綠色信貸政策、綠色技術創新與企業轉型升級
——基于市場競爭的調節作用

葉紅雨 吳小倩

（上海理工大學管理學院 上海 200093）

一、引言與文獻回顧

企業轉型升級是我國經濟向“高質量發展”轉變的必由之路，綠色發展是實現企業轉型升級的新動力。隨著經濟的高速發展，低端產能過剩、資源環境約束趨緊等問題凸顯，轉變粗放型經濟增長模式勢在必行。為助力綠色經濟發展，政府制定一系列環境政策來協調經濟發展和環境保護的關系。近年來，綠色金融政策在環境治理中的作用備受關注，金融工具通過引導資金流向來促使企業摒棄高能耗、高污染的生產模式，具有調整經濟結構、轉變經濟發展方式的功能[1]。2012 年銀監會出臺的《綠色信貸指引》是我國首份專門針對綠色信貸的規范性文件，將我國綠色金融政策與企業環境表現進行了制度化的綁定[2]。隨著綠色信貸政策的日漸規范化，重污染企業面對嚴峻的信貸融資約束，是否能擁有充足的綠色發展動力進行綠色技術創新并實現轉型升級？針對這一問題進行研究對于推動企業轉型升級以實現經濟高質量發展具有重要的現實意義。

現有關于綠色信貸政策效果的研究主要集中在三個層面。第一，宏觀層面。謝婷婷等[3]認為綠色信貸通過優化產業結構和能源消費結構促進綠色經濟增長。劉海英等[4]基于綠色低碳技術進步視角，發現綠色信貸與經濟可持續發展呈“U 型”關系。第二，中觀層面。徐勝等[5]通過灰色關聯分析法證實綠色信貸的發展與產業結構升級之間存在關聯關系。李毓等[6]發現綠色信貸政策對第二產業結構升級具有正向促進作用，對第三產業的發展具有反向抑制作用。第三，微觀層面。陳琪[7]、丁杰等[8]研究發現綠色信貸政策抑制了重污染企業的信貸融資。朱朝暉等[9]認為綠色信貸政策能通過銀行信貸契約抑制企業的過度投資行為，提高重污染企業的投資效率。謝喬昕等[10]從企業的創新強度和創新傾向兩個維度來研究綠色信貸的政策效果，結果表明綠色信貸政策對兩者均有促進作用。

現有文獻關于綠色信貸政策微觀層面的政策效果研究主要圍繞企業融資活動和技術創新活動，鮮有研究視角聚焦于綠色信貸政策對企業轉型升級的影響。盡管有學者基于企業的全要素生產率視角研究綠色信貸的政策效果，但沒有以綠色技術創新作為內在機制來進一步探究兩者的關系。此外，內生經濟增長理論認為內生的技術進步是保證經濟持續增長的決定因素，企業能通過知識創新和技術研發獲得轉型升級的動力源。但現有文獻直接針對企業技術創新與轉型升級的定量研究較少。張莉[11]認為綠色技術創新對制造業轉型升級的作用受到環境規制強度的影響，且存在雙門限效應。操時磊[12]以制造業上市企業為研究樣本，探究兩階段創新與企業全要素生產率的關系，發現技術創新和技術轉移均能促進企業全要素生產率的提高。

企業轉型升級直接影響到我國經濟發展的質量，對經濟綠色發展具有重要意義。綠色信貸政策作為一種環境規制的經濟手段，通過金融資源配置，促進企業進行技術創新進而影響企業的轉型升級，但現有從微觀視角圍繞綠色信貸政策對企業轉型影響的研究比較欠缺，本文認為以綠色技術創新為中介視角可以更細致地揭示綠色信貸政策與重污染企業轉型升級間的內在作用機制。同時，企業的生產經營活動離不開市場[13]，市場競爭強度的高低直接關系到企業面臨的生存壓力，進而影響企業的競爭策略、創新決策等市場行為[14]。那么，綠色信貸政策對重污染企業綠色技術創新和轉型升級的作用是否會受到市場競爭的影響，現有文獻同樣缺乏這方面的討論。

鑒于此，本文以《綠色信貸指引》構建準自然實驗，利用雙重差分模型檢驗綠色信貸政策對重污染企業轉型升級的影響，并進一步檢驗綠色信貸政策實施效果在區域發展異質性和企業產權異質性條件下的差異。此外，本文從企業綠色技術創新的中介視角來深入研究綠色信貸政策對重污染企業轉型升級影響的作用機理，并考察市場競爭在綠色信貸政策對重污染企業轉型升級的影響以及上述中介作用中發揮的調節效應。

本文可能的貢獻有以下兩點：（1）基于微觀視角，探究綠色信貸政策對重污染企業轉型升級的影響，對現有綠色信貸政策效果的研究進行拓展和延伸，同時檢驗異質性條件下綠色信貸政策實施效果的差異，為綠色信貸政策的差異化實施提供細致的經驗證據。（2）以綠色技術創新的中介視角進一步探索綠色信貸政策與重污染企業轉型升級間的內在作用機制，并將市場競爭引入研究框架，更系統地分析市場競爭對綠色信貸政策實施效果的情境化作用，這既豐富了相關領域的研究，也為企業如何更好地適應綠色信貸政策提供決策參考。

二、理論分析與研究假設

（一）綠色信貸政策與企業轉型升級

綠色信貸政策通過合理的信貸管控，引導資金向綠色行業流動，抑制污染行業的盲目擴張，倒逼企業產生內部綠色生產的動力，促進重污染企業的轉型升級。

綠色信貸政策通過融資成本、資源配置、市場導向等途徑作用于企業的生產經營。一方面，綠色信貸政策要求銀行嚴格控制信貸門檻，對重污染企業具有顯著的融資懲罰效應[15]，造成重污染企業的融資成本增加，使其“迫于高成本”而重視轉型升級；另一方面，綠色信貸政策可以引導企業發展環境友好型項目，生產資源逐漸向優質企業傾斜，生產要素在企業間實現優化配置，使企業處于轉型氛圍中[16]。此外，隨著社會各界綠色發展理念的增強，重污染企業受到的輿論壓力越來越大，而綠色金融會優化環境信息披露渠道，社會公眾和投資者可以獲得更全面的企業項目信息，選擇投資兼具環保和經濟效益的項目。重污染企業面臨嚴峻的融資環境，生存壓力越來越大，從而選擇轉型升級以求長遠發展[17]。

根據以上分析，提出研究假設1。

H1:綠色信貸政策能促進重污染企業的轉型升級。

（二）綠色技術創新的中介作用

技術創新與企業轉型升級能力密切相關[18]。綠色技術創新是技術創新的一種，旨在遵循生態原理和生態經濟規律，以實現生態負效應最小化。在經濟發展新常態的時代背景下，綠色技術創新是企業實現轉型升級、獲得可持續發展的關鍵一步[19]。

綠色技術創新活動具有周期長、投入高、風險大等特點，因此企業進行技術創新需要獲得良好的金融支持。雖然銀行信貸不是企業融資的唯一方式，但銀行提供的信貸資金仍是發展中國家最主要的融資來源[20]。銀行信貸主要通過影響企業資源配置來促進企業的技術創新[21]。一方面，綠色信貸通過對企業施加環保約束，即通過融資渠道內生化企業環境成本，直接影響企業技術創新的收益—成本比來促使企業轉變生產經營方式，為企業轉型升級提供動力[10]。另一方面，資本具有天生的逐利性，在綠色信貸政策的引導下，企業更愿意調整資源配置來進行綠色技術創新以達到綠色信貸審批標準，獲得的綠色信貸資金又可以投入到新的綠色技術創新活動中，最終形成綠色環保的良性循環[22]。

根據以上分析，提出假設2。

H2：綠色技術創新在綠色信貸政策與企業轉型升級之間起中介作用。

（三）市場競爭的調節作用

市場競爭是影響企業生產經營的重要因素。熊彼特理論認為競爭不利于企業創新，壟斷天然有利于創新，壟斷利潤是激勵企業轉型升級的重要基礎。

激烈的市場競爭不利于企業的綠色技術創新和轉型升級。一方面，企業面臨的市場競爭越激烈，行業內客戶的選擇面越多，而企業獲得外部信息的難度越大，對競爭對手行為的預測也就越困難[23]。在這種情境下，綠色技術創新增加了企業經營的風險，企業管理層可能基于短視視角，削減創新投入，企業綠色技術創新受阻。另一方面，激烈的市場競爭阻礙企業與合作伙伴之間建立信任關系，不利于企業間的信息共享，企業進行綠色技術創新的難度加大。此外，在市場競爭激烈的情境下，企業的定價能力有限，利潤空間小，企業的資金需求更為強烈，而且創新活動具有長周期、高投入的特點，使得大多數企業在進行創新時面臨著融資約束的困境[24]。綠色信貸政策的出臺，提高了重污染企業的信貸約束，企業的資金需求更難以被滿足，企業可能面臨沒有充足的資金進行技術創新的局面，進而影響企業的轉型升級，削弱了綠色信貸政策的積極作用。據此提出假設3。

H3a：市場競爭在綠色信貸政策與重污染企業轉型升級中間具有負向調節作用。

H3b：市場競爭在綠色信貸政策與重污染企業綠色技術創新中間具有負向調節作用。

三、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

本文選取2010—2019 年A 股上市公司作為初始樣本，剔除金融業、保險業以及綜合業的上市公司，樣本期間被ST 或*ST 的公司，以及統計變量不全的公司，最終保留10780 個觀測值。本文全要素生產率由計算得出，綠色專利數據來源于中國研究數據服務平臺，其他數據來源于國泰安數據庫。為了避免極端值對估計結果的影響，本文對全部連續變量在1%和99%分位數水平上進行縮尾處理。

（二）變量定義

1.解釋變量：雙重差分變量（Treated*After)

After 為政策虛擬變量，以《綠色信貸指引》的頒布為時間節點，2012 年（包括當年）以后取1，否則取0。Treated 為企業分組虛擬變量，本文參考劉強等[2]的思路，根據生態環境部《上市公司環境信息披露指南》，將上市公司分為兩組。當該公司為重污染行業企業時Treated 取1，否則取0。

2.被解釋變量：全要素生產率（Tfp）

在現有研究中，學者們對企業轉型升級的定義和衡量指標有很多，企業轉型升級的方式和策略可能有多種，而且不同企業轉型升級的表現形式可能也不一樣。但究其本質，企業轉型升級是企業生產技術、組織效率、資源配置等全面提高的結果[25]，轉型升級最終都會表現在企業的生產率上。因此本文參考程虹[26]的做法，用全要素生產率來衡量企業的轉型升級?；隰敃詵|等[27]及逯東等[28]的研究，采用最優的LP 法計算企業的全要素生產率，建立回歸模型（1），利用基于公司層面線性回歸的殘差來測算企業全要素生產率。

其中Yi,t為公司i在t年的營業收入，Li,t為公司i在t年的員工人數，Ki,t為公司i在t年的固定資產凈值，Mi,t為公司i在t年購買商品、接受勞務支付的現金。。

3.中介變量：綠色技術創新（PatentG）

本文借鑒曹廷求等[29]的做法，用綠色專利申請數來衡量企業的綠色技術創新，并對所有專利數據加1 后取對數。

4.調節變量：市場競爭（Compi）

本文參考宋玉臣等[30]的研究，使用銷售費用與營業收入來表示市場競爭程度，并基于逐年的中位數將所有公司分為競爭程度高與低兩組，競爭程度高的Compi 取1，反之取0。

5.控制變量

控制變量的選取參照李永友等[31]的研究，具體變量如表1 所示。

表1 各變量定義描述

（三）模型設定

1.直接效應檢驗

本文建立如下雙重差分模型來驗證綠色信貸政策對重污染企業轉型升級的影響：

其中，i和t分別表示企業和年份，Controls 表示控制變量，Year、Industry、Province 分別表示時間固定效應、行業固定效應和省份固定效應，εi,t表示隨機擾動項。

2.中介效應檢驗

對于檢驗綠色技術創新的中介效應，本文借鑒溫忠麟等[32]提出的中介效應檢驗程序，構建如下回歸模型：

3.調節效應檢驗

為了檢驗市場競爭的調節作用，構建如下三重差分模型：

四、實證結果分析

（一）描述性統計

表2 為描述性統計的結果。全要素生產率（Tfp）的均值為8.217，中位數為8.118，表明超過50%的企業的全要素生產率未能達到均值水平，標準差大于1，表明企業間全要素生產率存在較大差異。企業組別虛擬變量（Treated）的均值為0.380，表明研究樣本中有38%是重污染企業。綠色專利均值為0.317，且超過半數企業的綠色專利申請量為0，表明大多數企業的綠色創新意識或者能力不強。經VIF 檢驗，各變量的VIF 值均小于10，不存在多重共線性。

表2 描述性統計

表2(續)

（二）多元回歸分析

1.全樣本回歸

回歸結果表明，加入控制變量后，交互項系數在1%的置信水平顯著，系數為0.063，說明綠色信貸政策實施后，重污染企業的全要素生產率提高了6.3%，綠色信貸政策能促進重污染企業轉型升級，假設1 得證。

2.分組回歸

為了進一步檢驗綠色信貸政策實施效果在區域發展異質性和企業產權異質性條件下的差異，本文按照地區和企業產權性質對樣本進行分組回歸，結果如表3 所示。

表3 全樣本回歸以及分組回歸結果

表3(續)

在對地域差異進行異質性分析時，東部和中部地區的交互項系數分別為0.1 和0.076，且均在1%顯著性水平下顯著 ；西部地區回歸系數為負且不顯著。由此判斷，綠色信貸對于重污染企業的轉型升級的促進作用，主要集中在東部和中部地區，對西部地區尚未起到促進作用。

在對企業性質進行異質性分析時，國有重污染企業的交互項系數為正且不顯著，非國有重污染企業顯著為正，系數為0.106。由此判斷，綠色信貸政策對非國有重污染企業轉型升級具有促進作用，對國有重污染企業無顯著影響。

3.中介效應檢驗

表4 中列（1）、列（2）、列（3）報告了綠色技術創新的中介作用的檢驗結果?；貧w結果顯示β3和α3均顯著，分別為0.063 和0.050，表明綠色信貸政策能夠有效促進重污染企業轉型升級，對重污染企業的綠色技術創新具有積極作用。且η3和η4均顯著為正，說明綠色技術創新存在部分中介作用，綠色信貸政策能夠通過激發重污染企業進行綠色技術創新從促進轉型升級，假設2 得證。

表4 中介效應及調節效應回歸結果

4.調節效應檢驗

表4 列（4）、列（5）報告了市場競爭的調節作用的檢驗結果?；貧w結果顯示，三重差分變量對企業的轉型升級核綠色技術創新的回歸系數均為負數，與Treated*After 的回歸系數符號相反，本文的假設3a 和假設3b 得到了實證支持，即在重污染企業面對市場競爭較大的情境下，綠色信貸政策促進轉型升級、激發綠色技術創新的作用被削弱。

（三）穩健性檢驗

為了排除重污染企業與非重污染企業固有差異對實證結果的影響，本文使用PSM-DID 方法重新回歸。分別采用參數為0.06 的核匹配和參數為0.01 的半徑匹配方法進行匹配，回歸結果如表5 所示，Treated*After 的系數顯著為正，進一步說明了綠色信貸政策能夠促進企業的轉型升級。此外，本文還采用雙向固定模型進行回歸來證明回歸結果的穩健性，結果顯示交互項的系數顯著為正，再次驗證了本文的假設1。

表5 穩健性檢驗

表5(續)

五、結論與建議

本文使用2010—2019 年上市企業的面板數據，借助雙重差分模型探究綠色信貸政策對重污染企業轉型升級的影響，并對地區經濟發展水平、企業所有權性質進行了異質性分析。在此基礎上進一步討論綠色技術創新的中介效應以及市場競爭的調節作用。研究表明：（1）綠色信貸政策的實施能夠有效促進重污染企業轉型升級；（2）綠色信貸政策對我國東部和中部地區重污染企業轉型升級的正向影響較大，對西部地區無顯著影響；（3）綠色信貸政策的實施能夠正向促進非國有重污染企業的轉型升級，對國有重污染企業尚未發揮出明顯的作用；（4）綠色技術創新在綠色信貸政策與重污染企業轉型升級中間起中介作用；（5）市場競爭在綠色信貸政策與重污染企業綠色技術創新、轉型升級之間均具有負向調節作用。

基于研究結論，給出如下幾點建議：

（1）政府層面：首先應該健全綠色金融法律體系，逐步形成規范的綠色金融市場，還應建立綠色信貸評估制度，使金融機構對綠色信貸的審核有據可依，進一步發揮綠色信貸政策對企業轉型升級的促進作用。其次，政府在制定綠色信貸政策時應充分考慮我國地區經濟發展的差異性，使其更具有針對性。東部和中部地區可以穩步推進綠色信貸政策，西部地區的經濟發展狀況與東、中地區差距較大，綠色信貸政策的信貸約束力度應與當地企業發展狀況相匹配。再次，政府還應加強對國有重污染企業監督，運用適度的獎懲機制來促使其擺脫創新惰性。

（2）金融機構層面：應該明確和細化綠色信貸政策執行的規則，嚴格按照政策標準實施，將詳細的綠色信貸審核結果反饋給企業，明確企業的不足和改進方向，在綠色信貸審核環節助力企業轉型升級。另外，我國綠色金融發展還處于起步階段，綠色金融產品不夠多樣化，除了綠色信貸發展相對成熟外，其他綠色金融產品還有待開發，金融機構除了要嚴格把控重污染企業的信貸資質審批外，還應積極研發其他綠色金融產品，幫助企業實現轉型升級。

（3）企業層面：應當積極適應綠色信貸新政策，改變傳統高能耗、高污染的生產方式，積極研發綠色生產技術來爭取綠色信貸政策紅利。同時，企業應當根據市場競爭環境來調整發展戰略。當市場競爭強度較大時，企業應提高創新效率，不盲目進行綠色技術創新，鞏固創新成果，維持創新活力；當市場競爭強度較小時，企業應把握機會，通過綠色技術創新來提高生產率，從而在市場競爭中占據有利地位。