瑞安拆分新天地上市

張帆

武漢天地是武漢極具特色的商業地標，也是網紅“打卡地”之一。

近日，武漢天地的開發商瑞安房地產（00272. HK）建議分拆其商業投資物業、物業管理及資產管理業務，分拆后的實體以瑞安新天地（SXTD）在港交所獨立上市。

成功上市后，包括武漢天地（此處指武漢新天地商業街）、壹方南館、壹方北館、上海新天地在內的13項已落成的商業投資物業資產組合，將劃入瑞安新天地。瑞安新天地已經遞交招股書，正等待港交所聆訊。

瑞安房地產于2005年進入武漢，深耕武漢16年，開發了武漢天地和光谷創新天地兩個項目。近期，支點財經記者通過采訪業內人士，實地走訪，分析年報、招股書等，探析瑞安房地產分拆商業項目上市背后，是在下一盤怎樣的棋。

分拆上市，意欲何為

瑞安房地產是一家總部位于上海的港資房企，在上海、武漢、南京、佛山、重慶多地持有物業，其麾下的“天地”系列商業綜合體較為知名，其中最聞名遐邇的當數上海新天地，以石庫門建筑歷史重建區為基礎，改造成上海最有活力的商業中心。

9月13日，瑞安房地產宣布，擬分拆集團的商業投資物業、物業管理及資產管理業務在港交所獨立上市。據公告，瑞安房地產分拆的業務將由瑞安新天地營運。上市后，瑞安新天地將繼續作為瑞安房地產的附屬公司，瑞安房地產仍然是其控股股東。

瑞安房地產表示，分拆上市之后，瑞安房地產與瑞安新天地將作為兩個獨立的上市公司發展，兩家公司擁有不同的業務模式、發展戰略和投資理念。

其中，瑞安房地產將繼續把業務重點放在規劃及開發大型綜合用途社區及物業，以及這些社區中已開發物業的銷售。瑞安新天地則負責商業投資物業。

招股書顯示，2021年上半年瑞安新天地實現營收13.77億元，凈利潤4.74億元，毛利率75.5%，收入主要來自于租金、物業管理費等。

截至2021年6月，瑞安新天地總建筑面積約為200.52萬平方米，52.7%位于上海。根據房地產咨詢公司萊坊的獨立估值，瑞安新天地物業總值為531.35億元，其中71.9%來自上海。

瑞安董事會認為，瑞安新天地獨立上市，將提供可以實現和評估其商業物業及配套業務估值的獨立平臺。股權投資者能夠投資主要位于上海的純商業物業組合，從而釋放瑞安新天地的商業物業組合價值，進而為瑞安房地產創造更大價值。

從財務角度來看，雙方能在資本市場及借貸方面擁有單獨的集資平臺。也就是說，未來瑞安新天地可以獨立籌集更多資本，而無需依賴瑞安房地產。

記者了解到，這并非瑞安房地產第一次有意分拆商業項目上市。2012年、2015年瑞安房地產都曾提出過分拆上市計劃，后來計劃擱淺。2016年，瑞安房地產表示，當下安排上市“并非充分反映其資產價值的最佳方式”。

為何在此時重啟分拆上市？

或是因為，現在是能體現其估值的好時機。近年來，房地產市場從嚴調控，融資通道不斷收緊，不少房企紛紛分拆旗下商管板塊上市。據不完全統計，2019年以來，寶龍商業、合景悠活、華潤萬象生活、星盛商業、越秀服務、中駿商管等成功上市，萬達商管也已提交IPO申請。

貝殼研究院商業地產分析師鄭中認為，與住宅物管相比，商管業務毛利更高，加上位于核心商圈的商業物業較為稀缺，近年來估值不斷走高，因此近期多家房企謀求商管部分分拆上市，向輕資產輸出轉型。

鯨平臺智庫地產專家嚴躍進對支點財經記者表示，“分拆是行業發展趨勢，若不分拆，房企的商業地產板塊將面臨較大壓力。分拆上市是企業在反思既有資產結構后作出的優化調整，瑞安分拆上市可以進一步培育、發展新天地品牌。”

輕資產轉型

瑞安房地產于1996年進入內地市場，早期大量布局舊城改造和商業地產。1999年動工、2002年開業的上海新天地一炮而紅，成為用商業運作提升區域價值的標桿項目。隨后，瑞安接連打造武漢天地、大連天地、重慶天地、佛山嶺南天地，同時也開發了上海翠湖天地、瑞虹新城等高端住宅項目。

動輒百億元的資金投入和長回報周期，使得瑞安房地產資金壓力倍增。2015年，瑞安房地產凈資產負債率一度高達81%。

為了加快周轉率、降低負債率，2015年，瑞安房地產正式提出輕資產戰略，開啟了一連串“瘦身”行動。一方面，通過出售成熟商業資產回籠資金，降低負債率；另一方面，與資本構建合作關系，使得資金來源多元化，降低資本開支和財務風險。

此后，瑞安房地產接連出售上海企業天地寫字樓1-3號、大連天地、上海創智天地及楊浦物業49%股權、上海瑞虹新城21.4%股權及重慶天地79.2%股權等多處物業。

在2021年3月的業績發布會上，瑞安房地產董事總經理、財務總裁兼投資總裁孫希灝表示，“過去五年輕資產戰略順利落實。”推行輕資產戰略，使得瑞安房地產負債率一路降低，2020年凈資產負債率維持在45%左右。

今年7月，瑞安房地產向佛山市禪城區歸還嶺南天地項目7號及8號土地，獲得補償資金26.53億元。

值得注意的是，伴隨輕資產戰略轉型，瑞安房地產的土地儲備逐漸減少，營收也隨之下滑。截至2021年6月，瑞安房地產土儲為860萬平方米。2018-2020年，分別實現營收248.41億元、103.92億元、45.97億元。有投資者指出，公司發展過于保守。

對此，瑞安房地產董事會主席羅康瑞認為，公司擁有足夠的土地儲備，“過去兩三年比較保守，主要是因為大形勢和國際環境很復雜，所以投資比較謹慎”。

嚴躍進告訴記者，瑞安房地產在拿地等重資產方面，確實不能和一些高周轉的房企對抗，但公司擁有非常強的品牌效應，所以會更加注重資產運營或品牌管理等輕資產戰略。“從經營層面看，瑞安房地產此前確實步驟略慢，后續若是輕資產戰略轉型到位，應該會在盈利等指標上得到積極反應。”

在中指研究院華中市場研究中心主任李國政看來，如果按照傳統房地產行業的評估邏輯，瑞安的土地儲備確實偏少，“不過瑞安的城市更新口碑已經建立，不少城市樂于與其合作，如果未來想加大擴張，應該也是游刃有余”。

2021年上半年，瑞安房地產實現收入119.77億元，同比增長726%。正如羅康瑞所述，瑞安房地產已經加快了投資腳步。2021年上半年，瑞安房地產與英國基金Grosvenor完成了位于南京中央商務區地標物業國際金融中心的收購，雙方各占50%權益。6月，瑞安房地產與上海黃浦區國資委達成合營協議，各出資50%共同開發上海太平橋項目。

深耕武漢十六載

對于瑞安房地產在武漢的發展，李國政認為是“慢工出細活”。從2005年進軍武漢至今，瑞安房地產只開發了武漢天地和光谷創新天地兩個項目。

2005年，瑞安房地產取得武漢市江岸區永清地區重建項目的發展權，將項目命名為“武漢天地”。參照上海新天地模式，打造集住宅、辦公樓、零售、餐飲、娛樂等多功能的市中心綜合發展項目。

據當時武漢瑞安天地房地產發展有限公司項目總監、現任瑞安管理及中國新天地執行董事張斌回憶，彼時永清地區給人的印象是破落、蕭條，團隊花了兩年時間尋找武漢的城市特色，將武漢人的生活習慣、文化積淀融入項目中，并保留了部分歷史建筑。譬如，武漢天地商業街區的戶外美食街，靈感就源于武漢的小吃文化。

李國政指出，武漢天地在武漢開創了先河，將老城區打造成低密度、開放式的社區商業，與當時最流行的盒子式商業有顯著區別。

2016年購物中心壹方南館開業，項目聚焦年輕、時尚客群，定位為國際風尚購物中心；2019年壹方北館開業，主打親子客群。

值得一提的是，武漢天地非常注重品牌的更新迭代。自2020年以來，武漢天地引進了茶顏悅色、潮玩店X11、彩妝集合店THE COLORIST、汽車品牌Bentley 賓利、加拿大咖啡Tim Hortons等28家城市首店。

“最近每次去都能看到新店開張，以前武漢天地小資、高端，現在潮流品牌更多，更有趣味。”每周都要去武漢天地“打卡”的王女士告訴記者。

不過也有人認為，武漢天地首店雖多，定位卻不太清晰。“武漢天地不是逛街首選，入駐的品牌有些雜亂，知名度不足，比較小眾。”另一位消費者表示。

據財報顯示，武漢天地2019年、2020年營收分別為3.41億元、2.78億元。2021年上半年，武漢新天地商業街日租金為6.49元/平，出租率為96.6%。壹方北館、壹方南館則稍顯遜色，2021年上半年，日租金分別為6.2元/平、4.4元/平，出租率分別為86.1%、85.9%。

“武漢天地激活了該片區的商業活力，改善土地資源獲得溢價是瑞安房地產的強項。”李國政表示，一定程度上，其住宅價格也反映了瑞安精耕細作的成果。

武漢天地住宅價格長期盤踞武漢房價榜首。據鏈家地產武漢天地御江苑店的一名地產中介人員介紹，目前武漢天地一期至三期二手房價約為6萬-7萬元/平，四期二手房價約為7萬-7.5萬元/平。預計將于2022年開盤的武漢天地云廷三期價格將達到6萬元/平（含裝修）以上。

瑞安房地產的“慢”，也反映在武漢另一個項目上。2017年，瑞安房地產聯合中信泰富在武漢光谷中心城打造光谷創新天地。該項目總建筑面積約128萬平方米，由創新金融服務中心、創新創業中心、創新生活中心三大板塊組成，包含住宅、寫字樓、購物中心、商業街。

記者于9月23日來到武漢光谷創新天地，了解到目前正在進行住宅三期銷售，商業配套還難覓蹤影。現場銷售人員表示，部分商業將于2023年完工，整個項目周期是8-10年。

武漢是瑞安房地產的重點布局城市。羅康瑞曾表示，“武漢九省通衢，商機無限。”截至2020年底，在瑞安房地產640萬平方米的可供出租及可供銷售面積中，上海有250萬平方米，武漢有190萬平方米，位列第二。從商業租金角度來看，2020年上海項目收入占比77%，武漢項目收入占比10.9%，同樣位列第二。