價值投資為什么會讓人困惑？

聶方紅

時近年關，投資者少不了要對自己一年來的收成進行清倉查庫，對歷次買賣操作進行復盤反思。今年股市結構性行情特征明顯，“茅指數”與“寧組合”走勢分化，一批賽道股一騎絕塵，一些績優白馬股黯淡無光。最讓人無語的是，這段時間炒作ST 股票的投資者迎來了賺錢的高光時刻，連續漲停者眾，回過頭去打開ST 股板塊K 線圖才發現人家差不多走了快一年的上升通道了。給投資者的感覺是，今年死守價值投資似乎沒有跑贏概念炒作，進而進一步強化了在我們A 股投資者中最受爭議、最難處理、最招詬病、最讓人困惑的價值投資問題。為什么會這樣？

似是而非的認識：價值投資誤區太多。人們對價值投資好壞的判斷，大多源自自己的操作實踐，殊不知很多指導投資者操作的價值投資理念本身就不正確。

一是把價值投資簡單等同于績優投資，哪個上市公司每股收益高就買哪個。這里面存在很多需要厘清的情況：每股收益的質量成色是不是有問題、靠的是什么在支撐業績、支撐業績的因素是不是在改變？現在的高收益能不能長期保持、后面的趨勢如何？單是每股收益絕對值高并不能反映公司成長性情況，需要與過去、與同行進行比較才知道它是不是真的好公司、是不是處于成長期的企業？收益高是不是已經反映到股價上？與業績比較當前股價是透支了還是低估了等等。如果這些問題沒有弄清，就盲目看每股收益單一指標進行決策，很可能達不到價值投資的效果。因為價值投資是成長性投資、是估值比較投資。企業沒有成長性，業績再好也只能一時，即便是業績好、成長性好，如果股價高高在上已經透支了成長價值，沒有估值優勢，也是不值得投資的。

二是把價值投資簡單看成長期投資，為了減少操作買一兩只股票抱住不放就會有好收成。特別是貴州茅臺、片仔癀、云南白藥、伊利股份、萬科等股票復權后漲了幾十倍、幾百倍，更讓人感覺時間是價值投資的朋友。很多人沒有認識到，時光更是淘汰機，大浪淘沙留下的才是精華。然而剛上市的時候，誰知道哪只股票的成長性好、價值低估？比如房地產企業千千萬，最終脫穎而出的可能就只有萬科等少數幾只，很多當時可能比萬科有優勢的企業都退市不見蹤影了。從長期角度看，百年老店少之又少，抱對了賺到最大，抱錯了還不改正那么損失也是最大的。

三是把價值投資簡單視為龍頭股投資，千方百計去找細分行業龍頭。一般而言，市場公認的龍頭，都是行業地位舉足輕重、股本大、指數權重大、業績穩定的公司。投資龍頭股應該是回報穩定、風險可控的公司。但龍頭股也會存在一些問題：當市場都知道其為龍頭的時候，一般都到了行業成熟期、估值都進行了充分的挖掘、進入的機構會相對較多、炒作空間與意外驚喜比較少。細分行業龍頭更要睜大眼睛，不能無限度去細分，那樣沒有意義，因為分到最后市場空間已經很少了，投資空間也就不會很大。還有，沒有核心技術支撐的龍頭本身就走不長遠。如果你投資的龍頭是過期的、已經過度炒作的、市場空間狹窄的，不僅難有超額收益，而且可能出問題，要知道股市里面人多的地方容易出現踩踏。

四是把價值投資簡單想象為大藍籌投資。藍籌股業績好、市盈率低、市場影響力大，但成長性差、變好難、變差易，要么盤子大、要么股價高，已經定型題材也比較缺乏。如果沒有大資金關注，非常熬人。它適合期望值不高追求穩定收益的大資金、不適用中小資金。

千變萬化的市場：價值投資選擇太難。股市投資活動的關鍵在于發現有投資價值的標的。這也是價值投資的真諦。然而什么樣的股票有投資價值，選擇是不容易的。

首先是信息不真、不全、不及時問題無法完全解決。包括財報在內的大部分上市公司信息發布都有滯后性、選擇性甚至傾向性，有利的盡量詳實、不利的一語帶過或者語焉不詳。還有的如康美藥業、康得新等公司更是多年作假變為假白馬，有多少機構曾經不遺余力研究推薦，都沒有發現問題，一般投資者誰能甄別得出來？

其次是外部環境變化影響無法預估。宏觀環境變化可能影響企業與市場，一些“黑天鵝”事件可以讓好企業變得經營困難、也可以將平庸企業轉化為績優公司。比如新冠疫情讓做口罩的、做核酸檢測的、做國際海運的賺得一塌糊涂，而讓做航空、客運、文化旅游的企業舉步維艱。一個政策的出臺可以興起一個行業、也可以壓垮一個板塊，今年的新能源與義務教育培訓企業就是典型。一項技術革命的興起可以促進一個行業的新生、也可以淘汰一批產業企業。如互聯網、人工智能的運用改變了經濟生態和產業格局等等。從這個意義上說，真正有長期投資價值的公司確實少之又少。

再次是估值的安全邊際無法準確判斷。好企業什么樣的估值是合理的、什么樣是低估的、什么價位是過度泡沫，一千個人有一千個答案，不同行業更是大相徑庭。

最后是逆趨勢的左側交易無法對沖系統性風險。價值投資解決不了選時問題，因為個人感覺股票有價值、被低估，理論上就可以投資購買，而不用顧及大盤趨勢和系統性風險，這樣抄底很容易抄在半山腰。

無法捉摸的人性：價值投資堅守不易。很多人發現了好股票、也買進了好股票，但賺不到最大，根本原因還是人性的弱點使得自己拿不住、守不牢。這包括喜新厭舊的本性、賺快錢的思想讓投資者閑不住手，小資金恐高癥常常讓投資者在股價啟動不久就匆匆離場，損失厭惡更讓價值投資在系統性風險大盤下跌面前六神無主、放棄堅守。總之，人性的弱點會讓價值投資者經歷不賺錢的痛苦后變得多疑、缺乏信心、感覺不值，最后肯定是后悔、放棄，轉向趨勢投資、追逐熱點。

賺錢才是硬道理：價值投資活的靈魂。人們參與資本市場，根本目的是盈利、特別是長期持久的盈利。鑒于A股投資分紅很少，做差價賺錢是惟一的出路。這樣對一只股票未來股價走向的預判分析就是重中之重。價值投資從價值規律出發，通過價值發現來尋找投資標的。通過基本面分析發現低估價值。真正的好公司遲早會有資金關照，關鍵是基本面是真好還是假好，股價是不是已經反映了基本面情況，這里需要細心核實信息數據，多用常識去審視，反常的公司再好也要警惕，已經進入成熟期、反復炒過多年多次、復權價非常高的企業也要逐步放棄，盡可能從冷門、沒有爆炒過的新股、次新股中去尋找，分享估值修復價值。通過行業分析發現成長價值。成長的潛力無限，這是價值投資的重點領域。一定要從時代變遷的洪流中抓住引領生產、生活方式變革的力量，把投資的關注點放到生產新技術、經濟新業態、生活新消費、發展新熱點中去，不斷分享新產業、新行業、新企業的成長價值。通過熱點分析發現機會價值。大資金是資本市場最敏感的力量，更是資本市場價值實現的主要推手，沒有資金推動，任何形式的投資都是煎熬。必須研究分析關注大資金的行為動向、與大資金為伍，積極尋找基本面優秀、又可能具備大資金感興趣的概念公司埋伏投資，等待風口的來臨，分享資金催生的泡沫價值。當然，解決價值投資的困惑，最根本的還是不要拘泥條條框框，更不能放任不管，而要以萬變應萬變，用投資的心態選股買股、以動態的視角賣股換股，最終把價值投資的成果體現到實實在在的賺錢上。（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）