楚江新材：明修棧道　暗度陳倉(cāng)

林然

安徽楚江科技新材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱：楚江新材或公司）原來(lái)以精密銅帶、銅導(dǎo)體材料、銅合金新材為主業(yè)，近幾年，通過(guò)2次收購(gòu)資產(chǎn)，業(yè)務(wù)主要分為基礎(chǔ)材料和軍工新材料兩大產(chǎn)業(yè)，形成了雙輪驅(qū)動(dòng)的發(fā)展戰(zhàn)略。當(dāng)前楚江新材專注于材料的研發(fā)與制造，業(yè)務(wù)涵蓋先進(jìn)基礎(chǔ)材料和軍工新材料兩大產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)品包括精密銅帶、銅導(dǎo)體材料、銅合金線材、精密特鋼、碳纖維復(fù)合材料和高端熱工裝備六大品類。

基礎(chǔ)業(yè)務(wù)扎實(shí)市占率逐步提升

公司傳統(tǒng)基礎(chǔ)業(yè)務(wù)方面，主要為精密銅帶、高端銅導(dǎo)體、銅合金線材和精密特鋼的研發(fā)、制造和銷售，為消費(fèi)電子、5G、LED、新能源汽車、光伏能源、電力裝備、先進(jìn)軌道交通、新一代信息技術(shù)、國(guó)家智能電網(wǎng)、機(jī)器人智能制造和國(guó)防軍工等領(lǐng)域提供優(yōu)質(zhì)的工業(yè)材料和服務(wù)。

據(jù)公司2020年年報(bào)資料顯示，目前國(guó)內(nèi)銅板帶（銅帶材）制造企業(yè)有近百家，產(chǎn)量共計(jì)約197萬(wàn)噸，前10家規(guī)模以上企業(yè)產(chǎn)量約97.04萬(wàn)噸，占全國(guó)總產(chǎn)量的49.26%，行業(yè)集中度較低，進(jìn)一步整合的空間較大。公司2020年實(shí)現(xiàn)高精度銅合金板帶材產(chǎn)量23.45萬(wàn)噸，占國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額的11.90%，穩(wěn)居全國(guó)第一位，且具備進(jìn)一步做大做強(qiáng)的條件，隨著行業(yè)整合時(shí)機(jī)的到來(lái)，公司未來(lái)計(jì)劃實(shí)現(xiàn)占據(jù)25%至30%市場(chǎng)份額的目標(biāo)。

頂立科技：擬獨(dú)立上市價(jià)值或重估

2015年公司啟動(dòng)外延收購(gòu)，當(dāng)年并購(gòu)頂立科技，新增軍工熱工設(shè)備業(yè)務(wù)。公司致力于超大型、超高溫、全自動(dòng)、智能化特種裝備的研發(fā)制造，公司產(chǎn)品涵蓋特種粉體材料，碳基、陶瓷基復(fù)合材料及其制造裝備（碳陶熱工裝備、真空熱處理熱工裝備、高端粉末冶金熱工裝備、新型環(huán)保熱工裝備等），為客戶提供全方位的熱處理技術(shù)解決方案。產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于航空航天、國(guó)防軍工、汽車制造、工業(yè)互聯(lián)、高溫合金、光伏能源等領(lǐng)域。

國(guó)內(nèi)大運(yùn)載火箭、航天飛機(jī)、航天飛行器、C919大飛機(jī)等大項(xiàng)目的實(shí)施為高性能復(fù)合材料的應(yīng)用提供了廣闊的市場(chǎng)需求，2020年高性能復(fù)合材料熱工裝備的市場(chǎng)潛力預(yù)計(jì)達(dá)103億元。

頂立科技2020年?duì)I收1.71億元，凈利潤(rùn)2694萬(wàn)元，于2021年上半年完成收入1.48億元，凈利潤(rùn)8951萬(wàn)元，由于業(yè)務(wù)增速較快，且符合獨(dú)立上市標(biāo)準(zhǔn)，楚江新材積極推動(dòng)頂立科技在境內(nèi)上市，2020年7月30日頂立科技完成增資擴(kuò)股工作，楚江新材持股比例由100%變?yōu)?1.43%，此次增資引入國(guó)家產(chǎn)業(yè)投資基金有限責(zé)任公司、航證科創(chuàng)投資有限公司等重要股東。

天鳥(niǎo)高新：大飛機(jī)C919 絕對(duì)受益者

2018年，公司以約10億估值并購(gòu)天鳥(niǎo)高新，進(jìn)一步擴(kuò)展至軍工新材料領(lǐng)域。天鳥(niǎo)高新是一家專業(yè)生產(chǎn)高性能碳纖維織物、芳綸纖維織物、飛機(jī)碳剎車預(yù)制件、航天用碳/碳復(fù)合材料預(yù)制件的國(guó)家航空航天重大工程配套企業(yè)，具備國(guó)際航空器材承制方A類供應(yīng)商資質(zhì)，是國(guó)內(nèi)唯一產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)飛機(jī)碳剎車預(yù)制體的企業(yè)，也是國(guó)內(nèi)最大的碳/碳復(fù)合材料用預(yù)制體科研生產(chǎn)基地，于2020年入選了國(guó)家工信部第二批專精特新“小巨人”企業(yè)。

核心產(chǎn)品包括特種纖維預(yù)制件（特種纖維異形預(yù)制件、碳纖維剎車預(yù)制件、碳纖維熱場(chǎng)預(yù)制件）和特種纖維布類（各類纖維布、纖維預(yù)浸布）兩大類產(chǎn)品，廣泛應(yīng)用于航空航天、國(guó)防軍工、高鐵、無(wú)人機(jī)、汽車、光伏、風(fēng)電等領(lǐng)域。公司生產(chǎn)的國(guó)產(chǎn)飛機(jī)碳剎車盤打破了國(guó)外在飛機(jī)碳剎車領(lǐng)域?qū)ξ覈?guó)的壟斷和封鎖，填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)空白，標(biāo)志著我國(guó)成為繼美、英、法之后第四個(gè)能生產(chǎn)高性能碳剎車盤的國(guó)家。公司承擔(dān)了國(guó)內(nèi)所有飛機(jī)剎車盤預(yù)制件的供應(yīng)。是C919、ARJ21碳剎車預(yù)制件的唯一供應(yīng)商。

根據(jù)公司年報(bào)信息顯示，天鳥(niǎo)高新業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)率非常高，接近40%，毛利率未披露，應(yīng)該超過(guò)65%，主要原因是產(chǎn)品大部分用于軍工，軍品毛利率較高。民品領(lǐng)域，碳/碳復(fù)合材料的應(yīng)用領(lǐng)域主要有光伏，目前涉及到光伏的碳/碳熱場(chǎng)材料公司有金博股份、中天火箭子公司西安超碼等。其中天鳥(niǎo)高新向西安超碼提供上游材料碳纖維預(yù)制體。產(chǎn)能方面，天鳥(niǎo)高新的募投項(xiàng)目之一《碳纖維熱場(chǎng)預(yù)制體產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目》一期已于今年三月份投產(chǎn)，預(yù)計(jì)今年年內(nèi)可以全部建成投產(chǎn)。該項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)可形成年產(chǎn)650噸碳纖維熱場(chǎng)預(yù)制體的生產(chǎn)能力，產(chǎn)品主要配套國(guó)內(nèi)熱場(chǎng)碳/碳復(fù)合材料市場(chǎng)，以及韓國(guó)、日本等國(guó)際市場(chǎng)。

天鳥(niǎo)高新2020年?duì)I收4.00億元，凈利潤(rùn)1.75元，于2021年上半年完成收入2.28億元，凈利潤(rùn)7801萬(wàn)元，未來(lái)增速依然較好。

低估的優(yōu)質(zhì)軍工企業(yè)

盡管當(dāng)前營(yíng)收和凈利潤(rùn)的大部分比例來(lái)自基礎(chǔ)材料業(yè)務(wù)，但楚江新材的子公司天鳥(niǎo)高新和頂立科技都在有序的擴(kuò)產(chǎn)，營(yíng)收凈利均有望穩(wěn)步增長(zhǎng)，按照公司對(duì)外交流的信息來(lái)看，子公司江蘇天鳥(niǎo)高新老工廠產(chǎn)值4億元左右，新工廠完全建成達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)可釋放5-6億元左右的產(chǎn)值，合計(jì)可以釋放10億以上的產(chǎn)值。新工廠建設(shè)工期預(yù)計(jì)三年左右，建設(shè)過(guò)程中產(chǎn)能將逐步釋放，未來(lái)幾年發(fā)展增速預(yù)計(jì)在30%左右。而隨著我國(guó)自產(chǎn)的大飛機(jī)C919的量產(chǎn)交付，天鳥(niǎo)高新的飛機(jī)剎車盤預(yù)制件業(yè)務(wù)將會(huì)迎來(lái)較好增速。

頂立科技方面，2019年底其完成廠房搬遷，產(chǎn)能將會(huì)有一定增量，目前正在有序地進(jìn)行獨(dú)立上市的準(zhǔn)備工作。

根據(jù)國(guó)海證券近期點(diǎn)評(píng)報(bào)告顯示，預(yù)計(jì)楚江新材2020-2022年公司歸母凈利潤(rùn)分別為5.90億元、7.04億元以及7.76億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.44元、0.53元及0.58元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為26倍、22倍及20倍。

圖：楚江新材歷史沿革

來(lái)源：西部證券研究報(bào)告