聯盛化學：售價與毛利率錯配有蹊蹺

劉榕

3月2日，浙江聯盛化學股份有限公司（下稱“聯盛化學”）的創業板首發注冊申請獲證監會核準。據深交所披露，聯盛化學的首發申請于2020年12月11日獲受理，經過一年的審核，于2021年12月10日通過創業板上市委的會議審核。

客戶集中存隱患

從客戶情況來看，拜耳集團和勞侖斯科研一直穩居聯盛化學前兩大客戶之位。

報告期內，聯盛化學對拜耳集團的銷售額分別為0.91億元、1.65億元、1.13億元和0.78億元，在營業收入中的占比分別為19.7%、30.24%、16.67%和17.96%，對勞侖斯科研的銷售額分別為0.8億元、1.09億元、1.48億元和0.71億元，在營業收入中的占比分別為17.31%、20.04%、21.76%和16.14%。

可見，報告期內，拜耳集團和勞侖斯科研合計為聯盛化學貢獻四成左右的收入。

而且，ABL和E2這兩款聯盛化學的主要產品，拜耳集團和勞侖斯科研分別掌控了其半數以上的銷售。

報告期內，拜耳集團和勞侖斯科研合力為聯盛化學貢獻約四成銷售收入，并分別掌控聯盛化學主要產品ABL和E2半數以上的銷售，還據此成為聯盛化學超六成應收賬款的對手方。因此，若拜耳集團和勞侖斯科研一旦出現經營問題或對聯盛化學的采購決策發生重大不利變化，不僅直接影響聯盛化學的經營業績，還會增加聯盛化學的應收賬款風險。

毛利率信披仍有疑問

招股書顯示，報告期內，聯盛化學綜合毛利率分別為17.25%、25.31%、28.7%和26.36%，總體呈上行態勢。與此同時，同業可比公司毛利率行業均值分別為21.1%、21.68%、16.45%和16.48%，總體呈下行態勢。

由于聯盛化學毛利率走勢和行業均值相背而行，二者間的差距自然會逐步加大。

2018年，聯盛化學毛利率比行業均值低3.92%，到2020年，聯盛化學毛利率已比行業均值高出12.25%，2021年上半年，這一差距回落到9.88%。

對此，聯盛化學解釋稱，一方面是因為公司與可比公司主要產品均存在差異，競爭市場和應用領域亦有所不同，致使公司主營業務毛利率與可比公司存在差異;另一方面是因為公司外銷客戶主要系拜耳集團、勞侖斯科研、赫特羅科研等國際知名醫藥化工企業，客戶較為集中，且客戶關系保持長期穩定，內銷客戶作為公司銷售的有益補充，產品售價受市場供給、原材料價格等因素影響，采取的是隨行就市方式確定銷售價格。

不過，梳理相關數據發現，聯盛化學部分產品的毛利率信披內容仍有諸多疑問。

招股書顯示，2021年上半年，聯盛化學ABL終端客戶的銷售均價為4.38萬元/噸，毛利率為34.49%，貿易商客戶的銷售均價為4.15萬元/噸，毛利率為36.28%。

不難看出，2021年上半年，聯盛化學ABL終端客戶的銷售均價高于貿易商客戶，但終端客戶的毛利率卻低于貿易商客戶。

對此，聯盛化學給出的解釋為：2021 年上半年，銷售給貿易商客戶的ABL主要集中在 2021年1月份，導致了其銷售均價低于終端客戶銷售均價。主要原材料在隨后呈現更大幅度的增長，使得雖然終端客戶的銷售均價高于貿易商客戶的均價，但毛利率低于貿易商客戶。

值得注意的是，同一產品不同客戶銷售均價和毛利率間的錯配問題并不僅出現在2021年上半年的ABL產品上，其他產品在其他時間也面臨同樣的問題。

2018年和2020年，聯盛化學E2終端客戶銷售均價分別為17.45萬元/噸和17.26萬元/噸，毛利率分別為24.38%和38.64%;貿易商客戶銷售均價分別為15.51萬元/噸和17.83萬元/噸，毛利率分別為26.7%和38.17%。可見，2018年，E2終端客戶銷售均價比貿易商客戶高約2萬元/噸，但終端客戶毛利率卻比貿易商客戶低約2%，2020年，E2終端客戶銷售均價比貿易商客戶低約0.5萬元/噸，但終端客戶毛利率卻比貿易商客戶高約0.5%。

2019年，聯盛化學HDO終端客戶的銷售均價為7.52萬元/噸，毛利率為49.44%，貿易商客戶的銷售均價為8.01萬元/噸，毛利率為38.37%，終端客戶銷售均價比貿易商客戶低約0.5萬元/噸，但毛利率卻高出10%以上。

對于同一產品終端客戶和貿易商客戶銷售均價和毛利率間的錯配問題，招股書僅對ABL給出解釋，那么E2和HDO出現這類問題的原因又是什么呢？

除此之外，同一產品的境內外客戶之間也存在類似的問題。

2018年和2019年，聯盛化學E2境內客戶的銷售均價分別為15.75萬元/噸、16.39萬元/噸，毛利率分別為27.53%和31.1%;境外客戶的銷售均價分別為17.53萬元/噸和16.91萬元/噸，毛利率分別為24.22%和30.31%。不難看出，2018年及2019年，E2境內客戶銷售均價均低于境外客戶，但境內客戶的毛利率卻高于境外客戶。

對此，聯盛化學解釋為：在2018-2019 年度外銷價格高于內銷價格的情況下，毛利率低于內銷的原因系該期間存在增值稅率與退稅率之差，差額部分計入外銷成本，降低了外銷的毛利率，隨著2019年度征退稅率之差的進一步減少，內外銷毛利差異也逐步減小，至2021 年上半年已不再對外銷產品成本構成影響。

可是，2020年及2021年上半年，環丙乙炔的境內外銷售價格和毛利率也出現了這樣的問題。

2020年及2021年上半年，聯盛化學環丙乙炔境內銷售均價分別為40.12萬元/噸和37.65萬元/噸，毛利率分別為3%和2.9%，境外銷售均價分別為36.64萬元/噸和35.81萬元/噸，毛利率分別為3.97%和3.66%。顯然，2020年及2021年上半年，環丙乙炔境內銷售均價均高于境外，但境內銷售毛利率卻均低于境外。

既然2019年以來征退稅率之差對外銷產品成本的影響已逐漸減小，至2021年上半年已不再對外銷產品成本構成影響，那么，環丙乙炔在2020年及2021年上半年的境內外銷售價格和毛利率間的錯配關系又是如何形成的呢？

此外，2020年，聯盛化學GBL終端客戶的銷售均價為1.03萬元/噸，毛利率為11.31%，貿易商客戶的銷售均價為1.02萬元/噸，毛利率為1.32%。也就是說，2020年，聯盛化學GBL終端客戶的銷售均價僅比貿易商客戶高0.1萬元/噸，但毛利率卻高出10%。

從銷量情況來看，2020年，聯盛化學GBL銷量為2457.11噸，其中2195.5噸銷售給終端客戶。也就是說，貿易商客戶采購的261.61噸GBL的成本要比終端客戶高得多，這超出的成本從何而來呢？

盡管聯盛化學創業板首發注冊申請已獲核準，但其招股書中關于毛利率的信披疑問仍待有進一步說明。