收益率寬幅是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化的原因嗎？

趙立三 周雯珺

【摘 要】 高技術(shù)產(chǎn)業(yè)是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量增長(zhǎng)的核心動(dòng)力。通過(guò)分析2011—2018年高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表的分析發(fā)現(xiàn)：投資性房地產(chǎn)占總資產(chǎn)比例有逐年上升的趨勢(shì)，公允價(jià)值變動(dòng)收益越來(lái)越成為企業(yè)收益的重要組成部分，顯示出高技術(shù)產(chǎn)業(yè)存在房地產(chǎn)化的傾向。文章從不同類(lèi)型資產(chǎn)收益率寬幅的角度，運(yùn)用PVAR模型驗(yàn)證了高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化的原因，結(jié)果顯示：投資性房地產(chǎn)高收益率與經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)低收益率之間持續(xù)、非正常拉大的“收益率寬幅”現(xiàn)象是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司房地產(chǎn)化的深層次原因，抑制了高技術(shù)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新動(dòng)力，影響經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量增長(zhǎng)。

【關(guān)鍵詞】 收益率寬幅; 高技術(shù)產(chǎn)業(yè); 房地產(chǎn)化

【中圖分類(lèi)號(hào)】 F234.4? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A? 【文章編號(hào)】 1004-5937（2021）11-0018-05

一、引言

為了促進(jìn)和支持企業(yè)科技創(chuàng)新，我國(guó)相關(guān)部門(mén)制定了兩種企業(yè)分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)，以對(duì)符合標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)提供更多的政策傾斜和扶持。第一種是按照《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，將取得國(guó)家資格認(rèn)定證書(shū)的企業(yè)劃分為高新技術(shù)企業(yè);第二種是依據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局頒布的《高技術(shù)產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計(jì)分類(lèi)目錄》，按照行業(yè)分類(lèi)形成高技術(shù)產(chǎn)業(yè)。兩種劃分標(biāo)準(zhǔn)既存在交叉和重疊又存在一定區(qū)別。高新技術(shù)企業(yè)涉及的行業(yè)包含但不限于高技術(shù)產(chǎn)業(yè)。一般由省級(jí)管理機(jī)構(gòu)根據(jù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)、科技成果轉(zhuǎn)化能力等指標(biāo)對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)價(jià)，符合評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)即可認(rèn)定為高新技術(shù)企業(yè)，對(duì)企業(yè)所屬行業(yè)的限制較低。而高技術(shù)產(chǎn)業(yè)工業(yè)企業(yè)完全遵循行業(yè)準(zhǔn)則，無(wú)需由管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)價(jià)和認(rèn)定。因此，高新技術(shù)企業(yè)并不局限于高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)工業(yè)企業(yè)也并不一定為高新技術(shù)企業(yè)。

由于認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的區(qū)別，兩類(lèi)企業(yè)的科技創(chuàng)新能力和投資行為也存在差異。高新技術(shù)企業(yè)通過(guò)資質(zhì)認(rèn)定和資格審查，可以保證持續(xù)進(jìn)行研究開(kāi)發(fā)與技術(shù)成果轉(zhuǎn)化，形成企業(yè)核心自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，具有較高的創(chuàng)新動(dòng)力和創(chuàng)新能力。而高技術(shù)產(chǎn)業(yè)由于按照企業(yè)所屬行業(yè)直接劃分，缺乏有效的創(chuàng)新能力評(píng)價(jià)和資質(zhì)認(rèn)定過(guò)程，創(chuàng)新動(dòng)力相對(duì)薄弱，存在房地產(chǎn)化現(xiàn)象。本文通過(guò)分析高技術(shù)產(chǎn)業(yè)A股上市公司2011—2018年財(cái)務(wù)報(bào)表的變動(dòng)趨勢(shì)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)公允價(jià)值變動(dòng)收益占營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的比重由2011年的7.82%上升至2018年的17.19%，投資性房地產(chǎn)平均持有量由2011年的0.15億元上升至2018年的1.43億元。這種公允價(jià)值變動(dòng)收益占利潤(rùn)比重逐漸上升的收益結(jié)構(gòu)異化現(xiàn)象，以及投資性房地產(chǎn)持有量逐漸上升的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)異化現(xiàn)象，將抑制企業(yè)創(chuàng)新，降低經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的動(dòng)力。那么，導(dǎo)致高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司出現(xiàn)房地產(chǎn)化傾向的動(dòng)因是什么？

已有文獻(xiàn)關(guān)于高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化現(xiàn)象的探討主要集中于房地產(chǎn)化對(duì)實(shí)體企業(yè)創(chuàng)新能力的影響，認(rèn)為房地產(chǎn)化導(dǎo)致企業(yè)創(chuàng)新意愿下降，創(chuàng)新動(dòng)力不足[ 1-2 ]。對(duì)房地產(chǎn)化現(xiàn)象產(chǎn)生原因的分析相對(duì)較少。在分析房地產(chǎn)化動(dòng)因的文獻(xiàn)中，Orhangazi[ 3 ]認(rèn)為金融和房地產(chǎn)投資的高額收益將導(dǎo)致企業(yè)優(yōu)先選擇金融和房地產(chǎn)投資，減少創(chuàng)新和實(shí)業(yè)投資;魯元平等[ 4 ]認(rèn)為地方政府財(cái)政收入過(guò)度依賴(lài)土地出讓金的模式也導(dǎo)致房地產(chǎn)行業(yè)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要支撐，土地財(cái)政模式下的政策支出傾向使得實(shí)體企業(yè)逐漸偏離其主業(yè)，大量資源流入房地產(chǎn)行業(yè)。

收益率差異是引導(dǎo)社會(huì)資本流動(dòng)的核心動(dòng)力，也是企業(yè)投資決策的決定因素。因此，本文從會(huì)計(jì)收益的微觀(guān)視角，探討投資性房地產(chǎn)高收益率與經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)低收益率之間持續(xù)、非正常拉大的“收益率寬幅”現(xiàn)象對(duì)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化的影響。區(qū)別于已有文獻(xiàn)更注重房地產(chǎn)化對(duì)企業(yè)投資決策后果的研究，本文試圖從收益率寬幅的視角研究高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化的動(dòng)因。本文提出資本具有逐利性，投資性房地產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)之間的收益率差異吸引高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司將大量資金投入投資性房地產(chǎn)以獲得高額收益，是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化的重要原因，并進(jìn)一步提出針對(duì)性的解決措施，以降低高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化程度，引導(dǎo)企業(yè)資產(chǎn)回歸主業(yè)。這也是本文的創(chuàng)新點(diǎn)和主要貢獻(xiàn)。

二、高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化現(xiàn)狀描述

從收益結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)方面分析2011—2018年上市高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的投資行為選擇和資源配置方向，可以發(fā)現(xiàn)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)存在公允價(jià)值變動(dòng)收益占利潤(rùn)比重以及投資性房地產(chǎn)占資產(chǎn)比重均持續(xù)上升的異化現(xiàn)象。

（一）從收益結(jié)構(gòu)視角分析，公允價(jià)值變動(dòng)收益成為高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的主要收益來(lái)源

2011—2018年上市高技術(shù)產(chǎn)業(yè)收益結(jié)構(gòu)的變動(dòng)趨勢(shì)顯示，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)占總利潤(rùn)比重呈上漲趨勢(shì)，由2011年的76.43%上升至2018年的81.75%。從表面上看高技術(shù)產(chǎn)業(yè)回歸主業(yè)，總利潤(rùn)更多地來(lái)自經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，營(yíng)業(yè)外利潤(rùn)所占比重下降，但深入分析企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的構(gòu)成，卻發(fā)現(xiàn)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)獲得的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增加更多是由公允價(jià)值變動(dòng)收益大幅增長(zhǎng)導(dǎo)致的。高技術(shù)產(chǎn)業(yè)計(jì)提的公允價(jià)值變動(dòng)收益占營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的比重由2011年的7.82%上升至2018年的17.19%，公允價(jià)值變動(dòng)損益所占比重持續(xù)上升。

根據(jù)會(huì)計(jì)核算制度，金融資產(chǎn)、投資性房地產(chǎn)等資產(chǎn)允許采用公允價(jià)值（即市場(chǎng)價(jià)值）方式計(jì)價(jià)，由于資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格上漲形成的公允價(jià)值變動(dòng)收益也計(jì)入企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)中，但這部分利潤(rùn)與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)無(wú)關(guān)，是貨幣政策以及資產(chǎn)炒作的結(jié)果。隨著貨幣超發(fā)和低利率、低首付及利率優(yōu)惠的推動(dòng)，我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格逐年飆升，持有投資性房地產(chǎn)項(xiàng)目的企業(yè)每年計(jì)提大量公允價(jià)值變動(dòng)收益，為企業(yè)貢獻(xiàn)巨額利潤(rùn)。因此，公允價(jià)值上漲帶來(lái)的收益增加成為企業(yè)獲取利潤(rùn)的重要來(lái)源，企業(yè)收益模式異化。

（二）從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)視角分析，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資性房地產(chǎn)持有量逐漸上升

由于我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲，公允價(jià)值變動(dòng)收益為企業(yè)貢獻(xiàn)了大量利潤(rùn)，吸引高技術(shù)產(chǎn)業(yè)繼續(xù)增大房地產(chǎn)項(xiàng)目的持有量。高技術(shù)產(chǎn)業(yè)平均投資性房地產(chǎn)持有量由2011年的0.15億元上升至2018年的1.43億元，漲幅近10倍。高技術(shù)產(chǎn)業(yè)平均每年用于房地產(chǎn)的投資額遠(yuǎn)高于開(kāi)發(fā)支出，尤其在2015年之后隨著房地產(chǎn)價(jià)格的飆升，二者的差距持續(xù)拉大，每年新增投資性房地產(chǎn)項(xiàng)目金額為開(kāi)發(fā)支出發(fā)生額的1.5倍以上。2018年投資性房地產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重達(dá)到4.51%，是開(kāi)發(fā)支出項(xiàng)目的近4倍。高技術(shù)產(chǎn)業(yè)是推動(dòng)我國(guó)科技水平提升的核心動(dòng)力，但是卻普遍脫離本業(yè)，投資性房地產(chǎn)持有量持續(xù)上升，企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)異化。

因此，通過(guò)上述分析可以揭示出高技術(shù)產(chǎn)業(yè)持有的投資性房地產(chǎn)持續(xù)上升，收益越來(lái)越依賴(lài)投資性房地產(chǎn)的公允價(jià)值收益。這種收益結(jié)構(gòu)及資產(chǎn)結(jié)構(gòu)異化現(xiàn)象將擠占科技創(chuàng)新投入，不利于企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

三、理論分析及研究假設(shè)提出

由于我國(guó)過(guò)度依賴(lài)GDP增長(zhǎng)速度，中國(guó)人民銀行采取刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擴(kuò)張性貨幣政策，導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性充裕、資金過(guò)熱、貨幣貶值、資產(chǎn)價(jià)格大幅上漲，尤其商品房?jī)r(jià)格持續(xù)快速上漲。由于企業(yè)中允許采用公允價(jià)值計(jì)價(jià)法計(jì)量投資性房地產(chǎn)價(jià)值，當(dāng)投資性房地產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格大幅上漲時(shí)，可以為企業(yè)創(chuàng)造大額的公允價(jià)值變動(dòng)收益，并計(jì)入當(dāng)期利潤(rùn)，導(dǎo)致投資性房地產(chǎn)收益率大幅上升。反觀(guān)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)，由于采用歷史成本計(jì)價(jià)法計(jì)量資產(chǎn)價(jià)值，不僅無(wú)法享受資產(chǎn)價(jià)格上漲帶來(lái)的賬面收益，而且由于低估折舊額虛增企業(yè)當(dāng)期收益，增加稅收負(fù)擔(dān)，加重企業(yè)經(jīng)營(yíng)困境，從而形成了投資性房地產(chǎn)的高收益率與經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)低收益率之間的收益率寬幅現(xiàn)象。

由于資本具有逐利性，收益率寬幅現(xiàn)象的存在導(dǎo)致企業(yè)將大量資源投入投資性房地產(chǎn)項(xiàng)目以獲取高額的短期收益，從而企業(yè)投資性房地產(chǎn)占資產(chǎn)比重大幅上升，公允價(jià)值變動(dòng)收益成為高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的重要收益來(lái)源，加重了高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司的房地產(chǎn)化傾向。因此，收益率寬幅現(xiàn)象是我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)房地產(chǎn)化現(xiàn)象的重要原因。

四、研究設(shè)計(jì)

本文建立PVAR模型，并對(duì)相關(guān)因素進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)，以說(shuō)明收益率寬幅現(xiàn)象是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)收益結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)異化、房地產(chǎn)化傾向嚴(yán)重的重要原因。

（一）變量選擇

1.收益率寬幅的指標(biāo)定義

收益率寬幅（Return Spread，RS）是投資性房地產(chǎn)收益率與經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)收益率之間的差額，以反映兩種不同資產(chǎn)之間的收益差異。由于無(wú)法將投資性房地產(chǎn)收益從公允價(jià)值變動(dòng)收益項(xiàng)目中分離出來(lái)，本文選擇以上市公司注冊(cè)地所在省份商品房銷(xiāo)售價(jià)格上漲率表示企業(yè)投資性房地產(chǎn)收益率，經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)收益率以經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)收益率除以經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)衡量。其中，經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)收益率以營(yíng)業(yè)利潤(rùn)減去投資收益和公允價(jià)值變動(dòng)損益后的差額衡量，經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)以總資產(chǎn)減去交易性金融資產(chǎn)、衍生金融資產(chǎn)、發(fā)放貸款及墊款凈額、可供出售金融資產(chǎn)、持有至到期投資以及投資性房地產(chǎn)后的差額衡量。

2.高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化的變量選擇

房地產(chǎn)化程度（Real Estate，RE）指標(biāo)，以反映高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變動(dòng)。借鑒胡諜[ 5 ]、黎紹凱等[ 6 ]、杜勇等[ 2 ]的研究，用企業(yè)持有的投資性房地產(chǎn)比例表示房地產(chǎn)化程度。因此，根據(jù)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)，房地產(chǎn)化程度（RE）等于企業(yè)持有的投資性房地產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重。該指標(biāo)數(shù)值越高，說(shuō)明高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化傾向越嚴(yán)重。

公允價(jià)值變動(dòng)收益（Income）指標(biāo)，以反映高技術(shù)企業(yè)的收益結(jié)構(gòu)變動(dòng)。本文選取公允價(jià)值變動(dòng)收益占營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的比重，反映公允價(jià)值計(jì)價(jià)資產(chǎn)對(duì)企業(yè)獲取利潤(rùn)的影響程度。該指標(biāo)數(shù)值越高，說(shuō)明高技術(shù)企業(yè)利潤(rùn)來(lái)源越依賴(lài)于公允價(jià)值計(jì)價(jià)資產(chǎn)，企業(yè)收益結(jié)構(gòu)異化越嚴(yán)重。

（二）數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選擇2011—2018年高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司作為研究樣本。借鑒張熙鳴[ 7 ]和嚴(yán)愛(ài)玲[ 8 ]的研究成果，采用國(guó)家統(tǒng)計(jì)局頒布的《高技術(shù)產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計(jì)分類(lèi)目錄》確定高技術(shù)產(chǎn)業(yè)。根據(jù)《高技術(shù)產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計(jì)分類(lèi)目錄》，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)包括行業(yè)情況如表1所示。剔除2011年以后建立的以及2018年之前已經(jīng)退市的企業(yè)，并剔除數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)，最終得到542家高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司作為樣本企業(yè)，選取2011—2018年間共4 335個(gè)樣本建立PVAR模型。本文使用的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站。

（三）描述性統(tǒng)計(jì)

變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果（表2）顯示，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司收益率寬幅（RS）的均值為4.364%，說(shuō)明投資性房地產(chǎn)收益率比經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)收益率高出4.364個(gè)百分點(diǎn)，收益率寬幅現(xiàn)象嚴(yán)重;公允價(jià)值變動(dòng)收益占營(yíng)業(yè)利潤(rùn)比重（Income）的均值為14.417%，中位數(shù)為8.871%;投資性房地產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重（RE）均值為1.235%，中位數(shù)為0.201%，說(shuō)明有一半以上的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司持有投資性房地產(chǎn)。

五、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）平穩(wěn)性檢驗(yàn)

為了防止偽回歸現(xiàn)象，本文采用LLC檢驗(yàn)以及PSW檢驗(yàn)方法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示，收益率寬幅（RS）以及房地產(chǎn)化程度（RE）兩個(gè)變量均為平穩(wěn)序列。

（二）格蘭杰因果檢驗(yàn)

如表4所示，在1%的顯著性水平下，收益率寬幅（RS）是影響高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司投資性房地產(chǎn)占總資產(chǎn)比重的格蘭杰原因，同時(shí)房地產(chǎn)化現(xiàn)象也是收益率寬幅（RS）出現(xiàn)的格蘭杰原因。在5%的顯著性水平下，收益率寬幅（RS）是影響高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司公允價(jià)值變動(dòng)收益占總利潤(rùn)比重的格蘭杰原因。因此，收益率寬幅現(xiàn)象是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司收益結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)異化的重要?jiǎng)右颉?/p>

（三）PVAR模型及估計(jì)

采用AIC、BIC以及HQIC檢驗(yàn)，確定最佳滯后階數(shù)為2期，從而得到了RS、RE的PVAR模型，模型參數(shù)估計(jì)結(jié)果如表5所示。可以發(fā)現(xiàn)收益率寬幅（RS）對(duì)投資性房地產(chǎn)持有比重（RE）以及公允價(jià)值變動(dòng)收益比重（Income）影響顯著。因此，收益率寬幅現(xiàn)象是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司無(wú)心主業(yè)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和收益結(jié)構(gòu)異化，房地產(chǎn)化傾向嚴(yán)重的重要原因。

（四）脈沖響應(yīng)分析

本文在進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析時(shí)（圖1—圖9），選取滯后期長(zhǎng)度為10期，橫坐標(biāo)表示沖擊發(fā)生后的時(shí)間間隔（單位為年度），縱坐標(biāo)表示變量對(duì)沖擊的反應(yīng)程度（單位為%），置信區(qū)間為5%。圖4和圖7分別顯示了公允價(jià)值變動(dòng)收益占營(yíng)業(yè)利潤(rùn)比重（Income）以及投資性房地產(chǎn)持有量占資產(chǎn)比重（RE）兩個(gè)變量受到收益率寬幅（RS）沖擊后的響應(yīng)。如圖所示，當(dāng)受到RS正向沖擊后，公允價(jià)值變動(dòng)收益占營(yíng)業(yè)利潤(rùn)比重以及投資性房地產(chǎn)占總資產(chǎn)比重均快速上升;圖3顯示受到RE的正向沖擊后，收益率寬幅RS也快速上升。脈沖響應(yīng)圖說(shuō)明：由于收益率寬幅現(xiàn)象的存在，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)受高額收益吸引，將大量資金投入房地產(chǎn)行業(yè)，導(dǎo)致高技術(shù)產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)房地產(chǎn)化傾向，投資性房地產(chǎn)持有量占企業(yè)資產(chǎn)比重持續(xù)上升。因此，收益率寬幅是我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司房地產(chǎn)化現(xiàn)象的重要原因。同時(shí)，當(dāng)企業(yè)持有的投資性房地產(chǎn)增加時(shí)，也會(huì)推動(dòng)企業(yè)收益率寬幅持續(xù)拉大，從而陷入房地產(chǎn)化——收益率寬幅上升——房地產(chǎn)化程度加深的惡性循環(huán)。

六、結(jié)論和建議

（一）結(jié)論

本文研究發(fā)現(xiàn)投資性房地產(chǎn)高收益率與經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)低收益率之間的收益率寬幅現(xiàn)象是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司存在房地產(chǎn)傾向的重要原因。收益率寬幅現(xiàn)象反映了不同資產(chǎn)之間的收益率差異，違背了“等量資本獲得等量利潤(rùn)”的經(jīng)濟(jì)規(guī)律。受資本逐利性驅(qū)動(dòng)，企業(yè)將大量資源配置于投資性房地產(chǎn)以獲取高額的賬面收益，從而導(dǎo)致高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化傾向的出現(xiàn)。投資性房地產(chǎn)對(duì)資金的虹吸效應(yīng)擠占了企業(yè)創(chuàng)新資源，降低了高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司的創(chuàng)新動(dòng)力，也將阻礙我國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

（二）建議

首先，采用穩(wěn)健的貨幣政策，以保證幣值穩(wěn)定以及資產(chǎn)價(jià)格的平穩(wěn)。如果央行繼續(xù)采用刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的寬松貨幣政策將推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲，拉大投資性房地產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)之間的收益率寬幅現(xiàn)象，從而加重高技術(shù)產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)化傾向，不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展;但是，如果央行轉(zhuǎn)而采用緊縮的貨幣政策將導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格快速下降，容易捅破已被吹大的資產(chǎn)泡沫，加大宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，同樣不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和發(fā)展。因此，央行應(yīng)該采用穩(wěn)健的貨幣政策，推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格以及收益率寬幅緩慢下降，以引導(dǎo)資產(chǎn)泡沫逐漸降低，最終達(dá)到投資性房地產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)之間的收益平衡，引導(dǎo)資金回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

其次，降低投資性房地產(chǎn)收益率，以降低不同資產(chǎn)之間的收益率寬幅程度。第一，政府應(yīng)該減少對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的扶持，減少房地產(chǎn)行業(yè)的收益率，從而降低房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)社會(huì)資本的吸引，推動(dòng)房地產(chǎn)價(jià)格回落。第二，建立平衡土地供給的長(zhǎng)效機(jī)制，實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)可持續(xù)發(fā)展，推動(dòng)土地價(jià)格下降，以降低投資性房地產(chǎn)收益率。第三，完善地方稅制體系，擴(kuò)大地方政府債務(wù)融資來(lái)源，以減少地方政府對(duì)土地財(cái)政的依賴(lài)，從而降低土地交易價(jià)格，推動(dòng)商品房?jī)r(jià)格下降，企業(yè)投資性房地產(chǎn)的收益率降低，減少投資性房地產(chǎn)對(duì)高技術(shù)企業(yè)上市公司的吸引力。

最后，提高經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)收益率，以降低收益率寬幅程度。第一，政府相關(guān)部門(mén)應(yīng)該減少財(cái)政補(bǔ)貼模式，通過(guò)稅收政策扶持高技術(shù)產(chǎn)業(yè)科研創(chuàng)新。目前我國(guó)政府主要采用直接資金補(bǔ)貼模式資助實(shí)體經(jīng)濟(jì)從事科技創(chuàng)新，缺乏資金監(jiān)控的有效手段，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)極易發(fā)生資金挪用的情況，降低了資金使用效率，無(wú)法達(dá)到提高科技創(chuàng)新能力的初衷。而稅收優(yōu)惠由于將科技扶持由事前的資金撥付轉(zhuǎn)變?yōu)槭潞蟮亩愂召Y金減免，對(duì)資金用途的監(jiān)管作用較強(qiáng)，可以有效防范高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)生的資金挪用現(xiàn)象。因此，我國(guó)政府可以將對(duì)高技術(shù)企業(yè)的扶持由財(cái)政補(bǔ)貼方式轉(zhuǎn)為稅收優(yōu)惠方式。第二，增加對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)，以促進(jìn)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司的創(chuàng)新收益提高。相比于其他產(chǎn)業(yè)，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司開(kāi)發(fā)和擁有更多的知識(shí)產(chǎn)權(quán)，加強(qiáng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)有利于減少知識(shí)侵權(quán)行為，增加知識(shí)產(chǎn)權(quán)為企業(yè)帶來(lái)的超額收益，從而提高高技術(shù)產(chǎn)業(yè)上市公司的經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)收益率，減少企業(yè)的收益率寬幅程度，降低企業(yè)的房地產(chǎn)化程度，引導(dǎo)資金回歸實(shí)體企業(yè)。

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