立訊精密：困在“果鏈”中的代工廠

胡楠

距離前次成功發行30億元可轉換債券不足一年半，立訊精密（002475.SZ）再次拋出大額融資預案，擬通過定增募集資金135億元。

除了繼續布局“果鏈”之外，公司還有幾個與汽車領域相關的募投項目頗值得注意，用互聯網行業比較流行的術語來說，立訊精密想要“破圈”、降低對蘋果公司的依賴，這絕非個例。據公開信息，昔日備受市場青睞的“果鏈”明星企業紛紛實施多元化轉型，2021年，長盈精密在新能源零組件方面研發投入進一步加大，同比增加約3億元;藍思科技也在金屬業務、新能源汽車業務、智能終端整機組裝業務以及光伏新能源業務方面布局。

不過，作為與蘋果深度綁定的代工廠，立訊精密真的有資本和底氣“破圈”嗎？

2021年前三季度，立訊精密實現營業收入810.13億元，同比增長36.09%;扣非凈利潤為39.94億元，同比增長-5.15%。

通過與歷史數據對比可以發現，這是立訊精密與蘋果公司深度綁定以來首次出現前三季度增收不增利的情況。

而從單季度數據來看，其在2021年第二季度就已經出現了業績增速放緩的問題，上市公司當季營業收入為271.28億元，同比增長36.06%，扣非凈利潤為13.55億元，同比下降5.99%;第三季度，公司營業收入為328.66億元，同比增長42.42%，營業利潤為19.10億元，同比增長-27.53%，扣非凈利潤同比繼續下降21.40%至14.72億元。

而且，投資收益與其他收益還在一定程度上掩飾了立訊精密業績下滑的問題。

2021年第二季度，公司其他收益為2.38億元，投資凈收益為2.08億元，而上年同期僅分別為7117萬元、4859萬元，倘若將這部分給予剔除，則上市公司在第二季度扣非凈利潤負增長問題更加嚴重。

對于業績增速的放緩，立訊精密在2021年第三季度報告中將其歸結為多因素共同作用所致，主要包括海內外疫情的持續反復、上游材料短缺、運輸成本上升以及部分重要產品線因客供物料供應不足等。

但實際情況真的如此簡單嗎？

據世紀證券研報，2021年年初，立訊精密與母公司立訊有限公司（下稱“立訊有限”）共同出資收購緯創資通子公司江蘇緯創100%股權和昆山緯新21.88%股權，緯創與富士康、和碩同是三家iPhone代工制造商，從過往訂單來看，富士康訂單量占比在50%以上、和碩在30%左右、緯創約為10%。通過收購緯創的工廠，立訊精密成功進入iPhone的組裝領域，并在2021年的新機型上有所斬獲。

需要注意的是，iPhone 13系列機型于2021年9月份上市，相比上一代機型，13系列機型進行了不少升級，但銷售價格又普遍比上一代便宜。如果立訊精密所言屬實，那么在原材料漲價、“配置升級”以及售價下降的背景下，蘋果公司產品銷售的毛利率理應有所下降。

據Wind數據，2021年3月27日至9月25日的兩個財季，蘋果公司的產品銷售收入分別為4140.25億元、4204.30億元，產品銷售成本分別為2647.96億元、2764.19億元，通過計算可以得出其毛利率分別為36.04%、34.25%。而9月25日至12月25日的財季，蘋果公司產品銷售收入為6651.30億元，產品銷售成本為4095.97億元，對應毛利率為38.42%。

通過對比可以看出，蘋果公司的產品銷售毛利率不僅沒有明顯降低，甚至小幅提升，那么在“加量不加價”且原材料上漲的背景下，蘋果公司這部分“成本”究竟是由誰來承擔的呢？

結合立訊精密毛利率以及業績的變動，有理由認為iPhone13系列機型“加量不加價”的成本大概率由代工廠承擔。

從營業收入與應收賬款數據來看，立訊精密被“果鏈”綁定也實屬無奈。

據2020年年報，立訊精密對第一大客戶銷售額高達638.43億元，占當期銷售總額的比重高達69.02%;而2021年上半年末公司對第一大客戶的應收賬款金額為98.76億元，占應收賬款期末余額的比重為52.70%。

雖然立訊精密未披露上述客戶的具體名稱，但結合公開信息，兩客戶大概率為蘋果公司或其關聯方，由此可見上市公司對“果鏈”依賴程度之深。

退一步講，雖說存在大客戶依賴癥，但如果可以為立訊精密股東創造大量的財富，那么也是一件幸事。

據Wind數據，2018-2020年，上市公司歸屬母公司股東的凈利潤分別高達27.23億元、47.14億元、72.25億元，乍看起來公司股東獲得了大量利潤，但同期立訊精密現金股利支付率僅分別為7.56%、13.68%、10.71%。

而且，2021年三季度末，上市公司賬面貨幣資金為156.68億元、交易性金融資產為24.29億元，而短期借款卻高達166.87億元、一年內到期的非流動負債2.49億元、長期借款50.08億元。

那么，上市公司每年幾十億元的利潤究竟去哪了？

據Wind數據，2017年年末，立訊精密賬面固定資產僅有63.69億元，2021年三季度末飆升至272.80億元，而且還存在52.97億元的在建工程。

根據浦銀國際研報，2017年，立訊精密收購蘇州美特切入iPhone聲學器件，2017-2019年先后收購Airpods與Airpodspro，2020年收購緯創切入iPhone12 mini組裝，隨后又先后切入Applewatch與iPhone13的組裝。

基于上述信息，可以大致得出一個結論，除了對外并購進行品類擴充之外，立訊精密的利潤幾乎全部投向了固定資產，即“果鏈”相關品類的生產設備及廠房，從而導致其賬面資金出現緊張的問題。

由此來看，代工并不是一門好生意，不僅要面臨大客戶在毛利率方面的壓榨，還需要不斷地在固定資產方面持續投資，以滿足產品的更新換代以及品類的擴張，這必然會消耗公司大量的貨幣資金。

相比資金日益緊張，公司實際控制人卻通過減持賺得盆滿缽滿。據公告數據，2019年至今，公司實際控制人王來勝以及其控制企業立訊有限合計減持2.16億股，套現約70億元。

從公開數據來看，立訊精密并非不想多元化經營以降低對“果鏈”的依賴，2018-2020年其汽車互聯產品及精密組件收入分別為17.28億元、23.61億元、28.44億元，占當期營業收入的比重分別為4.82%、3.78%、3.07%。

從數據角度來看，雖然公司汽車互聯網產品及精密組件收入規模也呈現小幅增長的趨勢，但其占收入比重卻呈現逐年下降走勢，這也就是說，立訊精密對蘋果公司的依賴程度不降反增。

緩慢的多元化并未使立訊精密收入結構得到改善，或許是為了提速多元化，2022年2月12日，立訊精密先后發布了兩則重要公告，一是擬通過境外全資子公司以11.04億元港元收購匯聚科技74.64%的股份，該公司主要產品應用于電訊、數據中心、工業設備、醫療設備及網絡電線等領域;二是公司控股股東立訊有限公司（下稱“立訊有限”）與青島五道口新能源汽車產業基金企業（有限合伙）簽署《股權轉讓框架協議》，協議約定立訊有限以100.54億元購買奇瑞控股19.88%股權、奇瑞股份7.87%股權和奇瑞新能源6.24%股權。

同時，立訊精密與奇瑞控股等公司成立合作子公司，擬出資5億元并持有合資公司30%的股份，雙方將在新能源汽車領域對品牌客戶的配套研發與整車代工業務實現資源與優勢互補。

由此可見，繼與“果鏈”深度綁定后，立訊精密又將自己綁上了奇瑞的戰車，不過奇瑞真的可以為公司帶來質的改變嗎？

據公開信息，奇瑞控股是奇瑞股份的第一大股東，而奇瑞股份又是“奇瑞汽車”的經營主體，根據20蕪專01債券對外披露的《公司債2020年度報告》，2018-2020年，奇瑞股份營業收入分別為252.31億元、321.47億元、347.62億元，凈利潤分別為-5.28億元、3.92億元、737萬元。

同期，同樣作為國產汽車品牌的吉利汽車（0175.HK）營業收入分別為1068.39億元、977.12億元、923.74億元，凈利潤分別為125.53億元、81.90億元、55.34億元。

那么，立訊精密以及其控股股東為何會投入重資將公司與奇瑞進行深度“綁定”，與其合作真的可以改善公司的問題嗎？

針對上述問題，《證券市場周刊》記者已向上市公司發出采訪函，截至發稿公司方面未進行回復。