天然氣：旺季來臨緊缺加劇

韋順

周期股近期全面起舞，背后的邏輯是漲價，漲價有一部分原因是全球放水過多，有一部分則是行業基本面變化。漲價行情，得看基本面變動是否可持續，如果預期未來供需格局仍然無法改善甚至加劇，板塊才有持續行情。天然氣具備這樣的持續性。

行業淡季不淡

天然氣是年內漲幅最大的大宗商品之一，本輪漲價潮是海外率先啟動，從今年3月開始美國NY-MEX天然氣期貨價格持續攀升，截止9月3日漲至4.71美金/百萬英熱，累計上漲90%，歐洲IPE天然氣期貨價格也在快速上漲，從3月初約40上漲至9月3日的130.5便士/色姆，漲幅高達218%。9月8日，海外天然氣價格再次大幅上漲，NYMEX氣價漲幅一度超過9%。

表：天然氣期貨價格

來源：中金公司

本輪上漲的主因，一方面是此前受疫情影響，美國天然氣庫存與往年相比處于低位水平，疫情后經濟復蘇帶動天然氣需求恢復，加上最近北美高溫干旱天氣居多，用電需求大增而水電供給不足，天然氣發電增加（以6月為例，天然氣發電貢獻了天然氣消費增量的44%）。另一方面，歐洲市場的夏季庫存也明顯低于前幾年最低水平，且累庫速度偏低。還有“北溪-2”號投產進度低于預期，此前預期是供應歐洲10%的需求量，但投產后可能只能滿足1%的需求量。

國內方面，國內天然氣對海外進口依賴程度較高，故價格的上漲部分受海外氣價影響。本輪國內液化天然氣（LNG）在4月19日創下3559元/噸的低點后一路上行（低點比海外晚了1個多月），截止至9月9日最新報價已經上到5790元，噸，累計漲幅63%。而常規淡季，國內LNG價格在3000元/噸。

庫存回補難度大

展望未來，國內天然氣或將持續緊張。從需求端看，能源替代是長期邏輯：天然氣作為最清潔的化石燃料之一，二氧化碳排放量比煤炭低近50%，能源結構切換的推動下，天然氣將不斷取代煤炭，據IEA，2024年天然氣總需求量將較2020年增長3500-4300億立方米，預計液化天然氣的需求到2035年將以3.4%的速度增長，超過其他化石燃料。

看短的話，天然氣具有強季節性規律，通常4-9月為需求淡季，10月到次年3月為需求旺季。今年4-9月的淡季，行業已經表現出如此強勁的需求增長，即將進入旺季，后續庫存如果無法補足，旺季將出現短缺。

而目前，全球主要天然氣大國補足庫存的難度較大。美國是全球最大的天然氣生產國和消費國，通常11月起美國天然氣會進入庫存去化階段，9-10月份為冬天最后的庫存補充窗口期，今年由于美國本土和亞洲主要天然氣出口國天氣異常變動，天然氣消費和出口增加，但同時美國天然氣的供給恢復卻很緩慢，4-6月的庫存補充程度明顯不及往年，6月下旬至今美國的庫存低于近五年同期水平。最糟糕的是，最近兩個月美國天然氣增產開始放緩，和疫情前的水平相比仍然相差5.2%，而從活躍鉆機數量看，7-8月全美天然氣鉆機數分別只有102個和101個，回升幅度也遠低于上半年。一邊是庫存已低于五年同期水平，增產放緩，一邊出口還在增加，也就是說，美國大概率無法在10月底前補足庫存。美國出口至中國的液化天然氣占比在10%-20%，若美國優先確保國內需求，出口恐將承壓。

表：美國各年份可用天然氣數值對比

來源：中金公司

歐洲方面，俄羅斯是全球第四大液化天然氣出口國，供給量占歐洲消費量的40%，而其本身也是天然氣消費大國。近期有媒體報道，目前俄羅斯天然氣巨頭Gazprom目前庫存處于低位，11月1日前該公司需要向地下存儲庫注入相當于輸歐每日出口量80%的天然氣才能滿足今年俄羅斯本國需求。

從供給端看，2021年上半年國內產量1043億立方米，同比增長10%，與過往年份對比，2011-2020年天然氣表觀消費量CAGR為11%，今年產量增速已略低于需求。隨著國內碳中和政策和煤改氣的推進，2021年上半年，全國天然氣消費量1850.92億立方米，同比增速提升至16.36%，需求增速還在提升，供需差距增長拉大。這也導致進口大增的局面，今年上半年，我國進口天然氣總量為842.8億立方米，同比增長23.8%，占消費量比重達45%，依賴進口氣的格局依然沒有改變，增速還很高。

綜合上述，國內天然氣供給不及需求增長，對外依存度高，而海外主要產氣大國都需要進行大規模補庫存，出口或將持續減少。恰逢四季度是需求旺季，國內國外天然氣供需緊缺程度大概率將持續。

從投資角度看，主要有三個方向，其一是設備類企業，油氣公司的資本開支通常是順周期的，行業景氣度高，氣價上漲時，油氣公司會加大開采設備采購，當然這類公司更側重于長周期，短期受益并不明顯，偏熱點炒作。主要公司有海默科技、杰瑞股份等。

其二是有天然氣產能的企業。這類公司主要有首華燃氣、新天然氣、藍焰控股等，其中首華燃氣和新天然氣的產能規模較大，前者2020年底擁有LNG產能約12億立方米，到2022年提升到22億立方米，后者則由10億立方米提升至15億立方米。

其三是LNG接收站。由于管道進口氣量具有一定的供給剛性，彈性部分只能由LNG進口補足，故LNG接收站會受益于進口端的量價齊升。九豐能源目前有150萬噸的接受量，廣匯能源有300萬噸，這些公司受益都很明顯。