仁度生物：增長高度依賴疫情 技術路徑推廣難

余祎

仁度生物是一家從事RNA分子診斷的生命科學企業，2018年營收為6934萬元，凈利潤為-3205萬元，2019年分別為9917萬元、374萬元。

2020年，受益于新冠疫情帶來的檢測需求，仁度生物業績突然爆發，當年公司實現營收2.5億元，凈利潤也激增至6138萬元;2021年1-6月，公司營收和凈利潤分別為1.4億元、3304萬元。

仁度生物恰選擇業績爆發時上市，無疑可獲得更高的估值，但由于疫情為一次偶然外部因素，且公司核心技術市場認知度較低，難以貢獻利潤，在產能利用率和產銷率較高的情況下公司甚至并無擴產計劃，仁度生物未來很可能業績變臉。

仁度生物主業聚焦于RNA分子診斷領域，主營產品包括生殖道系列、呼吸道系列、腸道病毒系列及血液傳染病系列等分子診斷試劑產品，以及儀器產品。

仁度生物選擇的上市標準為“預計市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營業收入不低于人民幣1億元。”

但公司此前的業績顯然無法達成上述標準，2019年公司營收為9917萬元，不到1億元，凈利潤雖為正，但也僅有374萬元，扣非凈利潤為-166萬元;公司2018年甚至虧損3205萬元。

2018-2020年，仁度生物營業收入復合增長率達到89.84%，但公司所謂的高增長主要歸功于2020年以來疫情催生的新冠病毒檢測需求。招股書注冊稿顯示，2020年，公司營業收入大幅增加，主要因公司全自動核酸檢測分析系統和新冠檢測試劑銷售收入增加所致，兩種產品2020年的收入分別為7900萬元、6851萬元，合計為1.48億元，占收入的59.02%，占收入同比增量（1.51億元）的97.86%;2021年1-6月，公司兩種產品收入分別為2219萬元、4951萬元，合計為7170萬元，占收入的51.17%。

同行中受益于疫情業績爆發的企業不在少數。2020年，明德生物營業收入從2019年的1.81億元增加至9.59億元，凈利潤由4153萬元增至4.69億元;東方生物營業收入從2019年的3.67億元增加至32.65億元，凈利潤由8211萬元增至16.77億元;圣湘生物營業收入從2019年的3.65億元增加至47.63億元，凈利潤由3948萬元增至26.17億元。新冠檢測需求的激增帶來體外診斷市場規模急劇膨脹。

據沙利文的報告，中國呼吸道疾病分子診斷市場從2015年的0.96億元增長到2019年的2.39億元。由于新冠肺炎的爆發，中國呼吸道疾病分子診斷市場呈現高速增長趨勢，預計2020年市場規模達到140億元。

但是，疫苗的推出使得新冠疫情的控制有了保障的基礎，檢測的頻率會下降。此外，新冠檢測領域市場參與者較多，集采的持續進行使得新冠檢測試劑的價格明顯下降，因此中國分子診斷市場不會一直呈現飛速增長的狀態。據沙利文分析，到2024年，中國呼吸道疾病分子診斷市場預計為27億元。

仁度生物受益于一次偶然外部因素的高增長顯然不具有可持續性，若剔除疫情影響，公司所呈現的良好成長性將大打折扣。仁度生物選擇于業績爆發之際IPO，毫無疑問可以獲得更高的估值，上市交易后二級市場帶來的估值放大效應呈倍數增長，這是一場屬于首發股東的資本盛宴。另外，仁度生物未來很可能發生業績變臉，而這種風險將由新入場的投資者買單。

而且，仁度生物受益于疫情的業績增長遠不及同行，公司凈利潤僅增長幾千萬元，而同行個別公司凈利潤甚至凈增幾十億元。產能不同是造成上述差異的一個因素，但公司采用與主流完全不同的核心技術或許也是一個重要原因。

絕大多數企業針對新冠檢測采用RT-PCR技術，而公司采用的是SAT技術，市場認知度較低。

分子診斷是通過檢測DNA、RNA及蛋白質的狀態進行診斷的技術，目前應用最廣泛的分子診斷集中在傳染性疾病的診斷，感染領域占據主流的技術是常規PCR（含RT-PCR）技術，該技術發展較早，成熟度較高，使用最廣泛。而以仁度生物為代表的極少數企業所擁有的RNA恒溫擴增技術出現時間更晚，市場認知度較低，市場參與者較少，2019年市場占比僅6%，市場規模很小，使用范圍受限。

具體而言，對于同一個病原體內DNA和RNA同時存在的情況，國內廠商主要采用常規PCR技術檢測DNA靶標，產品數量占比達93.1%;對于RNA病毒（僅含RNA），主要采用RT-PCR法，產品數量占比達90.1%。因此PCR（含RT-PCR）技術占據市場主流，是RNA恒溫擴增法的主要競爭技術。

2019年，中國感染領域分子診斷市場規模為51.1億元，其中RNA分子診斷（恒溫擴增法）僅為2.9億元。根據沙利文分析，預計2024年中國感染診斷市場中RNA分子診斷的市場規模為20.3億元，而DNA分子診斷和RT-PCR市場規模分別為80.3億元、44.8億元，說明仁度生物所在行業市場空間相對較小，成長性存疑。

細分來看，在生殖道、呼吸道（剔除新冠）領域，仁度生物相關產品在細分市場排名居前，但這兩個領域占分子診斷感染領域的總市場比例較小，根據沙利文的報告，2019年生殖道領域占比為4.69%（其中仁度生物市場份額28.5%），呼吸道（剔除新冠）占比為4.75%（其中仁度生物市場份額為11.2%），預計2024年這兩個領域分別為12億元、7億元。

血液檢測市場容量較大，2019年該領域分子診斷市場規模達26億元，預計2024年將超過57億元。但該領域主流技術為PCR（含RT-PCR）技術，占51.4%。

由于同行公司大多采用以PCR（含RT-PCR）為代表的成熟技術路徑，市場推廣便于形成合力，已在分子診斷領域占據了較高市場占有率，且具備一定業務規模，先發優勢明顯。而從仁度生物銷售情況來看，RNA恒溫擴增技術市場教育及推廣十分困難，公司每年為此付出了遠超同行的銷售推廣費用。

2018-2020年及2021年1-6月，仁度生物銷售費用分別為4094萬元、5977萬元、8092萬元、4715萬元，遠超同期研發費用;銷售費用率分別為59.03%、60.27%、32.38%、33.64%，然而可比公司銷售費用率均值分別為35.08%、34.71%、19.5%、16.12%，仁度生物銷售費用率要比同行高出一倍左右。

仁度生物所擁有的SAT技術（RNA 恒溫擴增路徑）首批商業化產品推出時間早在2010年，經過多年市場開拓和學術推廣，2019年銷售收入僅9917萬元，還不到億元，凈利潤也只有374萬元，扣非后凈利潤甚至為虧損，為-166萬元，可見推廣不暢，因此銷售非常慘淡。中國RNA分子診斷新技術研發起步與商業化落地時間均較晚，當前仍處于推廣發展階段，市場占比較低，未能成為主流的分子診斷方式。若非新冠疫情，公司完全無法達到上市標準，前景并不明朗。

值得注意的是，仁度生物IPO募集資金擬投資項目并未包含產能擴張項目，而是研發項目及營銷項目。公司IPO擬募集資金7.01億元，其中4.55億元用于精準診斷試劑和智能設備產業化研發項目，2.46億元用于營銷網絡建設項目;前者包括血液篩查類病原體檢測項目、呼吸道病原體檢測項目、生殖感染病原體檢測項目、腫瘤檢測試劑項目、食品微生物檢測試劑項目、AutoSAT持續改進項目等。

2018-2020年及2021年1-6月，公司分子診斷試劑盒產品的產能利用率分別為94.09%、93.97%、92.01%、83.2%，產銷率分別為88.84%、90.71%、91.71%、91.82%。

在產能利用率和產銷率較高的情況下，公司募巨資不擴產，一方面可能是對未來銷售持悲觀態度，同時也說明仁度生物未來業績增長空間較小，加上研發投入加大，上市后業績變臉可能性極大。

而此前公司每年投入研發金額并不高，各期分別為1048萬元、1380萬元、2370萬元、1074萬元，明顯低于未來每年研發投入金額。

截至2021年6月30日，公司研發人員為41人，上半年平均為38人，支付的職工薪酬大約是824萬元，人均工資約10.99萬元;銷售人員為87人，職工薪酬為1925萬元，人均工資為22.13萬元，研發人員的工資遠低于銷售人員的工資，這是否合理？

2021年上半年末，仁度生物員工人數合計為314人，合計支付給員工及為員工支出的現金為4438萬元，人均工資大約在14.13萬元左右，遠高于研發人員的10.99萬元。