控股股東股權質押經濟后果研究

王夢

【摘要】近年來股權質押已成為資本市場上熱門的融資方式。截至2019年底，我國A股市場質押股數6，051.3億股，市場質押股數占總股本9.1%，市場質押市值為47，511.30億元。隨著股權質押市值的增長，股權質押為資本市場注入資金，一定程度上使公司流動性資金不足的問題得到解決，緩解了融資約束。但是，一旦股價下跌至警戒線，而控股股東未能及時地贖回股權或補充質押，就可能導致質押股權被質權人強制平倉，甚至喪失控制權。本文以ST中南為例，研究股權質押背景下的利益侵占及其經濟后果。本文從內部治理、外部監管、中小股東層面提出意見和建議供利益相關者參考，希望在上市公司股權質押、利益侵占和公司治理領域提供些許補充。

【關鍵詞】股權質押 利益侵占 經濟后果

1.引言

我國1995年的《擔保法》首次提出了關于股權質押的內容，質押擔保制度。近年來，我國上市公司控股股東普遍采用股權質押方式籌集資金，股權質押融資方式受到越來越多的控股股東的青睞。

隨著股權質押的發展，控股股東股權質押和利益侵占之間的聯系逐漸暴露。股權質押的初衷是滿足控股股東自身融資需求，但股權質押的比例過高且過于頻繁，不僅引發過度杠桿化的風險，控股股東不能償還到期債務而導致喪失控制權的危機，還可能引起道德風險，使其成為控股股東變相減持、抽逃資金的“快速通道”（黎來芳，2005）。

股權質押背后隱藏的利益侵占動機，使其成為資本市場的“隱形炸彈”，威脅到資本市場的穩定和中小股東的利益。對于上市公司而言，股權質押后控制權仍舊屬于股東，但是被質押部分的股權的風險卻轉移到了債權人身上，股權質押可能成為控股股東利益侵占的橋梁。

2017-2018年，ST中南控股股東在將近乎全部的股權質押后，操縱上市公司關聯擔保、資金占用等金額高達14.11億元。本文分析了ST中南控股股東進行股權質押的動因，從內部治理等方面提出了相關建議，希望能給與類似的公司控股股東及中小投資者警示和啟發。

2.案例簡介及分析

中南紅文化集團股份有限公司原名江陰江南管業設備成套有限公司，成立于2003年5月28。2010年7月在深圳證券交易所掛牌上市，是國內第一家工業金屬管件行業上市公司。由于公司關聯擔保、未履行內部審批決策程序開具商業承兌匯票、控股股東及實際控制人資金占用等事項，中南文化自2018年10月30日開市起停牌1天，于2018年10月31日復牌后實行其他風險警示。股票簡稱由“中南文化”變更為“ST中南”。

2018年ST中南深受內憂外患的困擾，控股股東和實際控制人的利益侵占行為使上市公司的經營管理陷入危機，訴訟和處罰接踵而至。2018年ST中南文化娛樂業營業收入同比下降63.30%，機械制造業業務毛利率僅為3.80%。

2015年11月19日，中南重工集團將2015年8月26日質押給中國民生銀行股份有限公司無錫分行的152，100，000股股份全部解除質押，并重新將105，000，00 0股質押給中國民生銀行股份有限公司無錫分行，質押期限從2015年11月19日至質權人申請解凍為止，資金用途未披露。

通過上圖可以看出，在時間窗口期超額累計收益率呈現截然相反的變化，在T（-7）日超額累計收益率達到最高點15.540-/0，在T（一9）一T（一2）期間超額累計收益率保持為正值意味著股權質押一定程度上加強了投資者對企業未來的預期。在T（5）日開始超額累進收益率顯著下跌，并在T（8）日達到最低點-20.56%，可見市場對于ST中南的股權質押并非完全保持樂觀，后續的投資者不看好公司的前景，最終導致了股價下跌。

3.結語

從內部治理層面看，應該建立健全股權制衡機制。由于公司治理一般都掌握在控股股東的手中，使得控股股東擁有便利的條件操縱上市公司進行利益侵占。

其次，強化獨立董事制度。上市公司需要重視和發揮獨立董事的作用，增加獨立董事在董事會中所占比例。增加獨立董事的數量也有助于發揮獨立董事作用，應當增加獨立董事的表決權，提升控股股東凌駕于獨立董事之上的難度。

最后，完善內部控制制度及信息披露。高質量的內部控制下公司的決議需要經過多重審批程序，有助于增加控股股東掏空上市公司的阻力，公司管理者和其他股東及時發現問題，識別違規操作其中的風險。ST中南控股股東的關聯擔保、資金占用、未經審批開具商業承兌匯。

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