不良資產處置中的三方博弈

石佳華

在我國，處置銀行體系不良貸款的主力，是以華融、長城、東方、信達為代表的金融資產管理公司（以下簡稱“資產公司”或AMC）。四家資產公司作為財政部控股的國有金融公司，在處置不良資產的過程中，與各級政府、債務人（即企業）的利益并不一致，三方從各自利益最大化的角度出發，提出不同的處置思路，本文將對此作出羅列，通過提出最優、次優、最劣策略，推導三方多贏的最優解，令人意外的是，這個最優解與我們的第一直覺是不相同的。

資產公司、政府、企業的不同訴求

資產公司。作為商業化經營的獨立法人，資產公司以追求利潤為經營目標。舉一個例子，如果把銀行比作云南培育花卉的大棚，把不良貸款比作花卉，那么資產公司就是開設在城市里的花店，資產公司從銀行采購進“花卉”，經過修剪、包裝后，或打捆或單支向投資人出售。不良資產是資產公司生產加工的產品，買賣之間的價差決定了資產公司的營業收益率。從這個角度來看，資產公司必然是以追求利潤最大化為經營宗旨，處置債權時期望價格能夠經由充分公開，在接近完全競爭的情況下收獲最高的一個報價。于此同時，資產公司又承擔了化解金融風險、維護金融穩定的社會責任，對于市縣一級的納稅大戶、著名商標、穩崗企業、出口先進，在處置過程中不得不考慮其牽涉到的各方面，審慎采取措施（特別是司法措施），從而使原本簡單的I型處置，變成受多因素共同糾纏的W型處置。

政府。首先，市縣一級政府是一方經濟的“守夜人”，對于所管轄區域內的經濟發展，負有最直接的責任。特別是黨的十一屆三中全會以來，我國市與市之間、縣與縣之間因為政治激勵形成了“經濟競賽”。廣樹企業主體、營造營商環境、發展區域經濟、帶動人民致富成為主政官員仕途升遷中的重要考核內容。不良資產債務人因為貢獻稅收和就業崗位，政府在第一時間的選擇必然是幫扶、救助、維穩，避免企業停產，甚至破產清算。其次，政府除了關注債務企業本身如何被處置以外，還在更廣的范圍內有其訴求。這包括企業被拍賣的國土使用權如何重新利用;能否通過引入更大的外部投資（招商引資）重整債務企業，這樣當債務企業不得不倒閉時，他們所經營的產業能夠繼續保留下來得到重新發展等等。再次，某些大的債務企業中，歷史上政府或通過基金或通過國資平臺進行過股權投資，或者是在救助企業過程中投入幫扶資金，為了這些財政投入（國有資產）不至于變成沉沒成本（無法收回），政府有強烈的動機去確保這些資金得到妥善安排（完全受償）。

債務企業。相對上面兩個主體，債務企業的目的最單純，就是以最小的代價重新出發。這里面有兩種情況，第一種情況借款是企業自用;第二種是借款他用，企業僅僅作為保證人，為第三方企業借款承諾擔保，其并沒有實際用款。第一種情況下，假設企業從銀行借款1000萬元，那么1000萬元就是他實際支用了的，或者用于購買原料、或者增添生產設備、或者歸還其他貸款，總之借款企業自身是用款的主體，無法歸還貸款是因為錢花完了。第二種情況下，同樣假設借款是1000萬元，企業為第三方企業擔保，它沒有用1000萬元去購買原料、增添生產設備、歸還其他貸款，它分文未動，第三方企業是用款的主體，第三方企業錢花完了，擔保企業要代為履行還款責任。第一種情況下，不管從法律上還是從道義上，企業都負有還款的責任;第二種情況下，從法律上，擔保企業有還款的責任，道義角度則不然。

資產公司、政府、企業的互相博弈

不同的訴求，決定了不同的處置思路。下面把三方的策略放入博弈論中，如表1所示。

對于資產公司而言，最優策略無疑是立即起訴/充分競價，這種選擇下，最大程度排除了人為因素的干擾，流程花費時間最短，同時由于信息充分披露，不存在信息不對稱的情況，競價轉讓的最高報價即是資產所能實現的最大化價值。次優策略是先和政府或者企業調解，調解失敗后啟動司法訴訟，競價過程中因為政府介入或者債務企業干擾，在不完全充分的市場競爭中實現轉讓，這種情況下的轉讓價略高于資產公司的成本，但遠遠沒有達到最大化回現。最劣策略是政府以會議紀要、幫扶專班的形式，發函資產公司，要求凍本停息，金融機構不得抽貸，不能啟動司法訴訟，出資無法收回，只能等待政府主導的重組結果。在債權轉讓的過程中，政府通過設定非常具體的買受人準入門檻（最低注冊資本要求、國資背景、行業背景、區域限制、畝產稅要求等），或者債務企業逐個勸退意向買受人，實際上最終只有一名符合政府或者企業認可的買受人出價，這個價格和資產公司成本持平，甚至虧損，讓金融機構承擔債務化解的苦果，這對于資產公司而言，是最糟糕的情形。

對于政府而言，最優策略是先主導資產公司和債務企業的調解，如果雙方能達成共識，資產公司的資金投入能夠回本，企業的債務負擔又減少了，可以繼續維持正常運轉，保住財政收入和就業崗位，維護社會穩定。次優策略是政府以會議紀要、幫扶專班的形式，發函資產公司要求凍本停息，金融機構不得抽貸，不能啟動司法訴訟，出資無法收回，只能等待政府主導的重組結果。在債權轉讓的過程中，政府通過設定非常具體的買受人準入門檻（最低注冊資本要求、國資背景、行業背景、區域限制、畝產稅要求），或者債務企業逐個勸退意向買受人，最終或者國資平臺出手受讓，或者政府從外部引入實力更強大的第三方企業重整，這樣資產公司遭受一定損失，新的承債主體（債務人或者債權人）接過原債務企業的資產，原債務企業換殼到新企業，同樣維持了財政收入和就業崗位。最劣策略是資產公司直接起訴/轉讓，抵押物按照市場價格拍賣，或者債權由政府不了解的企業接走，這樣債務企業可能倒閉，原有的產業也可能保留不住。

對于債務企業而言，最優策略是資產公司不得起訴，由債務人指定的第三方承接債權，這樣受讓價格最低，企業事實上免除了相當一部分的債務負擔，可以重新回到市場。次優策略是政府居間調解，和資產公司達成一個雙方都接受的價格，在競價過程中，由于參與的受讓人僅僅限定在一個較小的范圍內，買受人摘走債權后，債務企業可以和屬意的新的債權人展開談判。最劣策略是資產公司直接起訴/競價，企業的核心資產（廠房）以較高的價格被拍賣，企業失去廠房，同時由于受到訴訟影響，企業訂單流失，走向破產。或者債權以充分競爭的價格被第三方買走，新的債權人要求企業全額償付本息（包括罰息、復利、遲延履行金），企業的債務負擔更加沉重。

資產公司、政府、企業如何多贏

通過上表我們可以直觀地看出，如果從各自角度出發，資產公司、政府、企業的策略是大相徑庭的，簡單說就是資產公司要效益最大化，政府要保經濟、保市場主體，企業要以最經濟的方式化解債務，同時滿足三方訴求的帕累托最優無法達到，這也是為什么在實踐中，一戶債權的處置會經過很長時間，因為債權處置不僅僅受到一個作用力，而是同時受到來自各方的作用力。現實中除了主要參與主體即資產公司、政府、債務企業，次一級的參與主體還有銀行、法院、律師、拍賣公司、評估公司、民間投資人、外資機構、委托清收機構等等，他們對于債權處置中的作用力（影響）弱一些。不同的作用力同時在不良資產處置過程中發力，自然會延長處置周期、加大處置的難度。

從三方的微觀角度看，根據表1所列，“立即起訴/充分競價”分別是資產公司的最優策略，政府的最劣策略，企業的最劣策略;“無法起訴/指定主體受讓，不競價”分別是資產公司的最劣策略，政府的次優策略，企業的最優策略;“調解不成起訴/不完全充分競價”分別是資產公司的次優策略，政府的最優策略，企業的次優策略。讓我們更進一層，從三方的微觀角度中跳脫出來，站在整個社會實現效用最大化的角度看，無疑“調解不成起訴/不完全充分競價”是可以推導出的納什均衡。這個結論初看下似乎有悖常識，與市場經濟要求充分競爭、信息充分披露的理念不一致，監管部門也一直要求資產公司要按照商業化運營，實現利益最大化，財政部的績效考核也是如此設定的。但是，通過表格我們發現，這可能并不是對整個社會最有益的策略。

下面來分析一下，我們得出這個結論的合理性。

在“立即起訴/充分競價”情況下，資產公司獲利最多，但是因為抵押物或者債權被拍賣，企業失去核心資產（廠房），或者需要償付全額本息（包括罰息、復利、遲延履行金），為了買回廠房或者清償債務，需要籌集大量資金，不然沒有廠房無法生產，涉及訴訟導致訂單流失，企業收入端沒有進項，支出端需要償付欠款，無法繼續維持經營，停產清算是大概率的結果，這樣企業繳納給政府的稅收和聘用的就業崗位就會消失。

在“無法起訴/指定主體受讓，不競價”情況下，因為不存在競爭市場，買受人成為唯一參與者，最低價即是成交價，價值規律失靈，資產公司的國有資產無法收回，要計提減值，國家（中央財政）遭受損失。這種策略實際上是市縣一級政府和債務企業把債務化解過程中的沉沒成本轉嫁給中央政府，讓財政來買單。另外，市縣一級政府過度干預，使得債務企業受到了逃廢債的負面激勵，作者在盡調中甚至了解到有債務企業不以為恥、反以為榮，自認高明，開班授課的情況，容易引起其他企業效仿惡意逃廢債，對誠實履行還款義務的債務企業更是一種反向激勵，形成劣幣驅逐良幣，久而久之，失信風氣會愈演愈烈。

綜上所述，“立即起訴/充分競價”“無法起訴/指定主體受讓，不競價”分別是資產公司和債務企業的最優策略，但都會給其他主體造成嚴重的經濟損失。從全社會的效益角度看，“調解不成起訴/不完全充分競價”可能是最優策略，在這種情況下，資產公司先和企業談判，雙方尋求均可接受的處置思路，如果調解成功，資產公司獲得收益，債務企業得以繼續生存，市場主體得到維護;如果調解不成功，資產公司按照正常流程起訴/轉讓，這種策略下三方就實現了多贏。

（作者單位：中國長城資產管理股份有限公司浙江省分公司）