全鏈條打擊資本市場財務造假

許亞嵐

注冊制要推進，退市也要常態(tài)化，但一些財務造假、內部交易、操縱市場等違法犯罪活動嚴重擾亂資本市場秩序。尤其是財務造假，自新《證券法》落地實施以來，就一直是監(jiān)管機構以及不少投資人重點關注的問題。

財務造假存在灰色地帶

近年來，資本市場存在很多財務造假行為。

前海開源基金首席經濟學家楊德龍告訴《經濟》雜志、經濟網記者，比較典型的是虛構銷售收入和銷售利潤，從而提高公司的業(yè)績，助推股價;存款造假也比較嚴重，通過虛構銀行存單，造成存貸雙高的現(xiàn)象，明顯不合邏輯;還有虛構大額訂單，釋放利好消息推高股價等，都屬于財務造假。

例如，2016年至2018年，康美藥業(yè)實際控制人、董事長馬興田等人涉嫌組織相關人員虛開和篡改增值稅發(fā)票、偽造銀行回款憑證、偽造定期存單，累計虛增收入300億元，虛增利潤40億元;2015年至2018年，康得新編造虛假合同、單據虛增收入和成本費用，累計虛增利潤115億元;獐子島少報當年扇貝采捕海域、少計成本，虛增2016年利潤，還將以前年度已經采捕但未結轉成本的虛假庫存一次性核銷，虛減2017年利潤，連續(xù)兩年財務報告嚴重失實。

此外，財務造假還存在很多灰色地帶。

第一，商譽減值評估是一些公司用來調節(jié)、操縱利潤的一個重要籌碼。武漢科技大學金融證券研究所所長董登新對《經濟》雜志、經濟網記者稱，一些公司頻繁地并購重組，當中就涉及商譽這一無形資產的估值，商譽是很難客觀評價的，其中的水分很重，可能一個專家一個標準，因此在企業(yè)并購中商譽估值經常會出現(xiàn)比較大的分歧或爭議。“一般公司又會把財務上的差錯或財務數據出現(xiàn)的一些比較大的出入，都記在商譽減值上，包括公司的大幅貶值有時候也會用商譽減值來進行利潤的調節(jié)和操作，這是發(fā)生在并購環(huán)節(jié)中的一個變量。”

第二，一些企業(yè)還會在存貨數據上動手腳，應收賬款、應付賬款等條目也是與之息息相關且易于操縱的。“這也是財務造假的重災區(qū)。”董登新如是說。

第三，一些財務造假的部分可能來自于非經常性損益。比如有的公司通過賣幾套房把當年的虧損扭虧為盈，董登新表示，不動產由于房價變動或地價波動，每年都會重新估值，資產的重置會帶來價格上的大幅波動，要么縮水，要么溢價，有的公司會通過賣股票、賣房產來改善公司的利潤，或增大當年的公司收益，但這屬于主營、主業(yè)之外的“不務正業(yè)”。“另外還有一些利潤操縱的辦法，比如在應收賬款上，把部分今年可收回的賬款放到次年收回來，把實際的應收款故意推后，在賬面上就增大了次年的收益。”

財務造假需注意人為因素

財務造假之所以如此高發(fā)，楊德龍認為，一是因為通過虛構財務數據來推高股價可以從中牟利，二是由于新《證券法》實施之前處罰金額最高只有60萬元，幾乎所有的上市公司財務造假都會遭到頂格的處罰，造假的收益和成本不對等，起不到震懾作用。

深圳市國亙財務咨詢有限公司財務專家王耀武則對《經濟》雜志、經濟網記者表示，企業(yè)包括上市公司本身有很大的業(yè)績壓力。“在注冊制推行前，IPO對財務指標是有要求的，企業(yè)要有業(yè)績和利潤才有可能IPO，一些公司會利用財務造假進行包裝;上市公司也是同理，連續(xù)虧損兩年會被ST，因此也有很大的業(yè)績壓力。”

此外，財務造假還有利于企業(yè)在二級市場再融資，或是有利于大股東通過質押股票融資。山東省濰坊市地方金融監(jiān)管局副局長歐永生告訴《經濟》雜志、經濟網記者，公司內部治理結構不合理、激勵機制不當、注重短期目標等，中介機構“看門人”作用發(fā)揮不夠、懲處力度小、違法成本不高等，這些都是財務造假高發(fā)的原因。

“不管財務造假的手段有多少，在這個過程中人為的因素是最重要的。”董登新表示。

“在新《證券法》沒有實施之前，60萬元封頂的行政處罰確實不足以讓人們感到有威懾力，且一般都由公司來買單，一些財務人員敢于去合謀。”董登新表示，在新《證券法》實施之后，加大了對財務造假的處罰力度，2000萬元封頂行政處罰使得財務造假的風險和成本大幅提升。最關鍵的是，還會對財務造假的當事人采取終身市場禁入的處罰措施。

當然，更嚴重的還是民事訴訟和刑事訴訟。董登新稱，如果有股民投資者進行民事索賠，公司和財務造假的直接責任人要共同賠償投資者損失;最重的是刑事處罰，財務造假達到了定罪量刑的門檻是要坐牢的。應該說，新《證券法》以及刑法修正案對財務造假有足夠的打擊、威懾力度。

財務造假的水平越來越高，也越來越復雜。近期，證監(jiān)會新聞發(fā)言人高莉表示，財務造假案發(fā)領域增多，系統(tǒng)性、規(guī)模化特征明顯，財務舞弊與其他違法行為相互交織。案發(fā)領域延伸、造假動機復雜、造假手法更加隱蔽等特征，使得新《證券法》實施以來財務造假的公司數量仍舊不少。

在董登新看來，最關鍵的還是能否有法必依，即執(zhí)法的效率怎么樣。“有法必依一方面取決于監(jiān)管效率和監(jiān)管水平;另一方面也取決于投資者和受害人的維權意識。”另外，很多財務造假行為需要專業(yè)的審計，若是把審計機構也納入重罰范疇，承擔連帶責任，機構就會更加謹慎。

需防范變相的利益輸送

如今，單純的財務造假越來越困難，董登新告訴《經濟》雜志、經濟網記者，過去最典型的財務造假方式是前兩年虧損的在第三年扭虧為盈，如此重復下去該企業(yè)就永遠不會停牌，“利潤操縱規(guī)避了連續(xù)三年虧損就要暫停上市、連續(xù)4年虧損就要終止上市的制度”。

在新退市制度落實之后，“一元退市”是市場化程度最高的退市標準，投資者會從本質上判斷該公司是否長期微利或虧損，若是垃圾股，投資者可以直接把股價打到1元以下，公司連續(xù)20個交易日收盤價低于1元就會無條件終止上市。這使一些沒有主業(yè)的空殼公司、長期微利或虧損的僵尸企業(yè)無法通過財務造假來保殼和規(guī)避退市。2020年因此退市的公司達到了近20家，董登新預計，今年退市的企業(yè)將有30家左右。

盡管財務造假的面越來越窄，但變相的造假或利益輸送還會存在。比如企業(yè)股份的定向增發(fā)，董登新稱，只要讓制定的發(fā)行價格有利于增發(fā)的股票購買人，其關聯(lián)的利益方包括關聯(lián)的機構來購買這些新增發(fā)的股票，依然可以實現(xiàn)利益的輸送，達到財富變現(xiàn)的目的。

當然，利益的關聯(lián)方以及關聯(lián)交易一般也是受監(jiān)督的，但有些交易不是在表面上有關聯(lián)交易，而是在背后有利益輸送，這算不算關聯(lián)交易？若是公司在并購中將股票高價格買進，低價格賣出，用公司的利益讓交易的對手獲利，再跟交易對手分賬，這種內外勾結的利益輸送，是很難防范的。“因此，我們還需要加大監(jiān)管的力度。”董登新如是說。

“財務造假是資本市場發(fā)展的‘毒瘤，也是損害中小投資者利益的非常嚴重的行為。”楊德龍稱，將來嚴刑峻法還要繼續(xù)實施，只有從法律環(huán)境上逐步完善，對違法者進行嚴厲打擊，才能從根本上杜絕這種現(xiàn)象。

治理財務造假行為，在歐永生看來，需要加快新《證券法》的執(zhí)行，全面推進注冊制，降低擬上市公司財務造假的原始沖動，完善民事賠償和加快退市制度實施，增強對上市公司實施財務造假的威懾力;還要進一步壓實中介機構市場“看門人”的作用，進一步加快高科技手段在上市公司監(jiān)管的運用。

財務造假是一方面，怎么打擊金融欺詐、交易欺詐、內幕交易等違法犯罪活動，也是一項比較艱巨的任務。董登新表示，我們不僅要財務報表真實，還要防止上市公司的大股東、利益關聯(lián)方及其背后的一些利益獲得者做出內外勾結、利益輸送或不公平交易等行為。

財務造假威懾力待提高

資本市場是以小博大，每一塊錢的利潤，在二級市場尤其創(chuàng)業(yè)板，可以博得幾十倍甚至幾百倍的收益，使得不少人鋌而走險，財務造假問題的發(fā)現(xiàn)仍有難度，王耀武向《經濟》雜志、經濟網記者透露，一是通過內部人員舉報，二是公司債務違約，監(jiān)管機構啟動調查。

“新《證券法》對財務造假的治理有很大突破，但還不夠。”王耀武對《經濟》雜志、經濟網記者表示，目前監(jiān)管的手段還比較有限和片面，整個制度還缺乏完整性，包括中介機構、監(jiān)管機構、社會媒體等，從法律制度的設計到行政監(jiān)管，再到社會力量參與，我們的監(jiān)管手段還需要更加健全，各個參與環(huán)節(jié)都需要一個合理的制度設計。

而在這方面，王耀武認為，可以參考國外的成熟資本市場的做法。“他們的手段是全方位的，最主要的有三點。”

一是做空機制。做空機制是與做多緊密相連的一種運作機制，是指投資者因對整體股票市場或者某些個股的未來走向（包括短期和中長期）看跌所采取的保護自身利益和借機獲利的操作方法以及與此有關的制度總和。做空機制可以帶來股市的高效、透明和公開。

二是內部舉報人制度，這是比較有效的社會監(jiān)督手段。董登新表示，監(jiān)管部門怎么有償獎勵舉報者很重要，“他們不一定是為了獎勵，有時候是由于利益分贓不均而檢舉揭發(fā)。若是有償獎賞，可以按照財務造假的百分比來給舉報者獎勵。”而僅僅依賴行政力量，在王耀武看來，還是比較蒼白無力的。

三是對公司的實際控制人的處罰相當嚴厲。王耀武表示，雖然我國的新《證券法》對財務造假參與者處罰力度相比過去已經有了明顯的提升，但仍有一定差距，特別是其他的配套機制也要跟上。

此外，集體訴訟制度是美國等國家的發(fā)達資本市場普遍采取的一種制度，楊德龍向《經濟》雜志、經濟網記者稱，只要是投資者在賠付方面取得勝訴，處于同樣情況的投資者都可以得到同樣的賠償，這對于財務造假的責任人以及相關公司是一個震懾，因此，我們要盡快推出證券集體訴訟制度。

董登新也表示，財務造假一方面需要審計機構來恪守職業(yè)操守，他們是最專業(yè)的，也是最關鍵的;另一方面，我們還是缺少專業(yè)的做空機構，要讓民間團體、機構投資者更關注這些財務報告中造假的蛛絲馬跡或新漏洞。