境內企業境外發債調查分析

劉煒 芮凱

摘要：境內企業境外發債規模在2019年快速增長，然而納入外匯局管理的業務規模較小，部分業務甚至完全脫離監管，不利于我國整體外債風險的防控。為此，省分局從江蘇省實際著手，對2020年1-7月全省境內企業境外發債情況展開專項調查。調查顯示，部分業務存在監管空白、發債幣種期限錯配較嚴重、房地產企業和融資平臺（簡稱“房企和平臺”）發債規模占比高、實體生產企業發債困難等問題值得關注，并在此基礎上提出了具有針對性的政策建議。

關鍵詞：境外發債;直接發債;間接發債;跨境融資

一、境外發債概述

（一）境外發債定義

境外發債，即境內機構在境外發行債券，具體為境內企業及其控制的境外企業或分支機構等在境外金融市場上發行的、以本幣或者以外幣計價的、短期一年以下或中長期一年以上的、按照事先約定到期還本付息的債務工具。目前境內企業境外發行的債券大多為美元債券，其次為歐元債券和人民幣債券。

（二）境外發債方式

從發債主體在境外還是在境內來劃分，境內機構境外發債的方式主要有兩種：一種是直接發債，即注冊在中國境內的企業直接去境外發債，發債主體為中國境內的企業，往往也是直接持有主要資產及業務的主體;另一種是間接發債，中國境內企業通過其控制的境外公司或分支機構間接地在境外發債，發債主體為中國境內企業的境外子公司，其中大部分是專門為發債而設立的特殊目的公司（SPV），境內母公司則是持有主要資產及業務的主體，為境外發債提供跨境擔保或其他形式的信用支持，債券發行的主要信用依然來源于中國境內的企業。

二、基本情況

（一）無境內企業擔保的間接發債筆數最多，規模約占七成。調查顯示，2020年1-7月，江蘇省內共有10家企業境外發債20筆，金額34.98億美元。其中，無境內企業擔保的間接發債14筆，金額23.98億美元，占68.55%，這類業務當前不在外匯局管理范圍內;無境內企業擔保的短期間接發債3筆，金額2.9億美元，這類業務當前發改委和外匯局均不管理。

（二）實際發債主體集中于房企和平臺，二者占總規模比重超八成。近年來，房企和平臺境外發債規模持續保持高位，規模占比始終較高。調查顯示，江蘇省2020年前7月境內企業境外發債中，房企發行規模22.98億美元，占65.7%;平臺發行規模7億美元，占20%，二者合計占總規模的85.7%。

（三）募集資金超八成留存境外，用途以置換存量債務為主。調查顯示，江蘇省2020年前7月境內企業境外發債留存境外資金30.25億美元，占86.5%;回流境內4.73億美元，占13.5%。留存境外資金主要用于置換債務、日常運營、外保內貸存單質押、支付股息紅利，分別占73.8%、14.9%、5.9%、4.3%，如轄內某房企7.5億美元的境外發債全部留存境外，用于置換前期債務。

（四）發債幣種均為美元，發債期限集中于三年內。近年來，境內企業境外發債美元幣種占比居高不下，債券期限總體不長。調查顯示，2020年前七個月，江蘇省境內企業境外發債幣種均為美元，同期全國境內企業境外發債美元占比也高達92.52%。發債期限集中在3年內，占比達到八成。其中，1年期內占比兩成;1-3年期占比六成。

（五）實體生產企業發債較少，規模占比很小。調查顯示，2020年1-7月，江蘇省境內企業境外發行的20筆債券中，扣除房企和平臺的18筆債券，剩余兩筆發行主體為轄內某券商和某車企，實體生產企業發債僅該車企1家，發行規模1億美元，僅占總規模的2.86%。

三、值得關注的問題

（一）納入外匯局管理的業務規模占比較小，部分業務無任何部門監管。目前境內企業境外發債主要由發改委和外匯局管理，兩部門管理上既有交集也有盲區。此次調查發現，不在外匯局管理范圍的無境內機構擔保間接發債業務，規模占比高達七成。另一方面，無境內企業擔保的短期間接境外發債，既不需發改委備案，也不在外匯局辦理登記，該項業務存在監管空白。部分境內企業通過設計維好協議等增信方式規避跨境擔保政策，同時境外企業發行“364”天內的債券以規避監管。

（二）房企和平臺繞道境外大規模發債，與宏觀調控政策相背。調查發現，江蘇省內企業境外發債中，房企和平臺發債規模占比超八成，發債主體現狀與當前宏觀調控政策相背離。一方面，房企境內融資受困，借道境外發債融資，借用境外高成本資金（平均發行利率高達11.27%），違背當前房地產調控政策，弱化房地產政策調控實效。另一方面，平臺境外發債主體一般為殼公司，凈資產較小，其境外發債往往由地方政府提供剛性兌付承諾或隱性擔保，部分發債調回資金并未用于實體經營，實為地方政府完成招商引資考核任務，對經濟發展并無實際推動作用。

（三）期限、幣種嚴重錯配，潛在風險不容忽視。調查發現，境內企業境外發債期限集中在三年內，發債用途以生產經營、股權投資、置換債務（歷史債務多數已回流境內用于長期投資）為主，而通常企業生產經營、股權投資是長期行為，即資金使用期限與債券期限存在明顯錯配。另一方面，發債幣種均為美元，而發債回流資金結匯成人民幣使用，其中存在嚴重的貨幣錯配。在當前世界經濟增速下滑、疫情持續影響的背景下，一旦境外發債計劃受阻、企業生產經營陷入困境、人民幣匯率貶值、美元流動性收緊等發生，境外發債期限和幣種嚴重錯配的風險將暴露。

（四）實體生產企業發債困難，跨境融資難度較大。一是實體生產企業境外發債經驗普遍不足，對相關政策法規和具體操作流程不熟悉，通過境外發債方式融資較為困難。二是實體生產企業特別是其中的高新技術企業，普遍輕資產經營，海外知名度和認可度較低，國際市場評級不高，境外發債難度較大。三是中資企業境外債券的投資者大部分來自國內銀行、基金或券商等的海外分支機構，這些機構投資傾向總體上與國內相同，偏好于房企和平臺。

四、政策建議

（一）加強業務監管協調，探索實施國民原則發債統計管理。與發改委協商，加強對境內企業境外發債業務管理，將無境內企業擔保的短期境外間接發債納入監管，堵上當前業務管理空白;要求無境內機構擔保的間接發債，期限為中長期的到外匯局做事后備案，期限為短期的到外匯局做事前登記。此外，對境內企業境外發債統計數據口徑全面梳理，積極探索建立國民原則發債統計管理制度，全口徑采集境內企業境外發債數據，以便準確統計我國企業境外發債的真實規模。

（二）合理調控房企和平臺境外發債規模。一是建立房企和平臺境外發債監測機制，掌握房企和平臺境外發債詳細情況，加強重點房企和平臺境外發債存量和增量的監測管理。二是與發改委建立協同監管機制，嚴格落實房企和平臺境外發債只能用于置換未來一年內到期的中長期境外債務，明確境內企業境外發行短期間接債需要事前登記，避免房企和平臺繞道繼續大規模發債。三是積極探索建立房企和平臺跨境融資宏觀審慎管理框架，在掌握房企和平臺全口徑跨境融資存量規模和期限基礎上，以境內母公司凈資產的一定倍數合理設定杠桿率，對房企和平臺境外債務實施規模管理。

（三）降低期限、幣種錯配程度，防范潛在債務風險。一是引導境外發債主體加強對國際資本市場的分析研判，制定發債總體計劃，統籌考慮匯率、利率及自身經營情況，合理配置發債期限和幣種，主動避免短債長用，積極使用外匯衍生產品防范匯率風險。二是監管部門對境內企業境外發債項目加強審核，嚴格控制為規避監管而發行的短期海外間接債規模;審慎核準債務合同期限明顯短于資金使用期限的境外發債業務。三是對地方政府背景的平臺，如其境外發債資金回流境內結匯使用，應要求其發債幣種為人民幣，避免貨幣錯配風險。四是對房企和平臺境外發債回流的外幣資金，加強資金使用監管，不享受資本項目收入支付便利化政策。

（四）加大對實體生產企業境外發債支持力度。一是加強政策引導和支持，積極對實體生產企業的境外發債業務進行指導，合理放寬內保外貸審核要求;對高新技術等輕資產企業，在發債資金以外債途徑回流而跨境融資額度不足時，給予充分便利，享受綠色通道。二是地方政府對屬地戰略性新興產業境外發債業務加大支持力度，積極研究以各種方式為其境外發債提供增信，提高其發債成功率。同時，鼓勵地方政府背景平臺公司境外發債后，將融入資金用于高新技術企業。三是引導境外中資背景金融機構提高政治站位，轉變經營理念，在購買境內企業境外發行債券時，把信貸資源從偏好房企和平臺，轉移到實體生產企業。四是加強評級機構建設，推動國內有實力的評級機構進入國際市場，積極為境內企業境外發行人民幣債評級。

注：

本文所指境內企業是指剔除財政部門和銀行業金融機構以外的境內企業。

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作者簡介：

劉煒（1981-），男，就職于人民銀行南京分行資本處，碩士研究生，高級經濟師，主要研究方向為跨境資本流動。

芮凱（1993-），男，就職于人民銀行南京分行資本處，碩士研究生，初級經濟師，主要研究方向為跨境信貸及擔保。

人民銀行南京分行劉煒芮凱