股民越自信，越容易賠錢

梁捷

先做兩個思想實驗。第一個是關于酒量的。大多數中國男性都會喝酒，世界衛生組織統計顯示，中國男性的飲酒率為48%。換言之，近半數中國男性在過去一周至少喝了一次酒。那么，跟周圍的人相比，你覺得自己的酒量怎樣？你的酒量能超過40%、70%還是90%的人？請判斷你的酒量在人群中的大致位置。

第二個思想實驗是關于車技的。很多中國人會開車，但水平參差不齊。假如你會開車，請你評估一下你的駕駛水平。你覺得你能超過40%、70%還是90%的人？

有經濟學家做了上述實驗，結果發現，絕大多數人都認為自己的酒量和車技超過平均水平，而且全世界都如此。在瑞典，69%的司機認為自己的車技高于平均水平。而在美國，竟有93%的司機這樣想。這個結果很有美國特色，但顯然是荒唐的。所謂平均水平，可以粗略理解為一半人在其之上、另一半人在其以下。現在絕大多數人都覺得自己在其之上，顯然是出現了集體性錯覺。經濟學上把這種錯覺稱作“過度自信”。

這種過度自信往往是信息不充分所導致的。比如中國人的平均酒量到底是多少，這是相當模糊的事。你知道自己的酒量大約是半斤白酒，平時周圍的人都不怎么喝酒，喝個二三兩就不行了，你的半斤酒量算是相當不錯了。但是真的放在喝酒成風的省份，半斤的酒量就真不算什么了。

自信很重要。從生物進化角度來看，自信可以讓自己顯得比實際上更聰明和強壯，增加個體基因遺傳的機會;在社會環境中，你會觀察到，自信的人比不自信的人能獲得更多的工作機會、交友機會。雖然過度自信有時會導致一些可笑的結果，但是總體而言，它不失為一種有效的人生態度。

證券交易也與自信高度相關。為什么每天證券市場里有那么多的交易，無數人買進某一只股票，同時又有無數人在賣出同一只股票？在金融學里，有學者用數學方法推導出一條“無投機定理”。即對于同一只股票，假如每個人都能接觸到同樣的信息，大家又都是理性經濟人，大家關于股票未來價值就會形成相同預期。只要不存在私人信息，交易任何股票都是沒有必要的，除非這個人就是為了要現金、要變現，他才應該拋售股票。

事實上我們可以觀察到，任何國家的股票交易所里，每天都有大量的股票交易。中國A股的換手率可能是全世界最高的，每年都有400%以上，美國大概有100%。換手率高總是不劃算的，因為交易本身需要成本，不交易就沒有這筆成本。股票的換手率那么高，違背了“無投機定理”。所以我們可以認為，股市里必定存在一定的非理性。

在標準金融學模型里，人們應該把股票的當前價格看作是未來價格的一種信號。理性學習的人，應該逐漸修正自己的信念，使之符合市場的主流觀點。也就是說，個人要尊重市場，相信市場，順勢而為。但是有相當一部分的投資者并不這么看。他們更相信自己，把自己的信念與市場價格的差異看作是機會，嘗試著與整個市場進行博弈。

假設一位投資者認為，貴州茅臺的股價應該是2600元，而最近貴州茅臺的實際股價是2156元，兩者之間有400多元的差距。尊重市場并追求風險規避的投資者會反思，自己對茅臺的估值是不是偏高了，它的實際價值是否可能不到2600元，而是在2100元到2200元之間？

但過度自信的投資者并不是這樣思考。他們認為自己犯錯的可能性要遠小于市場犯錯的可能性，所以自己總是對的，市場錯了。價格2600元的股票，現在價格只有2156元，當然被低估，所以現在要調整的不是自己的信念，而是要調整手里的股票數量，趁著股價低多買一些。

過度自信的來源是什么？有兩種可能。第一，證券投資者往往認為，自己得到的市場信息更加準確，自己讀新聞更有經驗，消息來源更權威，等等。他們高估了這類信息的準確度，錯誤地認為自己掌握的信息高于市場平均準確度，自己知道一些別人不知道的事，自己的估價當然就更準確。這種過度自信簡單說就是“我知道你們不知道的”。

第二，有一些證券投資者是技術派。他們不相信什么消息，但相信技術，相信自己預估股票內在價值的能力。我見過不少投資者都是這樣跟我描述自己炒股經驗的。但是這類投資者常見的問題是，高估了自己估算的準確性，低估了自己估算的誤差。這種過度自信簡單說就是“我看到你們看不到的”。

我們不能說股市就是“零和博弈”，但是股市里確實彌漫著這種心理：我不用比所有人都強，我只要打敗50%的投資者，就可以從股市中賺錢。絕大多數投資者都相信，自己至少比50%也就是平均水平來得更好。

大家可能會聯想到前面說的開車與喝酒這兩項調查。在股市里也是一樣，即使股市里的財富分布是平均的，也會有一半左右的人的表現低于平均水平。事實上，股市里大多數人的表現都低于平均水平。不幸的是，普通股民正好就屬于這大多數人。

人們往往把自己的成功歸因于個人能力和技能，把失敗歸因于外部。但對于他人，人們往往把成功歸因于外部，把失敗歸因于個人能力和技能。

無論男性還是女性都會表現出這種形態的過度自信，但是男性表現得更為突出一些。有學者用上世紀90年代的美國統計數據做了點研究，發現單身女性每個月買賣其股票資產的4%，而男性會買賣7%。一個人如果不覺得自己有套利機會，就不會輕易變動股票投資組合，所以這個指標可以部分反映出過度自信的水平。過度交易必然要付出更高的交易成本，使得投資者陷入更不利的狀態之中。

不妨再從心理的角度分析一下過度自信產生的原因。過度自信又可以細分為兩個類別，第一類叫做產生幻覺，第二類叫做過度樂觀。

幻覺包括很多種類，比如對于自己的能力過度自信。還有一種常見幻覺，叫做“歸因偏差”。個人總有一種傾向，就是把自己的成功歸因于自身的能力和技能，而把失敗歸因于外部。比如考試考得好，那是自己能力出眾，沒考好是因為題目出得太難，而實際情況往往相反，考得好是因為出題太簡單，沒考好才是你的實際水平不高所致。

個人投資者過度自信的時候，會認為自己有足夠能力預測一家企業未來的價值。所以經常出現這類情況：處于成長階段的企業總是比處于平穩階段的企業獲得較多支持者，也更容易被市場高估。比如IT、光伏節能、生物制藥等高科技企業，投資者會認為這類公司未來的發展空間很大，預測其會有較高的增長率。公司早期確實也表現出強勁的增長勢頭，但這是由產業結構本身所決定的，并不能說明投資者獨具慧眼。但投資者不這么想。他們信心滿滿，最終可能損失慘重。

有意思的是，當個人從行動者變成旁觀者的時候，他的歸因方式就會出現轉變。當人們解釋他人的行為時，傾向于低估外部因素的影響，高估內部或個人因素的影響。比如讓你解釋，為什么你的同學這次考試沒考好，你可能會說“他就是很笨啊”“他一點也不用功”，而不大會歸因于這次考試題目很難。其中的主要原因可能是，當你觀察他人時，你關注的主要是他這個人，而忽略了外部環境。

再來看過度樂觀。所謂過度樂觀，就是遇事總相信會朝于己有利的方向發展。最近上海處于臺風季，隨時隨地可能下雨。每次出門的時候，假如你問我會不會下雨，回答取決于今天我包里有沒有帶傘。有一次，我出門已經走到小區門口，想起沒有帶傘。再看看天空，是陰天。這時我就安慰自己，別回去拿傘了，今天看起來不會下雨。

對于投資者來說也是如此。比如你購買了一家生物制藥公司的股票，也知道這家公司正在研制一款針對新冠病毒的疫苗。如果研發成功，那么這家公司的股票就會大漲。此時如果有人問你，這家公司研發新冠疫苗的成功概率是多少，你會怎么看？

假如你手里沒有股票的話，你會以一種平常心來看待。生物制藥公司研發疫苗，失敗的概率原本就很高，成功研發的概率需要通過過去的數據來計算。但是你現在手里握有其股票，心態就不一樣了。你會無意地忽略對自己不利的信息，放大對自己有利的信息，認為這款疫苗一定可以研發成功。這就是過度樂觀所導致的過度自信。

幻覺和樂觀這兩種機制，有時候會交織在一起。很多情況下，我們很難區分不同的過度自信。比如一個終生都生活在美國農村的人，認為自己的駕駛技術比50%的美國人都好。這是不是一種過度自信？我們挺難評價。他可能確實一輩子都沒有發生過任何交通事故，因為美國農村的路況很好，他沒有遭遇過復雜的交通環境。在這種環境下，他變得高度自信，駕駛技術可能因此確實越來越好了。