嗶哩嗶哩-SW：ACG 底色淡化 綜合視頻崛起

朱珠

新平臺或新模式的核心競爭力主要來自迭代能力?

2017 年我們研究 B 站將其定義為泛二次元社區平臺，預計其廣告變現并非其核心業務，但 2017-2020 年 B 站廣告營收從 1.6 億元增加至 2020 年的 18.4億元（同時活躍用戶并未因廣告的出現而流失）。通過 2017-2020 年商業模式的遞進與迭代，我們可看出一個新模式或新平臺的發展初期，其商業模式并非既定設計與戰略規劃而來，而是伴隨商業業態、外部環境、用戶需求等多要素共振帶來的商業變現的變化，進而凸顯出一個企業的核心競爭力。

手游收入占比向下 增值及廣告電商收入占比向上

2020年B站主業中手游、增值、廣告、電商其它營收分別為48億元、38.46億元、18.43億元、15元（占總營收比例分別為40%、32%、15%、13%），B站收入中手游收入占比從 2015 年的66%下降至2020年的40%，直播增值收入占比從2015年的5%提升至2020年的32%，廣告收入占比從2017年的6%提升至2020年的15%，電商其他收入占比從2016年的8%提升至2020年的13%，收入結構的優化也凸顯出B站淡化游戲收入占比，逐步向收入結構均衡的綜合視頻商業模式進軍。

大會員付費率具備提升空間?

2020年B站直播打賞大會員付費市占率1.6%（快手科技為14%），具備上漲空間。2025年中國泛視頻市場中增值付費與會員付費市場規模預計分別達到4166億元、1230億元，B 站的直播打賞、大會員付費營收占直播打賞及會員付費市場規模比例從2015年0.2%提升至 2020年的1.6%（2020年快手科技的直播增值業務的市占率為14%），對比之下，B站大會員付費增值業務滲透率仍具提升空間。

預計2021年營收達189億元

B 站在已建立的內容生態基礎上踐行視頻化（中國泛視頻市場規模有望從2020年的7580億元增加至2025年的18025億元），同時，B站擁有黃金行業中的黃金用戶群體，中國泛視頻市場的用戶預計2025年達到11.8億人，B站聚集中國Z+世代用戶，也是中國各類消費增長驅動力及潮流引領者，在供給與需求的萬億泛視頻市場中，B站創造的社區歸屬感價值與用戶價值有望持續帶來較強的商業化變現潛力。預計2021年至2023年B站營收分別為189億元、269億元、387億元（對應最新PS分別為19倍、14倍、9倍），歸母利潤分別為-31億元、-21.6億元、-14億元。

圖：嗶哩嗶哩業績預測