壟斷行業國企高管薪酬監管對薪酬激勵有效性影響研究

武麗娟 程支中 （教授/博士后） （重慶師范大學經濟與管理學院 重慶 401331 ）

一、引言

隨著我國市場經濟體制的逐步完善，國有企業薪酬制度改革也逐漸向市場化方向推進。但部分國企高管的“天價薪酬”現象引發了社會公眾對國企高管薪酬分配合理性、規范性的廣泛關注和爭論。與其他類型企業相比，壟斷行業國企在生產和經營中憑借行業等優勢獲取超額收入，加大了行業薪酬差距，不僅影響了社會的公平公正，而且會在較大程度上阻礙薪酬制度改革的縱深發展。對此，國家的相關管理部門陸續出臺了“限薪令”等相關文件，反復提及規范國企高管薪酬管理制度的重要性和急迫性，并強調要嚴格壟斷行業央企、部屬企業和地方國企負責人的薪酬監管。從長期來看，薪酬監管目標不是限薪，而是保障激勵目標實現，壟斷行業國企薪酬制度改革應建立與高管業績相掛鉤的差異化薪酬分配辦法，使高管薪酬分配兼具公平與效率，這需要建立健全合理有效的薪酬激勵機制，同時還需要構建匹配的薪酬監管機制消除高管薪酬激勵下的機會主義行為。薪酬監管是各相關主體依靠自身權力對高管薪酬實施的直接和間接干預，以保證薪酬激勵有效發揮作用，而薪酬激勵有效性的核心就是薪績敏感性。高管薪績敏感性是指高管薪酬與企業經營業績之間的相關性或敏感程度，在研究中通常作為檢驗高管薪酬與業績掛鉤程度的重要統計量，也被廣泛用于衡量高管薪酬激勵機制的有效性。理論上通常認為，薪績敏感性較高表明高管薪酬與企業經營業績緊密相關，經營業績越高，高管平均薪酬水平越高，薪酬激勵實施效果較好；薪績敏感性較低表明高管薪酬與企業經營業績相關性較弱或無相關性，薪酬激勵機制失效。因此，本文試圖通過實證分析壟斷行業國企高管薪酬內外監管耦合對薪績敏感性的影響，研究壟斷行業國企高管薪酬監管對薪酬激勵有效性的影響，以為進一步完善國企高管薪酬監管機制、提升薪酬激勵有效性、推進國企薪酬制度改革提供參考。

二、理論分析與研究假設

（一）壟斷行業國企高管薪酬內部監管對薪績敏感性的影響

根據不完備契約理論，薪酬激勵契約在實施過程中存在高管出于自利動機利用信息不對稱與環境的復雜性采取機會主義行為的可能性，因此股東通常會設計與薪酬激勵契約匹配的內部監管機制，通過董事會、監事會等機構對高管行為進行監督，在高管完成既定經營目標并通過考核后給予其一定的薪酬激勵，保證高管最大程度實現企業整體利益和股東利益。內部監管效果會受到高管權力的影響，這是內部監管的原生性缺陷。在現代企業制度兩權分離以及復雜委托代理關系的背景下，若壟斷行業國企內部治理結構完善，高管權力得以有效制衡，那么委托人就可以通過薪酬激勵契約實現對高管的有效激勵與約束，內部監管也能有效約束高管潛在的權力濫用和投機行為，從而提高高管薪績敏感性。Beasley（1996）等研究發現有效的內部監督機制可以制約高管、緩解高管的不良行為。孫新憲、郭建煌（2021）認為內部監督可以緩解經營風險以增強高管薪酬契約的業績關聯性，產生抑制超額薪酬的效果。據此，本文提出假設1：

H1：壟斷行業國企高管薪酬內部監管能提高薪績敏感性。

（二）壟斷行業國企高管薪酬外部監管對薪績敏感性的影響

政府和社會中的各種監管力量也會通過各種正式和非正式的制度影響高管行為以及薪酬契約的簽訂和執行。國企具有公眾性特點，國企高管以權謀薪、自定薪酬等現象會損害社會公眾的利益，引發社會公平問題，這就需要政府通過正式的管理制度和法律制度參與到高管薪酬監管中，監督和糾正高管在薪酬契約執行過程中的機會主義行為，提高薪績敏感性。同時，在對國企高管薪酬監管中也應重視利益相關者的多邊治理，來自利益相關者的外部監管能緩解高管薪酬契約的不完備和高管利用管理層權力尋租的委托代理問題。債權人和機構投資者作為企業核心利益相關者，在其積極且專業的監督下，國企高管操控薪酬的行為更容易被發現從而有所收斂。媒體對國企高管的關注與監督則有助于壟斷行業國企高管薪酬信息透明化，薪酬扭曲問題暴露可能性更大。因此，政府、核心利益相關者和媒體多方面的外部監管能使高管薪酬制定和執行更加公開、公平、公正，利己行為暴露概率增加以及所帶來嚴厲懲罰都能抑制高管利用自身權力影響薪酬激勵契約的行為，提高壟斷行業國企高管薪績敏感性。基于此，本文提出假設2：

H2：壟斷行業國企高管薪酬外部監管能提高薪績敏感性。

（三）壟斷行業國企高管薪酬內外監管耦合對薪績敏感性的影響

內部監管和外部監管是薪酬監管的有機組成部分，兩者的耦合體現了薪酬監管系統的協調性、關聯性和整體性。壟斷行業國企高管薪酬內部監管和外部監管之間耦合協調度越高，兩系統內要素的互動越良好。一方面，外部監管可以形成對高管權力的外部制約，這能在一定程度上彌補內部監管的原生性缺陷。同時外部監管者通過各種渠道參與壟斷行業國企內部治理，能增強內部監管的獨立性，促進內部監管的完善，減少高管利用管理層權力影響薪酬激勵契約的機會主義行為，提高薪酬激勵的有效性。另一方面，內部監管可以降低代理成本、提高信息透明度（衛曉媛，2021），為外部監管主體提供信息支撐和路徑支撐，這有助于外部監管主體及時獲取信息、積極參與企業治理，提高外部監管效率，增加壟斷行業國企高管薪酬扭曲問題暴露的可能性，增強對薪酬激勵的約束作用。兩者的良好互動耦合既提高了內部監管、外部監管的效率，還共同構成了一個多角度、全方位的壟斷行業國企高管薪酬監管體系，通過企業內外正式的、非正式的制度約束高管行為，發揮整體效應，為薪酬激勵提供良好的實施環境，促使高管薪酬激勵更有效地發揮作用。基于此，本文提出假設3：

H3：壟斷行業國企高管薪酬內外監管耦合能提高薪績敏感性。

三、壟斷行業國企高管薪酬內外監管水平及耦合度測度

（一）指標體系構建

遵循客觀性、可操作性、科學性等原則，本文分別構建高管薪酬內部監管和外部監管的表征指標體系并據此進行兩者耦合協調度的測度。內部監管的主體為股東、董事會、監事會，薪酬激勵契約由董事會下設薪酬委員會制定，經由董事會批準，在股東大會上由股東審議通過生效，股東可以對高管薪酬決定提出建設性的意見，對高管薪酬激勵的具體安排做出相應調整，監事會在股東授權下既在董事會設計薪酬契約時進行監督，也能對高管在薪酬契約執行中的不良行為予以監管。外部監管包括政府監管和社會監管。社會監管是企業外部利益相關群體通過行使其監管的私權力及社會媒體通過輿論約束企業高管行為，實現高管薪酬外部監管，本文選取機構投資者、債權人、媒體三個監管主體表征社會監管（梁勝蘭，2021）。

壟斷行業國企高管薪酬內部監管和外部監管指標及其說明如表1所示，數據主要來源于國泰安數據庫（CSMAR）和中國研究數據服務平臺（CNRDS）。

表1 指標定義及說明

（二）指標體系權重確定

在測度耦合協調度之前，需要衡量兩系統的綜合發展水平，其核心是確定各指標權重，權重依據朱喜安、魏國棟（2015）采用的熵值法來確定。為消除指標體系中的具體指標量綱及數量級的差異，將指標進行正規化處理，即將指標分為正向指標和負向指標，正向指標值越大表明系統監管水平越高；負向指標值越小表明系統監管水平越好。正規化處理后，計算各指標的信息熵冗余度，信息熵冗余度越大，該指標在系統指標體系中作用越大。根據信息熵冗余度確定各指標權重。兩個系統指標體系的權重系數如表2 所示 。

表2 指標權重系數

（三）耦合模型構建

耦合是一個物理學概念，是指兩個及兩個以上的系統之間相互作用、彼此影響以至聯合起來的現象，通過系統間要素的良性互動所產生的相互依賴、相互演變、相互促進的動態關聯。耦合度的計算借鑒了物理學中的容量耦合的概念及容量耦合系數模型，目前文獻中的耦合度模型有多種形式，本文研究涉及高管薪酬外部監管和內部監管兩個“系統”，因此借鑒劉軍勝等（2015）提出的耦合度模型進行計算，即，其中 F（x）=Σai*x，G（y）=Σb*y。C 為兩個系統的耦合度函數F（x）、G（y），分別表示外部監管子系統綜合得分和內部監管子系統綜合得分。其中，a、b表示指標權重，x表示代表外部監管子系統中的構成政府監管和社會監管的5項具體指標，y代表內部監管子系統中構成股東監管、董事會監管及監事會監管的7項具體指標。為避免耦合度虛高造成誤導，在耦合度基礎上構造壟斷行業國企高管薪酬內外監管的耦合協調度模型，計算出整體協同效應結果，并借鑒廖重斌（1997）的耦合協調度的等級劃分標準將結果劃分為10個等級，詳見表3。

表3 耦合協調度的等級劃分標準

經過以上對2014至2018年137家壟斷行業國企高管薪酬內部監管和外部監管子系統進行計算，可以對高管薪酬內外監管子系統間協調發展水平進行評價。由于篇幅有限，本文僅選取各年度協調度最高及最低企業，結果如表4所示。

表4 部分高管薪酬內外監管耦合協調度測度結果及等級

四、實證檢驗

（一）數據來源與樣本篩選

本文在壟斷行業選擇上參考了丁啟軍（2008）、于良春（2014）的研究，按照中國證監會2012年上市企業行業分類標準選取以下7個行業作為研究樣本：（1）煤炭開采和洗選業；（2）電力、熱力生產和供應業；（3）石油加工、煉焦及燃料加工業；（4）燃氣生產與供應業；（5）水的生產與供應業；（6）航空運輸業；（7）電信、廣播電視和衛星傳輸運輸服務業。研究數據主要來源于國泰安數據庫（CSMAR）和中國研究數據服務平臺（CNRDS），以2014—2018年共5年7個行業所有A股國有上市企業數據為初始樣本，經過一定的數據收集、整理及計算得到，并且在實證研究前對數據按照以下條件進行預處理：（1）剔除了高管薪酬及其他變量數據嚴重缺失的樣本；（2）剔除ST、*ST企業；（3）通過色諾芬數據庫等對缺失的數據進行補缺。對數據進行上下1%的Winsorize縮尾處理，最終獲得137家企業665個樣本觀測值。

（二）研究模型與變量

構建以高管薪酬為被解釋變量，企業業績（PERF）和薪酬監管（S）為核心解釋變量的多元回歸模型如下，研究壟斷行業國企高管薪酬監管對薪績敏感性的影響。

高管薪酬水平（LNPAY）的測量借鑒大多數文獻做法，采用CSMAR數據庫中披露的高管前三名薪酬總額平均值的自然對數作為高管薪酬水平的替代變量。企業業績（PERF）選取總資產報酬率（ROA）來衡量，同時采用凈資產收益率（ROE）進行穩健性檢驗。同時，本文選取企業規模（SIZE）和企業成長性（GROW）等具有重要影響的變量作為控制變量，企業規模以總資產的自然對數衡量，企業成長性以營業收入增長率衡量；另外考慮到時間跨度及行業效應的影響，控制了年度虛擬變量（YEAR）和行業虛擬變量（IND）。

其中 i=a，b，c，當 i=a時，S表示內部監管（IS），采用上文中得到的內部監管子系統的綜合得分作為內部監管的測度指標，內部監管系統測得的綜合得分越高，表明高管薪酬的內部監管系統越完善，內部監管水平越高；當i=b時，S表示外部監管（ES），以上文中外部監管系統的綜合得分作為測度指標，外部監管系統測得的綜合得分越高，表明對高管薪酬進行外部監管的系統越完善，外部監管的水平越高；當i=c時，S表示內外監管耦合（D），該指標采用上文中測得的內外薪酬監管耦合協調度測度，耦合協調度越高，兩系統發展越協調，高管薪酬監管整體水平越高。若企業業績（PERF）與薪酬監管（S）的交叉項的回歸系數β顯著為正，則表明薪酬監管能提高壟斷行業國企高管薪績敏感性。

（三）實證結果分析

1.描述性統計。從表5中可以看出，壟斷行業國企前三名高管薪酬總額對數在12.46—16.13之間，高管最高薪酬約為最低薪酬的40倍左右，差距較大，高管薪酬水平參差不齊；內部監管綜合得分分布在0.139—0.736之間，均值為0.478，各壟斷行業國企內部監管程度差別較大；外部監管綜合得分分布在0.0701—0.576之間，均值為0.151，壟斷行業國企高管整體面臨的外部監管水平很低；從耦合協調度來看，壟斷行業國企高管薪酬外部監管和內部監管耦合度均值為0.330，整體處于輕度失調狀態，這表明我國壟斷行業國企高管面臨的薪酬監管體系仍有較大改進空間。

表5 描述性統計

2.相關性分析。在正式進行回歸分析前，對參與回歸的變量進行Pearson相關性檢驗，結果顯示：高管薪酬與外部監管、內外監管耦合協調度均顯著負相關，初步說明外部監管水平和內外監管系統耦合水平的提高會對高管薪酬有影響。此外主要變量間相關系數較低，說明模型不存在嚴重的多重共線性問題，以下進一步運用多元回歸模型做深入分析。

3.回歸結果分析。（1）壟斷行業國企高管薪酬內部監管對薪績敏感性影響。表6中列（1）是壟斷行業國企高管薪酬內部監管對薪績敏感性影響的多元回歸結果。從模型回歸結果來看，PERF的回歸系數為3.436且在10%的水平上顯著，業績與內部監管的交叉項系數為負且并不顯著，表明壟斷行業國企高管薪酬內部監管并不能提高薪績敏感性，系數不顯著表明內部監管水平對高管薪績敏感性沒有顯著影響，H1不成立，表明我國壟斷行業國企內部監管對薪酬激勵沒有起到有效約束作用，這可能是由于我國壟斷行業國企內部治理結構不完善、高管權力缺乏制衡形成的龐大管理層權力導致了“內部人控制”現象，使內部監管在一定程度上喪失約束力，也就不會對高管薪績敏感性產生顯著影響。另外IS的系數不顯著，表明內部監管會對高管薪酬無顯著影響，這也佐證了壟斷行業國企內部監管存在原生性缺陷，無法實現對薪酬的有效約束作用。（2）壟斷行業國企高管薪酬外部監管對薪績敏感性影響。表6中列（2）是壟斷行業國企高管薪酬外部監管對薪績敏感性影響的回歸結果。從模型回歸結果來看，PERF的回歸系數為3.175，并且在1%的水平上顯著；業績與外部監管的交叉項系數為2.538，并且在1%的水平上顯著，表明壟斷行業國企高管薪酬外部監管能顯著提高薪績敏感性，H2成立，說明政府監管機構、社會媒體、機構投資者和債權人這些來自外部的監督力量對壟斷行業國企高管薪酬契約起到有效監督作用，使高管的薪酬和其經營業績聯系更緊密，在一定程度上抑制了高管自定薪酬的現象，進一步增強了薪酬激勵的有效性，同時ES的回歸系數-0.472，并且在1%的水平上顯著，表明外部監管水平越高，高管平均薪酬水平越低，這也從側面證明了外部監管對高管薪酬的監督是有效的。（3）壟斷行業國企高管薪酬內外監管耦合對薪績敏感性影響。同理，從模型回歸結果來看，H3得到驗證。內部監管和外部監管共同構成壟斷行業國企高管薪酬監管體系，內外部監管耦合協調度越高，高管面臨的薪酬監管體系發揮的監管效力越強，能更好地抑制高管在薪酬制定實施過程中的自利行為，進而提高高管薪酬和業績之間的敏感性，使高管薪酬更忠實于業績，薪酬激勵更有效。另外耦合協調度的系數為-0.676且在1%的水平上顯著，表明兩系統耦合協調度越高，高管平均薪酬水平越低，這說明內外薪酬監管系統的耦合協調發展一定程度上能抑制壟斷行業國企高管的“天價薪酬”，回歸到與業績掛鉤的合理水平。

表6 多元線性回歸分析結果

（四）穩健性檢驗

為檢驗回歸結果的穩健性，增強研究結論的可靠性，采取凈資產收益率（ROE）代替以上實證中總資產收益率（ROA）作為被解釋變量進行穩健性檢驗，檢驗結果表明，除變量回歸系數有些許變化之外，各主要變量的符號基本與前文一致，因此，研究結論具有可信度。

五、研究結論與政策建議

本文以2014—2018年壟斷行業137家國企高管為研究對象，利用耦合模型測度壟斷行業國企高管薪酬內外監管耦合協調度，然后構建多元回歸模型實證檢驗壟斷行業國企高管薪酬內外監管耦合對薪酬激勵有效性的影響。得到主要研究結論如下：（1）從耦合協調度測度結果來看，總體上壟斷行業國企高管薪酬內外監管耦合協調度偏低，基本處于輕度失調狀態。這表明目前我國壟斷行業國企高管薪酬內部監管和外部監管互動性普遍較差，內部監管和外部監管之間存在非同步性，主要表現為外部監管發展水平落后于內部監管。（2）壟斷行業國企高管薪酬內部監管對薪績敏感性沒有顯著影響，外部監管能顯著提高薪績敏感性。結果表明壟斷行業國企高管薪酬內部監管無法實現對薪酬激勵的有效約束且企業自身無法克服這一缺陷，這可能是由于壟斷行業國企內部治理結構不完善導致了嚴重的內部人控制現象，從而使內部監管機制無法發揮作用。同時，來自政府和社會的外部監管對高管薪酬激勵契約起到有效的監督約束作用，外部監管作用越強，薪酬激勵效果越好。（3）壟斷行業國企高管薪酬內外監管耦合能顯著提高薪績敏感性。內外監管之間的良好耦合、協調發展能彌補內部監管的缺陷，共同實現對薪酬激勵有效約束，內外監管耦合程度越高，薪酬激勵越有效。

基于上述結論，本文提出以下政策建議：（1）完善壟斷行業國企高管薪酬信息披露制度，提高壟斷行業國企高管薪酬透明度。強化信息披露的廣度、深度和質量，提高壟斷行業國企高管薪酬透明度，接受利益相關者和社會公眾的監管。（2）完善壟斷行業國企內部治理結構，強化管理層權力制衡機制。強化股東、董事會、監事會的監管職責，三者共同形成對管理層權力的制約合力，緩解內部人控制現象，強化管理層權力制衡，實現內部監管對高管薪酬激勵的有效約束。（3）加強壟斷行業國企高管薪酬內外監管的良性互動和內在聯動，促進壟斷行業國企高管薪酬監管制度的完善。促進內外監管主體間積極交流，信息共享，建立共同監管、相機監管機制，有效發揮政府機構、社會組織和董事會、監事會以及股東對高管薪酬激勵制度的約束作用，全面監管高管的機會主義行為，發揮內外監管的整體效應，促進壟斷行業國企高管薪酬監管制度的完善。