基于資本市場改革視角下科創板對上市公司影響機制研究

王春紅，郭夢雅，范月嬌

(江蘇大學，江蘇 鎮江212013)

自2018年11月5日習近平總書記宣布設立新板塊以來，全國上下經過八個月緊鑼密鼓的籌備，萬眾期待的科創板終于在2019年7月22日“千呼萬喚始出來”，正式成為我國資本市場一個新的組成部分。從改革開放至今，我國不斷深化資本市場改革，順應不斷創新的時代洪流，力圖建立多層次的資本市場結構?？苿摪宓慕⒈貙ξ覈Y本市場、上市公司以及高科技行業產生舉足輕重的影響，其價值大有可觀。

資本市場的改革對上市企業的影響體現了金融對實體經濟的服務與助推作用。與傳統的主板市場相比，科創板在企業準入條件、股權結構設計、信息披露和退市制度等方面提出了新的要求，這些要求一方面構成了企業上市的門檻，另一方面也為具有成長潛力的初創企業提供了進一步發展的機遇?？苿摪宓脑O立主要通過放寬企業上市條件、優化股權結構設計、強化信息公開披露、建立嚴格的退市制度四個方面影響上市公司的發展，在規范國內金融市場秩序的同時，便于我國科技創新型企業利用資本市場提高資金實力，增加科研投入，穩定企業發展，提高核心競爭力，從而反哺于市場。

一、注冊制放寬企業上市條件

我國在資本市場改革與完善的道路上，穩扎穩打地一步步前進。2019年，設立科創板是資本市場改革的重頭戲，也是中國在資本市場上邁出的重大一步?？苿摪逭麄€設立過程非常迅速，在短短八個月的時間里，一個有別于之前主板、新三板、創業板的新板塊就完整亮相，而試點注冊制又是其中最特殊和最具創新之處。在科創板試點注冊制對企業上市條件予以了更大的包容，只要符合科創企業定位，即使還沒有盈利、存在累計未彌補虧損的企業也可以上市，這一規定豐富了上市標準，降低了上市門檻，使得更多具有發展潛力的企業有機會利用資本市場提高資金實力、獲得更多資源、謀求更長遠發展。

科創板試點注冊制，放寬企業上市要求，降低準入門檻，使得企業運行模式向更自主、更規范、更創新的方向發展。

第一，科創板的設立為原本不能通過主板嚴格的上市要求的企業開辟了新的融資渠道。在科創板上市使企業突破了僅能通過銀行貸款、發行債券等方式籌集資金的限制，給需要高額研發資金的科技創新企業更強大的支撐，使得科創企業可以更專注于開發新產品、研究新技術、提升產品質量等方面，減少了科創企業因前期研發投入巨大導致債臺高筑，從而分散研發精力的可能性，使企業研發更具獨立自主性。在科創板中試點具有市場化導向的注冊制，同時監管機構放寬了監管口徑，使上市公司更具有自主性，對資金的運用也更加自如。

第二，科創板試點注冊制使企業運行向更規范的方向發展，企業的質量是登陸科創板的關鍵，注冊制要求上市公司自身質量過硬，致力于打造高質量的上市公司，想要在科創板上市的企業為了達到上市要求，必然會在其能力范圍內對公司治理結構、公司章程規定等進行優化，使公司在市場競爭力度更強的科創板中脫穎而出。一個能夠通過注冊制審核并成功在科創板上市的企業，在公司治理、核心技術、創新研發等方面必然具有優勢。推行注冊制，有助于通過市場化方式選擇真實的有優勢的公司。

第三，設立科創板試點注冊制，上市企業的科創屬性更加濃厚，不再只注重于凈利潤指標的考核，同時兼顧對企業科創能力、成長性等指標的考察。這一要求促進了企業的創新發展。想要在科創板上掛牌的企業，必須證明自己具有科技創新的屬性，論證自身公司科學技術的先進性，這一點將推進更多的企業成長為具有高科技性、高創新性的企業，對于我國落實創新驅動戰略和科技強國戰略具有重要意義。

資本市場進行改革，科創板試行注冊制，對企業運行影響深遠，最終達到健全我國多層次資本市場結構、促進市場高質量發展的目標。

二、合理股權架構激發公司活力

一個公司的發展離不開頂層股權架構設計，科學合理、行之有效的股權架構對公司發展有著巨大的促進作用，科創板通過設計公司需滿足的發行條件，促使公司調整自身股權架構設計，向著更加先進、科學的管理邁進。在股權結構頂層設計中，有兩大方面的內容，一是針對公司本身的股權結構設計；二是針對公司員工的股權激勵方案。

公司的股權結構設計對于企業的長期發展具有深遠影響。相較于滬深兩市上市公司，科創板的定位決定了在科創板上市的公司大多處于初創期或成長期，處于這一階段的公司，由于經驗不足，早期公司管理一般缺乏規范性，公司若想在科創板上市，需要進行上市輔導，上市輔導最重要的內容之一就是建立合理規范的公司股權結構，進而促進有效的公司內部治理。現代科技公司在股權結構設計方面更具個性化和創新性，為適應現實情況，科創板在股權結構方面放寬了條件限制，首次允許同股不同權的治理結構，既滿足了創始人對公司控制權的要求，又能為企業提供更多的股權融通資金。國內首屈一指的互聯網公司阿里巴巴就是采用的這一治理結構，在赴美上市之前，阿里曾尋求在香港聯交所上市，但由于香港聯交所只允許單一的同股同權結構，因而錯失了阿里這一優質公司的上市，而今，科創板和香港聯交所推出了一系列改革和創新舉措，阿里旗下的螞蟻金服正在尋求在科創板和港交所的同步發行上市。

股權激勵計劃是激發公司內部活力的重要制度內容。公司通過股權激勵計劃將公司的部分股權派發給員工，可以對公司的利潤分紅，使員工對公司產生極大的歸屬感和責任感，極大地提高了員工的工作積極性。關鍵科研人員對科技公司的發展具有至關重要的作用，核心技術的突破有利于科技公司在市場競爭中占據有利地位，而核心技術的突破離不開科技人員的研發。相較于主板上市條件，科創板在股權激勵方面給予公司更大的自由，激勵對象不再僅局限于持股人本身，股權激勵總數增加至20%，是主板的兩倍。科創板的上市條件突破了以往的諸多限制，注重激勵核心技術人員，使員工個人利益與公司發展相結合，激發了公司的活力，促進了公司的長遠發展。

三、加強信息披露解決信息不對稱問題

信息披露是上市公司和投資者之間溝通信息的中介，信息披露的作用在于增加資本市場的透明度，解決雙方信息不對稱的問題?？苿摪宓男畔⑴吨贫认噍^于以往要求更加嚴格，上市公司經營狀況對公眾公開，接受公眾監督，投資者通過公司公開的信息，進行投資判斷。更高的信息披露要求將進一步提高資本市場信息的通暢度，促進資本市場的更快發展。

對于上市公司來說，信息披露制度要求公司必須按照相關規定公開自己的經營狀況，投資者根據公司的信息披露報告分析公司的投資價值。證券市場的信息披露越是完善，則投資者的判斷越是準確，經營業績好的公司會受到投資者的青睞，在二級市場上的公司股價也會隨之上漲，相反，業績差的公司股價將會逐步下跌。信息披露可以實現資本市場上的優勝劣汰，提升資源配置效率。對于投資者來說，信息披露為投資者提供了投資決策的有效信息，為投資者進行價值判斷提供了重要依據，有利于保護投資者的權益，同時有利于指引投資者形成長期投資、價值投資的理念。科創板通過信息披露使上市公司和投資者雙方實現了良性互動，而且促進了資本市場的長遠發展。

監管對資本市場的良性發展極為重要，長期以來，我國對信息披露的監管不夠嚴格，信息披露不準確、不及時、不完整等問題的存在，導致信息披露制度沒有起到其應有的作用，監管層監管不力，處罰力度較輕，對資本市場違法違規者的懲戒力度不足，威懾作用不夠。隨著科創板對信息披露的要求進一步提高，監管方面的要求也將更加嚴格，只有上市公司信息披露行為受到有效的監管，信息披露制度才能在上市公司和投資者之間架起橋梁，真正解決信息的不對稱問題，促進資本市場的穩健發展。

四、嚴格退市制度加速企業優勝劣汰

成熟的股票市場一定是高度市場化的，上市公司可以在市場中靈活且高效地進入與退出。科創板的設立降低了部分公司的上市門檻，提高了上市效率，但若退市效率不足，導致寬進“嚴出”甚至“不出”，股票市場難免會出現魚龍混雜的現象。嚴格的退市制度能夠防止不良股票長期留存市場，清退質量不佳公司，凈化資本市場，加快證券市場的新陳代謝，避免“劣幣驅逐良幣”，煥發市場活力，充分發揮金融市場在資本配置中的關鍵作用。

健全完善的退市制度是實現我國資本市場健康持續發展不可或缺的條件之一。傳統主板市場退市標準較為寬松，退市制度效果不明顯。相比之下，美國股票市場的退市標準涉及范圍更廣且更為嚴格。納斯達克市場退市過程復雜但效率極高，能夠合理分配，執行明確，在1～7個月能夠快速完成退市。并且在退市過程中能夠充分尊重上市公司的權利，給予其進行整改、轉板進入柜臺市場或粉單市場等機會。

科創板嚴格的退市機制在一定程度上彌補了A股市場退市效率上存在的不足?？苿撔乱幒喕送耸辛鞒蹋∠麜和Ｉ鲜泻突謴蜕鲜?，使企業重新上市不再成為可能。退市流程被壓縮在2年之內完成，減少即將被強制退市企業與制度博弈的時間和機會?？苿摪鍑栏竦耐耸袠藴视谏鲜泄径跃哂休^高的威懾力，迫使上市公司不得不更加注重自身質量，避免因不達標而被從市場清退。由于科創板上市公司主要是針對科技研發等方面，因此科創板的退市制度對這一核心內容必然有更詳細的規定。其中，財務類強制退市的規定強調上市公司的持續經營能力，對企業的主營業務提出較高要求，防止部分公司以高科技企業為名吸引資金，實則卻經營傳統業務。此外，在遏制“炒殼”亂象時也有一定的成效。還避免了“準退市”企業以“朋友贈予”“資產出售”等名義逃避退市，與制度進行博弈，規范了資本市場的運行。研發型上市公司主要業務、產品或者所依賴的基礎技術研發失敗或者被禁止使用，且公司無其他業務或者產品，該公司將會被退市。這一規定要求上市企業積極拓寬主營業務內容，形成良性的經營生態，避免因“無以為繼”導致資金閑置，從而提高資本的使用效率，提高上市公司的質量。嚴格的退市標準在一定程度上增加了上市公司的退市風險，因為更加嚴格的標準必然要求企業有更高的質量，否則將會被市場清退即退市風險增加。因此上市企業必須提高警惕，在專注其主營業務的同時做到更加透明的信息披露，并且對投資者進行退市風險警示。

科創板運行至今不足一年，退市成效短期內難以體現，但可以預知的是，完美的退市機制和流程不是一次性就能實現的，需要一步步地調整和完善，制定更加高效的退市機制，構建梯形轉板模式，劃分科創板內部板塊，滿足資本市場多層次的要求?？苿摪逋ㄟ^建立嚴格的退市制度，激勵公司管理者完善公司治理，使企業之間進行良性競爭，加速上市公司的優勝劣汰，提高上市公司含金量，促進科技創新行業的發展。

中國正在深化資本市場改革的道路上。2019年，我國設立科創板，開展了注冊制試點。2020年4月1日，證監會在全國范圍內取消基金管理公司外資股比限制，加強了國內外金融機構的競爭，中國資本市場進一步對外開放，資本市場改革又向前推進一步。但在海外，特別是在美國，科創板已經相對成熟，其核心注冊制也非常完善，審核流程簡單透明，上市進程快，擁有完善的退市制度保證資本市場證券優勝劣汰，激發資本市場的活力。因此，研究科創板對我國經濟發展和證券業發展具有重要意義。通過注冊制的改革，企業運行模式能向更自主、更規范、更創新的方向發展，在股權激勵制度方面也有了突破創新，有利于公司吸引人才、留住人才，促進公司的穩定和發展。政府轉換角色為信息披露的監管者，促進投資者發揮其價值判斷的功能，資本與市場發揮其應有功能。嚴格退市制度能加速企業優勝劣汰，提高資源配置效率。種種措施都建設性地對上市公司產生了深遠影響，且大部分是正向影響。在我國資本市場改革穩扎穩打的路上，終將重構一個由中國主導的、高科技中小企業參與的“價值鏈”，提供一個較為完善的多層次資本市場。