基于杜邦分析法的食品類民營企業盈利能力比較研究

胡亞敏

（江蘇師范大學商學院 江蘇徐州 221116）

一、引言

民營企業是我國經濟體制的重要組成部分，是我國經濟發展的一支重要生力軍，其在促進經濟發展、提供就業、增加地方財政收入等方面發揮了重要的作用。但民營企業在發展中也存在著眾多問題，如民營企業由于經營業績不穩定、抵御風險能力差、偏重眼前利益、資信水平較低等帶來的融資難、融資貴等問題，一些民營企業以家族企業方式進行經營管理帶來的管理制度不夠健全、管理方式比較滯后等問題。不管是民營企業外部的融資問題，還是內部的管理問題，最終都要通過民營企業足夠強的盈利能力來解決。民以食為天，我國食品工業自改革開放以來，有了很大的發展。我國食品工業是市場化程度比較高的行業，近幾年在滿足城鄉居民基本生活必需的基礎上，不斷進行產品結構的調整和企業組織結構的完善，涌現出了一批具有較強經濟實力和市場競爭優勢的大中型骨干企業，產業集中度不斷提高。食品行業中的民營企業所占比重也較高，2020年中國民營企業500強名單中，食品行業企業占比5%。基于以上原因，本文以食品類民營企業為研究對象，分析食品類民營企業盈利現狀，并以老牌食品類民營企業維維食品飲料股份有限公司（以下簡稱維維股份）與南方黑芝麻集團股份有限公司（以下簡稱南方黑芝麻集團）為例，深入剖析影響二者盈利能力的關鍵因素，為我國食品類民營企業的健康發展提供建議。

二、我國食品類民營企業經營環境和經營風險分析

（一）食品類民營企業行業經營環境分析

在以供給側結構改革為主線、積極推動經濟高質量發展的積極向好的政策背景下，我國國民經濟運行總體平穩，經濟發展質量穩步提升。然而我國宏觀經濟環境也面臨著國內外風險挑戰明顯上升的復雜局面，外部不穩定和不確定因素明顯增多，經濟下行壓力持續加大。當前，我國食品行業企業眾多，企業競爭環境激烈，企業之間發展水平差異較大，行業整合不斷涌現，行業集中度將進一步提高，未來在品牌、渠道、質量控制、產品研發等方面優勢明顯的企業將具有更大的發展空間。（1）食品行業企業競爭較為激烈。受消費升級的持續影響和食品零售渠道變革的沖擊，飲料類和沖調類等產品遭遇了較大的挑戰，一些主要行業領導品牌承受了較大的增長壓力，行業老品牌通過創新推出符合社會消費需求的新產品，通過營銷方式的變革拉近品牌與消費者的距離。（2）隨著健康生活理念的興起，消費者日漸重視健康飲食，以用戶為中心研發的新一代便利食品和飲料等新型消費產品不斷地被開發出來。大健康產業和健康產品也被更多提及，為生產具有食療保健功能的食品企業提供了新的發展契機。（3）食品行業企業傳統銷售模式受到了挑戰。隨著電商行業的快速發展，以及網絡直播、網紅帶貨等新的銷售方式的興起，傳統的銷售、代理業務均受到一定沖擊。總體而言，食品行業企業主營業務所處的外部經營環境較為復雜，但競爭與機遇并存，需要食品企業積極發揮自身優勢，參與市場競爭，提高市場競爭力。

（二）食品類民營企業行業經營風險分析

食品類企業作為勞動力相對比較密集的行業，未來發展可能面臨著一定的風險。（1）行業風險。隨著國家對食品安全問題的日益重視，以及消費者食品安全意識及維權意識的日益增強，對食品加工企業的食品質量的安全控制要求日益提高。嚴格的采購標準和質量安全檢測要求企業投入更多，以防范潛在的質量安全風險。（2）食品企業面臨原材料價格波動較大的風險。農產品是食品企業生產產品的主要原材料，而農產品價格不僅受當年的種植面積和氣候條件的影響，還受到市場供求及國際期貨市場價格等因素的影響，原材料價格的波動可能對產品毛利率水平帶來較大影響。（3）財務風險。食品企業屬于快速消費品行業，其對資產的流動性有較高的要求，這類企業在銷售過程中，可能會面臨融資、銷售回款、資金管理等方面的財務風險。

三、維維股份與南方黑芝麻集團發展概況分析

維維食品飲料股份有限公司于1999年由徐州維維食品飲料有限公司改制而成，2000年在上交所成功上市。公司于2006年1月完成股份分置改革，現社會法人股占公司股本總額的34.61%，外資股占公司股本總額的26%，社會公眾股占公司股本總額的39.39%。維維豆奶作為暢銷商品之一，連續十多年市場占有率和銷量名列前茅，維維股份逐漸打造為“國際化、大型、綜合性的食品企業”，2020年位居中國制造業民營企業500強第129位，2019年位居江蘇民營企業第38位。多年來，公司的主營業務未發生變化，依然堅持聚焦主業，以維維豆奶系列產品為代表的食品產業一直是公司主業的核心和重要組成部分，近年來積極布局的糧食產業是構成主業拼圖的一個關鍵板塊，二者共同構成公司主業的核心，形成了“一體兩翼、雙核驅動”的業務布局。公司發揮自身優勢，抓住糧食這個核心競爭力，延伸糧食產業鏈、提升價值鏈、打造供應鏈，不斷提高質量效益和競爭力，實現糧食安全和現代高效農業相統一。

南方黑芝麻集團股份有限公司于1993年登記成立，該公司以黑芝麻產業為主業，是集黑芝麻產品研發、生產、銷售為一體的大型民營企業集團。該公司產品市場占有率超過40%，2019年獲廣西民營企業排名26強。公司主要生產黑芝麻系列食品、飲料，并從事物流大宗商品級名產貿易、倉儲等，是國內糊類食品細分行業的龍頭企業，以黑芝麻糊為代表的系列食品暢銷全國。

維維股份與南方黑芝麻集團都屬于食品類老牌民營企業，在發展歷程、經營主業上面有一定的相似性，所以，本文以維維股份和南方黑芝麻集團為例，在分析兩家公司發展現狀的基礎上，深入剖析兩家公司的盈利狀況及影響盈利能力的主要因素。

從表1可以看出，維維股份的資產環比增長率從2016年的4.57%下降到2019年的0.12%，2017年的環比增長率甚至為-2.24%。營業收入環比增長率均為正，但是總體上呈下降趨勢。凈利潤環比增長率經歷了一個或增或減的反復波動的過程。由此可見，2015—2019年維維股份的發展呈逐漸下降趨勢。

表1 維維股份2015—2019年發展狀況表

從表2可以看出，南方黑芝麻集團的總資產增長率在2015—2019年基本呈不斷增長的趨勢，2017年有較大幅度的增長，環比增長率為61.98%，2019年資產總額與2015年資產總額相比增長了87.59%。南方黑芝麻集團的收入增長率也維持了一個較快的增長趨勢，其中2018年營業收入環比增長了43.03%，2019年的營業收入是2015年營業收入的1.37倍。盡管2015—2019年南方黑芝麻集團的資產總額與營業收入都有了較大幅度的增長，但是其凈利潤增長率卻環比下降，究其原因，是營業成本占比較大且不斷上升。

表2 南方黑芝麻集團2015—2019年發展狀況表

從以上分析可以看出，維維股份與南方黑芝麻集團都屬于傳統的毛利率較低的食品加工企業，從二者2015—2019年的發展趨勢比較看，南方黑芝麻集團總的發展規模低于維維股份，南方黑芝麻集團2015年的資產總額只有維維股份的35%，2019年的資產規模是維維股份的63%，但南方黑芝麻集團總資產投入規模較大，呈現較好的發展趨勢，營業收入增長方面也呈現較好的發展勢頭，其2015年的營業收入是維維股份的48.55%，但其2019年的營業收入是維維股份的89%。

四、維維股份與南方黑芝麻集團盈利狀況分析

為了深入分析維維股份與南方黑芝麻集團的盈利狀況，本文從巨潮資訊網上下載兩家食品公司2015—2019年的年報，并從年報中獲取或計算出反映兩家公司盈利能力的相關財務比率指標。

（一）盈利狀況分析

從表3維維股份2015—2019年的盈利狀況可以看出，維維股份的盈利狀況呈下降趨勢，銷售毛利率從2015年的32.92%下降到2019年的23.54%，與此相對應，該公司的營業成本率從2015年的67.08%上升到2019年的76.46%，說明由于營業成本率的較快上升，致使公司的銷售毛利率下降較快，盡管公司采取了一定措施，降低了管理費用率和銷售費用率，但依然沒有阻止反映企業盈利能力的總資產凈利率與基本每股收益的下降趨勢。

表3 維維股份2015—2019年盈利狀況表

從表4南方黑芝麻集團2015—2019年的盈利狀況可以看出，南方黑芝麻集團的盈利水平呈現不斷下降的趨勢，銷售毛利率從2015年的32.59%下降到2019年的19.19%，與此相對應，該公司的營業成本率從2015年的67.41%上升到2019年的80.81%，銷售凈利率從2015年的7.89%下降到2019年的0.31%。盡管管理費用率和銷售費用率在下降，但反映公司盈利能力的其他指標，如總資產凈利率與基本每股收益仍呈下降趨勢。

表4 南方黑芝麻集團2015—2019年盈利狀況表

（二）收入情況分析

1.收入分產品情況分析。表5和下頁表6從產品方面對兩家公司的收入情況進行了分析。從表5可以看出維維股份2015—2019年的產品變動情況。維維股份近年來以生產固體飲料與動植物蛋白飲料為主，二者營業收入加總占總營業收入的比重從2015年的52.7%到2019年的45.06%，稍有下降，但以二者為主要拳頭產品的經營戰略沒有改變。五年中經營產品變化較大的是酒類，從2015年的32.71%降至2019年的8.58%；而糧食初加工產品從2015年的4.52%提升為2019年的40.78%；房地產和貿易從2015年的7.2%到2018年退出這兩個領域。這些變化表明維維股份的經營戰略經歷了從專一化到多元化再到主業突出的發展趨勢，激烈的市場競爭使得企業逐漸退出一些經營優勢不明顯、經營特色不突出的領域，并通過不斷提高主業的核心競爭力來提高公司的經營業績。從表5還可以看出，公司主業固體飲料的毛利率呈穩中上升的趨勢，從2015年的45.1%上升到2019年的46.83%，動植物蛋白飲料受整個乳制品行業變動趨勢的影響，毛利率有一定的波動，但波動不大，相較于主業固體飲料的毛利率要低。酒類和茶類的毛利率相較于動植物蛋白飲料高，但不屬于公司核心業務相關產品，公司不具有比較優勢，所以公司逐漸減少二者的市場份額。雖然糧食初加工產品的毛利率偏低，但其屬于勞動力密集型企業，風險也較小，而且屬于和固體蛋白飲料相關產業，所以從產業價值鏈運營戰略看，維維股份更傾向于縱向產業鏈的建立和發展，并且主業突出，提高自身的核心競爭力。

表5 維維股份2015—2019年產品收入比重及產品毛利率分析表 單位：%

表6 南方黑芝麻集團2015—2019年收入產品比重及產品毛利率分析表 單位：%

表6列示了南方黑芝麻集團2015—2019年的產品收入情況。從表6可以看出，南方黑芝麻集團的產品經營策略與維維股份既有相同之處，但也有一定差別。相同點在于二者都是在進行了多元化的經營策略嘗試后，開始集中于核心競爭力的專業化經營。南方黑芝麻集團主營業務食品的比重從2015年的72.89%降為2019年的45.46%，但綜合不同銷售渠道的電商來看，2019年食品與電商的綜合比重為89.69%，主打產品比重進一步提升；公司于2018年嘗試物流行業，占比為5.63%；2015—2017年從事貿易商品的比重從21.62%下降到20.10%，2018年退出貿易行業。二者經營戰略的不同點在于維維股份傾向于縱向產業鏈的打造，而南方黑芝麻集團在發展主業食品業的同時，傾向于橫向產業鏈的打造，通過發展電商業，適應新經濟形勢的發展，提高市場占有率，實現規模的擴張。從南方黑芝麻集團經營主業的毛利率發展情況來看，其經營主業食品的毛利率有所下降，但相較于公司經營選擇的其他行業，毛利率還是相對較高的，說明該公司主業經營具有一定的競爭優勢。公司從2017年開始經營戰略方面的變化，進軍電商業，電商業銷售收入的比重大幅上升，從2017年的6.17%提高到2018年的43.13%，但毛利率并不是很理想。

2.收入分行業情況分析。表7和表8列示了兩家公司收入分行業情況。從表7可以看出，維維股份以工業制造業為主業，近幾年還涉足商業、儲運業和房地產業，但房地產業運營業績并不是很理想，所以2017年開始又退出了房地產業。從不同行業經營毛利率來看，工業制造業毛利率相對比較穩定，但受原材料價格上漲、市場競爭力加劇等因素影響，毛利率呈下降趨勢，從2015年的35.27%下降為2019年的31.68%，儲運業占維維股份行業收入的比重較低，但毛利率相對比較可觀，在2015年達到88.71%，但在2019年毛利率下降為55.39%。

表7 維維股份2015—2019年收入行業情況分析表 單位：%

表8 南方黑芝麻集團2015—2019年收入行業情況分析表 單位：%

從表8可以看出，南方黑芝麻集團近年來一直以食品制造業為主，但傳統食品業的比重有所降低，從2015年的72.89%下降到2019年的45.46%。該公司的經營行業從2015年以食品業和物流業為主發展到2019年以食品業和電商業為主，物流業的經營比重從2015年的26.23%下降到2019年的6.06%，而電商業的經營比重從2017年的6.17%提升到2019年的44.23%，這說明該公司在面臨傳統制造業經營毛利被壓縮的現實困境下，積極尋求產業轉型，調整公司的行業經營結構。從不同行業經營毛利率來看，南方黑芝麻集團經營傳統食品業的毛利率從2015年到2019年總體上呈逐年下降的趨勢，公司在轉戰電商行業后，雖然銷售份額增幅明顯，資產規模有所擴大，但電商行業經營的毛利率比較低。

3.收入分地區情況分析。下頁表9和表10列示了兩家公司分地區銷售情況。從表9可以看出，維維股份的產品銷售范圍涉及全國多個地區，具有較大的市場占有率。但從該公司的銷售份額分布情況看，該公司的銷售主要集中在華東地區和華中地區，其他地區的銷售份額較小。從近幾年的銷售趨勢看，華東地區和華北地區的銷售份額有所增加，尤其是華東地區的銷售份額從2015年的34.19%提高到2019年的48.86%，幾乎占到總銷售份額的一半，華北地區的銷售份額從2015年的9.96%上升到2019年的11.69%，有小幅上升的趨勢。其他地區的銷售份額呈小幅下降的趨勢，東北地區的銷售份額從2015年的5.25%下降到2019年的3.31%，華中地區的銷售份額從2015年的27.78%下降到2019年的17.68%，西北地區的銷售份額從2015年的4.91%下降到2019年的4.7%，西南地區的銷售份額從2015年的10.1%下降到2019年的5.39%。

表9 維維股份2015—2019年收入地區情況分析表 單位：%

表10 南方黑芝麻集團2015—2019年收入地區情況分析表 單位：%

從不同地區的銷售毛利率來看，2015年華東地區和華中地區的銷售毛利率較高，隨著華東地區銷售比重的增加，華東地區的銷售毛利率卻呈下降趨勢，從2015年的38.35%下降到2019年的12.4%，而華中地區的產品銷售毛利率相對比較穩定。西北地區、西南地區、華北地區雖然銷售份額所占比重較低，但這些地區產品銷售毛利率較高。東北地區的毛利率比較穩定。所以，對該公司來說，在改變地區銷售策略的基礎上，要分析不同地區毛利率變動的主要原因。

從表10可以看出，南方黑芝麻集團在逐步增加廣西地區的銷量，逐漸降低廣西地區以外的銷售量，盡管如此，廣西地區以外的銷售比重在2019年仍然占比80.49%，與維維股份相比，維維股份經營活動逐漸從全國分散性經營向本土化重點經營轉變，南方黑芝麻集團的經營重心也有向本土化轉移的趨勢，主要原因可能在于本土化的經營優勢比較明顯，比如當地人的消費偏好、較好的銷售網絡渠道等。

從不同地區的銷售毛利率來看，南方黑芝麻集團的銷售毛利率無論是本土化經營還是本土化之外的經營，總體上呈不斷下降的趨勢。本土化經營的銷售毛利率從2016年的28.4%下降至2019年的19.52%，而本土化以外的銷售毛利率從2015年的32.45%下降至2019年的19.11%，這說明傳統食品行業的經營面臨較大的挑戰。

五、維維股份與南方黑芝麻集團盈利能力影響因素分析

前文分別從盈利能力狀況，盈利能力的產品、行業、地區構成等角度對兩家公司的盈利能力進行了分析。但是，影響兩家公司盈利能力的主要因素是什么，還需要進一步綜合分析。

杜邦分析法是從企業的凈資產收益率入手，然后對凈資產收益率進行層層因素分解，最終找到影響企業盈利能力的根本因素，這種方法將若干個用來評價企業資產經營效率和財務狀況的比率按它們之間的內在聯系有機結合起來，形成完整的分析企業盈利狀況的指標體系，有助于深入分析比較企業的經營業績。杜邦分析體系中，凈資產收益率是核心指標，凈資產收益率的變動由總資產凈利率與反映企業資本結構的權益乘數兩個指標共同影響，而總資產凈利率的變動又是由經營活動產生的銷售凈利率與反映企業資產營運效率的總資產周轉率兩個指標共同影響，所以，一段時間內，影響企業凈資產收益率的因素由經營活動產生的銷售凈利率、反映資產管理效率的總資產周轉率和反映償債能力的資本結構三個要素構成。

從表11維維股份盈利能力的杜邦分析指標可以看出，2015—2019年維維股份的凈資產收益率呈現下降趨勢，從2015年的2.13%下降到2019年的1.71%。導致公司凈資產收益率不斷下降的原因在于維維股份的總資產凈利率不斷下降，從2015年的0.89%下降到2019年的0.54%。為了減少總資產凈利率下降對公司凈資產收益率的影響，公司通過改變資本結構、提高資產負債率，通過資本杠桿的運用提高收益率，公司的權益乘數從2015年的2.39提高到2019年的3.19，這一點從前面維維股份近五年的銷售費用率指標也可以看出，但是資本結構變動在控制凈資產收益率下降方面所發揮的作用相對較小。進一步分析，維維股份總資產凈利率下降的主要原因在于公司的銷售凈利率從2015年的1.78%下降到2019年的0.89%，下降了50%，下降幅度較大?？傎Y產凈利率=銷售凈利率×總資產周轉率，為了減少銷售凈利率的快速下降對總資產凈利率的影響，維維股份通過提高總資產的周轉速度來提高資產運營的效率，通過薄利多銷以實現總資產凈利率的提高。從上頁表11可以看出，維維股份的總資產周轉率從2015年的49.99%提高到2019年的60.29%，提高了20.6%，盡管公司通過促銷等方式加速了總資產周轉率，提高了總資產的運營效率，但總資產周轉率的提高仍然沒有阻止總資產凈利率快速下降的趨勢。

表11 維維股份2015—2019年盈利能力杜邦因素分析表

從表12南方黑芝麻集團盈利能力的杜邦分析可以看出，南方黑芝麻集團的凈資產收益率從2015年的8.66%到2019年的0.49%，呈下降趨勢。通過因素分解可以發現，導致南方黑芝麻集團凈資產收益率下降的主要原因是南方黑芝麻集團的總資產凈利率從2015年到2019年呈顯著下降趨勢。為了減少總資產凈利率快速下降給公司凈資產收益率帶來的較大波動，公司也進行了資本結構管理，資產負債率從2015年的38.48%提高到2019年的46.41%，但權益乘數的變動并沒有扭轉總資產凈利率的下降。對總資產凈利率進一步進行因素分解可以發現，南方黑芝麻集團總資產凈利率下降的主要原因是公司的銷售凈利率從2015年的7.89%快速下降到2019年的0.31%，下降了96%，為了扭轉銷售凈利率對總資產凈利率的較大影響，公司在資產經營方面采取了必要的措施，通過提高總資產周轉率，加速總資產的周轉，提高總資產的運營效率，使總資產周轉率從2015年的67.27%提高到2019年的83.67%，但是由于銷售凈利率下降過多，總資產周轉率的提高并沒有阻止總資產凈利率下降的趨勢。

表12 南方黑芝麻集團2015—2019年 盈利能力杜邦因素分析表

六、結論與建議

（一）研究結論

1.本文通過對兩個典型的食品類民營企業盈利狀況的分析，發現食品類民營企業近幾年在資產規模及收入規模方面都有較大的增長，但其盈利能力卻呈逐漸下降的趨勢，食品類民營企業銷售毛利率下降的主要原因在于產品營業成本占比逐年升高，擠占了產品的利潤空間。

2.從食品類民營企業的經營品種和行業來看，食品類民營企業在經歷了短暫的多元化經營后，逐漸回歸主業，主業占整個營業收入的比重逐年增大，企業圍繞主業進行橫向產業鏈或縱向產業鏈的研發與生產，不斷提高主業的核心競爭力，實現市場競爭中的比較優勢。主業的毛利率比較平穩，但受整個行業經營環境的影響，主業毛利率也出現了下降趨勢。

3.對食品類民營企業盈利狀況的杜邦分析結果表明，在整個行業競爭趨勢加劇的情況下，食品類民營企業的凈資產收益率近幾年下降較快，究其原因，在于銷售凈利率的快速下降導致總資產凈利率的快速下降，盡管企業采取了調整資本結構、加速資產運營效率等措施，但仍然沒能阻止凈資產收益率的下降。

（二）改善食品類民營企業盈利狀況的建議

1.在高質量發展的社會背景下，企業只有不斷提高產品的內在品質，開發符合市場需求的產品，增加產品的附加價值，提高產品的品牌形象，才能更好地提高企業產品的核心競爭力，從而增加企業產品的銷售收入，降低產品的成本和費用，提高產品的銷售凈利率，進而提高總資產凈利率，最終提高企業的凈資產收益率。

2.薄利多銷能夠提高資產的運營效率，減少銷售凈利率下降對凈資產收益率的影響。為此，應加強對資產的管理，提高存貨的周轉速度，加快應收賬款的回收，提高總資產的周轉速度，實現資產運營效率的提高，進而提高企業的凈資產收益率。

3.在控制企業財務風險的前提下，發揮財務杠桿的作用，調整企業的資本結構以提高企業的凈資產收益率。財務杠桿是一把雙刃劍，合理發揮財務杠桿的作用可以提高企業的凈資產收益率。當企業的總資產凈利率大于財務利息率時，企業可以通過借貸擴大企業規模，獲得更多的息后收益，當企業的總資產凈利率低于財務利息率時，企業可以通過緊縮債務以避免更大的損失。