“雙碳”背景下的綠色債券

謝宛彤

【摘要】在“碳達峰、碳中和”戰略指導下，綠色債券成為綠色金融領域的新趨勢。文章從我國綠色債券現狀出發，以20武漢地鐵綠色債券為例，分析綠色債券在利率設定、經濟效益、綠色效益和企業形象效益四方面的實踐結果及理論啟示。同時，文章就新形勢下綠色債券的發展提出市場監管、償還安排及投資人隊伍三方面相關建議。

【關鍵詞】碳達峰；碳中和；綠色債券

【中圖分類號】F832；F426

一、引言

（一）研究背景

在全球環保意識覺醒之際，我國宣布了力爭于2030年前二氧化碳排放達到峰值和2060年前實現碳中和的目標。如今，在“雙碳”政策的戰略指導下，綠色金融已逐漸成為我國金融領域的新關注點。

由此，綠色債券應運而生。2021年4月，《綠色債券支持項目目錄》正式發布，新版目錄統一了綠色債券的標準及用途，對分類進行細化，新增綠色裝備制造、綠色服務等產業，剔除煤炭等化石能源清潔利用等高碳排放項目。在政策指引下，截至2021年5月底，當年國內綠色債券發行量高達1704億元，較過去兩年實現了快速增長。

（二）文獻綜述

從我國綠色債券整體發行情況來看，雷英杰（2020）認為我國綠色債券的信用資質整體較好，AAA級集中度也在上升，且主要發行人仍集中于國有企業。中國人民銀行研究局課題組（2021）總結了綠色債券的主要投向包括清潔能源及綠色交通領域，且票面利率較低，具有融資優勢。王志波（2021）則認為我國綠色債券的結構日趨多元化，實體企業也在綠色債券融資中扮演更加重要的角色。從第三方認證的情況來看，牛文輝（2016）建議綠色債務融資應當遵循嚴格的市場要求，適當提高募集資金及所投綠色項目情況的披露頻率。徐姣姣（2021）提出綠色債券第三方認證有利于幫助投資者獲取更多有效的信息，幫助投資者判斷綠色債券是否值得信任，緩解買賣雙方存在的信息不對稱問題。

結合地鐵行業具體情況和綠色債券融資角度看，于慶（2018）認為武漢地鐵集團資金渠道單一，長期授信額度占比不高，難以滿足企業對長期資金的需求，且受到審批時間的限制，借款效率較低，成本較高。黃韜（2018）說明了“綠色債貸基”組合是由國開行在市場上推出的創新融資模式，國開行將同時作為借款人、債券承銷機構及專項建設基金投資人。姜碩（2019）提出我國地鐵行業對資金需求量較大且可分配利潤較少，但發行公司債對公司年均可分配利潤具有較高的要求。

二、案例介紹

（一）武漢地鐵集團簡介

武漢地鐵集團成立于2000年11月2日，其前身是武漢市軌道交通有限公司，公司注冊資金10億元，屬于武漢市國有獨資企業，最大控股人為武漢市國資委。受到國家和政府大力支持的武漢地鐵集團，現已成功建設總運營里程達360公里，車站總數達240座的地鐵網路，并預計在2024年實現“主城成網、新城通線”。

（二）2020年武漢地鐵集團發行綠色債券情況

1.基本要素分析

以2020年武漢地鐵集團發行的“20武漢地鐵GN001”為例，募集說明書中包含有關債券發行的基本信息：債券面值、發行價格、主承銷商等，也包括綠色債券發行所要求的特定披露信息：募集資金投向，第三方評估認證等。

2.2020年武漢地鐵集團綠色債券發行現狀

截至2020年年末，武漢地鐵集團共發售3支綠色債券，包括1支一般中期票據及2支一般企業債，均獲得AAA的最高等級評級，具體信息見表1。

三、案例分析

（一）利率設定分析

20武漢地鐵綠色債券均屬于AAA高評級債券，非金融企業債務融資工具。在2020年3月31日（期限20年）、8月31日（期限15年）及10月14日（期限15年）的非金融企業債務融資工具相對應的債券票面利率分別為5.46%、5.15%及5.21%。顯然，該綠色債券均低于上述債券利率，本文從三方面分析其具體原因。

1.發行人的信用較高，違約風險小

武漢地鐵集團是屬于大型國有控股公司，其股權80.22%的持有者為武漢市國資委，該企業由于政府信用的支撐在融資方面占有一定的優勢。基于國債有國家的信用作為保障，發行人整體資質較好，基本不存在違約風險。此外，該債券的發行采用了“債貸基組合”模式，按照“三統籌、兩配套、一落地”的核心理論，有利于落實對于融資規模的把控、資金使用情況的監督以及信用風險的降低。將債券募集資金與國開發展基金、國開行中長期信貸資金統籌同步監管和運用，提高綠色債券資金的使用效率，在為發行人增信的同時也提高了投資者信心。綜上分析，債券違約風險較小，因此其利率相對較低。

2.回售條款的作用

20武漢地鐵綠色債01將在債券存續期的第10個與第15個計息年度末附設發行人調整票面利率選擇權和投資者回售選擇權。這種條款組合形式規定發行人可以根據約定選擇是否調整票面利率，債權人則可以選擇是否行使回售權，相當于債權人的一種看跌期權，即根據回售結果，發行人會對選擇回售的債權持有人還本付息，而未回售部分則按最新的票面利率由債權人繼續持有。對于發行人而言，此種方式有利于降低融資成本；對于投資者而言，這種類型的債券存在一定的靈活性，會增加投資者的購買意愿，而較低的利率代表著獲得回售選擇權的一種“犧牲”。

3.受到大環境的影響

2020年初，在新冠疫情暴發的大背景下，中國人民銀行力推再貸款、再貼現，積極引導債券市場利率下行從而降低企業融資成本。此外，由于經濟全面下滑，給中國經濟社會發展帶來了嚴重沖擊，央行實行了貨幣寬松政策，下調利率，積極擴大內需，緩解供求關系失衡的問題。因此，該債券也受到國家政策引導的影響，票面利率較低。

（二）經濟效益分析

對于武漢地鐵集團自身而言，其經濟效益主要體現在降低融資成本上。影響債券成本的外因主要包括國家宏觀經濟形勢、人民幣政策導向和第三產業政策導向等。在外因方面，綠色債券政策符合國家導向，并且獲得了相應的政策支持。結合中誠信的梳理可知，剔除私募發行的綠色債券、綠色政策銀行債券、綠色超短期融資券，2020年共發行了106只綠色債券，其中，68.86%的綠色債券低于同類債券的票面利率，成本優勢約43%。此外，經2016—2020年的數據統計分析可知，公開發行的綠色公司債、綠色中期票據發行成本優勢的比例在70%以上，綠色企業債的優勢比例也基本穩定在60%以上。

（三）環境效益分析

以20武漢地鐵GN001為例，如表2所示，其募投項目起到了節能減排的環保作用。報告顯示，該募投項目的三條軌道的日均客運量分別為978 900人次、655 900人次及170 300人次，而地鐵相對于其他交通工具平均節能效果為17.2gce/人公里，因此，計算出三條軌道的日均節能效果共為31 047 720gce。總體而言，該募投項目在一定程度上帶動了所在地區的綠色發展。

四、總結建議

（一）經驗啟示

1.綠色債券是一種有效的融資方式

首先，為了鼓勵綠色債券的發行，其審批程序具有快速通道，手續流程較快；其次，從整體上來看，其票面利率相對較低，發行人能以較低的融資成本進行籌資。對于武漢地鐵集團這類企業而言，建設周期長，資金投入量大且回收周期較長，綠色債券的出現則在很大程度上幫助企業緩解融資問題，減輕政府的資金支持壓力；最后，武漢地鐵集團所采用的“債貸基組合”模式進一步增信，考慮其屬于國有控股公司，違約風險小，信譽較高，因此綠色債券進一步增強了武漢地鐵集團的融資優勢。

2.綠色債券的債券品種逐漸多元，發行主體主要集中在國企、國有控股企業和中央企業

目前，我國綠色債券發行主體行業為工業、公用事業及金融業。2020年，工業部門發行總體規模為1 087.08億元的綠色債券，占比50.19%；公用事業發行規模排在第二位，其占比為24.38%；金融業則排在第三位，占比17.84%。而在2015—2018年，金融債在綠色債券中的占比60%～80%，這表明綠色債券的參與主體在逐漸多元化，成為了更多實體企業的選擇。

3.綠色債券品種不斷創新

為了綠色債券市場更加契合國家戰略目標，我國先后推出了“碳中和債”“綠色鄉村振興債券”和“可持續掛鉤債券”等創新品種。截至2021年上半年，有近半數來自于貼標碳中和債券，共計發行了91只，約占綠色債券總發行數量的46%，發行總額約為1193億元，約占總募集資金的49%；在此背景下，上海清算所于2021年3月發行首支“碳中和”債券指數，支持中國長江三峽集團等6家企業發行了首批“碳中和”債務融資工具。

（二）政策建議

1.加強對綠色債券市場的監管

當前的綠色債券市場中存在一些“洗綠”和“漂綠”行為，不僅會擾亂市場秩序，也可能會產生金融市場中的逆向選擇問題，使公司名譽受損，進而導致股價下跌。為此，（1）政府應當加強政府監管，完善政策制度，精準打擊“洗綠”或“漂綠”行為，并加強處罰力度。（2）應當加強對第三方認證的監管，進而規范綠色債券外部審核認證。（3）政府應鼓勵加大信息披露力度。企業也應當披露更多有關投資者關注的問題，不僅有利于增強投資者的投資信心，也有利于提高企業的信譽。

2.進一步完善債券償還的安排

武漢地鐵集團雖然具有規模可觀的現金流，但是其長期還款能力相對較弱，且該企業所發行的綠色債券大多集中于15～20年，屬于中長期債券的范疇，加劇了長期償還的不確定性。同時，基于地鐵行業資金回收期長，企業缺乏價格調整權的特點，如果缺乏詳細的債券償還安排，投資者可能會降低購買意愿。因此，應該給出相關安排細則：例如未來還款的具體現金流來源、現金流量以及如果無法及時還款可以落實的具體措施，以增加投資者的購買信心。

主要參考文獻：

[1]黃韜.“綠色債貸基”組合在城軌企業融資應用研究[D].中南財經政法大學，2018.

[2]姜碩.武漢地鐵發行綠色中期票據融資的案例分析[D].北京交通大學，2019.