威高骨科：重銷售輕研發疑似上市圈錢

林蔓

山東威高骨科材料股份有限公司（以下簡稱“威高骨科”）成立于2005年，主要從事骨科醫療器械的研發、生產和銷售，產品包含骨科植入醫療器械以及骨科手術器械。2020年6月，威高骨科遞交招股說明書，申請上市科創板，并擬公開發行股票不超過4141.42萬股（不含采用超額配售選擇權發行的股票數量），募集資金約18.81億元，投入到骨科植入產品、研發中心建設項目以及營銷網絡建設項目。

今年2月25日，上交所科創板股票上市委審議同意威高骨科IPO發行上市，整體估值約66億元。

雖然順利進入資本市場，但《股市動態分析》再仔細研讀威高骨科招股書后，仍發現公司經營存在著問題：公司報告期內資金儲備充裕，現金流動性良好，申請上市前夕還進行了8億元的分紅，但依然選擇上市進行高額募資，不免令人懷疑公司在掏空自己后又上市圈錢;此外，公司研發投入較低，研發人員薪酬也遠遠不及同行，但銷售費用率卻明顯高于行業水平;同時，在“集采”政策下，公司這類骨科高值耗材醫療器械企業或將受到較大沖擊。

? ? ? ? ? ? ? ? ? ?不缺錢還募資

? ? ? ? ? 上市前夕大額分紅

各項數據顯示，威高骨科報告期資金儲備充足。2017年至2019年，公司營運資金（流動資產-流動負債）分別為9.04億元、12.16億元、13.55億元，貨幣資金分別為5.40億元、8.06億元、18.12億元，是流動資產主要組成部分，且占比逐年升高，分別為46.55%、51.11%、69.03%;現金流分別為2.51億元、3.24億元、5.34億元;資金實力可見一斑。

同時，威高骨科現金流動性也較為良好。2017至2019年公司銷售商品提供勞務收到的現金占營業收入的比重分別為106.28%、102.98%、110.73%，經營性現金流占凈利潤比重為124.45%、100.16%、121.09%，可見公司不僅現金流入較大，且前期應收款回款暢通。數據顯示，威高骨科應收賬款周轉率不斷上升，分別為3.07次、3.52次、4.34次。可以說，威高骨科如今并不“差錢”，且這種狀態具有可持續性。

然而，威高骨科此次卻要上市募資超18億。細看用途，研發中心建設項目與營銷網絡建設項目用公司自有資金綽綽有余。（見表一）

表一：威高骨科募投項目

數據來源：公司招股說明書

此外招股書顯示，威高骨科2017年、2018年均未分紅，2019年卻突然進行了高達8億元的現金分紅（見表二），半年后就遞交了科創板上市申請。

表二：威高骨科現金分紅情況

無論是資金儲備還是流動性，威高骨科的表現都不錯，公司為何在不缺錢的情況下依舊選擇上市進行數額不菲的融資？結合申請科創板前大筆分紅的舉動，威高骨科可能存在掏空自己后又上市圈錢的行為。

重銷售輕研發

報告期內，威高骨科研發費用占營業收入的比重較低，處于可比企業中最后一位。（見表三）

表三：威高骨科研發投入占營業收入的比例（%）

此外在研發人員薪酬方面，經計算，威高骨科2019年研發人員平均年薪為10.53萬元，而規模最為接近的同行大博醫療和凱利泰研發人員平均年薪分別為16.50萬元和25萬元，明顯高于公司。

然而，在銷售投入上，威高骨科十分“舍得”。報告期內，公司銷售費用率分別為33.93%、37.74%、40.25%、33.34%，遠高于同行業可比公司。（見表四）。

表四：威高骨科銷售費用率與同行對比

威高骨科稱，銷售費用率較高主要是公司配送或直銷模式下向服務商采購術前咨詢、跟臺指導、清洗消毒、術后跟蹤等所致，同時隨著“兩票制”政策推進，為應對醫療政策的變革以及兩票制實施給行業及市場帶來的變化，提升市場占有率，公司會根據配送和直銷模式銷售收入的一定比例發放獎金，提升銷售員工薪酬，從而使銷售費用上漲。

威高骨科“重銷售輕研發”的態度顯然與其科創板上市企業的身份不大相符。更需提及的是，威高骨科目前不具競爭力的研發薪酬水平可能會引發人才流失風險，損害業績。公司也在招股書中表明，后期若出現優秀專業人才流失，其各項市場競爭力將會受到減弱，對生產經營造成不利影響。

此外《股市動態分析》注意到，威高骨科2017年至2020年上半年綜合毛利率分別為74.06%、79.55%、82.52%、82.95%，處于行業中較高水平。除了產品競爭力等因素外，公司是否還存在壓低研發人員薪酬來提升毛利率的行為呢？針對以上問題，《股市動態分析》向威高骨科發去了采訪函，但截止目前尚未得到回復。

“集采政策”驟添經營壓力

隨著高值醫療耗材帶量采購相關政策落地，集采大勢所趨，而這會對威高骨科這類骨科高值耗材醫療器械企業造成較大沖擊。有專業人士表示，集采開始后，受傷最重的便是創傷、鋼板之類同質化嚴重、中小廠家多、技術水平低的產品，未來價格可能被殺到地板價。

利潤擠壓下，競爭空間就會變得愈發擁擠，這就要求企業擁有更強的產品競爭力和成本優勢。威高骨科一面研發力不敵同行，一面又承擔著更高的銷售成本，公司在集采政策下的發展道路將更具挑戰。