中國經濟何在，何往？

本刊副主編 鐘偉

轉眼已至2020年年中。要客觀判斷中國經濟走勢，既需要從長期視角觀察經濟增長周期，也需要從短期視角觀察經濟增長波動。

從長周期視角觀察，目前全球經濟處于趨勢性下行之中。以美國為例，2011年到新冠疫情之前，美國經濟經歷了超長景氣，美國股市則不斷創新高。但這次美國景氣周期和“新經濟”時期相比，經濟增速和通脹明顯弱得多。其間的經濟增速，大約只有“新經濟”時期的六成。

中國經濟周期也在趨弱。2010年三季度，可能是中國經濟高速增長的拐點，從M2增速看也是流動性的拐點。從工業或制造業增加值對GDP的占比看，中國工業在2005—2014年構建了一個高位平臺；從2014年一季度開始出現拐點，增加值和利潤率開始承受下行壓力，進入了供給側改革階段。從上市銀行股價是否跌破凈資產觀察，中國銀行業的拐點大約在2018年三季度。此時，逾半數上市銀行股價跌破凈資產；而后銀行的規模增速和資本收益率都穩中趨弱，影子銀行泡沫和互聯網金融泡沫陸續破裂。從通脹的長期趨勢看，CPI的中樞區間從上世紀的5%以上，逐漸回落到2010年之前的3%-5%；而在近10年則呈進一步回落之勢。可以說，中國的經濟增長、實體產業、金融產業和通脹走勢都已渡過了周期拐點。

全球增長周期趨弱，是否因技術創新和體制創新而嬗變，甚或拐點向上迎來新周期？從技術創新看，21世紀以來的互聯網，2008年以來的3G和2015年以來的4G，以及當下的戰略新興產業的發展，都給全球和中國經濟注入了新動能，但力量尚不足以阻擋周期趨勢。從體制創新看，當下全球面臨著更多的逆全球化、保守和保護主義的沖擊，全球貿易和投資不確定性增強，人力資源和技術要素的全球流動受阻，從而進一步加劇了周期下行的風險。正因如此，世界經濟呈現出低增長、低通脹、低利率的三低特征；各國調控也紛紛以穩就業、穩通脹和穩增長為三大政策優先目標。現代貨幣理論備受爭議，政府的最終雇主職能廣受關注。

新冠肺炎疫情的大流行，看來不能改變周期，但會帶來波動。就全球主要經濟體而言，2020年可能只有中國能錄得正增長，其余則均將陷入深度衰退；而2021年，全球經濟可能在“填坑”效應下出現反彈，但2022年之后或將再現疲態。

從短期視角觀察，回望已經過去的半年，中國經濟在疫情之后率先艱難爬坡，但經濟復蘇中有韌性也有不均衡性。從投資看，除了房地產投資在5月份回正之外，基礎設施投資開始有起色，而制造業投資的復蘇節奏偏慢；從實體經濟看，企業產能恢復快于需求回升，5月末以來外需訂單、企業庫存和PMI指數等，都折射出實體經濟復蘇的基礎仍不穩固；從消費看，柴米油鹽等基礎消費和汽車房地產相關的消費回升較快，但餐飲、文體、旅游等體驗型服務業的處境仍有待改善。由此判斷，中國經濟增速恢復正增長，有可能在二季度，但更可能是在三季度。

展望下半年，中國經濟仍將繼續其爬坡之旅，但疫情的反復性和內外部局勢的復雜性，決定了經濟回升不可能太陡峭。就貨幣政策而言，上半年央行已降準三次，還安排了1.8萬億元的專項再貸款、再貼現。這些舉措使實體經濟融資成本下降了約30-40個BP，短期利率的下行幅度更大。此外，地方專項債也已發行過半。人民幣匯率和國際收支維持穩健。為保證“六穩”“六保”落實無虞，既需要穩健的貨幣政策更加靈活適度，更需要積極的財政政策敢為有為，才能使2020的中國經濟于變局中開新局。