公司合并的財務(wù)風(fēng)險研究

張東祥 李志昀

摘要：財務(wù)風(fēng)險一直是會計領(lǐng)域的一個熱門話題，它是一個可以綜合考量企業(yè)未來發(fā)展?fàn)顩r的重要指標(biāo)。并購?fù)瑯邮墙?jīng)濟領(lǐng)域一項重要的資產(chǎn)重組優(yōu)化活動。隨著全球化的進(jìn)行，并購在各大中小企業(yè)逐步開展。并購后的企業(yè)為了降低由于并購活動帶來的財務(wù)風(fēng)險通常會采取各種措施進(jìn)行控制，這同樣值得我們?nèi)パ芯俊Ｆ髽I(yè)并購中風(fēng)險的相關(guān)理論研究，一直不斷的更新，學(xué)者們試圖從不同的方面不同的思維體系，對并購活動所產(chǎn)生的財務(wù)風(fēng)險進(jìn)行分析。但迄今為止，依然沒有比較完善的理論體系。而與此同時，市場上的并購浪潮仍持續(xù)高漲，并購活動的數(shù)量、規(guī)模也不斷更新，因此，需要與以前不同的理論知識來有效的應(yīng)對和化解并購活動所帶來的財務(wù)風(fēng)險。

關(guān)鍵詞：公司合并 財務(wù)風(fēng)險

研究背景：隨著經(jīng)濟全球化的加強與我國市場經(jīng)濟的逐步完善發(fā)展，我國企業(yè)間的并購以及與海外的并購活動日益頻繁。并購是擴大企業(yè)規(guī)模的重要途徑，有助于提升企業(yè)的核心競爭力。因此，這一方式正逐漸成為中國企業(yè)自我發(fā)展和擴大的戰(zhàn)略之一。同時隨著市場競爭的日趨激烈，財務(wù)風(fēng)險對企業(yè)生存發(fā)展的影響也愈來愈大，現(xiàn)代企業(yè)必須充分了解財務(wù)風(fēng)險的成因，建立完善風(fēng)險控制機制，防范和化解企業(yè)發(fā)展中的各種財務(wù)風(fēng)險，確保企業(yè)向著合理、科學(xué)、健康的方向發(fā)展。財務(wù)風(fēng)險是指由于多種因素的作用，使企業(yè)不能實現(xiàn)預(yù)期財務(wù)收益，從而產(chǎn)生損失的可能性。財務(wù)風(fēng)險是現(xiàn)代企業(yè)面對市場競爭的必然產(chǎn)物，它的存在會對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生重大影響。因此，如何客觀地分析和認(rèn)識財務(wù)風(fēng)險，采取各種措施控制和避免財務(wù)風(fēng)險的發(fā)生，對現(xiàn)代企業(yè)的生存和發(fā)展具有十分重要的意義。

正文：公司并購的相關(guān)理論在20世紀(jì)左右，被納入到相關(guān)的研究中，隨后多年的時間里，企業(yè)并購交易前的分析階段已有了完備的理論和實證，包括企業(yè)并購動因、企業(yè)并購選擇的方式、企業(yè)并購的運行和效應(yīng)、并購后的成果、并購策略等。但遺憾的是，盡管企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險控制問題受到了相當(dāng)多專家的重視，但在實際活動中仍缺乏體系化的研究。 西方很多文章對并購失敗的案例進(jìn)行了剖析研究。P·普里切特（2009）在《財務(wù)管理》里認(rèn)為，對于收購的失敗，大多數(shù)原因是目標(biāo)企業(yè)未按預(yù)期計劃進(jìn)行整合管理。 馬克·賽羅沃的《會計與財務(wù)》中認(rèn)為，企業(yè)并購的成敗在于并購支付的價位是否合理，如預(yù)期的收益無法保證溢價價值能悉數(shù)收回，就會直接影響并購后企業(yè)的整合，導(dǎo)致收購失敗。

Habeck（2011），在《財務(wù)管理理論》中綜合了各種并購失敗情況，同樣認(rèn)為并購行為失敗的主要原因在于并購后的整合成果不理想，因整合失敗而導(dǎo)致的并購失敗占并購失敗總數(shù)的53%。 從研究現(xiàn)狀來看，并購的財務(wù)風(fēng)險研究并沒有合并購的研究同步發(fā)展，很多研究都是從某一角度而來研究，而沒有將研究系統(tǒng)化。

關(guān)于公司并購財務(wù)風(fēng)險的概念，我國國內(nèi)學(xué)者對此有不同的見解。并就相關(guān)的概念展開了研究和討論。例如學(xué)者杜攀認(rèn)為，由于并購活動從而導(dǎo)致對資金的需求進(jìn)而引起資本結(jié)構(gòu)風(fēng)險、籌資風(fēng)險等。這就是公司并購中的資本風(fēng)險問題。又比如學(xué)者屠巧平指出，財務(wù)風(fēng)險是因為企業(yè)通過舉債的方法完成資本籌集，進(jìn)而引起公司喪失償債能力，影響股東收益，這就會出現(xiàn)風(fēng)險。由于并購融資過程、資本結(jié)構(gòu)的變化，使得企業(yè)出現(xiàn)財務(wù)風(fēng)險，這種風(fēng)險可能會引發(fā)破產(chǎn)，并購導(dǎo)致股東權(quán)益出現(xiàn)更大的流動性。交易融資當(dāng)中的負(fù)債數(shù)額以及在購買方當(dāng)中所需要承擔(dān)的債務(wù)數(shù)額都會引發(fā)財務(wù)風(fēng)險。但是筆者認(rèn)為，有關(guān)財務(wù)風(fēng)險的成因有很多種，并非都是由于企業(yè)通過舉債引起的，而且公司進(jìn)行并購的方式和種類有很多種，而且這之中所采取的措施也不盡相同，所以有關(guān)公司并購引起的財務(wù)風(fēng)險還需要具體問題具體分析。例如財務(wù)風(fēng)險的成因還有可能是由于支付和定價引起的。并購也是一種投資，之后才是融資，這種投資和融資的結(jié)合會一同影響企業(yè)并購后的財務(wù)情況。

同樣并購存在著投資特殊性，包括策劃到最終完成交易，相關(guān)的價值因素難以立刻在短期財務(wù)指標(biāo)當(dāng)中看到，需要經(jīng)過相對較長一段時間的運營和整合，從而確保價值目標(biāo)得以實現(xiàn)。在并購價值方面，企業(yè)的目標(biāo)下限不只是解決了企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險，更是需要超過債務(wù)范圍當(dāng)中的價值預(yù)期，從而達(dá)到增值的目的。所以，對財務(wù)風(fēng)險衡量方面如果單純選擇融資風(fēng)險，必然使得并購價值動機大大下降。從公司理財?shù)慕嵌瓤矗髽I(yè)在并購中的財務(wù)風(fēng)險還應(yīng)該包括各種相關(guān)的財務(wù)活動，從而導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)情況惡化，進(jìn)而影響最終的并購結(jié)果。

對于并購活動中面臨的不同種類的財務(wù)風(fēng)險，我國學(xué)者分為兩種不同的觀點，分別是并購中財務(wù)活動風(fēng)險論和并購中融資活動的風(fēng)險論。

（1）并購中的財務(wù)風(fēng)險論

湯谷良在企業(yè)改組、兼并與資產(chǎn)重組中的財務(wù)與會計問題研究一文中提到，

并購中的財務(wù)風(fēng)險是指在交易中對目標(biāo)企業(yè)的價值評估風(fēng)險、資金的支付風(fēng)險、并購后企業(yè)的整合風(fēng)險等。

艾志群在《財務(wù)管理理論》一文則指出，并購產(chǎn)生的財務(wù)方面的風(fēng)險主要是因為并購方對目標(biāo)企業(yè)的預(yù)估價值風(fēng)險、融資支付風(fēng)險、資金流動性強弱風(fēng)險、長期負(fù)債能力的風(fēng)險。 王敏在《企業(yè)并購管理》中指出，并購中的財務(wù)方面會產(chǎn)生的風(fēng)險是指目標(biāo)企業(yè)所出具的財務(wù)報表的完整性個真實性，會影響并購方在資金籌集和經(jīng)營狀況等方面，因而產(chǎn)生風(fēng)險。 孫文軍在上市公司資本經(jīng)營效果與風(fēng)險一文中指出，并購財務(wù)方面的風(fēng)險是由于企業(yè)決策的融資方式不合理，導(dǎo)致股東的收益發(fā)生變化，對目標(biāo)企業(yè)所提供的財務(wù)報表、并購方在資金籌集和經(jīng)營狀況等方面產(chǎn)生影響，進(jìn)而可能產(chǎn)生的風(fēng)險。 并購的財務(wù)活動風(fēng)險論認(rèn)為，企業(yè)在并購結(jié)束后的整合過程和監(jiān)督管理中的某一方面出現(xiàn)的問題，都可能使這種風(fēng)險演變?yōu)閾p失，導(dǎo)致企業(yè)盈利能力和償債能力的下降。該觀點從財務(wù)本質(zhì)角度出發(fā)，以此來界定并購的財務(wù)風(fēng)險。

（2）并購中的融資風(fēng)險論

伍中信在《資本經(jīng)營財務(wù)概論》研究中指出，并購財務(wù)風(fēng)險的產(chǎn)生主要是由于所選擇的的出資方式不適合，導(dǎo)致股東利益受損繼而產(chǎn)生的風(fēng)險。 張應(yīng)杰《會計之友》一文中認(rèn)為，企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險是指并購資金的融資方式以及資本結(jié)構(gòu)的改變而引發(fā)的財務(wù)危機，這會破壞企業(yè)的資金鏈，致使企業(yè)有破產(chǎn)的可能。 李翔（2011）在《財務(wù)管理》指出，并購的財務(wù)風(fēng)險是指在企業(yè)并購的過程中，并購目標(biāo)達(dá)不到預(yù)先設(shè)定的可能性，無法籌集到并購資金，而給企業(yè)的正常運營和管理帶來不好影響。 并購的融資風(fēng)險論認(rèn)為并購的財務(wù)風(fēng)險與負(fù)債有關(guān)，因為償還到期債務(wù)，而引起財務(wù)風(fēng)險，沒有債務(wù)的企業(yè)，則財務(wù)風(fēng)險產(chǎn)生的概率會降低。該觀點則把并購中面臨的財務(wù)風(fēng)險看做融資風(fēng)險，以財務(wù)為研究中心，來定義并購的財務(wù)風(fēng)險，認(rèn)為企業(yè)財務(wù)的重點是企業(yè)對貨幣資金的運用，如資金到期無法償還債務(wù)，帶來的風(fēng)險就是財務(wù)風(fēng)險。 以上兩種觀點，第一種觀點比較符合人們之前接觸的理論知識，從更寬泛的切入角來剖析并購中的財務(wù)風(fēng)險，同時，該觀點對風(fēng)險的定義更能反映出風(fēng)險的完整性。

從我國學(xué)者的理論綜述中可以看出，大多是在并購前對目標(biāo)企業(yè)價值預(yù)估以及資金融資的角度來研究并購的財務(wù)風(fēng)險，而并購后的整合引發(fā)的風(fēng)險則未引起重視。但因為并購案例的增加，很多研究已經(jīng)開始注重實踐，開始把并購和并購后的整合作為一個整體的體系進(jìn)行研究，但還是缺乏具有實際操作意義的策略，因此對并購整合的研究應(yīng)該多注意其系統(tǒng)性。

華北水利水電大學(xué)