營商環境、內部控制質量與IPO盈余管理

○南京審計大學會計學院 韋 敏

一、引言

從上世紀80年代末開始，盈余管理一直是財經實證領域的重要課題之一，而長期以來首次公開發行(Initial Public Offerings，簡稱“IPO”)又是盈余管理研究領域里的關注熱點。上世紀70年代美國芝加哥大學法瑪教授提出了有效市場假說理論，而我國資本市場仍處于弱式有效市場，且企業與其他各方參與者信息流通不對稱，這都為我國企業為了IPO進行盈余管理提供了理論基礎。大量研究表明企業在IPO前有顯著的向上盈余管理動機，但是這種追求業績標準而進行的操控盈余的行為違背了會計信息公允的質量屬性，會誤導投資者及相關利益者作出錯誤決策，最終對企業長期發展反噬，甚至對宏觀經濟有惡劣的負面影響。黃有為和史建平[1]認為企業在IPO過程中進行操控財務業績不僅會損害企業形象，侵犯了投資者及其他利益相關者的利益，當這種行為成為一種資本市場惡劣且普遍的商業行為時，甚至會嚴重損害市場的秩序和資源配置。

為了減少因為信息不對稱產生的道德風險或逆向選擇，需要同時來自外部和內部條件約束企業人為操控利潤的行為，降低投資者信息獲取成本，優化市場對資源的配置效率。邢春玉等[2]研究發現，越透明、市場化程度越高的市場環境越能降低持續經營審計意見下的盈余管理行為，所以優質的外部環境可以降低人為操控利潤的風險。2013年國家首次提出法制化營商環境建設， 2017年國家總理李克強提出“營商環境就是生產力”，再到2020年國務院辦公廳出臺《關于進一步優化營商環境更好服務市場主體的實施意見》，近幾年營商環境在國內一直是熱點話題，也是“放管服”改革道路上的重要領域。營商環境的建設也會影響到企業行為，所以研究營商環境對IPO盈余管理的調節作用具有重要理論意義。

眾所周知，內部控制是內部治理的一種形式，能夠規范企業的行為，從而確保會計信息的真實公允，財報的合法合規，最終保障企業價值。李萬福等[3]通過研究發現，良好的內部控制可以緩解因信息不對稱和代理沖突引起的投資不足問題，從而提高企業投資效率。內部控制除了影響企業的投資行為，大量研究通過內控各方面的替代性變量進行實證研究，得出內控還會影響企業的盈余管理行為。內部控制質量的提高，也會提高企業的會計信息質量以及人為操控利潤被審查出的可能性，從而在一定程度上也可能會對IPO盈余管理存在影響。

本文將基于有效市場和信息不對稱理論，構建研究假設，以2006—2019年中國A股上市公司數據，對比IPO前后盈余管理程度差異，并分別從外部和內部角度考察了所屬地區營商環境和企業內部控制質量對IPO盈余管理程度的調節作用。分析顯示，相對于IPO后，企業在IPO前更具有進行操控盈余的動機，且當企業所屬地區的營商環境質量或者企業內控質量較差時，這種關系會顯著增強。本文的貢獻主要體現在以下幾方面：第一，通過對IPO盈余管理相關文獻梳理，發現學者主要考察了IPO當年的盈余管理程度，或者分IPO前與IPO后兩階段考察其他因素對當年盈余管理的影響作用。本文立足于IPO因素，將IPO年份設置為虛擬變量，并將其作為因變量進行回歸分析，考察企業IPO因素對盈余管理程度的影響機制。第二，已有許多學者研究了外部環境對IPO盈余管理的影響，但主要集中第三方聲譽、社會資本和法律制度等具體的某方面。近幾年營商環境在我國學術界開始成為研究熱點，但是研究營商環境這樣綜合性的指標對IPO盈余管理調節機制的幾乎沒有。本文使用了考慮社會、金融、稅務等各種因素的綜合性指標營商環境指數作為調節變量，探討了營商環境質量對IPO盈余管理的替代性效應，這為學者理解不同地區營商環境的差異性對企業IPO盈余管理行為的影響提供新的證據，也為發審委及相關行政部門的政策提供理論性參考意見。第三，國內外已有許多文獻實證研究了企業內控質量對盈余管理行為的影響作用，本文從另一個角度，將內控質量作為調節變量，研究其是否對出于IPO動機的盈余管理行為有削弱作用，豐富了影響IPO盈余管理因素的學術研究。

二、理論分析與研究假設

(一)IPO對盈余管理的影響

企業在IPO過程中，特別是那些急需上市但財務要求不達標的企業，受制于前三年必須連續盈利且累計盈利達到一定數額的硬性政策條件，他們有強烈的意圖利用應計會計制度或改變會計政策的選擇等手段粉飾財務報表來達到上市的基本要求。Teoh,Hong,Wong和Rao[4]通過實證研究發現，相對于同行業的其他非IPO企業，IPO企業會在IPO當年選擇使盈利增多的折舊政策或者計提較少的壞賬損失，通過這些盈余管理手段來增加可操控應計利潤，提高發行股票價格，同時結果顯示在IPO過后企業會發生業績變臉現象,并且之前盈余管理程度越高的企業，其利潤下降也就越多。Nurwati[5]對馬來西亞254家IPO企業上市前后按照權責發生制計量的經營業績進行對比，發現相對于IPO前期，IPO當年和后三年都出現了業績下滑的情況，并且證實了業績的下滑是與存在IPO管理層進行操控盈余行為有關。以國內企業為樣本的許多研究結果也同樣證明了這一觀點。林舒和魏明海[6]以1992—1995年間我國A股IPO企業為樣本考察了企業IPO前后的盈利情況，結果顯示企業的利潤在前兩年內達到峰值，在上市當年會有所下降，這說明了企業在總體上會使用盈余管理各種手段來粉飾財務報表導致上市后盈利能力顯著下降。蔡寧[7]研究發現有風投背景的企業比無風投背景的企業在IPO時更有盈余管理的傾向，并且企業上市后的長期盈利能力與IPO當年的盈余管理程度呈反向關系。

但也有研究表明企業不一定在IPO前有顯著盈余管理傾向。徐浩萍和陳超[8]以發行制度改革后的IPO企業為樣本，從總體上進行回歸發現，企業IPO前進行正向盈余管理的行為并不顯著，表明沒有足夠的證據支持IPO公司普遍存在利用操控應計利潤來彌補虧損的行為。方軍雄[9]也研究發現了與大多數研究相反的結果，即企業上市后的盈余管理程度反而顯著高于上市前的，并且通過進一步地研究發現股權分置改革后的民營企業上市前后的正向盈余管理差異更具有顯著性。因此為了檢驗企業IPO對盈余管理的影響作用，根據國內外的相關學術研究，提出假設：

假設1：為了IPO，企業會進行顯著的盈余管理，具體表現IPO前公司盈余管理程度顯著高于IPO后的盈余管理程度。

(二)營商環境與IPO盈余管理

許多研究證明外部環境對企業存在著支持和監督約束作用，因此同樣也會影響到企業盈余管理行為。Powell[10]肯定了外部環境對企業行為的影響作用，并且以“環境—行為—績效”的模式影響到企業的未來發展。鄧新明和田志龍[11]認為外部環境和企業組織存在一定聯系，影響著企業管理層作出戰略決策，特別是市場和制度因素都應該在制定長期戰略的考慮范圍里。社會資本和法律制度是兩種完全不同形式存在的外部環境，同樣也影響著企業的決策。潘越等[12]通過對1998—2007年的IPO企業上市當年的數據進行回歸分析，發現所屬地區的社會資本水平越高，企業進行IPO盈余管理的傾向越弱，說明社會資本能作為一種非正式形式存在的制度約束管理層操控利潤的行為。另外法律制度作為一種有形的制度對社會資本對IPO盈余管理影響具有替代效應，即法治水平較高的地區，社會資本抑制企業IPO盈余管理的能力越弱。柳建華等[13]在成熟資本市場的條件下，發現第三方條件也會影響企業盈余管理行為，即券商的聲譽與IPO企業盈余管理程度呈正相關，且投資者法律保護越差的地區，這種正向關系就會越顯著。

營商環境是一個綜合性的概念，它涉及了企業從登記到退出的整個生命周期企業經營依賴的外部環境，包括社會資本、稅收服務、行政管理、法治環境、基礎設施服務、金融服務、社會環境等。許多研究證明營商環境對提高企業活力和保持企業可持續發展具有重要作用。程虹和張力偉[14]通過對問卷調查的結果進行逐步回歸分析發現，營商環境與企業產品質量投入、管理效率和研發創新投入呈正向關系，而這三個行為都對企業產品質量具有激勵作用，最終說明良好的營商環境對企業產品質量有促進的作用。鄒薇和雷浩[15]研究發現營商環境與企業的資源錯配呈反向關系，即營商環境每增加1%，資源錯配就會降低0.011%。其中營商環境對企業資源錯配的影響機制在全要素生產效率較高的企業樣本中效果最顯著。通過查閱，研究外部環境對IPO盈余管理的影響主要集中在第三方、社會資本和法律制度等具體的某方面上，而研究營商環境這樣綜合性的指標對IPO盈余管理影響機制的文獻幾乎沒有，所以本文結合國內外的相關學術研究，提出假設：

假設2：營商環境越差的地區，公司IPO盈余管理程度越大。

(三)內部控制質量與IPO盈余管理

從內部微觀角度，企業的內部治理也影響著企業行為，以一種內部監督的形式約束著管理層潛在的機會主義行為。內部控制作為企業內部治理的有效機制，可以規范管理流程，對企業行為有約束及引導作用，進而影響到公司的未來業績和發展。許瑜和馮均科[16]以2012—2014年的上市公司為樣本進行實證研究，發現內部控制通過影響公司治理的途徑來正向調節了高管激勵和創新績效，并在進一步研究中發現企業內控有效性能夠對創新對企業經營能力的正向影響起到保障的作用。楊德明和史亞雅[17]認為作為內部控制要素之一的內部環境與企業治理密切相關，繼而會影響到企業的戰略決策，即企業的內部控制質量與上市公司實施商業模式概率呈正相關關系。楊旭東等[18]認為提高內部控制質量能夠保障企業未來的可持續發展能力，并且這種促進作用在民營性質的企業最為顯著。

同時國內外許多研究也發現了內控與企業盈余管理有著內在聯系，且普遍認為內部控制的有效性可以削弱企業的盈余管理行為，因為成熟有效高質量的內部控制體系可以阻止管理層進行舞弊或者進行機會主義行為。Ashbaugh-Skaife et al.[19]發現內控存在缺陷的企業盈余質量相對比不存在缺陷的企業較低，并且在進一步的研究中發現有內控缺陷企業的異常應計利潤顯著增多，這也表明內控上的缺陷可能會導致管理人員無意識或有意識地犯錯誤。葉建芳等[20]通過回歸企業內控缺陷與盈余管理代理指標的關系，發現不管是通過應計項目還是真實活動手段進行的盈余管理，其程度都在存在內控缺陷的企業里最高。李媛媛和李東偉[21]以2007—2015年滬深制造業上市公司為樣本，從內部控制的三個角度實證與盈余管理程度的關系，發現企業內控體系存在缺陷會削弱各部門的監管力度，給管理層進行操控盈余提供機會。基于國內外學者的研究，本文探討內部控制質量對IPO盈余管理的調節效應，提出假設：

假設3：內控質量越低的公司，IPO盈余管理程度越大。

三、研究設計

(一)樣本選擇與數據來源

為了對比分析企業IPO前后的盈余管理程度，本文研究中需要企業上市前兩年和后兩年的相關數據，所以本文選取2008—2017年A股IPO企業為樣本，最終使用了2006—2019年A股上市公司相關數據。本文對樣本和數據進行了如下篩選處理：(1)剔除了金融保險行業、ST和*ST 的公司；(2)由于青海和西藏地區營商環境的指數缺失，剔除了所屬地區為青海和西藏的IPO公司。(3)為了保證足夠的樣本數量，對主要變量缺失值用樣本的均值來代替；(4)防止極端值對分析結果造成影響，對主要變量進行了1%的winsorize處理。經過篩選處理后最終獲得1863家IPO企業樣本，觀察每家企業IPO前兩年、當年及后兩年年數據共計9315個觀測值。

本文所使用的IPO企業財務數據均來自國泰安數據庫和迪博數據庫，營商環境計量指數來自《中國分省企業經營環境指數2013年報告》[22]和《中國分省企業經營環境指數2017年報告》[23]，所有數據結果均通過Stata15.1分析得到。

(二)變量的定義與計量

1.被解釋變量。企業通過應計項目，比如調整確認收入的時點、更改減值準備或折舊的數額來改變企業盈余，成本較小，所以本文參考國內外研究大多采用的分行業分年度的修正瓊斯模型來計量盈余管理程度。不管是正向或是反向操控應計利潤，都屬于盈余管理行為，所以本文采用模型估算出來的可操縱性應計利潤絕對值(DTAC)來計量盈余管理程度。

首先公式(1)計算出總應計利潤(TAC)，公式為：

TACi,t=ERi,t-NCPOAi,t

(1)

其中，TACi,t指第i公司第t年的總應計利潤，ERi,t是指第i公司第t年的凈利潤，NCPOAi,t指第i公司第t年的經營活動現金流量凈額。

其次是回歸公式(2)估算出參數α1，α2，α3，并把參數α1，α2，α3分別代入到公式(3)計算出非操控總應計利潤(NDTAC)，公式為：

(2)

(3)

其中：Ai,t-1指第i公司第t-1年的資產，ΔRevi,t為第i公司第t年與第t-1年營業收入的差額，PPEi,t指第i公司第t年的固定資產，ΔARi,t第i公司第t年與第t-1年期末應收賬款余額的差額，εi,t是殘差。

最后根據公式(4)計算可操縱性應計利潤(DTAC)，公式為：

(4)

2.解釋變量。為了分析IPO因素對企業盈余管理的影響作用，本文設置IPO年度(Year)為解釋變量，IPO當年及前兩年取值為1，IPO后兩年取值為0。

3.調節變量。本文參考付東[24]對營商環境(BE)的計量，使用《中國分省企業經營環境指數2013年報告》和《中國分省企業經營環境指數2017年報告》每年的各省企業經營環境指數總體評分來表示，其評分越高就代表企業所在省份的營商環境質量越好。由于報告里只展示了每兩年或每四年的評分，所以本文參考付東的測算方法，根據兩年或四年間的平均增長率來計算出缺失年份的各省份營商環境評分。為了避免內生性問題，本文將營商環境變量滯后一期，所以最后測算出2005—2018年各省份的企業營商環境評分。企業內部控制質量由迪博數據庫里的內部控制指數(ICI)的對數來表示。內部控制指數越高代表企業的內部控制質量越好，相反指數越低，表明企業的內部控制質量越差。由于迪博數據庫里企業IPO當年及以前的指數沒有，所以本文采用樣本企業IPO后兩年指數均值來代替缺失的數據。

4.控制變量。本文的其他控制變量定義及解釋如表1所示。

(三)模型設計

首先本文構建了多元回歸模型(5)來驗證假設1，是否企業在IPO前會進行顯著的盈余管理。

|DTACi,t|=α0+α1Year+α2Controlsi,t+α3Ind+εi,t

(5)

其次本文構建了多元回歸模型(6)和(7)來驗證假設2和假設3，即分別從宏觀和微觀視角來研究營商環境和內控質量對企業IPO盈余管理的調節作用。

|DTACi,t|=α0+α1Year+α2Year×BE+α3Controlsi,t+α4Ind+εi,t

(6)

|DTACi,t|=α0+α1Year+α2Year×ICI+α3Controlsi,t+α4Ind+εi,t

(7)

四、實證結果分析

(一)分組描述性統計

表1 控制變量定義及解釋

根據表2，企業IPO前兩年及當年可操縱性應計利潤絕對值(|DTAC|)的均值和中位數分別為0.092和0.061，都比IPO后兩年的均值和中位數高，說明企業IPO前后的盈余管理程度存在差異，且企業IPO前及當年的盈余管理程度高于IPO后的盈余管理程度。成長性(Growth)和速動比率(Qratio)在上市后的均值都比上市前高，說明企業IPO后會提高其經營能力并且改善現金流狀況。同時，企業資產負債率(LEV)的均值從IPO前的0.378下降到了0.305，有可能是因為企業上市后融資有效緩解了企業短期的負債狀況。

表2 分組描述性統計

續表2

(二)相關性分析

在回歸前，為了檢驗不同隨機變量之間的相關性，本文對假設1基本模型的全部變量進行了相關性分析，兩兩變量之間的相關系數如表3所示。根據表3，可操控性總應計利潤絕對值(|DTAC|)與變量年度(Year)的賦值呈正相關的關系且關系顯著，說明企業IPO前及當年的盈余管理程度比企業IPO后的盈余管理程度高。控制變量企業規模(SIZE)、資本密集度(Capital)、標準化經營活動現金凈流量(NCPOA)、資產回報率(ROA)、成長性(Growth)、速動比率(Qratio)、資產周轉率(OCycle)與被解釋變量可操控性總應計利潤絕對值(|DTAC|)都有顯著的相關性，說明選取的變量都是應該被考慮納入控制范圍的。

表3 相關系數矩陣

根據相關系數矩陣，除了變量標準化經營活動現金流量(NCPOA)與資產回報率(ROA)以及資本密集度(Capital)與財務杠桿(LEV)，其他變量之間的相關性的絕對值都在0.5以下，且大多數兩兩變量之間的相關性絕對值都是0.3以下，說明變量之間存在多重共線性的可能性小，可以進行回歸分析。

(三)回歸分析

本文將2006—2019年所有觀測值整體代入到三個模型中進行線性回歸，以分析企業IPO對盈余管理的影響作用。表4報告了模型(5)、模型(6)和模型(7)的各自回歸結果。

表4 IPO對盈余管理的影響

1.IPO年度與盈余管理的回歸分析

表4第一列展示了模型(5)的回歸結果，結果展示Year的回歸系數為正且在1%的水平上顯著，從而驗證了假設1，企業IPO前的盈余管理程度顯著高于IPO后的盈余管理程度，這反映了企業在IPO前更有強的盈余管理動機。根據證監會有關政策，企業IPO前三年必須連續盈利且累計盈利有數額要求，所以為了獲得IPO上市資格，在不違背準則的情況下，可能會選擇通過賒銷和固定資產折舊項目來影響應計項目，最終獲得可操控應計利潤從而來符合上市的相關政策要求，因此IPO過后，企業盈余管理動機減弱，可能會發生“業績變臉”。控制變量NCPOA的回歸系數為-0.146且在1%的水平上顯著，說明經營活動現金流凈額與盈余管理的動機呈反向關系。經營活動現金流凈額也是投資者評判一家企業經營能力的標準之一，所以當現金流狀況不好，企業可能會采取操控盈利來彌補現金流的缺點。

2. 營商環境對IPO盈余管理的調節作用

表4第二列展示了模型(6)的回歸結果，在加入Year×BE交互項后，Year的回歸系數依然為正且在1%的水平上顯著，而交互項Year×BE的系數為負，說明營商環境對IPO盈余管理具有替代效應，即IPO盈余管理會隨著營商環境質量越高而降低，驗證了假設2的合理性，從外部宏觀因素來看，營商環境越差的地區，公司IPO前后盈余管理程度的差異更顯著。良好的營商環境既包括有活力、包容開放的市場，還包括規范有序的市場監管準則。企業在規范嚴格的監管準則下，通過準則漏洞來投機操控盈余的動機就會減弱。

3. 內部控制質量對IPO盈余管理的調節作用

表4第三列展示了模型(7)的回歸結果，在加入Year×IDI交互項后，Year的回歸系數依然為正且在1%的水平上顯著，而交互項Year×IDI的系數為負，說明企業的內部治理對IPO盈余管理同樣具有替代效應，支持了假設3的結論。從內部治理的角度來看，內控質量越低的企業，IPO前后公司盈余管理程度的差異更顯著。說明健全完備高質量的內控制度可以防止管理層舞弊，抑制其操控財務數據的意圖。

(四)穩健性檢驗

企業除了運用會計手段來操控盈余，還會通過削減研發費用等真實業務活動來實現操控企業業績的目的。所以為了進一步保證結論的準確性，本文參照Sugata & Roychowdhury[25]和李增福等[26]的研究，使用考慮了異常的經營活動現金流、異常生產成本和異常費用綜合性指標重新計量盈余管理，并代入上述三個模型里重新回歸，結果如表5所示，Year的回歸系數仍為正，兩個交互項的回歸系數負，并都通過了顯著性檢驗。

表5 IPO對真實活動盈余管理的影響

續表5

五、結論與建議

(一)研究結論

本文利用2006—2019年中國A股上市公司數據，研究IPO因素對企業盈余管理的影響機制。然后從外部環境的角度，探討各省地區營商環境差異對IPO盈余管理的調節作用；從內部治理的角度，探討各企業內部控制質量對IPO盈余管理的調節作用。最終得出以下結果：第一，為了IPO，企業會進行顯著的盈余管理，表現為IPO前的盈余管理程度顯著大于IPO后的盈余管理程度。這是因為出于IPO動機的企業，會為了滿足上市三年盈利條件或者為了以更高的發行價格融資而進行操控盈余，虛增應計利潤。第二，各省地區的營商環境差異對企業進行IPO盈余管理存在替代性調節作用，即營商環境越差的地區，公司IPO前后盈余管理程度的差異更顯著。這是因為外部營商環境條件越好的企業，企業的運營會受到嚴格的法律制度約束、良好社會環境商業風氣感染以及地方政策保護等而抑制企業進行盈余管理。第三，企業內部控制質量對企業IPO盈余管理同樣存在替代性調節作用，即內部控制質量越低的企業，公司IPO前后盈余管理程度的差異更顯著。這是因為良好的內部控制可以以一種內部監督的形式約束著管理層的機會主義行為，特別是在外部監督機制存在缺陷的情況下，更能減低過度盈余管理風險。

(二)啟示與建議

從IPO角度，一是貫徹落實IPO發行改革，加強外部審核監管力度。企業的自覺性需要嚴苛的外部監管，才能迫使他們抑制盈余管理的動機。我國新股發行的審核制度正在貫徹落實由核準制到注冊制的轉變。2019年，我國科創板率先實行注冊制，強化了上市企業的信息披露要求，審核機構由證監會轉交為上交所，雖然大大縮短了企業上市的時間、減少了企業上市成本，但這不意味著相關監管部門職能的削弱，而是把監管重點從上市前調整到了上市后，加強事后監督的職能，退市制度更嚴格，即使已經上市的企業依然可以因為“弄虛作假”、營造盈余假象而導致投資者作出錯誤判斷決策接受比如注銷上市資格等相關的懲罰。同時，注冊制削弱了發行人持續盈利的要求，在一定程度上會降低企業進行盈余管理的動機。二是選取高質量大型的審計事務所之類的中介機構輔助IPO。獨立于企業的第三方機構在企業IPO過程中，可以執行外部監督的職能。同時排名前列的中介機構往往因為高聲譽而提供高質量的專業服務，因此能確保這些中介機構發揮有效的監督作用，從而能夠降低管理層進行過度操控盈余的風險。

從外部環境角度，建設高質量的營商環境有助于抑制企業盈余管理動機。一是豐富優化營商環境的評價體系，一個具體到細枝末節的評價體系可以更切實地了解一個地區的營商環境建設程度。只有深入了解了該地區營商環境欠缺的部分，比如是金融服務還是地方行政服務，是社會環境還是法治環境，這樣才能有針對性地全面建設營商環境。二是建立多元的、有系統法律制度保障的金融體系。企業的經營發展離不開資金，特別是小微企業更需要銀行貸款的支持。良好的金融環境可以防止資本只在金融體系里循環周轉，從而抑制企業以惡意動機進行上市融資的意圖，從而抑制這些企業為了上市而進行過度操控應計利潤行為。

從內部控制角度，良好穩健的內部控制可以抑制管理層出于各種動機的盈余管理或者其他投機主義行為，互相監督互相牽制才利于提高企業的盈余質量。一是企業健全完善內部控制制度和風險管控機制，防范因內控的無效性沒能阻止管理層有意或無意的錯誤行為。企業應根據自身的長期戰略目標和外部環境進行動態更新自身的內控目標，再根據各項控制目標完善具體控制流程和風險識別、評估以及應對程序，真正落實權責分離，牽制住管理層惡意的操控盈余動機。二是提高內控信息披露質量，完善信息披露制度。許多研究證明內控信息尤其是內控缺陷信息披露的質量與企業的盈余管理程度呈反向關系，因此企業應該在健全內部控制制度的基礎之上，定期對內控信息披露特別是內控缺陷信息披露進行考核。按照企業內控流程制定信息披露合理范圍，規范信息披露要求，在高效履行信息披露的同時也節省了企業管理成本。