基于區塊鏈技術的供應鏈金融資產證券化研究

楊志華

摘? 要：在供應鏈金融環境下，企業進行資產證券化，將不流通的存量資產或可預見的未來收入轉變為可以在資本市場上流通的金融產品，有效地降低風險控制成本并實現規模效應，解決中小企業融資貴的問題，但是資產證券化過程中，底層資產的真實性、資產存續期監控信息的實時性存在一定的風險。文章提出通過利用基于區塊鏈技術融資信息平臺進行供應鏈金融資產證券化，金融各方機構對每一筆融資資金進行共同審核，保證交易的真實性。為整個資產證券化提供了降低成本、提高效率、保證資產真實和透明的解決方案。

關鍵詞：供應鏈金融;區塊鏈;資產證券化;解決方案

中圖分類號：F275.6? ? 文獻標識碼：A

Abstract： Under the environment of supply chain finance， enterprises carry out asset-backed securities， which transforms the non circulating stock assets or foreseeable future income into financial products that can be circulated in the capital market， it will effectively reduces the cost of risk control and realizes the scale effect， so as to solve the problem of high financing for small and medium-sized enterprises. However， in the process of asset-backed securities， there are some risks in the authenticity of underlying assets and the real-time monitoring information of asset duration. In this paper， we propose to securitization of supply chain financial assets by using the financing information platform based on blockchain technology， financial institutions of all parties shall jointly review each financing fund to ensure the authenticity of the transaction. It provides a solution to reduce the cost of assets， improve efficiency， ensure authenticity and transparency of assets.

Key words： supply chain finance; blockchain; asset-backed securities; solution

在供應鏈環境下，中小企業將發起人（債務人）與其基礎資產隔離開來，嚴格監管與基礎資產相關物料、資金流與信息流，借用核心企業的高信用度、真實交易關系、融資自償性原理，實現基礎資產的低成本信用增級，組建可證券化的資產池，將中小企業融資需求以不同風險、期限和收益的投資組合進行證券化，以商業票據等形式在資本市場上發行和流通，實現資本供應充足、低風險、低成本的金融效應。而傳統的資產證券化的基礎資產包的形成過程中涉及多方參與，數據各自獨立不共享，信息披露存在一定風險，最終導致協同效率低且費時費力，增加了資產證券化的風險與成本。

1? 供應鏈金融資產證券化概述

供應鏈金融（Supply Chain Finance，SCF）是一種立足于產業供應鏈，根據供應鏈運營中商流、物流和信息流，針對供應鏈參與者而展開的綜合性金融活動[1]，供應鏈金融的大力發展解決了一部分企業的融資問題，有效降低了融資成本、提高了融資效率。而資產證券化（Asset-Backed Securities，ABS）是將企業（賣方）不流通的存量資產或可預見的未來收入構造和轉變為資本市場上可銷售和流通的金融產品的過程。從基礎資產流動性的角度看，資產證券化作為一種高效的融資方式，通過改善金融機構流動性，提高其資產負債管理能力，并最終實現擴大利潤率[2]。供應鏈金融解決了中小企業融資難問題，而資產證券發展直接融資，讓更多社會公眾和其他機構以直接融資的方式參與供應鏈金融，解決中小企業融資貴的問題。是未來的發展方向之一。

供應鏈金融ABS是以核心企業供應鏈條上下游真實交易為基礎，以未來交易的現金流收益為保證，對核心企業上游供應商存量應收賬款債權開展常態化、可持續發行的資產證券化[3]，在核心企業進行應付賬款和現金流管理的同時，使供應商提前實現未到期應收賬款債權。供應鏈金融ABS的意義體現在以下幾個方面：

（1）降低投資、融資成本。對于供應鏈金融的風險控制，存在較高的人力成本且規模效應不明顯，所以必須采取相應的技術來降低業務操作和監管成本，而供應鏈金融的證券化能夠有效地降低風險控制成本和實現規模效應。

（2）降低發起人的進入門檻。供應鏈金融通過引入核心企業及有效風險控制降低了風險和準入的門檻;資產證券化通過風險隔離和金融脫媒，吸引了大量的投資資本，把這兩種融資方式有效地進行結合，可以在資本供應，準入門檻、風險控制以及投融資成本等方面達到互補效應。

（3）吸引巨額的機構資本和民間資本參與。由于在現有金融發展水平下，資本具有一定的稀缺性，中小企業的融資缺少充足的資本供應。國民的資金主要去向仍然是銀行存款，而一些投資機構在投資法律的限制和資本保值增值的壓力下也左右為難，民間資本由于缺乏投資渠道青睞房產投資，或者以“地下金融”的方式參與風險極高的中小企業融資。而供應鏈金融資產證券具有一定吸引力的收益風險比，能夠吸引更多的機構資本和民間資本參與。

（4）改善資本結構，提高資本使用效率。為了使資金更有效、更快地投入到再生產中，進入價值創造的良性循環，企業可以通過資產的證券化手段快速實現預期收入的變現，提高資金周轉率。另外，證券化可以改善企業的財務狀況，傳統的融資方法如銀行貸款、發行債券，在獲得資金的同時增加了資產或負債，加大了企業的財務杠桿，增加了企業財務風險，而資產證券化只是一種資產類賬戶的轉移，一增同時必有一減，不影響企業財務杠桿和風險，有利于企業的財務結構的改善。

2? 區塊鏈技術及其特點

區塊鏈技術最早應用于比特幣項目中，作為比特幣背后的分布式記賬平臺，在無集中式管理的情況下，比特幣網絡穩定運行了八年時間，支持了海量的交易記錄，并且從未出現嚴重的漏洞，這些都與巧妙的區塊鏈結構分不開。國際上成立了若干個區塊鏈聯盟，每一個區塊鏈聯盟都會就自身的研究重點對區塊鏈進行定義。維基百科將區塊鏈定義為一個可以用來管理以時間為記錄順序的數據并保證數據不可篡改的分布式數據庫，其數據結構是由以時間順序排列的數據塊組成，每個數據塊都包含了一段時間內的交易信息，并加蓋時間戳和指向上一個區塊的指針。區塊鏈概括為多節點共同維護、共同信任的分布式數據庫。該數據庫將一定時間內系統全部數據轉成關聯字符串，并指向上一個數據庫區塊，形成單一完整的鏈條。數據庫還通過密碼學中非對稱加密的公私鑰驗證，為內部數據加密，保證數據安全。區塊鏈技術具有如下幾個特點：

（1）弱中心化。弱中心化是區塊鏈最重要的特點，與依靠第三方信用介入相比，基于區塊鏈技術的交易在無中介機構的情況下雙方自由轉賬，達到節約資源，交易自主化，排除被中心化代理機構控制的風險。

（2）點對點交易。點對點交易的所有成員參與對價值傳遞的控制、審計和監督，所有節點實時同步，任何節點都無法達到控制全局。

（3）價值傳遞。區塊鏈可以完整地記錄交易轉移的全過程，這使得交易賬本記錄的唯一性，即同一個標的物不能同時完成兩次買賣。

（4）合約自動執行。每個節點合約的執行規劃被編程固定在執行的代碼中，節點自動判定執行的條件和義務，無需人為的介入和判別，在沒有中心化機構的監督下保證合約的執行，提升執行效率的同時也減少了資源的浪費。

3? 供應鏈金融資產證券化的業務流程

由于資產證券化的規模經濟效應，所以資產池應達到最小經濟規模，資產池規模應在數億左右。參考資產證券化一般流程，供應鏈金融資產證券化流程與交易結構圖如圖1所示：

在圖1中，供應鏈金融資產池由n個企業的融資資產構成，在供應鏈金融的基礎資產中，質押融資、票據融資、倉單融資等（風險等級不同）都是可證券化的基礎資產，為了控制風險，必須對供應鏈金融的借款合同、與核心企業的真實交易等進行評估，確認基礎資產達到可證券化的標準，并真實出售給特殊SPV，SPV是特殊目的的載體，也稱為特殊目的的機構/公司，其職能是購買、包裝證券化資產和以此為基礎發行資產化證券，是指接受發起人的資產組合，并發行以此為支持的證券的特殊實體。設立SPV的核心目的是為了達到“破產隔離”標準。由于資產所有權已經轉移到SPV，所以一旦母公司破產，其債權人（投資市場）對于證券化資產沒有追索權，SPV在母公司和基礎資產之間形成了破產隔離。

SPV委托銀行作為主服務商負責對資產池和現金流進行管理，銀行提前把證券化收益墊付給n個企業。SPV對證券化資產進行不同風險、不同收益的組合，聘請信用增級機構、信用評級機構對證券進行信用增加和評級，然后以組合后的資產作為支持，通過證券承銷機構向投資者發行有價證券，投資者依據風險偏好購買證券，SPV在資產市場上籌集到足夠資金后，向銀行支付轉賬賬務的款項，最后，在銀行的監管下，以資產池中的現金流向投資者清償本金和利息。

為保證基礎資產的質量，證券化部分的標準可以設定為：期限合理，一般在三個月到一年之間的應收賬款為合理，且是與生產企業存在真實合同而產生的融資需求，同時現金流的產生必須有規律而且可以預見，具有標準化、高質量的合同條款，可以預測未來違約損失發生的概率。為此，核心企業為服務合同提供擔保，以保證發起人債權的有效性。

4? 供應鏈金融資產證券化的業務痛點

供應鏈金融資產證券化具有復雜的交易結構，參與機構眾多，各機構之間還存在對賬、清算等問題，以傳統手工為主的業務模式存在諸多痛點問題：

（1）協同難度大，參與方眾多?；A資產包的形成過程中涉及多方參與，包括資產方、信用中介（如第三方征信）、資金方、SPV、行業監管等多個不同金融機構，導致協同效率低且費時費力，增加了證券化的成本。

（2）數據管理成本高。參與各方都有其獨立的核心業務系統，從這些異構系統中抽取數據，存在獲取成本高、數據不準確的問題。

（3）人工方式的對賬清算費時費力。在交易結構中，交易量大、交易頻次高，各機構間信息傳輸的準確性問題使得對賬清算一直是行業痛點。

（4）資產信息管理和披露信息的質量。投資人及監管方對基礎資產質量、披露信息的真實性等存在信任度的問題。

資產證券化作為一項復雜的金融產品，特別需要信息數據的披露。信息披露是對風險進行識別、分散和防范的重要前提，是資產有效配置的要件之一，在資產證券化中，底層資產的形成、交易、存續期管理、現金流歸集等全流程都實現了資產真實、信息實時和各方同時監督，防范各級金融風險。重要的披露包括：底層資產的真實性、資產存續期的監控實時性，現金流的提前償還、逾期情況的及時性，產品回購、代償條款實施的可行性，以及中介機構履約的客觀性等。傳統ABS要實現這些功能，需要人工、逐筆、主觀地進行核對，可能產生信息不對稱的風險、操作風險和道德風險，且公允性難以被認可。

從監管層面上看，區塊鏈的解決方案不僅減少了監管成本，還進一步增加了監管部門與政策制定者對金融市場的觀察深度，通過精確到秒的時間序列交易記錄和真實可信的數據結構，政策制定者將對我國金融市場有更為準確的把控。

5? 供應鏈金融資產證券化的區塊鏈解決方案

通過建立融資信息平臺，在基礎資產包生產的過程中，債權人、資金機構、SPV方各掌握一把私鑰，對每一筆融資資金進行共同審核，完成放款后，系統會實時返回交易流水的唯一憑證，并寫入區塊鏈，即保證每一筆融資貸款的資產都入鏈，底層資產池中每筆融資貸款的申請、審批、放款等資金流都能通過區塊鏈由各個驗證節點共識完成，保證交易的真實性。

基礎資產數據的真實性、不可被篡改性，提高了資產質量和信息的對稱性，使得機構投資者的信息和意愿增強。實時、共享記賬機制解決參與機構對賬、清算的費時費力問題。投資人與監管機構可以直接獲得穿透性極強的基礎資產信息，實時掌握資產的信用信息和評估違約風險。

基于區塊鏈技術的供應鏈金融ABS的結構如圖2所示。

在圖2中所示的結構中，相對于傳統的ABS，區塊鏈技術主導的ABS模式解決了以下難點問題：

（1）架構于各機構的業務系統之上，解決異構系統之間難以協同的問題，以及各機構間信息傳輸的準確性、對賬清算、對基礎資產質量與真實性的信任問題。

（2）以區塊鏈技術作為應用框架，采用區中心化結構，既能安全地存儲資產交易數據，又能保證信息不可偽造和篡改。所有市場參與者共同維護一套交易賬本數據，實時掌握并驗證賬本內容，并維護賬本的真實性和完整性，在相應的權限內實時披露基礎資產信息，極大地提高資產化系統的透明度和可追責性。

（3）自動執行智能合約機制，無需中心化機構的干預即可自動執行。這對于提高系統的可信度和維持系統信用的良好生態具有積極意義。

（4）各個機構間的信息和資金通過分布式賬本和共識機制保持實時同步，有效解決了機構間費時費力的對賬清算問題。

通過區塊鏈技術把資產證券化的各個介入方都連接在一起，各機構上傳的信息都被記錄在鏈上，數據共享、公開透明、不能篡改，并且采用符合國家尺度的加密算法，保證數據隱私安全，便于投資人了解資產證券化的底層資產和還款流水信息，除了信息共享，該融資信息平臺還可以實現項目管理、客戶管理、產品設計與評級等功能，服務資產證券化產品的整個生命周期。

6? 結束語

將區塊鏈技術應用于供應鏈融資信息平臺并進行供應鏈金融的資產證券化，為整個金融交易提供了降低成本、提高效率、保證資產真實和透明的解決方案，在實現核心企業在應付賬期和現金流上有關管理的基礎上，通過資產證券化這個金融工具，降低供應鏈兩端的綜合融資成本，優化企業報表，平衡供應鏈上下游企業之間的利益，促進閉環產業鏈的良好發展。

參考文獻：

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[4] 段位常. 區塊鏈供應鏈金融[M]. 北京：電子工業出版社，2018.