我國上市公司高管薪酬激勵及其效果分析

余俊萱

近年來，上市公司高管的薪酬問題越來越成為社會上普遍關注的問題，尤其是國有企業高管的薪酬問題，更是引起社會的議論。基于高管薪酬問題的關鍵性，以及社會上對上市企業高管薪酬問題的關注，有必要對現階段我國上市企業高管的薪酬進行統計分析，然后對此進行評價。上市企業雖然僅是我國企業中的一個小的群體，但是基于這些上市企業的代表性以及數據的可得性，我們對這部分企業進行分析，同樣也可以得知我國企業高管的薪酬現狀。只有基于數據基礎的分析，才能真正了解我國企業高管的薪酬狀況，并對其高低進行評價，進而提出相應的改革建議。

綜合已有的研究，我們發現，要么僅是對我國上市公司薪酬狀況進行簡單的統計分析，要么僅是從某一個角度進行重點研究，而缺乏對我國上市公司高管薪酬的整體狀況進行全面分析和評價。學術研究的目的，一方面應該是在理論上有所建樹;另一方面，所做的研究應對現實問題進行分析和評價，對解決現實問題有一定的借鑒意義也很重要。現有的研究對于后一個方面做得還不夠。我國上市公司高管薪酬的整體狀況如何，如何對高管薪酬的高低進行評價，這都值得去進一步研究。

我們從多個角度對我國上市公司的高管薪酬狀況進行了統計分析和評價，包括企業所處上市板塊、企業所有制形式、企業規模大小、行業等。不但整體比較了企業高管薪酬激勵與企業業績之間的關系，還區分了企業的所有制形式、企業所處行業的競爭性，分別考察了在這些不同的因素背景下高管薪酬與企業績效的關系。研究顯示，不能籠統地判斷企業高管薪酬是高還是低，而是應該放在不同的背景下（包括企業所有制形式、所處行業的競爭性等）進行評價，因為在不同的因素背景下，企業高管薪酬所起的激勵作用是不同的。研究結果對于國有企業高管薪酬制度改革提供了有益的借鑒。

我國上市公司高管薪酬統計分析

我們使用我國滬深兩市A股上市公司作為統計樣本，對企業高管的薪酬進行統計分析。關于高管薪酬的衡量指標，有研究使用公司全體高管的薪酬總額，有研究使用薪酬最高的前三名高管的薪酬總額，也有研究使用薪酬最高的前三名董事的薪酬總額等。由于不同公司高管數目不一致，使用公司全體高管的薪酬總額作為衡量指標可能會有偏差。因此，我們使用公司薪酬最高的前三名高管的薪酬之和（以下統稱“高管薪酬”）作為統計樣本。主要分析上市企業2019年的高管薪酬狀況。

總體統計

2019年，在A股上市公司中，高管薪酬均值為318萬元，最高的為5939萬元，最低的約為19萬元，薪酬最高額約為最低額的313倍，這說明我國上市公司之間高管薪酬的差距比較大。從分布情況來看，高管薪酬在1000萬元以上的有138家，占樣本企業總數的3.63%;在500萬元到1000萬元之間的有371家，占樣本企業總數的9.77%;在300萬元到500萬元之間的有727家，占樣本企業總數的19.15%;在100萬元到300萬元之間的有2253家，占樣本企業總數的59.34%;在100萬元以下的有308家，占樣本企業總數的8.11%（見表1）。

按不同上市板塊統計

我國的證券交易所市場分為三個層次：主板、中小板和創業板。三個板塊的定位以及對企業的要求有所不同，這就導致了三個板塊的上市企業在高管薪酬水平上會有些差別。從表2中可以看出，主板上市企業高管薪酬最大值為5938.55萬元，中小板上市企業高管薪酬最大值為3586.82萬元，創業板上市企業高管薪酬最大值為4407.69萬元。另外，主板企業高管薪酬均值為348.7萬元，中小板企業高管薪酬均值為302.2萬元，創業板企業高管薪酬均值為258.13萬元。分析產生差別的原因，主板企業規模較大，盈利能力較強，所以高管的薪酬普遍較高;而創業板和中小板規模較小，加上企業多處于初始發展階段，企業的盈利能力較差或者不穩定，所以高管的薪酬相對較低。

按企業所有制屬性統計

我國的上市企業可分為不同類型的所有制企業。不同所有制企業面臨的制度約束和經營環境不同，公司治理機制也不同，公司高管薪酬也可能有很大差別。我們按照上市公司的實際控制人的性質，把上市公司分為民營企業、國有企業、外資企業、公眾企業和其他類型企業五類，來分析企業所有制類型和公司高管薪酬的關系。從表3中可以看出，公眾企業的公司高管薪酬水平最高，均值達到579萬。這可能是因為公眾公司沒有實際控制人，公司股東對經理層的控制減弱，經理層在缺乏制約和監督的情況下給自己設定了較高的薪酬。

我們重點比較國有企業和民營企業的高管薪酬狀況。從統計表中可以看出，國有企業的高管薪酬要高于民營企業的高管薪酬。為什么會出現這種狀況呢？這一方面和國有企業規模較大、控制的資源較多有關，另一方面也和國企存在的委托—代理問題有關。雖然國有企業的所有者是全體人民，但是這一主體是缺失的，因為從現實來看，國企不屬于任何具體的某人所有，而往往由政府機構擔當起代理股東的角色，在這種狀況下，國企股東的權利和責任是不匹配的。而國企管理層是代表國家來對企業進行管理的，由于所有者的缺位，因而其受到的所有者的監督較少，所以容易給自己制定較高的薪酬。而反觀民營企業，由于大多數企業經營規模相對較小，所處的經營環境又比較嚴峻，所以盈利水平相對較差，再加上大股東的有效監督，這都導致其高管的薪酬相對較低。

我國的國有企業也分為多種類型，包括中央國有企業和地方國有企業等。基于中國的國有資產管理體制以及企業經營環境，我們認為，中央國有企業和地方國有企業對于高管的激勵程度也可能會存在差異。我們比較了中央國有企業和地方國有企業的高管年薪。統計發現，中央國有企業的高管年薪要高于地方國有企業的高管年薪。中央國有企業高管薪酬均值為356.8萬元，而地方國有企業高管薪酬均值為281萬元。之所以出現這種情況，有以下幾個方面的原因：一是中央國有企業能夠掌握更多的經營資源，包括政策優勢以及自然資源等，所以經營規模相對更大，盈利能力更強，因而易于給高管以更高的薪酬。二是中央企業總部多位于北京、上海等大型城市，消費水平、工資水平等相對較高，因而高管薪酬相對要高一些，而地方國有企業總部多位于二線城市甚至偏遠地區，所以高管薪酬相對較低。

按不同行業統計

由于不同行業的競爭程度以及經營環境和面臨的資源約束等不同，所以不同行業企業的高管薪酬可能會存在差異。按照證監會的行業劃分，我們對樣本企業的高管薪酬按照行業進行了統計。從表4中可以看出，高管薪酬最高的行業是金融業，高管薪酬均值高達673.7萬元，這與我國金融行業壟斷經營和盈利能力較強以及金融業從業人員職業素質較高、所要求的薪酬較高有關。房地產業以高管薪酬均值為661.7萬元排在第二位，這同樣與近年來房地產業快速發展、房價高企、房地產業盈利能力較強有關。高管薪酬最低的行業是水利、環境和公共設施管理業，均值為219.9萬元。電力、煤氣及水的生產和供應業的高管薪酬也不高，均值為225萬元。這和這些行業主要為公益性行業有關，企業除追求經濟效益外，還要追求社會效益，導致這些企業的經營市場化程度低，因此高管的薪酬也相對較低。農林牧副漁業也較低，高管薪酬均值為243萬元。這主要是因為農林牧副漁行業的生產率普遍較低，產生的利潤較少，進而高管的薪酬也隨之降低。

按公司規模統計

企業經營規模的大小會影響到企業高管的薪酬水平。企業經營規模大，需要更有管理能力的人來經營企業，也需要高管付出更多的精力來經營企業;同時，企業規模大，企業經營利潤的總量也就比較大，這都會導致企業高管薪酬比較高;反之，若企業的規模比較小，則就不需要支付企業高管多高的薪酬。為了驗證這一分析，我們以公司營業收入作為指標，把公司規模按照大小分為大、中、小三類，分別考察不同規模企業的高管薪酬大小。統計結果表明，大型公司的高管薪酬均值為840萬元，中型公司的高管薪酬均值為453萬元，而小型公司的高管薪酬均值為247萬元，這表明企業高管薪酬水平和企業經營規模是正相關的。

按是否實行股權激勵統計

對高管實施股權激勵能夠鼓勵高管從更長的時間跨度上來對企業經營進行決策，減少為追求短期利益而損害公司長期利益的行為。現階段，我國上市公司實施的股權激勵一般包括股票期權和限制性股票等。截至2019年底，樣本公司中已有358家實施股權激勵。在具體的實施形式上，股票期權是最常見的方式，其次是定向發行限制性股票，部分公司同時實行股票期權和限制性股票兩種方式。我們對不同所有制企業實施股權激勵的情況進行了統計。從統計結果可以看出，民營企業中實施股權激勵的企業最多，達到227家，占樣本企業中民營企業總數的10.45%;國有企業中實施股權激勵的企業有77家，占國有企業總數的7.1%。之所有民營企業中有更多的實施股權激勵的企業，主要是由于民營企業多為由自然人創始經營的企業，其經營機制更加靈活，在創業以及經營過程中也更加重視人力資本的力量。而國有企業，由于體制以及政策的限制，實施股權激勵還有一定的困難。

我們也統計了實施股權激勵的企業在不同上市板塊中的分布，以及實施和不實施股權激勵企業的高管薪酬比較。從表5中可以看出，創業板中實施股權激勵企業的比例最高，為18%;中小板次之，實施股權激勵企業的比例為9.8%;主板中實施股權激勵企業的比例最低，為8%。這也和創業板中民營企業比例最高，中小板中民營企業比例次之，主板中民營企業比例最低是相對應的。

一個比較有趣的現象是，我們發現實施了股權激勵的公司普遍比沒有實施股權激勵的公司的高管薪酬要高，在三個板塊中都是這種情況。其原因可能是實施了股權激勵的企業更加看重企業中人力資源的價值，所以其給予員工更多的報酬，包括給高管以更高的年薪，以及實施股權激勵等。

公司高管薪酬和企業業績關系分析

事實上，關于企業高管薪酬高低的評價，核心問題就是企業高管的薪酬是否與其的才干、付出的努力以及企業的經營業績相匹配。所以，和高管薪酬相對應的企業經營業績就是衡量企業高管薪酬高低的一個重要標準。薪酬激勵的目的在于減少代理沖突，提升公司價值。那么，上市公司的薪酬激勵是否推動了公司價值的提升，起到了應有的激勵作用呢？我們有必要對企業高管薪酬與企業經營業績的關系進行分析。

關于企業經營業績的衡量指標，已有的研究主要采用托賓的Q指標和凈資產收益率（ROE）來衡量企業績效。由于中國股市的特殊性，公司股價并不能反映企業的經營績效，這使得采用托賓的Q指標來衡量企業的績效會存在一定的問題。因此本文采用凈資產收益率（ROE）作為企業業績的度量指標。同時，我們也用總資產收益率（ROA）作為輔助指標進行檢驗。

總體統計

我們同樣把企業按照高管薪酬的高低分為五組，然后比較各組企業的經營業績。從表6中可以看出，高管薪酬越高的企業，公司的業績也就越好。如就凈資產收益率指標ROE來看，高管薪酬均值大于1000萬元的公司的平均ROE為14.04%，高管薪酬均值大于500萬元小于1000萬元的公司的平均ROE為9.96%，高管薪酬均值大于300萬元小于500萬元的公司的平均ROE為5.34%，高管薪酬均值大于100萬元小于300萬元的公司的平均ROE為1.79%，高管薪酬均值小于100萬元的公司的平均ROE為-2.09%。如果我們看ROA指標，也同樣能發現這一趨勢。

按企業所有制屬性統計

我們比較國企和民企的高管薪酬均值與企業業績的關系，看看國有企業和民營企業誰的高管薪酬激勵效果更強。從表7中可以看出，高管薪酬大于1000萬元的企業分組，國有企業的平均ROE為11.53%，民營企業的平均ROE為15.24%;高管薪酬大于500萬元小于1000萬元的企業分組，國有企業的平均ROE為8.37%，民營企業的平均ROE為11.58%;高管薪酬大于300萬元小于500萬元的企業分組，國有企業的平均ROE為5.85%，民營企業的平均ROE為7.1%;高管薪酬大于100萬元小于300萬元的企業分組，國有企業的平均ROE為4.67%，民營企業的平均ROE為6.29%;高管薪酬小于100萬元的企業分組，國有企業的平均ROE為1.71%，民營企業的平均ROE為2.63%。也就是說，無論是國有企業還是民營企業，高管薪酬和企業業績都成正比關系。或者說，高管薪酬越高，企業的業績也就越好。

按不同行業統計

高管薪酬的激勵效果可能也和企業所處行業的競爭性有關。在競爭性行業，由于企業面臨的競爭更為激烈，所以需要企業高管花費更多的精力經營或者聘請更有才能的高管來經營，所以高管的薪酬激勵效果可能會更好;而在非競爭性行業，由于企業的生存環境相對較好，企業即使經營得不好也不存在生存困難的問題，所以無需企業高管花費太多的精力經營企業，或者無需用高價聘請更有能力的人經營企業，因此高管薪酬激勵的效果可能會差一些。按照這一分析邏輯，我們把企業所處行業分為競爭性行業和非競爭性行業，然后考察這兩類行業中的國有企業高管薪酬和企業績效的關系。

按照企業所處行業的壟斷以及競爭程度，我們把電力、熱力、燃氣及水的生產和供應業，交通運輸、倉儲業，郵政業，水利、環境和公共設施管理業劃分為非競爭行業，而把其他行業劃分為競爭性行業。從表8中可以看出，在競爭性行業中，高管薪酬的激勵效果更強。具體表現在，在競爭性行業，在高管薪酬從高到低的五個企業分組內，企業ROE分別是11.42%、7.91%、5.53%、2.65%和-2.94%，呈現顯著的遞減趨勢。也就是說，在競爭性行業，高管薪酬越高，企業的經營績效越好，兩者呈顯著的正相關關系。在非競爭行業，在高管薪酬從高到低的五個企業分組內，企業ROE分別是9.74%、8.49%、8.68%、7.32%和4.05%，并沒有呈現顯著的遞減趨勢。也就是說，在非競爭行業，企業高管的高薪酬并不能帶來企業的高績效。

分析高管薪酬問題的另一角度是高管薪酬的增長率。高管薪酬增長并不一定就絕對不好。如果企業業績增長快，那么高管薪酬增加也是應該的。畢竟高管薪酬增加的金額與由于企業業績好所帶來的企業利潤增加的金額相比，要小得多。因此，我們有必要比較企業高管薪酬增長率和企業的業績增長率，從而判斷企業高管的薪酬增長是否合理。如果企業的業績增長率高于企業高管薪酬增長率，則我們認為是合理的;反之，則認為不合理。從統計結果中我們發現，對國有企業來說，高管薪酬的增長率大于企業的業績增長率;而對民營企業來說，高管薪酬的增長率小于企業的業績增長率。由此判斷，國有企業高管薪酬的增長有一定的不合理成分。

政策建議

通過分析我國上市企業高管薪酬狀況，我們得出了一系列結論，對于現階段社會上普遍關注的國有企業領導人薪酬改革問題有一定的借鑒意義。總的來看，國有企業高管的薪酬是高于民營企業的，而且國有企業高管的薪酬增長率也要高于其業績增長率。但是我們看到，在競爭性行業，企業高管的薪酬和業績是成正比例關系的。所以，在競爭性行業，對于國企高管的薪酬限制就需要慎重，因為企業的高管薪酬高，其能夠給企業帶來的效益可能也就更高，而企業績效提高獲得的收益要比高管薪酬增加的金額大得多;在非競爭性行業，由于企業高管的薪酬和企業業績的關系是不明顯的，也就是說，企業高管的高薪酬并不一定能夠帶來更好的業績，所以可以適當進行限薪。國有企業為什么要限薪？按照政策出臺的初衷，主要是限制那些具有行政級別、依靠行政命令擔任企業領導人的高管的薪酬，因為這些人兼具官員和企業領導人兩種身份，一方面作為官員享受各種行政級別待遇，另一方面卻作為企業的高管拿著如市場人士一般的高薪，這有違公平。從這個意義上講，對國企高管限薪是有一定道理的。但是，在限薪時要注意效率，不能單純為了追求公平而忽略了效率，否則會因小失大。

對國企高管限薪以后，對其激勵機制應如何革新？或者進一步說，對于國有企業應該如何管理？文件中規定，國企領導人的薪酬可分為基本年薪、績效年薪和任期激勵收入，主要目的就是使國企領導人的薪酬和其所經營企業的業績掛鉤。這種薪酬激勵方式的方向是對的，但是操作起來也有困難。如果操作不好，一方面可能會出現國企領導人薪酬不降反升的局面;另一方面也可能會導致國企領導人薪酬機制過于僵化，影響了國企領導人的積極性，甚至出現損害國企發展的后果，從而違背了政策出臺的初衷。解決國企領導人的薪酬問題，最根本的辦法是進行國有企業管理體制改革，國家對于國有企業的管理，要從管人、管資產向管資本轉變。國家以出資人的身份，作為大股東，聘任職業經理人來經營國有企業，然后依靠出資人身份對職業經理人進行管理和考核。如果這樣，既可以消除由政府委派官員來經營企業的弊病，又可以對國企經理人進行有效的監督管理，從而保證國企經營效益的提高以及發展方向的正確。

（作者單位：中國社會科學院大學）