張磊：堅(jiān)持價(jià)值投資，做時(shí)間的朋友

7月26日，滬深股市集體下行，教育板塊跳水。就在此時(shí)，不少人驚奇地發(fā)現(xiàn)，高瓴資本早在今年一季度就已清倉(cāng)“好未來(lái)”和“一起教育”兩只教育股，調(diào)倉(cāng)之精確令人驚嘆！高瓴提前清倉(cāng)所有教育股，背后有著怎樣的底層邏輯？張磊數(shù)十年的投資感悟，帶給普通投資者的啟示是什么呢？

長(zhǎng)期堅(jiān)持教育投入，而非長(zhǎng)期持有教育股

《檢察風(fēng)云》：您曾表示：“世界上有一種投資，永遠(yuǎn)不需要考慮回報(bào)，永遠(yuǎn)不需要退出，那就是教育。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，教育投資是為了創(chuàng)造價(jià)值。”而早在7月26日在線教育股崩盤(pán)之前的一季度，高瓴就清倉(cāng)了教育行業(yè)的中概股，包括好未來(lái)和一起教育。當(dāng)時(shí)好未來(lái)股價(jià)還是47美元左右，現(xiàn)在已經(jīng)跌至6美元。您怎么看近期市場(chǎng)對(duì)于高瓴清倉(cāng)教育股的熱議？

張磊：今年一季度高瓴清倉(cāng)了好未來(lái)和一起教育。其中，好未來(lái)是在去年三四季度連續(xù)減持之后的徹底清倉(cāng)，去年四季度，高瓴也清倉(cāng)了樸新教育。一起教育是高瓴在IPO時(shí)買(mǎi)入的，一季度也被清倉(cāng)。從2020年二季度起，高瓴一直在減持K12教育企業(yè)，其中新東方是在2020年一季度被清倉(cāng)。

我曾在中國(guó)人民大學(xué)高瓴人工智能學(xué)院的成立大會(huì)上表示：“一路走來(lái)，每一步的發(fā)展，我都從教育中獲益良多。堅(jiān)信教育的力量，堅(jiān)信教育的投入，堅(jiān)守公益的精神，是我和高瓴公益基金會(huì)建設(shè)的初衷。所以，教育不單是永遠(yuǎn)不需要退出的投資，也是最具幸福感的投資。”我一直強(qiáng)調(diào)的“教育是永遠(yuǎn)不需要退出的投資”“投資教育就是投資未來(lái)”等理念，本意是長(zhǎng)期堅(jiān)持教育投入，支持全民教育的發(fā)展，而不是長(zhǎng)期持有教育股。

回歸投資的本質(zhì)，做時(shí)間的朋友

《檢察風(fēng)云》：從美國(guó)留學(xué)回來(lái)后，您用15年的時(shí)間把高瓴從2000萬(wàn)美元的基金管理規(guī)模做到5000億美元，成為亞洲地區(qū)資產(chǎn)規(guī)模最大、效益最好的投資機(jī)構(gòu)之一。您理解的投資的本質(zhì)是什么？

張磊：投資的本質(zhì)無(wú)非是希望買(mǎi)到低估的東西，買(mǎi)到將來(lái)能夠超過(guò)大家預(yù)期而成長(zhǎng)的東西。總的來(lái)說(shuō)，高瓴看投資的本質(zhì)，主要從三個(gè)維度去思考。

維度一：行業(yè)的維度。一看行業(yè)的商業(yè)模式。我常說(shuō)買(mǎi)股票看行業(yè)，就像買(mǎi)房子看小區(qū)，房子可以裝修，但小區(qū)的環(huán)境沒(méi)辦法改變。公司也一樣，即便有優(yōu)秀的管理層，但如果在一個(gè)很差的行業(yè)，不管怎么敬業(yè)、掙扎，業(yè)績(jī)都不會(huì)太好。而有一些行業(yè)，賺錢(qián)太容易了，從行業(yè)維度看，首先看行業(yè)的商業(yè)模式，即這個(gè)行業(yè)掙錢(qián)是否容易。二看行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局。我常說(shuō)格局決定結(jié)局，典型的兩家公司就是美的、格力。空調(diào)并不算很出眾的行業(yè)，但從2005年價(jià)格戰(zhàn)之后至今，形成了格力和美的市場(chǎng)占有率具有很大優(yōu)勢(shì)的格局。行業(yè)格局優(yōu)化后，即使整體增速下滑，格力、美的的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)也很快，股價(jià)也都漲了幾十倍。三看行業(yè)的空間。中國(guó)過(guò)去15年走了美國(guó)100年走的路，在三年時(shí)間內(nèi)可以用掉美國(guó)一個(gè)世紀(jì)用的水泥量。這種情況下，中國(guó)必定有一些行業(yè)的成長(zhǎng)空間是有限的，甚至可能已經(jīng)是夕陽(yáng)行業(yè)。在行業(yè)選擇上就要避開(kāi)這些夕陽(yáng)行業(yè)，同時(shí)避開(kāi)剛開(kāi)始就“百舸爭(zhēng)流”的行業(yè)。四看行業(yè)的門(mén)檻。中國(guó)是競(jìng)爭(zhēng)很激烈的國(guó)家，資本回報(bào)率稍高一點(diǎn)兒的行業(yè)、凈利潤(rùn)率稍微高一點(diǎn)兒的行業(yè)，就會(huì)有很多人去做。所以門(mén)檻很重要，要么資源強(qiáng)大，要么有牌照限制，要么有技術(shù)優(yōu)勢(shì)，要么有品牌優(yōu)勢(shì)。

維度二：公司的維度。我們要找品類(lèi)優(yōu)秀的公司，要看公司內(nèi)部的管理機(jī)制，看產(chǎn)品的定位。我總問(wèn)自己一個(gè)問(wèn)題：這家公司如果繼續(xù)發(fā)展下去，是會(huì)越大越強(qiáng)，還是會(huì)越大越難？有些行業(yè)的公司銷(xiāo)售規(guī)模發(fā)展到一定程度后，再往上走就超出了管理半徑，可復(fù)制性就不強(qiáng)了，增長(zhǎng)也非常難，這種行業(yè)就是越大越難，對(duì)這種行業(yè)要小心。

維度三：管理層的維度。看管理層分兩個(gè)方面：一是看其能力，二是看其誠(chéng)信度。高瓴研究的公司不多，但會(huì)聚焦在那些我們看得懂、商業(yè)模式簡(jiǎn)單又容易掙錢(qián)的行業(yè)。我們會(huì)靜下心來(lái)把行業(yè)、公司、管理層三個(gè)問(wèn)題搞清楚，會(huì)在一家公司上面花很多時(shí)間，一旦重倉(cāng)買(mǎi)入，就會(huì)持有很久。

我的以上觀點(diǎn)，核心就是回答一個(gè)問(wèn)題：回歸投資的本質(zhì)，找到好的公司，把握機(jī)遇，做時(shí)間的朋友，成為贏家。

投資企業(yè)，最大的風(fēng)控是選創(chuàng)始人

《檢察風(fēng)云》：您曾說(shuō)：“高瓴最重要的關(guān)注點(diǎn)是選到最合適的企業(yè)家——找到具有偉大格局觀的堅(jiān)定實(shí)踐者。”這樣的創(chuàng)始人通常怎么找到呢？

張磊：尋找這樣的創(chuàng)始人通常有兩種模式：一是人海模式，到處參加各種會(huì)議，一個(gè)地方一個(gè)地方跑。而高瓴采用的是第二種模式——研究型模式，就是通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)哪個(gè)是最好的商業(yè)模式，再尋找與最好商業(yè)模式契合的最好創(chuàng)業(yè)者，大家一起發(fā)展。

這種研究模式讓我們對(duì)事物有了深刻理解。如果理解的結(jié)果可以通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)，我們就買(mǎi)入股票長(zhǎng)期持有。如果沒(méi)有這樣的公司，我們就尋找私人市場(chǎng)。如果沒(méi)有私人市場(chǎng)，我們就自己孵化。這是長(zhǎng)期做投資的人才有的能力。

2008年我們研究中國(guó)消費(fèi)品升級(jí)，那時(shí)很多基礎(chǔ)消費(fèi)品品類(lèi)都被跨國(guó)公司占領(lǐng)，寶潔、聯(lián)合利華占領(lǐng)了家用洗滌市場(chǎng)。我們看到這些跨國(guó)公司本質(zhì)上是有歷史包袱的，無(wú)法抓住中國(guó)消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)，就找到當(dāng)時(shí)做洗手液的藍(lán)月亮公司創(chuàng)始人羅秋平，鼓勵(lì)他做洗衣液。

羅秋平本來(lái)能過(guò)安逸的生活，不用冒這么大的風(fēng)險(xiǎn)，但他的人生夢(mèng)想就是成為中國(guó)日化的第一名，打敗跨國(guó)公司。變化給了他這個(gè)機(jī)會(huì)，他也抓住了關(guān)鍵機(jī)會(huì)。在這個(gè)過(guò)程中，他愿意放棄小富即安的一年一兩億元利潤(rùn)的公司，這是很強(qiáng)的格局觀。

高瓴現(xiàn)在是藍(lán)月亮唯一的外部投資人。我們成功地說(shuō)服他不要賺短期的錢(qián)，要勇于進(jìn)入新的品類(lèi)，打敗跨國(guó)公司，變成中國(guó)洗衣液的第一名。我們從藍(lán)月亮賺的錢(qián)是原來(lái)的十倍。

給普通投資者的五點(diǎn)“價(jià)值投資”建議

《檢察風(fēng)云》：每個(gè)進(jìn)入股市的投資者，都幻想過(guò)通過(guò)股市一夜暴富，您對(duì)普通投資者的建議是什么？

張磊：真正能在股市里賺到錢(qián)的普通投資者，大體上都有以下五個(gè)特征。

一是擁有長(zhǎng)期主義理念。賺大錢(qián)是一種長(zhǎng)期主義的勝利，如果你只看一個(gè)季度的事、一年的事，甚至幾年的事，你的很多決策就會(huì)發(fā)生變化。但如果你把周期拉長(zhǎng)，很多事反而容易想明白。

二是不要受市場(chǎng)漲跌的影響。不要在市場(chǎng)大幅上漲時(shí)盲目樂(lè)觀，也不要在市場(chǎng)大幅下跌時(shí)過(guò)度悲觀。冷靜地看待股市，具備獨(dú)立思考的能力，不盲目聽(tīng)從別人的建議，不管別人故事講得多好，一定要堅(jiān)信自己的判斷。

三是能夠控制住交易次數(shù)。真正能賺到大錢(qián)的人，都是會(huì)守候的高手，他們往往只盯住幾家公司，再等待時(shí)機(jī)進(jìn)行交易，一年只做幾次就賺夠了。

四是有很強(qiáng)的耐心。但凡能在股市賺錢(qián)的投資者，都擁有很大的耐心。因?yàn)橹挥心軌虮３址€(wěn)定增長(zhǎng)的公司，才能給投資者帶來(lái)回報(bào)，但這并不意味著長(zhǎng)期持有就是價(jià)值投資。如果一家公司的估值太高，買(mǎi)太多就賺不到錢(qián)。

五是對(duì)世界保持好奇心。唯有對(duì)世界保持好奇，你才有動(dòng)力去不斷學(xué)習(xí)，擴(kuò)大自己的認(rèn)知圈子。有人說(shuō)股票市場(chǎng)的投資不需要學(xué)習(xí)，只要錢(qián)多，這是非常錯(cuò)誤的觀點(diǎn)。重要的是找到適合自己的方法，股票市場(chǎng)賺錢(qián)的方法有很多，沒(méi)有好壞之分，適合自己的才是真正有用的方法，它可以讓自己在市場(chǎng)上安定下來(lái)。

文：亞娟? ? 編輯：薛華? icexue0321@163.com