高科技企業 價值評估方法分析及問題研究

張穎超

（山東奧瑟亞化工有限公司，山東 棗莊 277000）

一、引言

高科技企業具有高投入性、高增長性，同時兼具高風險與高收益性，因此在價值評估方法的選擇上，高科技企業與傳統企業有所區別。本文在分析高科技企業基礎上，分析現行價值評估方法存在的問題，以期能夠改進，探索更有效的價值評估方法。

二、高科技企業的特征

（一）高投入性

高科技企業在創立初期需要投入大量的資金進行技術與產品研發，除此之外，新產品的推廣與銷售也需要投入大量資金打開市場。由于高科技企業自身的特點，有時投入資金不一定會達到理想的效果，因此有時新創企業需要經歷多輪融資，一旦資金鏈斷裂，也就意味著無法再生存。綜上，高科技企業要想得到長足發展，在市場上占據一席之地，擁有大量的資金是一個必要的條件，只有如此才能在激烈的市場競爭中脫穎而出。

（二）高創新性

高科技企業最顯著的特點就是創新性較強，所研發的產品最好是市場上沒有的，或者改進之后的，如果跟其他企業的產品是同質的，因此，一個高科技企業要想不斷提高自身的競爭力，就必須要培養高技術人才，樹立創新意識，不斷研發新產品，同時也要注意制度和體系的創新，借鑒西方發達國家先進的管理經驗和發展理念，探索新的組織結構與激勵機制，建設一種有利于創新的文化和環境。

（三）高收益與高風險性

高科技企業的產品進入市場，如果可以在短期內獲得競爭優勢，就會形成壟斷優勢，由此可以奠定企業在市場的有利地位，大大提高自身的競爭力。在產品新進入市場時，由于尚未出現模仿者，這種差異化的產品使得消費者愿意花費較高的價格購買，從而短期內可以獲得超額利潤。一旦產品在市場投放失敗，并未引起消費者的興趣，或者不符合市場的需求，就不會有現金流入，從而也就不會有收益，投入的大量資金付諸東流，面臨較高的風險，極易破產失敗，因此高風險與高收益是并存的。

三、高科技企業價值評估存在的困難

（一）企業未來現金流量較難預測

大多數高科技企業處于產業發展周期的導入期，經營時間較短，歷史財務數據波動性較大，收入增長率、毛利率參考性不強。由于前期投入較大、研發周期較長以及市場占有率較低，導致新興科技企業利潤率比傳統企業低。該類企業的未來經營模式與經營方向存在很大的不確定性，如果適應社會發展潮流，未來企業將會獲得較好的發展，若未能滿足消費者的產品需求，未來在市場上可能會遭受一定的打擊。因此對于高科技企業，現金流量難以準確地預測，導致現金流量折現模型有一定局限性；同時，由于高科技企業在市場上的同類較少，因此可比企業不易尋找，導致相對價值評估方法使用起來面臨一定困難。

（二）人力資本等無形資產對企業價值貢獻難以計量

傳統企業發展中，有形資產-包括機器設備、廠房、存貨等-在生產經營中占據主要地位，而在新興的高科技企業中，固定資產所占的比重較小，主要依靠資本、人才和技術來獲取利潤。無形資產不同于固定資產，不具有實物形態，屬于非貨幣性長期資產，在會計計量中難度很大，市場價值難以以現行的重置價值去衡量。

（三）特殊行業的評估存在困難

各種新興經濟體伴隨著科技的進步如雨后春筍般出現，如互聯網金融、游戲、短視頻直播等。這些行業以不同于以往的形式創造了大量的流量，提供了很高的經濟價值，同時也給價值評估帶來了一定的困難。

四、高科技企業價值評估方法的選擇

（一）現金流量折現模型

現金流量折現法又分為股利現金流量折現法、股權現金流量折現法及實體現金流量折現法。基本思想是增量現金流量原則和時間價值原則。現金流量折現法考慮了時間價值，相對準確地反映了資產的價格，而且現金流量相對于利潤來說更可靠，受到人為操縱的可能性較小。

但使用現金流量折現法有一定的難點，一是處境不佳的企業現金流量可能出現負數，不容易估計未來的現金流量。二是模型的假設前提較苛刻，如資本市場有效、企業持續經營、各項資產的價值可以通過價格表現出來，在實施中有一定困難。三是對現金流量和資本成本的估計有困難。

現金流量折現模型要求企業未來的現金流量能夠被準確預測，與現金流量有關的風險能夠準確估計。由于高科技企業處于產業發展初期，現金流量不穩定，甚至可能沒有現金流，所以初創期的高科技企業不適合采取現金流量折現進行價值評估。

（二）相對價值評估模型

1．市盈率模型

（1）基本公式：目標企業每股價值=可比企業市盈率*目標企業每股收益。

（2）影響市盈率大小的驅動因素包括增長潛力、股利支付率和資本成本，其中關鍵因素是增長潛力。

（3）市盈率模型的優缺點及適用條件：一是市盈率計算起來比較簡單，且數據容易取得。二是市盈率把收益與價格相聯系，直觀地反映投入與產出的關系。三是市盈率指標涵蓋了風險、增長率和股利支付率的影響，綜合性較強。但若企業的收益是負值，市盈率就沒有意義。市盈率模型適用于持續盈利的企業，處于初創期的高科技企業，收益是不穩定的，因此市盈率模型不適合發展初期的高科技企業。

2．市凈率模型

（1）基本公式：目標企業每股價值=可比企業市凈率*目標企業每股凈資產。

（2）影響市凈率大小的主要驅動因素有增長潛力、權益凈利率、股利支付率和資本成本，關鍵因素是權益凈利率。

（3）市凈率模型的優缺點及適用條件：一是市凈率極少會出現負值，因此適合大多數企業。二是凈資產的賬面價值數據比較容易取得，且容易理解。三是凈資產的賬面價值相比凈利潤要穩定，不像利潤那樣經常被人為操縱。缺點：一是賬面價值受會計政策的影響，如果各企業實行不同的會計標準或政策，則市凈率指標缺乏可比性。二是對固定資產較少的服務類企業和高科技企業，凈資產與企業價值關系不大，比較市凈率意義不大。三是對凈資產是負值的企業，市凈率的比較也沒有意義。

市凈率模型適用于那些擁有資產較多且凈資產為正的企業，高科技企業固定資產較少，以無形資產為主，因此凈資產與企業價值的關系略弱，市凈率的比較意義不大。

3．市銷率模型

（1）基本公式：目標企業每股價值=可比企業市銷率*目標企業每股營業收入。

（2）影響市銷率大小的主要驅動因素是增長潛力、營業凈利率、股利支付率和資本成本，其中關鍵因素是營業凈利率。

（3）市銷率模型的優缺點及適用條件：市銷率一般沒有負值，像虧損企業和資不抵債的企業，也能得出一個有意義的市銷率；它比較穩定、可靠，不易被人為修改；市銷率對價格和企業戰略的變化敏感，可以反映這種變化。缺點是不能反映成本的變化。

市銷率模型適用于銷售成本率較低的服務類企業，或是銷售成本率趨同的傳統行業的企業。對于高科技企業來說，前期投入較多的研發費用，因此銷售成本率處于較高的水平，這也導致市銷率模型不太適合高科技企業的價值評估。

五、探索高科技企業綜合價值評估方法

以上價值評估方法有各自的適用范圍，但又存在不同程度的不足，由于高科技企業不同于一般企業的特點，在特定情況下某些價值評估方法不適用，在實踐中我們可以通過分析高科技企業所處的不同發展階段、經營狀況以及資產類型，分別采用不同的價值評估方法，這就是所謂的綜合評估方法。

處于產業生命周期導入期的企業，投入較大、風險與收益均較高，因此現金流量折現法與市盈率模型不適用，該種情況下，可以考慮使用實物期權法與資產基礎法來確定企業價值。

公司的經營狀況決定了價值評估方法的選擇，對于初創期的企業，前期投入較大，產出較少，而對于步入成長期的高科技企業，飛速發展的業務帶來了大量的自由現金流，盈利能力較強，此時可以使用現金流量折現法或市銷率模型，企業進一步發展到成熟期，盈利能力稍弱，但是也會產生穩定的現金流，因此可以采用現金流量折現法或市盈率模型來評估企業價值。

高科技企業發展初期，需要大量的資本投入，實物資產產生了較大的折舊與攤銷，對這類公司可以采用企業價值倍數法，修正了企業折舊政策對凈利潤的扭曲，可以較好地評估企業價值。

六、結束語

高科技企業不同于傳統的企業，由于其高投入性、高創新性、高收益與高風險性導致傳統企業的價值評估模型無法直接適用。因此在價值評估過程中，應該具體分析企業所處的發展階段、經營現狀與資產類型，根據不同的情形選擇不同的企業價值評估模型，合理選擇評估方法。