我國PPP項目資產證券化的現狀與分析

任晨

摘要：PPP項目是公共設施服務與社會資本之間的橋梁，而PPP 項目資產證券化不僅能促進PPP項目借力資本市場，引入更多社會資本，還能通過信息披露功能，倒逼PPP項目更規范和高效的發展。本文對我國PPP項目資產證券化的現狀進行分析，并提出對策和建議。

關鍵詞：PPP項目;資產證券化; 現狀;對策

PPP模式就是將政府資本和社會資本相結合，共同投資建設公共基礎設施和服務，共同享有收益，共同承擔風險的一種長期合作關系。[1]PPP項目是公共設施服務與社會資本之間的橋梁，能促進民間資本投資于大型基礎設施的建設，也有利于政府引進更多資本為公共服務做貢獻。PPP 項目資產證券化不僅能促進PPP項目借力資本市場，引入更多社會資本，還能通過信息披露功能，倒逼PPP項目更規范和高效的發展。

1 我國PPP項目發展概況

2014 年，因為新型城鎮化迅速發展，且政府融資受限，我國陸續出臺 PPP 模式的相關政策，加速了 PPP 的發展。隨著我國PPP改革持續推進，PPP項目的數量也不斷增加。截至2021年上半年，全國政府和社會資本合作（PPP）綜合信息平臺及項目管理庫項目累計10126個，投資額為15.7萬億元;累計簽約落地項目7442個、投資額12.1萬億元。累計儲備清單項目3378個，投資額3.9萬億元，儲備清單項目尚未進入管理庫。管理庫項目覆蓋31個省（自治區、直轄市）及新疆兵團和19個行業領域。本文從行業、地區，落地率、開工率等方面對PPP的發展現狀進行分析。

1.1 行業分布

管理庫共包括能源、交通運輸、水利建設、生態建設和環境保護、市政工程、城鎮綜合開發、農業、林業、科技、保障性安居工程、旅游、醫療衛生、養老、教育、文化、體育、社會保障、政府基礎設施和其他19個一級行業。從數量上來看，截至2021年上半年，管理庫PPP項目數前三位是市政工程4，138個、交通運輸1，396個、生態建設和環境保護956個，合計占管理庫項目總數的64.1%。市政工程行業雖然數量較多，但投資額不及交通運輸行業。項目投資額前三位是交通運輸5.3萬億元、市政工程4.5萬億元、城鎮綜合開發2.0萬億元，合計占管理庫總投資額的75.2%。由此可見，管理庫項目行業分布并不均衡。

1.2 地區分布

從地區分布來看，我國中西部地區PPP項目相對較多，有助于我國經濟發展的區域平衡。按累計項目數排序，管理庫前五位是河南833個、山東（含青島） 750個、廣東566個、合計占入庫項目總數的21.2%。按累計投資額排序，管理庫前五位是云南13，509億元、貴州11，914 億元、四川11，428億元，合計占入庫項目總投資額的23.5%。2021年上半年，各地新入庫項目數前五位是河南39個、江西38個、廣西22個;新入庫項目投資額前五位是廣西913億元、四川681億元、重慶680億元。

1.3 項目落地率

截至2021年上半年，簽約落地項目累計7，422個、投資額12.1 萬億元，簽約落地率73.3%。從地城分布來看，截至2021年6月末，管理庫累計簽約落地項目數排名前三位是山東590個、河南518個、廣東467個，合計占簽約落地項目總數的21.2%;云南1.1萬億元、貴州9，822億元、浙江9，069億元，位居累計簽約落地項目投資額前三，合計占簽約落地項目總數的24.7%。各地項目簽約落地率，安徽89.7%、北京89.5%、福建87.2%，位居前三。

1.4 項目開工率

截至2021年6月末，累計開工建設項目4，514個、投資額7.0萬億元，分別占簽約落地項目的60.8%和57.5%。各地落地項目開工率，位列前三的依次是四川85.5%，山東（含青島） 81.7%、湖南80.5%。從數量上來看，前三位是山東（含青島） 482個、四川365個、安徽341個、合計占全部開工建設項目數的26.4%;從投資額來看，前三位是云南8，702 億元、四川6，448億元、山東（含青島） 4，823億元，合計占全部開工建設項目投資額的28.6%。

2 我國 PPP項目資產證券化發展現狀分析

2.1 PPP項目資產證券化的定義

資產證券化是指企業將未來能產生現金流的資產整合成資金池，并進行信用增級，進而發行資產支持證券。PPP 項目資產證券化即是以 PPP 項目未來可能產生的現金流為依托設立 SPV，通過結構安排進行增信，并發行相應的資產支持證券。PPP 項目資產證券化不僅能促進 PPP 項目借力資本市場，引入更多社會資本，還能通過信息披露功能，倒逼 PPP 項目更規范和高效的發展。PPP 項目資產證券化按照基礎資產的來源進行劃分，可以分為收費收益權資產證券化、債權資產證券化、股權資產證券化。[2]

2.2 PPP項目資產證券化的優勢

2.2.1 增強存量項目流動性

近幾年來，PPP項目公共建設領域大范圍推廣，通過PPP投資建設的項目屬專款專用，資金流動性較差。將PPP項目與資產證券化相結合建立的PPP項目二級市場。有利于盤活存量，加強資產的安全性和穩定性，有助于PPP項目的持續穩定發展。

2.2.2 吸收社會資本的參與

近年來，金融市場不穩定時常發生，投資人希望找到一種相對安全的項目，而PPP項目資產證券化就符合投資人的需求。資產證券化一方面為存量PPP項目推出了一條市場化的推出渠道，另一方面降低了民間資本參與項目投資運營的準入門檻。PPP項目具有一定的政府背景，PPP公益類、民生類項目有政府購買作為后盾，對投資者具有一定的吸引力。所以，PPP項目資產證券化有助于吸引更多的社會資本投入PPP項目。

2.2.3 解決PPP項目資金占用時間長、周轉慢的問題

PPP項目一般投資大、收益低、周期長，大量資金投入后會被長期大量占用。實行資產證券化，將資本短期內回收，就能解決這一問題。政府通過PPP模式投資后，可以通過資產證券化的方式盡快將資金從已有的項目中抽出，再投入其他項目，并以此資金作為引導社會資本投入的“母金”[4]。社會資本希望通過資產證券化這一渠道快速回收資金，加快資本周轉，提高資本總的收益水平。通過資產證券化快速回收投資，也正是社會資本最企盼的事情。

2.3 我國PPP項目資產證券化的現狀和問題

2017年3月，“華夏幸福固定安工業園區新型城鎮化PPP項目供熱收費權益資產支持專項計劃”等首批四單 PPP 資產證券化產品發行，標志著我國PPP項目資產證券化開始加速。截至2021年上半年，我國在上交所和深交所成功發行PPP資產證券化產品共37單，資產證券化產品金額總計401.06億元。這37單在上交所和深交所成功發行的PPP資產證券化產品現狀如下：

2.3.1 資產證券化周期相對PPP項目周期偏短

PPP項目的合作期限較長，而資產證券化產品的存續期限較短，存在難以匹配的現狀。如“中信證券-中電建路橋集團章丘PPP項目資產支持專項計劃”和“國君-中建五局岳寧大道PPP項目資產支持專項計劃”的存續期限都不到5年，無法覆蓋PPP項目的合作周期。資產證券化周期和PPP項目周期無法匹配將增大融資成本，使融資過程變得復雜繁瑣。

2.3.2 PPP項目資產證券化產品利率大多不高、期限偏長

缺乏對中長期投資者的吸引力。當前PPP資產證券化產品“中信建投-京藍沐禾PPP項目可持續發展資產支持專項計劃”利率最高，為7.5%，“國金-川投航信停車場PPP項目1號資產支持專項計劃”和“國金-川投航信停車場PPP項目2號資產支持專項計劃”利率最低，為3.5%，其余PPP資產證券化的發行利率在3.5% -7.5%。該利率水平在資產證券化產品市場中有較大競爭力，但對投資者的吸引力與目前風險相近的銀行資管類業務等利率相比稍弱。

2.3.3 PPP項目資產證券化的形式不斷創新

2017年發行首批四單PPP項目資產證券化產品之后，針對實操中沒有實現風險隔離的問題，我國于2019年發行第一單PPP+類REITS，采用雙SPV結構（私募基金+資產專項計劃）解決了破產隔離的問題。2020年4月，我國提出PPP+REITs試行政策，目前還未正式發行。公募基金+資產專項計劃的交易結構有利于解決PPP+類REITS產品流動性不良的問題。

3 PPP項目資產證券化發展的對策建議

3.1 開放資產池

針對產品存續期短的問題，目前主要通過分期管理PPP資產證券化來實現。但這種方式較為繁雜且會提高融資成本。可以通過開放資金池如采取信托的方式進行PPP資產證券化，從而解決周期不匹配的問題。這種方式的資產池是開放的，項目公司可將其名下具有相似現金流人的資產放人同一資產池中，從而延長證券化產品的生命周期。

3.2 完善交易機制

在產品審批階段，需要和證券交易所積極配合，從而提高資產證券化產品在備案、審批、通過的速度。在產品流通階段，要完善PPP證券化產品的流通平臺，如允許符合要求的PPP證券化產品在交易市場的競價系統中流通轉讓。在產品發行階段，應完善產品的發行機制，鼓勵采用公募發行方式，擴大市場規模。[3]只有社會公眾能夠廣泛、便捷的參與到交易中，才能促進PPP項目資產證券化發展，從而完善PPP項目資產證券化市場。

3.3 完善信用評級機制

可嘗試引進具有獨立性的非相關企業作為增信主體，來保障投資者的收益。在信用評級方面，也可引入大型且獨立、資質良好的第三方機構對項目進行評級，再將多家評級結果進行匯總取其均值，得出更為科學和準確的信用評級結果，更能保障投資人的收益。

3.4 完善PPP項目資產證券化的相關法律、法規

目前我國對于PPP項目資產證券化業務還缺少專門的法律，這不利于資產證券化的發展，不利于保障項目各方的權益。[5]

4 結語

通過梳理PPP項目及其資產證券化的發展，可以看出PPP資產證券化存在周期難以匹配、資產證券化產品利率普遍不高等問題。由于PPP資產證券化在我國實行時間不長、缺乏經驗，這些問題是必然存在的。在未來，隨著制度的不斷完善，PPP 資產證券化還有很大發展空間，其在解決國家財政困境方面的優勢會不斷顯現，PPP 項目與資產證券化會相互促進，共同發展。

參考文獻

[1] 顏曉燕，董芳穎.我國 PPP項目資產證券化融資問題及對策研究[J].南昌大學學報（人文社會科學版），2018，49（ 5） ： 82-89.

[2] 朱金戈.PPP 項目資產證券化方案研究[D].蚌埠：安徽財經大學，2017.

[3] 余芳芳.我國 PPP 資產證券化研究[D].北京：首都經濟貿易大學，2018.

[4] 孫漢康.淺析政府與社會資本合作項目（PPP）資產證券化[D].河北：河北大學，2019.

[5] 管百海，胡本勇. PPP項目資產證券化決策研究[J].金融理論與實踐，2018（2）：73-77.