銀行：2022年否極泰來　從兩個方向選股

2021年銀行股的整體表現非常差，板塊跌幅超過5%，近7成個股下跌，板塊市值更是蒸發超2000億元。風水輪流轉，開年伊始，高位賽道股抱團瓦解，低估值的銀行板塊成為市場挖掘的方向。一月前三周，銀行板塊收獲6個點的收益，竟跑贏滬深300約9個百分點，位列申萬28個行業中排名第一。

在政策加持下，2022年銀行股將迎來盈利端和資產質量端的邊際改善，投資性價比提升。資產質量優異的銀行股以及財富型銀行是值得關注的兩個大方向。

政策催化股價上漲

1月啟動的這波銀行股小行情導火索是政策密集發布。去年12月央行和銀保監會同時刪除“支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求”，讓市場對房地產基本面邊際改善有了預期，去年銀行股被錘也是因為擔憂地產風險導致壞賬問題出現，如今政策表態，預期上，銀行股也會邊際改善。

到了1月17日和18日，央行先是下調了MLF10個基點，然后又在發布會上對經濟穩增長積極表態，明確貨幣政策工具在總量上會開得再大一些，結構上會主動出擊，尋找好的項目。

這里的好項目應該是指綠色貸款、先進制造貸款、基建類、普惠小微等方向，這與21年底中央經濟會議中提到的“適度超前開支基礎設施投資”、“加大對小微企業、科技創新、綠色發展的支出”等內容高度一致。中金公司測算，假設2022年各項貸款增速延續2021年的水平，則2022年綠色、普惠小微和基建三個方向今年將貢獻約17萬億的新增貸款，約占新增貸款73%，能夠覆蓋房地產貸款下滑的信貸缺口。

總量預期不變甚至會更大，同時結構上也在優化，由于新增銀行貸款主要投向景氣度較高、不良率較低的行業，信貸結構將更加優化，銀行相應信用成本有望降低。

資產質量和盈利有改善預期

低估值是銀行股最大的優勢之一，2018年以來銀行股估值不斷被壓縮，盡管1月便取得不錯的開門紅，但目前估值依舊便宜，絕大部分銀行市盈率和市凈率均處于歷史較低水平。當然這是老生常談的邏輯了。看未來的話，銀行板塊最重要的邏輯還得看盈利能力和資產質量。

政策利率、市場利率和貸款利率

貸款利率和凈息差

數據來源：中金公司

1月中旬央行分別對1年期和5年期LPR下調10個基點和5個基點，其中5年期LPR時隔20個月后首次下調，相當于直接降息。降息可能會縮小息差，對銀行有利空，但為何銀行股卻反而大漲？

背后的主因有兩個：①對盈利的影響沒有預期大。2019年8月國內利率市場化改革后，LPR可以理解為銀行貸款利率，它錨定的是MLF，由MLF加點而來。包括了1年和5年期，其中1年期主要是短期貸款利率，比如車貸和消費貸，5年期以上被視為中長期貸款利率，比如房貸。

現在MLF降了10個基點，LPR5年期降了5個基點，遠期銀行股的盈利能力就有上升的預期，打個比方，MLF就好像是面粉，而LPR就是面包，現在面粉降價比面包狠，毛利就會上去。考慮到去年12月降準已落地，此次降息對銀行2022年的息差影響要小于市場預期。實際上，貸款利率下行最快的階段是在2020年，凈息差下行幅度已經在2021年企穩，可以說銀行股的凈息差壓力最大階段已經過去，未來是逐步改善的階段。

②資產質量修復才是重點。錢貸出去，息差大小只是賺多賺少問題，但一旦收不回來，那就是虧本生意。所以，銀行的風險點，資產質量要大于盈利能力。哪一家銀行能把資產質量控制好了，那估值大概率會是戴維斯雙擊，最典型的例子就是招行，不僅資產質量好，盈利也上佳，市場給予估值常年在15倍以上。

目前國內政策指向對銀行股形成利好支撐，寬貨幣和信貸的環境下，接下來整個宏觀環境會企穩，銀行的盈利端會修復，信用風險會下降，進而資產質量提升。

兩個方向選股

從選股層面，兩個方向為主：第一，風控優秀、資產質量較優的標的是選股的第一順位，重點是招行、寧波銀行、杭州銀行、蘇州銀行、成都銀行等。2017年以來招行、寧波等優質銀行資產質量率先出清，逾期率迅速下降的同時，不良生成率基本保持在0.5%左右的較低水平，撥備覆蓋率持續提升到441%（招行）、522%（寧波）的較高水平，同時加大了非信貸計提力度。與此同時，杭州、蘇州、成都銀行等也在2019年以來連續3年不良生成率持續下降且低于1%，撥備覆蓋率分別提升到了559%、424%、387%，過去幾年也基本實現出清改善。這些率先或近期風險基本出清的銀行，風險抵御能力較強，當前環境下更有能力保持業績的穩定。

第二、財富管理型銀行。國內財富管理行業處于規模快速增長的發展初期，居民財富的增長和資產配置結構的改變催生了大量財富管理需求。相對于需求側的快速爆發，財富管理產品供給側仍有較大提升空間。

目前招行、郵儲銀行和平安銀行的規模居前。但不同銀行在發展財富管理時資源稟賦差異明顯，未來將呈現差異化競爭格局，該方向可留意三類：其一是財富管理戰略領先，業務協同機制完善的銀行，如招行;其二是零售客戶群基礎扎實，下沉市場稟賦優異的銀行，如郵儲;其三是區域經濟發展良好，戰略規劃執行到位的銀行，如寧波銀行。

表：21Q3上市銀行主要資產質量指標繼續呈改善趨勢（%）

數據來源：國盛證券