寧德時(shí)代：高成長(zhǎng)還是高泡沫？

林蔓

目前A股中，新能源板塊是最受熱捧的當(dāng)紅炸子雞，而寧德時(shí)代又是新能源中備受關(guān)注的“香餑餑”。2020年末以來(lái)，寧德時(shí)代股價(jià)進(jìn)入高速上升期，從200余元一路飆升至今年7月的500余元，市值如今已達(dá)到1.3萬(wàn)億。今年2季度，公司還成為了基金重點(diǎn)持倉(cāng)股之一。

然而，隨其股價(jià)飆升的還有市盈率。今年來(lái)寧德時(shí)代市盈率TTM普遍高達(dá)200倍左右，最低也有120倍。

關(guān)于寧德時(shí)代的爭(zhēng)議越來(lái)越大，一方認(rèn)為其所處行業(yè)前景明確、質(zhì)地優(yōu)良，仍具高成長(zhǎng)性，而另一方則認(rèn)為其目前股價(jià)已經(jīng)透支了未來(lái)幾十年的業(yè)績(jī)，性?xún)r(jià)比極低。

風(fēng)口上的鷹

寧德時(shí)代被擁上王座，無(wú)疑是乘了新能源的“風(fēng)”。如今，在全球碳中和的基調(diào)下，新能源車(chē)替代燃油車(chē)已是大勢(shì)所趨，多國(guó)頒布政策設(shè)立新能源車(chē)滲透率目標(biāo)，并加大了補(bǔ)貼力度刺激消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)。東莞證券預(yù)計(jì)，2020-2025年全球新能源汽車(chē)銷(xiāo)量年復(fù)合增速有望達(dá)40%以上。

此趨勢(shì)大大帶動(dòng)了動(dòng)力電池行業(yè)，這正是寧德時(shí)代的第一大業(yè)務(wù)。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2021年1至5月全球動(dòng)力電池裝機(jī)量88.4GWh，同比增長(zhǎng)260%;另根據(jù)SNEResearch預(yù)測(cè)，到2023年，全球電動(dòng)車(chē)對(duì)動(dòng)力電池的需求達(dá)406GWH，而動(dòng)力電池供應(yīng)預(yù)計(jì)為335GWH，缺口約18%;到2025年，這一缺口將擴(kuò)大到約40%。

不過(guò)，處于風(fēng)口行業(yè)并不是寧德時(shí)代“大火”的唯一原因，公司本身質(zhì)地就較為不錯(cuò)，目前已是動(dòng)力電池龍頭企業(yè)。根據(jù)SNEResearch統(tǒng)計(jì)，寧德時(shí)代2017年至2020年動(dòng)力電池使用量蟬聯(lián)全球第一;公司與特斯拉、華晨寶馬等知名車(chē)企均有合作，在2020年工信部公布的新能源車(chē)型有效目錄6800余款車(chē)型中有3400余款車(chē)型由其配套，是配套車(chē)型最多的動(dòng)力電池廠(chǎng)商。2020年，公司新簽訂單110.63億元，同比增長(zhǎng)翻倍;2021年第一季度新簽訂單38.49億元。2015年來(lái)，寧德時(shí)代營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，直至2019年增幅均在兩位數(shù)甚至三位數(shù)。

目前，寧德時(shí)代打通了全產(chǎn)業(yè)鏈，并加速擴(kuò)張來(lái)保持規(guī)模效應(yīng)，自2020年四季度以來(lái)已投資近800億進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，對(duì)應(yīng)新增產(chǎn)能將超過(guò)300GWh。

公司也有著充足現(xiàn)金流來(lái)支撐高速擴(kuò)張。公司2018年至2020年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流均超百億，凈現(xiàn)比分別為302.91%、268.76%、301.94%;貨幣資金2020年達(dá)到684.24億元，同比增長(zhǎng)112.04%。此外公司應(yīng)收賬款占比持續(xù)減小，預(yù)收款項(xiàng)2018年來(lái)保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，可見(jiàn)在客戶(hù)前的地位不低，為資金留存提供了較為寬松的環(huán)境。

難以觸碰的天花板

情緒性的炒作還是給了寧德時(shí)代遠(yuǎn)高于基本面的估值。2020年下半年至今，寧德時(shí)代市盈率TTM全部在100倍以上，最高至216.18倍，截止本文的7月22日也高達(dá)190.92倍，市值破萬(wàn)億。

當(dāng)下，投資者最為關(guān)注的問(wèn)題就是：在行業(yè)大趨勢(shì)消盡之前，寧德時(shí)代未來(lái)的成長(zhǎng)能否順利消化現(xiàn)在的泡沫？

盡管前期受資金熱捧，但對(duì)寧德時(shí)代的未來(lái)不少機(jī)構(gòu)或業(yè)內(nèi)人士的態(tài)度開(kāi)始松動(dòng)。一位基金經(jīng)理表示，寧德時(shí)代現(xiàn)在的股價(jià)可能已經(jīng)透支了未來(lái)20年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

按此說(shuō)法，多國(guó)計(jì)劃燃油車(chē)被全面替代的年份約在2040年左右，據(jù)此時(shí)恰約為20年。理論上這意味著寧德時(shí)代目前已經(jīng)透支完整個(gè)行業(yè)紅利。

并且，業(yè)界認(rèn)為寧德時(shí)代還存在一些風(fēng)險(xiǎn)可能拖慢預(yù)期進(jìn)度。

首先，公司主營(yíng)的動(dòng)力電池系統(tǒng)普遍降價(jià)，利潤(rùn)空間縮小。據(jù)真鋰電研究院院長(zhǎng)墨柯透露，磷酸鐵鋰電芯在2019年年底的價(jià)格為0.9元/瓦時(shí)，到2020年年底則降到了約0.6元/瓦時(shí);523配比的三元鋰電池在2019年年底大約是1.1元/瓦時(shí)，到2020則降至0.7元/瓦時(shí)。

數(shù)據(jù)顯示，寧德時(shí)代毛利率2016年以來(lái)持續(xù)下降，從43.70%降至2021年第一季度的27.28%。

其次，公司三元鋰電池也遭到了質(zhì)量問(wèn)題沖擊。2020年夏天，廣汽新能源的埃安車(chē)型發(fā)生多起自燃事故，搭載的正是寧德時(shí)代的811三元鋰電池。證券分析師白起曾直言，這款產(chǎn)品還沒(méi)有進(jìn)行足夠的驗(yàn)證。

就在寧德時(shí)代遭遇價(jià)格與質(zhì)量輿論壓力的同時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也乘機(jī)而入，公司在眾多車(chē)企中的“獨(dú)家供應(yīng)商地位”正在被撼動(dòng)。2020年3月，比亞迪刀片電池發(fā)布并對(duì)外供貨，福特、長(zhǎng)安等多家車(chē)企都與其建立了合作。比亞迪副董事長(zhǎng)何龍稱(chēng)：“幾乎所有能想到的電動(dòng)汽車(chē)品牌，都在和我們探討合作。”

重要的是，有行業(yè)人士指出，寧德時(shí)代之前的“強(qiáng)勢(shì)”已引起車(chē)企不滿(mǎn)。通常，車(chē)企會(huì)在一個(gè)部件上有2-3個(gè)供應(yīng)商，一般先貨后款，但寧德時(shí)代作為獨(dú)家供應(yīng)商卻是先款后貨，且售后維護(hù)不如競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手周到。

在不排除車(chē)企扶持其他供應(yīng)商的情況下，寧德時(shí)代未來(lái)有可能失去其強(qiáng)勢(shì)身份，而這會(huì)對(duì)自身應(yīng)收賬款質(zhì)量帶來(lái)負(fù)面影響，從而削弱資金流實(shí)力。

再次，公司管理層過(guò)多的資本運(yùn)作也引起投資者不安。據(jù)證券業(yè)內(nèi)人士透露，寧德時(shí)代會(huì)投資自己的供應(yīng)商，給予對(duì)方訂單，然后通過(guò)股權(quán)增值獲益，而這已成為其主要獲利方式。

最后，近期關(guān)于蘋(píng)果棄用寧德時(shí)代的消息傳得沸沸揚(yáng)揚(yáng)。據(jù)Digi?TimesAsia報(bào)道，蘋(píng)果正遴選AppleCar的電池供應(yīng)商，寧德時(shí)代也在談判名單中，但蘋(píng)果堅(jiān)持要用美國(guó)產(chǎn)的電池，如果寧德時(shí)代不愿意在美國(guó)建廠(chǎng)，或許無(wú)法入選。

7月15日至7月22日，寧德時(shí)代大宗交易折價(jià)賣(mài)出928.20萬(wàn)元。

成長(zhǎng)動(dòng)能與高風(fēng)險(xiǎn)兼具

鑒于強(qiáng)大的行業(yè)趨勢(shì)支撐，且上述提到的部分風(fēng)險(xiǎn)尚存在不確定性，寧德時(shí)代的投資價(jià)值仍處在觀點(diǎn)博弈之中。

事實(shí)上，讓寧德時(shí)代遭受輿論的三元鋰電池正是其一大優(yōu)勢(shì)。公司是三元鋰電池的領(lǐng)銜企業(yè)，有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手評(píng)價(jià)到，寧德時(shí)代在三元鋰電池上有自己的811配方，并且是系統(tǒng)工程，無(wú)法復(fù)制。而三元鋰電池也是國(guó)家重點(diǎn)補(bǔ)貼對(duì)象。

此外，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的虎視眈眈也喚醒了寧德時(shí)代的危機(jī)意識(shí)。公司財(cái)報(bào)透露，其已開(kāi)始針對(duì)不同客戶(hù)需求提升服務(wù)品質(zhì)，在各地設(shè)立服務(wù)站，向客戶(hù)提供完善的產(chǎn)品及售后服務(wù)。

至于蘋(píng)果訂單機(jī)會(huì)渺茫對(duì)其是否有較大影響仍有待商榷。一是蘋(píng)果造車(chē)周期漫長(zhǎng)。天風(fēng)證券分析師郭明錤表示，蘋(píng)果汽車(chē)問(wèn)世最早都要在2025年;二是有投資者質(zhì)疑，蘋(píng)果雖為智能手機(jī)行業(yè)的“老大”，但在造車(chē)上就一定能延續(xù)其龍頭地位嗎？

多家分析機(jī)構(gòu)認(rèn)為，寧德時(shí)代未來(lái)成長(zhǎng)動(dòng)能與高風(fēng)險(xiǎn)并存，不排除多次回調(diào)的可能。行業(yè)趨勢(shì)殆盡之日，就是對(duì)寧德時(shí)代重新評(píng)估之時(shí)。