淺析國際并購中杠桿收購的使用情況

何雨桐 湖北經濟學院

國際資本運營活動是企業經過考慮自身利益的因素，尋求企業發展的一種自主決策，并購是擴張型國際資本運營手段之一。在國家大力推行“走出去”戰略時，我國企業通過并購海外企業的方式來占領國際市場，這是中國市場經濟的將到達開放新階段的標志。同時國家提出許多能為海外并購產生積極影響的宏觀戰略，例如國家稅務總局在2015 年4 月出臺了10 項有關稅收措施，這些措施可以加快簽署的速度，還可以通過修改稅收協定的過程為境外投資的納稅人提供各種便利。中國政府還設立了若干政策基金和海外投資公司，為海外投資提供了巨大的財務支持。未來海外并購熱點地區會集中在歐洲和北美，并且即使影響因素繁多，中國企業仍對在美歐投資前景保持樂觀態度。海外并購擁有諸多優點，（1）獲取資源，豐富資產。國際并購可以為企業獲得穩定資源的渠道；（2）擴大規模，增加利潤。通過并購可以使企業規模擴大，業務多樣化，有助于企業形成規模化效應；（3）開拓市場，提升品牌。通過國際并購，達到有效進入并鞏固市場的目的，還可以提升企業的品牌價值，打造國際化品牌；（4）改進技術，提高質量。作為解決國內產能過剩的方法之一的國際并購，擁有其他方法沒有的優勢，但同時也有著巨大的資金壓力。本文將著重討論解決國際并購資金的其中一種方式，杠桿收購。

一、國際并購中的杠桿收購

（一）杠桿收購的概念

杠桿收購又稱融資并購、舉債經營收購，通常指利用被并購方公司的資產作抵押籌碼，低價收購的策略。被并購方企業中可以抵押的資產一般為現金、實物以及預期收益。收購的目的一般是以合適的價錢買下被并購公司，并通過合理地經營使公司增值或利用財務杠桿增加投資收益。杠桿收購總結來說，是并購方企業付出較市場中的總出資額低許多的資本就可以完成的一種巨額交易。但是杠桿收購的特點為高收益、高風險，并且現在已慢慢變為我國企業在重組或并購中的重要財務手段之一。一次成功的杠桿收購需滿足以下兩個條件：第一個條件為絕大部分并購資金的來源為外部借款，且外部借款比例需要達到交易總額的70%；第二個要求為被并購企業在進行收購之后的資產負債率超過80%。

（二）國際并購中杠桿收購的動因

經濟環境一面在全球化，一面又在貿易保護的前提下出現逆全球化的情況。我國企業想要在形勢復雜的國際市場中有效的在一席之地中站穩占牢固，就需要把公司的運營的部分重點轉移到海外成熟資產上。而達到目的的方式一般為并購，通過一次成功的并購可以迅速提升企業在海外市場的占有率。在并購中選擇杠桿收購的理由有兩個，其一是杠桿收購可以幫助將優勢資源集中，剝離劣質資產；其二是可以快速延伸在國外的產業鏈，占領國際市場份額。在2017 年，據統計中國共發生海外并購交易205 起，交易涉及金額高為6423.14億元，平均每起交易金額為 31.33 億元。通過數據分析可發現，2017 年中國涉及的海外并購的交易金額十分龐大，這樣的資金量通常難以只依靠企業的自有資產完成，而杠桿收購是解決資金匱乏的方式之一，利用被并購方企業的未來收益作為抵押資產，幫助有并購意向的企業在短時間內籌集到足夠的資金。

（三）國際并購融資方式的選擇

1.銀行借款

國家規定2008 年以后在銀行條件完全符合的條件下，有關的銀行可以為有意向的企業提供并購的貸款。我國為了積極推動杠桿收購的發展，在2009 年央行攜手銀保監提出在嚴格控制風險的前提下，商業銀行可以大力支持我國企業參與并購活動。從2015 年起，相關規定將之前公布的不得超過五年的海外并購貸款的償還期限延長至七年，貸款總額度交易總金額也由50%調整至60%。從2008 年開始發布和變更的種種政策顯示出我國對國內企業運用杠桿收購進行海外并購的大力支持。但是銀行貸款必須面對的一個難點就是嚴格的審批流程，也就是這樣的流程將我國大部分凈資產較少的中小企業都拒之門外。

2.信托融資

信托融資與銀行借款相似，只不過將銀行的角色轉換到信托公司上，融資方需要為資金提供者提供的回報率相當于銀行要求的借貸利息，區別在于相較于銀行借貸，信托融資的成本會更高。想要吸引資金提供者為公司投資，高于銀行利率的回報率是必不可少的，但是選擇信托融資的優點是可以進行融資的公司范圍會更加廣泛。信托模式的杠桿收購主要有兩種，直接收購或向管理層收購，目前收購主要以管理層收購為主。在融資后，如果出現了公司未能實現計劃談妥的經營成果或無法償還借款時，信托機構會就會把抵押物也就是融資企業的股權，進行出售變現彌補自己的損失。跟銀行借款相比，信托融資的缺點是成本略高且風險較為集中，但優點在于省略去銀行復雜的審批流，節省時間，借錢更加效率。根據信托融資的特點，該種方式適用于一個自身風險不高、業績優良，有極強增長能力、但在短時間內需要籌集到足夠并購資金的企業。

3.LBO 基金

LBO 基金本身就已經擁有大量資金能夠滿足融資方的資金需求，由投資者變成合伙人，一般來說LBO 基金還可以以財務顧問的身份直接提供投資建議。因為LBO 基金擁有龐大的可供直接使用的資金，并且自身還擁許多投資人才，可以提供豐富的杠桿收購投資經驗，有能力通過投資待融資企業而從中獲利。相比于銀行借款，LBO 基金因為不受到國家商業銀行管理辦法提出的諸多限制，LBO 基金的優點主要體現在時效性、資金籌措方式的靈活性和大大提高的獲取資金的可能性，因此被LBO 基金認可的杠桿收購盈利方案，就能夠通過LBO 基金同時實現兩種籌集資金的方式。一般使用此靈活的融資方式的是一些國際化程度較高的海外并購方案。

（四）國際并購杠桿收購的主要風險

1.估值風險

企業是否能夠及時有效的進行自我估值，這在進行杠桿收購海外企業的過程中是并購雙方都十分關心的問題。但是目前來說現實情況是真實的情報通常不能得到及時的反饋，尤其是海外的企業來說，真實情況反饋會國內的時間會更加長。同時，對于我國還正在發展階段經濟大環境來說，要對一個海外企業進行準確的實際價值的估計時，存在諸多難以解決的困難。當企業對于海外并購完成之后產生的協同效應抱有過高的期待時，就會產生因為被并購企業價值被高估形成巨額商譽；反之，可能使得目標企業的價值被低估，目標企業直接拒絕本次并購。

2.融資風險

對于在進行國際并購時資金總是處于缺乏的狀態的解釋有三個，其一是企業在進行海外杠桿收購本身就是一個需要龐大資金的過程，就容易產生巨大的資金缺口；其二是在并購優秀資源時為了應付來自世界各地的競爭者的壓力，需要額外的資金周轉；其三是完成并購之后，企業在進行并購資源的整合、經營時都另外需要耗用大量的物力和人力。為了調整這些問題，求企業被要求在短時間內能夠籌集到足夠的資金去進行并購及后續經營。為了融資，我國主流的融資方式就是銀行借款、信托融資、LBO 基金。融資過程中，風險是不可避免的，例如通過銀行貸款進行融資時，審批時間長、審批嚴格；而信托融資雖然審批較為靈活，公司面臨的風險居中，但是相關財務費用較銀行貸款高；LBO 基金融資本身融資成本就最高，在后期償還時企業的風險更大。

3.償債風險

當企業在利用杠桿收購對海外企業進行并購時，僅需要支付少量的自有資金，該資金一般不超過總交易金額的 15%，剩余的85%的資金來源是抵押的融入款。籌集的資金一定會使得我國企業的償債風險上升幅度明顯，同時企業還必須承擔融資帶來的財務費用以及資金成本，該部分的成本也較高，企業的資金流會因此更加不穩定。這就要求企業在利用杠桿收購后必須在短時間內持續取得非常高的收益。否則，企業的財務狀況將會十分迅速的惡化，直到出現資不抵債的情況，甚至出現因為資金鏈斷裂而致使企業破產的情況。

二、對國際并購中杠桿收購的建議

（一）并購前需詳細了解自身和被并購單位

在開展國際杠桿收購時，首要的工作就是對自身企業的詳細情況進行梳理。其中包括且不限于對于自身實際財務狀況的判斷以及衡量公司未來經營收益是否有足夠的能力支撐此次收購的完成。其次在選擇海外優質并購企業時，信息篩選非常重要。為了更好得發揮協同效應，需要國內企業要篩選出有潛力的且與自己的業務相互關聯、戰略規劃相互補充的企業。然后需要對待并購企業進行深入調查，了解目標企業的生產、銷售、營運、盈利及成長能力，通過信息的補充盡可能降低自身未來的償債風險。

（二）可以引入國際級評估機構降低估值風險

為了解決海外信息傳遞效率不高的問題，企業可以選擇與優秀的國際級評估機構合作，請國際評估機構來對被并購企業進行評估，從而降低因為信息不實造成的風險。我國企業可以選擇例如中企華之類的國際級評估機構，中企華是我國中央直屬專職評估機構，業績上連續多年在該領域蟬聯第一名的成績，是我國評估領域的一枝獨秀。在企業并購開始前聘請能夠提供豐富國外企業信息的國際評級機構進行評估，通過評級機構提供的企業實際信息來制定企業的并購計劃及相關策略，從而降低因信息不對稱導致的并購風險。

（三）后期利用原有資源加速整合

在進行資源整合時，我國企業必須認識到企業資源的整合不僅僅是簡單的資源加法，而是要制定出一套多方位的有效的整合方案。有效的方案中最重要的就是一大板塊就包括了文化整合。進入外國市場，就需要盡快融入當地的文化氛圍，為了達到這個目的我國企業應保留原有企業的主要技術工，在尊重當地相關環境文化的同時，加強并購后的多方文化管理，經常組織員工聯誼，促進兩國的文化交流。當然作為一個有并購海外企業目標的企業，其自己內部人員也需要加強國際化素質的培養，培養管理層的國際化思維，為日后能夠更恰當處理海外被并購方與當地政府以及當地消費者之間的關系做準備。

三、總結

在經濟形勢大滑坡的2020 年，談海外并購是十分必要的一個話題。國內還在經濟形勢復蘇，各地的工廠并沒有完全恢復生產，但是產能過剩的問題一直存在。經濟大環境的衰敗是挑戰也是各個公司的機會，我國企業可以在此大背景下對于國外某些行業板塊進行占領，期望上述內容對有想法做利用財務杠桿去進行海外并購的企業能有幫助。