*ST廣珠:“低賣高買”皆學問

王東岳

2021年12月8日，*ST廣珠（600382.SH）發布《重大資產出售及購買資產暨關聯交易報告書（草案）》，公司擬向興寧市城市投資發展有限公司（下稱“興寧城投”）出售廣東明珠集團城鎮運營開發有限公司（下稱“城運公司”）92%股權，并由上市公司全資子公司明珠礦業購買控股股東張堅力持有的廣東大頂礦業股份有限公司（下稱“大頂礦業”）經營性資產包。

評估報告顯示，截至2021年9月30日，城運公司92%股東權益對應的評估值為35.72億元，92%股權作價27.6億元，較評估結果折價8.12億元，折價比例為22.74%;大頂礦業經營資產包對應的所有者權益為-7.98億元，定價為16.01億元，增值300.56%。

由于實際控制人張堅力非經營性占用公司資金，2020年，*ST廣珠被審計機構出具無法表示意見的非標審計報告，截至2021年三季度末仍有18.86億元（含利息）資金未歸還。

交易草案中，*ST廣珠表示，通過本次大頂礦業經營性資產包的注入將解決部分大股東資金占用問題。張堅力及大頂礦業承諾，2022-2025年，大頂礦業資產包實現的扣非凈利潤分別不低于4.41億元、4.19億元、3.97億元和4.21億元。

在此前回復上交所問詢函時，*ST廣珠曾披露，大頂礦業2020年的凈利潤為9236萬元，與業績承諾懸殊，公司本次交易方案能否真正維護中小股東股權益值得商榷。

“折價”出讓核心資產

截至2021年9月30日，城運公司的資產總計金額為40.82億元，其中存貨賬面價值30.21億元，占比74.01%。采用資產基礎法評估后，城運公司資產總計評估價值為43.8億元，增值率約為7.31%。其中，公司存貨評估值為33.19億元，增值2.98億元，增值率9.86%。

城運公司成立于2014年11月，主要從事土地一級開發業務。2015年起，城運公司作為運營主體負責興寧市南部新城約1.3萬畝土地的一級開發及部分公共設施建設項目。2019年和2020年，城運公司分別實現凈利潤2.26億元和1.65億元，約占上市公司當期歸母凈利潤的60.92%和49.4%。

交易草案中，評估機構表示，由于存貨-開發成本中的征收土地主要系考慮通過招拍掛方式出讓，評估值中包含了部分利潤，故評估增值。

根據交易草案，在剔除負債后，城運公司的凈資產評估價值為38.83億元，公司92%股權對應的評估價格為35.72億元，最終交易定價則為27.6億元，折價8.12億元，折價率為22.74%。同時，由于上市公司與交易對手存在債權債務關系，在債權債務沖抵后，興寧城投擬實際支付的城運公司92%交易對價款為21.1億元，較評估值下調14.62億元。

交易草案表示，根據城運公司設立時各方簽訂的《合作協議》，項目公司當年可分配利潤將優先分配給興寧市城投公司。截至評估基準日，城運公司經審計后存在的未分配利潤為5.16億元，加之本次評估增值的2.98億元，上述之和合計8.15億元均歸屬于少數股東權益，被用于抵扣交易對價。

根據*ST廣珠此前披露，截至2021年6月末，城運公司已累計投入41.1億元，公司取得的土地一級開發業務相關收入之投資彌補專項資金10.77億元。以上述數據計，公司累計投入的資金凈額約為30.33億元。但本次交易中，*ST廣珠并未采用前述投入資金金額對城運公司進行估價，而是采用了公司累計出資額27.6億元作為最終交易定價，且予以6.5億元的債務抵扣。

“溢價”收購資產包

根據交易草案，*ST廣珠本次還擬以16.01億元收購控股股東張堅力持有的大頂礦業經營性資產包，購買標的主要涉及大頂礦業擁有的鐵礦石采礦權、不動產等資產。

資產評估報告顯示，截至2021年9月30日，大頂礦業經營性資產包對應的歸屬于母公司股東權益金額為-7.98億元。其中，公司資產總計2.83億元，負債合計10.66億元，在扣除合同負債后，大頂礦業經營性資產包對應的負債合計約為6.1億元，對應凈資產-3.27億元。

在資產基礎法和收益法下，大頂礦業經營性資產包評估值分別為1108萬元和16.01億元，分別增值8.16億元和23.99億元。最終，*ST廣珠選擇采用16.01億元的收益法評估結果作為最終定價。

需要投資者注意的是，本次*ST廣珠購買大頂礦業經營性資產包并不涉及發行股份。

截至2020年年末，*ST廣珠實際控制人張堅力非經營性占用上市公司40.17億元資金。對此，*ST廣珠被審計機構出具了無法表示意見的非標審計報告。截至目前，*ST廣珠仍有18.86億元（含利息）資金尚未被歸還。

本次交易中，*ST廣珠、明珠礦業、大頂礦業與張堅力及其關聯方簽署了《三方債權債務抵銷協議》，張堅力用深圳眾益福對大頂礦業享有的12.82億元分紅等額抵償實控人及其關聯方占用上市公司的資金。

高盈利承諾之“問”

根據業績補償協議，張堅力與大頂礦業承諾，2022-2025年，公司實現的扣非后凈利潤分別不低于4.41億元、4.19億元、3.97億元和4.21億元。

模擬利潤表顯示，2020年，大頂礦業的模擬營業收入為10.68億元，凈利潤為5.05億元。

需要指出的是，2021年6月，*ST廣珠曾發布《關于上海證券交易所2020年年度報告相關事項及資金占用相關事項的二次問詢函》的回復公告（下稱“問詢函回復公告”）。回復公告中，*ST廣珠曾披露，2020年，大頂礦業的營業收入為10.21億元，凈利潤為9236萬元。

與問詢函回復公告披露的經營數據相比，本次交易草案中，大頂礦業的模擬營業收入增加4700萬元，凈利潤大幅增加4.12億元，增幅347.83%。

事實上，大頂礦業模擬報表的利潤率已明顯高于行業平均水平。

根據模擬利潤表，2019年和2020年，大頂礦業的毛利率分別為64.6%和73.97%，凈利率分別為39.07%和46.63%。

交易草案中，大頂礦業將金嶺礦業、海南礦業、大中礦業列為可比對象。

2020年，金嶺礦業、海南礦業以及大中礦業的毛利率分別為28.31%、21.04%和56.63%，凈利率分別為16.19%、4.11%和23.6%;2019年，上述公司的毛利率分別為25.36%、21.06%和47.97%，凈利率分別為13.54%、4.89%和16.53%。

2019年和2020年，大頂礦業本次模擬報表中的毛利率和凈利率均大幅高于行業平均水平。

而由此產生的問題是，*ST廣珠本次置入的大頂礦業經營性資產包是否有意剝離了公司運營成本相對較高的經營資產？將盈利水平較高的部分資產注入上市公司能否真實反映大頂礦業的真實經營水平？基于這種“人為”劃定經營范圍的業績承諾又能否維護*ST廣珠現有全體股東的利益？

由于本次交易不涉及股權轉讓，交易完成后，大頂礦業日常經營管理活動仍由原團隊成員繼續負責，組織架構和人員不做重大調整。未來，大頂礦業的經營獨立性和完整性又該如何識別？

在大頂礦業披露的模擬報告期內，公司存在數額不俗的關聯交易。

根據重組草案，2020年，大頂礦業營業收入為10.68億元，較上年增加1.02億元，同比增長10.56%，但同期公司的營業成本為2.78億元，較上年減少6307萬元，同比下滑18.71%。

重組草案顯示，2019年、2020年，大頂礦業的前兩大供應商均為廣東旺朋建設集團有限公司（下稱“旺朋集團”）和廣東明珠養生山城有限公司（下稱“養生山城”），大頂礦業向上述兩家公司采購的合計金額分別為9935萬元、1.02億元，占公司當期采購總額的50.33%、48.25%。

根據公開信息，截至目前，*ST廣珠的實際控制人張堅力通過深圳市眾益福實業發展有限公司持有養生山城94.65%股權，養生山城與大頂礦業均為張堅力實際控制企業，雙方構成關聯關系。旺朋集團為城運公司股東之一，持有城運公司1.67%股權。

同時，資料還顯示，養生山城和旺朋集團均主要從事房地產行業相關的開發業務。

為何大頂礦業需要向兩家從事地產業務的公司進行大額采購，公司上述交易的定價又是否公允？

針對文中所涉問題，《證券市場周刊》記者已向*ST廣珠發送采訪函，截至發稿未得到公司回復。