俄羅斯盧布匯率為何回升？

李建民

俄烏沖突已持續三個多月。美國及其盟友在對烏克蘭軍援不斷升級、消耗俄軍事力量的同時，對后者實施了前所未有的金融和經濟制裁。與軍事沖突中的膠著和態勢不斷演變相比，俄羅斯在金融戰線上的盧布“保衛戰”已取得階段性成果，但如何使盧布回歸“經濟合理水平”，真正實現長期穩定仍任重道遠。

一場雙方早有準備的博弈

金融制裁是西方經濟制裁的重點。2月21日，俄宣布承認烏東頓巴斯和盧甘斯克兩個共和國獨立后，美歐即在最短時間內出臺了配套制裁措施，包括限制俄羅斯使用美元、歐元、英鎊和日元進行貿易結算;將俄主要銀行納入美國“特別指定國民名單”，這些銀行不僅不能使用這些貨幣，也不能與美國的金融機構進行交易;將選定的七家俄羅斯銀行從環球同業銀行金融電訊協會管理的銀行結算系統（SWIFT）中剔除，以確保這些銀行脫離國際金融體系;凍結俄羅斯中央銀行一半的外匯儲備，使其無法通過外匯干預來支持盧布匯率;禁止俄使用受美管轄的資金償還債務，停止美國信用卡萬事達和維薩在俄業務等。此外，美國財政部還采取措施阻止俄通過虛擬貨幣、“暗網”等手段規避美制裁。

美國希望，通過制裁造成盧布大幅貶值和資本外流，輸入高通脹，癱瘓俄羅斯經濟，進而引發政局動蕩。

金融制裁對俄羅斯盧布匯率及金融市場穩定、進出口貿易與金融交易、外匯平衡乃至宏觀經濟平衡均產生重大沖擊，俄羅斯隨時有可能被人為宣布國家債務違約，盧布和股市也經歷了當代俄羅斯歷史上最大的崩盤。2月24日，也就是俄羅斯宣布在烏克蘭展開“特別軍事行動”的當天，俄羅斯兩大股市莫斯科交易所指數（MOEX）和俄羅斯交易系統指數（RTS）分別下挫45%和40%，倫敦交易市場俄大銀行和大公司股票平均暴跌98%，盧布匯率從沖突爆發前的1美元兌70.5盧布-71盧布，暴跌至3月7日的1美元兌150盧布。

為應對制裁，俄羅斯迅速出臺相應的金融組合拳，主要分為三大部分：（1）央行一次性緊急加息1050個基點，將關鍵利率從9.5%上調至20%;（2）實行臨時資本管制，要求國內出口商強制售匯80%，禁止與“不友好國家和地區”有聯系的非居民出售證券和其他俄羅斯資產，限制企業和居民從銀行賬戶提取外幣的額度（不得超過1萬美元），并限制將外幣提取到國外;（3）將盧布與黃金掛鉤，交易以每克黃金5000盧布固定價格進行;要求對俄“不友好國家和地區”改用盧布結算俄天然氣。

俄財政、金融主管部門希望通過實施以上三大類措施，達到抵消通脹和貨幣貶值預期，增加持有本國貨幣資產的吸引力，遏制資本外逃，穩定匯率的目的。隨著上述措施的出臺，俄金融形勢得以快速穩定，截至3月31日，盧布對美元匯率已恢復到俄開展特別軍事行動前的水平，之后兩個月持續走強。據測算，截至5月下旬，盧布自年初以來已累計上漲20%，較三個月前俄烏沖突爆發后的低谷回漲約160%，從2月底的全球表現最差貨幣轉而成為全球表現最好貨幣。

應該說，此次金融攻防戰，美俄雙方均早有準備。自2014年烏克蘭危機爆發后，俄羅斯一直處于美歐制裁之下，制裁具有長期化和常態化特點。2022年2月24日之后，美歐更是加大制裁力度和密度，截至4月29日的兩個月內，共對俄發起7374項制裁，數量超過對伊朗、敘利亞、朝鮮、委內瑞拉、緬甸和古巴數十年制裁的總和。對俄制裁措施推出的數量及速度表明，制裁計劃醞釀已久。

而在過去八年里，俄當局也一直堅持底線思維并做好脫鉤準備：建立起獨立的國家支付系統（NPS）和金融報文傳送系統（SPFS），推出“米爾”支付系統;積累大量外匯儲備，不斷推進去美元化，靈活實施外匯儲備資產多元化，擴大與主要貿易伙伴的本幣結算規模等，以防范外部金融風險。與此同時，俄央行還構建了宏觀審慎政策框架，定期對金融組織和銀行體系的系統性風險進行合規審查，關閉大量有問題的銀行，保證了國內金融體系的健康安全。

能源助力金融戰

在俄羅斯應對西方金融制裁的措施中，盧布與天然氣掛鉤發揮了關鍵性作用。

西方金融制裁的一個重要特點是留有余地，繞過了天然氣和進行天然氣出口結算的天然氣工業銀行，正是這一制裁漏洞和俄羅斯作為全能型大宗商品超級大國的優勢地位為其提供了絕地反擊的機會。根據俄羅斯總統普京簽署的總統令，對俄不友好國家的油氣進口商必須使用盧布購買俄羅斯天然氣。俄經濟學家認為，該措施不僅降低了俄方交易成本，提高民眾對本幣的信任度，也減少了國際市場做空盧布的意愿，確保出售天然氣的收入安全，同時加速去美元化進程，客觀上破解了西方的SWIFT制裁。3月28日，盧布結算天然氣的消息發布后，盧布對美元匯率旋即止跌轉漲，開始一路走強。

進一步分析可以看到，以盧布結算天然氣背后的邏輯在于，延續半個多世紀的能源貿易將俄歐深度捆綁，歐盟多數成員國在短期內難以擺脫對俄能源的高度依賴。俄烏沖突爆發后，對俄能源全面禁運是西方制裁政策協調的核心問題之一，由于歐盟各國對俄能源依存度不同，在“能源供應去俄化方面”無法形成統一時間表，只能通過漸進式推動來實現與俄能源的終極脫鉤。雖然歐盟表面上強烈反對“天然氣盧布”，但越來越多的歐洲企業開始接受俄羅斯的要求。據外媒報道，截至5月中旬，已有20家歐洲企業在俄羅斯天然氣工業銀行開設盧布賬戶，以滿足俄方用盧布結算天然氣的要求，另有14家歐洲企業向該銀行索要開設盧布賬戶的相關資料。5月30日，在歐盟就對俄實施石油禁運達成的共識中，仍為匈牙利、捷克、斯洛伐克等國留出一條陸路輸油管道免受制裁?？梢哉J為，只要歐洲未能實現與俄能源完全脫鉤，制裁的效果就會大打折扣。

國際收支狀況是穩定盧布匯率的主導因素?？傮w看，俄烏沖突爆發以來，西方對俄制裁升級刺激國際油價持續上漲，使以能源原材料出口為主的俄羅斯大大獲益，其國際收支經常項目盈余不減反增。根據俄央行數據，2022年1月-4月，俄實現外貿順差1065億美元，國際收支經常賬戶盈余達958億美元，是去年同期的3.5倍，其中油價上漲起到了重要作用。1月-4月，俄烏拉爾牌石油均價同比上漲40%，在石油出口量減少0.6%的情況下，石油出口收入卻增長50%。國際能源署確認，保持每晝夜出口800萬桶的水平（比沖突爆發前約減少100萬桶），俄能源公司月均收入仍高達200億美元。這意味著，在俄烏沖突導致國際油價大幅上漲的情況下，即使減少出口量和貼水銷售，俄油氣收入仍然會增加。有專業媒體預測認為，考慮到能源價格飆漲，今年俄羅斯僅能源出口就能獲得近3210億美元的收入，比2021年增加三分之一以上，這對維護盧布走強會起到重要支撐作用。

盧布匯率的未來走向

俄烏沖突爆發以來，盧布匯率經歷了V型大反轉。除俄央行大幅提高利率、加強資本管制和盧布與天然氣掛鉤三大措施，西方對俄科技和貿易制裁導致的進口暴跌也是重要原因。據不同機構的估計，作為西方制裁的影響和后果，俄4月進口下跌50%-70%，造成了國際收支只進不出和盧布對美元匯率的持續走高。從長期看，過高的利率和嚴厲的資本管制都不利于經濟發展，會增大俄經濟收縮的可能性，盧布的過度升值對預算和出口也將造成負面影響，如何抑制盧布過度升值已成為俄金融當局需要應對的新問題。

從俄央行貨幣政策走向看，隨著匯率和金融穩定風險不再上升，貨幣政策重點已從化解金融風險轉向支持經濟發展。自4月8日以來的一個半月內，俄央行已連續三次降息，將關鍵利率從20%降至11%。為使企業適應新的市場條件，央行開始小步調整，逐步放松資本管制，將原材料出口商強制售匯標準從80%下調至50%，非原材料非能源出口商強制售匯標準降至0。開始放寬對海外轉賬限制，并撤銷向個人出售外幣現金的禁令。

未來，俄央行貨幣政策將在抵御金融風險、抑制通脹和發展經濟之間尋找平衡點，金融當局希望通過新的“寬松政策”在未來幾個月使盧布匯率逐步回到 “經濟合理水平”，以助力實現俄當前面臨的穩定經濟基本盤、重構對外經濟關系和強化進口替代實現經濟轉型的關鍵任務。

總體看，西方的金融制裁短期內使俄羅斯經濟受到嚴重打擊，但俄同時也有反制手段和博弈空間，優越的自然資源稟賦和長期應對制裁的經驗使其能夠在金融戰中扭轉局勢，但這只是階段性的成果。從中期看，美國西方把俄羅斯踢出國際金融體系和國際貿易體系將會對俄經濟產生深遠的影響。面對制裁的長期化，如何擺脫被孤立局面，將是對俄羅斯的長期考驗。更值得關注的是，俄烏沖突背景下，西方與俄羅斯的金融制裁與反制裁博弈顛覆了傳統的金融思維定式，促使各國央行開始尋求美元之外的儲備多元化。中國作為全球最大的外匯儲備國，如何堅持底線思維，制定防范和應對制裁的預案已是當務之急。

（編輯：郝洲）