A股低估值策略還有效嗎？

石運金

近幾年“賽道論”、“核心資產論”等投資理念深入人心，竟然有券商研究機構都測算新能源汽車2060年的產銷量來給新能源產業鏈估值，這樣的場景在2007年下半年和2015年上半年都經歷過，最終的結果不言而喻，那些宏大敘事講故事的股票跌得媽媽都不認識了。現在風頭正勁的投資經理對低估值策略嗤之以鼻，那低估值策略在A股市場是否還有效呢？

筆者統計了今年以來申萬28個一級行業的漲幅排名，大跌眼鏡的是，漲幅居前的竟然都是傳統的電氣設備、有色、鋼鐵、化工、采掘等行業，而核心資產的食品飲料、家用電器、生物醫藥、通信等排名倒數的居多。顯然今年市場的主流除了紅得發紫的新能源汽車、半導體細分板塊外，受益于通脹的周期股已經悄然崛起，這里面多數是低估值的板塊。當然也有低估值的銀行、地產等受政策影響仍然趴在地下。

國信證券研究所的燕翔、戰迪在《追尋價值之路》一書中對低估值策略的有效性進行了探討，通過實證分析，從長期來看，低估值策略是非常有效的，他們統計了2000年到2019年區間，從不同市盈率范圍組合收益率中位數對比來看，10倍以下市盈率組合收益率中位數達18%，而100倍以上市盈率組合收益率中位數是-16%，且組合收益率中位數與組合市盈率存在非常強烈的負向關系。他們還進一步發現，在盈利驅動為主的牛市行情中，低估值策略會更加有效，比如2003年、2006年和2017年，而在估值驅動的牛市行情中，低估值策略表現往往較差，比如2000年、2015年和2019年，并且在熊市情況下，低估值策略有更好的抗跌屬性，比如2018年。顯然當前賽道論、核心資產的行情中，基本上是估值驅動的行情，所以低估值策略相對表現差就可以理解了。

今年以來政策對很多核心資產白馬股不再友好，從教育培訓、游戲、電子煙、白酒到生長激素，以及前期反壟斷、國家安全角度，都在打擊相關行業，相關公司股價均大幅下跌，只有政策還在友好的新能源汽車、半導體等賽道行業，繼續蒙著眼睛一路狂奔，但懸崖就在前方，筆者肉眼所見都可以下結論，這是巨大的估值泡沫，結局可以參考2015年的創業板。