中國ESG投資觀察：那些有價值觀的錢，回報更高更穩健嗎？

劉鮮花

在“黑天鵝”頻現、暴雷不斷的中國資本市場，ESG投資策略可望為基于公司盈利能力、財務狀況的基本面研究提供補充，通過負面篩選、ESG整合、股東參與等投資策略，剔除風險公司，優化投資組合，達到更好的回報率。

近一年，國內已新增5只以ESG命名的公募基金，ESG相關主題基金則多達77只，總資產規模為609億元，其平均收益率達到79%，興全社會責任、興全綠色投資、財通可持續發展主題的收益率分別達到502.68%、502.68%和357%，平安、富國和興證全球基金的ESG資產規模位列前三。

盡管大多數機構的ESG投研體系搭建還處于摸索階段，A股只有約1/4的公司發布了以社會責任報告為主要載體的ESG報告，且質量參差不齊，定量基礎數量缺乏導致ESG評價困難，但伴隨監管層、投資機構、上市公司的重視，ESG投資的熱度正在提升。

ESG投資崛起：那些有價值觀的錢

2020年，新冠疫情肆虐，投資充滿不確定性。但海內外資本市場，ESG投資卻在異軍突起。

所謂ESG，即Environment（環境）、Social Responsibility（社會責任）、Corporate Governance（公司治理）的縮寫。作為一種新的投資理念，ESG投資會在決策中兼顧企業在這三個領域的績效，并據此篩選標的，買入符合自身價值觀的公司股票或債券（表1）。

ESG投資興起，一方面在于，隨著資本力量的彰顯，投資這一行為本身，日益被賦予更為多樣化的目標。

比如，在氣候變暖、社會平權等背景下，越來越多的人或機構在投資中注入自身的價值觀，希望利用手中的資金，支持有共同價值的公司，從而改變非同道企業的行為，推動社會愿景的實現，比如減少碳排放、打造平等多元的員工晉升通道等。綠色金融的興起，便是一個例證。

另一方面，也有很多投資者發現，在傳統的盈利能力、財務狀況、估值水平等上市公司評價指標之外，ESG指標中透露的信息，同樣有助于判斷公司的價值。

比如有研究表明，成員性別多樣的企業有可能得到強勁的長期財務業績，因為性別、種族、經驗、年齡和文化上的多樣性，有助于塑造開放包容的團隊，在決策中體現集體智慧。再如，如果某一項目對環境的影響，在社會上有明顯的負面反應，其后續也可能被中止；消費企業如果對客戶投訴處理不當，可能招致巨大的損失。

從全球ESG投資研究看，企業的ESG表現與財務績效正相關，尤其在新興市場更加顯著。總體來看，ESG表現優異的公司，具有良好的聲譽，客戶黏性更強，特定的風險低，這有助于其提升業績和抗風險能力。

有鑒于此，在海外成熟市場，兼顧投資回報和社會影響的ESG投資，逐步成為主流理念，ESG基金獲得大額資金流入。

表1：ESG投資的三個維度中包含的考量因素

表2：國內有5只以ESG命名的公募基金

根據全球可持續投資聯盟（GSIA）的報告，2018年，歐洲、美國、日本、加拿大、澳大利亞、新西蘭的可持續投資規模合計超過30萬億美元，較2016年增長34%。晨星（Morningstar）數據顯示，2020年第一季度，對比全球基金3847億美元的資金凈流出，全球可持續基金錄得456億美元的凈流入。

截至2019年，全球有超過2300家機構簽署了聯合國責任投資原則組織（UN PRI）合作伙伴關系，承諾在投資實踐中考慮ESG因素，涉及資產規模超過80萬億美元。在中國，目前已有來自公募基金、私募基金、保險資管等領域的43家機構加入了PRI，其中包括華夏、易方達、鵬華、南方、博時、華寶、摩根士丹利華鑫、招商、興全等公募基金公司。

ESG主題投資，正在中國嶄露頭角。

中國ESG主題公募基金77只，規模超600億元

自從國內第一只ESG主題公募基金？華寶基金發行的MSCI中國A股國際通ESG通用指數證券投資基金，于2019年9月上市交易，一年來，國內已經有5只以ESG命名的公募基金發行，產品規模合計為40.41億元。此外，泛ESG主題的基金已達到77只，總投資規模超600億元。

其中，南方基金發行的南方ESG主題A，資產規模達到10.7億元，南方ESG主題C的規模也有2.3億元；易方達ESG責任投資基金的規模為4.8億元，這3只基金成立至今的收益率均已超過50%。摩根士丹利華鑫ESG量化先行基金成立于2020年7月16日，基金規模達到22.26億元，資產規模最高（表2）。

雖然以ESG直接命名的公募基金在中國出現才一年時間，但以E（環境）、S（社會責任）、G（公司治理）三個因子為主題的投資產品出現在公募基金的投資組合中，至少已有10年歷史。

據新財富統計，全市場的公募基金中，名稱包含ESG、社會責任、綠色、低碳、可持續、美麗中國、公司治理、環境、環保等關鍵詞的產品共有77只，總資產規模為609.4億元。據中國證券投資基金業協會數據，截至2020年5月末，公募基金資產規模已超過17萬億元。以此計算，ESG相關主題公募基金產品占比約為0.36%，規模尚小。

按類別統計，目前中國ESG公募基金主要是E主題產品，規模達到ESG相關投資品的近70%。其中，以“環保”、“低碳”命名的公募基金規模最大，均超過了100億元，僅以“環?！泵墓蓟饠盗烤陀?4只，資產規模達145.4億元，以“低碳”命名的公募基金資產規模更達229.3億元（圖1）。

它們之中，興全社會責任基金自2008年以來，已取得502.68%的收益率；興全綠色投資基金成立6年來已取得297.7%的收益率；財通可持續發展主題基金成立7年多，收益率達357%，國投瑞銀美麗中國成立6年多來的收益率也達到302%。

以“低碳”命名的公募基金有12只，資產規模最高。這是因為，平安基金公司成立于2020年8月10日的平安低碳經濟A和平安低碳經濟C，資產規模分別達87.98億元和13.9億元，合計超過100億元。這兩只基金重點關注低碳經濟相關行業，主攻新能源、高端制造、科技、5G、大消費板塊。同時，天治低碳經濟基金的收益率最高，成立15年來的收益率達到204%。

以“社會責任”命名的公募基金有7只，總資產規模達95.3億元。其中，興全社會責任基金成立已超過12年，產品規模達61.31億元，成立至今的收益率達502.68%，獲得過金牛獎、金基獎和明星基金等獎項。其在投資目標中強調，重視上市公司在持續發展、法律、道德責任等方面的履行。

圖1：ESG相關主題的公募基金產品發展情況

表3：以公司治理命名的公募基金

以“公司治理”命名的公募基金有4只，管理規模為 22.33億元。這4只基金的成立年限均已超過10年，其中，鵬華優質治理基金的資產規模為16.26億元，其在投資目標中明確提出：投資具有相對完善的公司治理結構和良好成長性的優質上市公司（表3）。

相比成熟市場，中國的ESG投資產品興起較晚，但發展速度較快。基金業協會《ESG與綠色投資調查問卷（2019）》結果顯示，47家受訪公募基金管理人中，有17家十分關注ESG投資，并已在ESG或綠色投資方面開展了相關實踐；其他機構大部分會在未來1-2年采取ESG/綠色整合相關行動。ESG相關投資產品在未來1-2年或進一步增加。

80%為股票型基金，平均收益率79%

從基金類型來看，ESG相關基金以“普通股票型基金”和“偏股混合型基金”為主，其數量均在15只以上，產品規模均在150億元以上，規模合計占ESG基金的比例達到82%。其中，偏股混合型基金有20只，資產規?？傆嬤_314.24億元（圖2）。這77只基金成立以來的平均收益率為79%。

從市值風格看，以ESG為主題的公募基金主要為大盤平衡、大盤成長和大盤價值型。

按基金管理人統計，目前77只ESG相關主題基金，共來自35家基金公司。其中，15家基金公司的ESG資產管理規模超過10億元。平安基金的資管規模最高，為101.88億元；富國基金的資管規模次之，4只基金的規模達71.45億元，平均收益率達132.08%；興證全球基金資管規模位列第三，2只基金的規模達67.53億元，平均收益率高達400.2%；景順長城3只基金的資產規模達47.44億元，收益率達156.08%；鵬華基金目前管理的ESG基金數量最多，有6只，資產規模為23.54億元（表4）。

重倉醫藥、金融、消費品龍頭公司

從重倉股看，以ESG命名的5只公募基金，均將貴州茅臺（600519）作為重倉股，此外，騰訊控股（00700.HK）、五糧液（000858）、立訊精密（002475）、長春高新（000661）、中國平安（601318）、招商銀行（600036）也在重倉之列?？梢钥闯?，其青睞的均為千億市值以上的大藍籌，主要為金融、消費品、醫藥、IT行業的龍頭公司（表5）。

值得關注的是，6只重倉股中，五糧液、立訊精密、中國平安、招商銀行已連續多年發布社會責任報告或可持續發展報告，長春高新也于2019年發布了社會責任報告，而貴州茅臺則迄今并未發布過社會責任或可持續發展報告。同時，按照海外ESG投資的原則，涉及酒精、賭博、煙草、核能以及武器制造的企業通常被限制在外。

由此可以看出，目前中國以ESG命名的公募基金，在資產配置邏輯上，并未嚴格按照ESG的標準進行篩選（如重倉股中包括酒精等與ESG理念相悖以及未發布社會責任報告等ESG信息不全的企業），而是更為偏重標的的回報，騰訊控股、貴州茅臺、五糧液、長春高新等均是回報率靠前的公司。按2020年9月21日的股價計算，騰訊控股上市以來的股價漲幅達到了740倍，貴州茅臺和五糧液也分別有52和14倍，長春高新的股價漲幅也達41倍。

圖2：ESG投資產品的類型

表4：ESG主題公募基金的管理人情況

不過，ESG整合策略的增速較快，保持著年均30%的增長率，勢頭強勁（圖3）。

負面篩選策略，主要是基于風險邏輯展開，即，將ESG指標作為“擇股”因子，剔除在ESG方面存在高風險的公司，從而達到更好的風險調整后的回報率。這一策略的構建難度相對較小，易于快速上手，因此規模最大。

圖3：不同ESG投資策略的資產規模增長情況

表8：ESG因子整合途徑

ESG整合策略，則是將ESG投資與基本面投資、量化投資、smart beta投資、被動投資相結合，在分析決策體系中納入ESG因子，以修正原有模型的參數。這一策略的科學化程度更高，對投研體系的要求也更高（表8）。

其中，ESG+Smart beta 策略，最近在海外發展較為迅速，結合的思路較為多樣，能夠在增厚收益的情況下，降低極端風險帶來的波動和回撤，比如，將ESG評分與Smart Beta標準化得分相加，篩選出排名靠前的標的。

近年，美國ESG類ETF發展迅速，原因即在于其SmartBeta策略較為發達。截至2019年底，美國ESG類ETF產品共有56只，總規模159.7億美元，相比2018年增長173%，連續4年處于增長趨勢。2018年，在E、S、G、ESG四個ETF類型中，ESG產品的數量占比達到54%，資產規模占比達到69%。2019年，ESG基準類ETF繼續以51億美元的規模位列第一。從ESG角度整體考察上市公司，更適用于成份股覆蓋面較廣的寬基指數，相比E、S、G產品更適合實現資產配置功能，因而，有資產配置需求的機構對此有更高的接受度。

分地區來看，歐洲機構在負面篩選、股東參與、標準化篩選、可持續發展主題策略上參與度高，美國機構更傾向采用影響力投資、ESG整合、股東參與策略；而日本機構則偏好股東參與策略。

對比來看，七大策略中，負面篩選、標準化篩選、可持續發展主題策略相對單一，是對ESG投資理念的簡單實踐。ESG整合策略比較契合海外成熟的量化投資環境，ESG可以被當成一個特殊的模塊嵌入到量化的模型中。目前，在國內，摩根士丹利華鑫ESG量化先行基金的策略也是采用量化方法踐行ESG投資理念。

正、負面篩選與主題投資，國內機構的三大策略

反觀國內，77只ESG主題的公募基金，主要以負面篩選、正面篩選和可持續發展主題投資為主，即在組合中，選取行業內ESG績效或者在E、S、G三項指標上表現較好的公司。如以“公司治理”命名的基金，主要篩選具有完善公司治理結構和良好成長性的公司；而占比較大的E主題基金，則以環境影響因素作為篩選方法，投資節能環保、新能源等可持續發展主題相關的公司。

總體來看，以ESG為基準的公募基金的投資策略，主要集中于正面篩選策略。比如易方達ESG責任投資基金，用自創的ESG評價體系，考察企業的社會責任表現，并衡量其風險收益比，長期持有定價合理的優選企業（表9）。

摩根士丹利華鑫ESG量化先行基金，則利用大類資產配置和量化優選的方法，精選符合ESG要求的股票，盡可能將風險和收益進行統一考量。具體操作上，摩根士丹利華鑫基金自主開發了ESG DataLAB系統，按照風險因子的分析框架，對ESG風險按照E、S和G三個維度進行拆解，通過梳理千余個細化指標，為上市公司進行ABCDE五種評級，進而輸出ESG“負面清單”，同時構建ESG投資策略精選池，為投資管理提供“排雷器”與“精選庫”，使得組合在整體的ESG風險和單一維度上均保持較低的暴露水平。

雖然不少投資者擔心，從事ESG投資，會否面臨社會效益與投資回報不能兩全的難題，但從目前的運行看，國內77只ESG基金的平均收益率為79%，大部分基金取得較好的收益。

表9：以ESG命名的5只公募基金的投資策略

以最大回撤為指標來衡量，5只以ESG命名的基金，最大回撤率在-1.7%至-20.5%之間；以S“社會責任”命名的基金，最大回撤率在-27%至-70%之間；以G“公司治理”命名的基金，則在-45%至-62%之間；以E為主題的基金，最大回撤率在0至-97%之間。可以看出，目前以ESG命名的基金最大回撤率較低，表現更為穩健。

整體而言，國內投資者對ESG評級方法和投資策略并不熟悉。目前，除了少數頭部機構開始在內部整合ESG投研資源外，大多數機構的ESG投研體系搭建還處于摸索階段，有很大的發展空間。

投資回報與社會價值，能否兼得？

ESG投資不僅僅是一種責任和情懷，更是看得見的收益改善和風險控制。

通過負面篩選、ESG整合、股東參與等策略，ESG投資策略可以為原有基于公司盈利能力、財務狀況的基本面研究提供補充，從而避免或者剔除風險，優化投資組合，達到更好的回報率。

專業機構研究美國MSCI的ESG Leader指數及成份股后發現，ESG投資存在明顯的超額收益，特別是在新興市場。Wind數據顯示，2011-2017年間，ESG指數投資的累計收益率為115%，而同期道瓊斯指數、標普500指數的累計收益率則分別為95.77%、100.85%。ESG指數高出道瓊斯指數近20%。

聯合國貿易和發展組織研究分析表明，在過去十年中，ESG-ETFs有8年收益率跑贏非ESG-ETFs。有調查顯示，90%的大型機構投資者認為，考慮ESG因素的投資回報更高。

相應地，國內包括中證指數有限公司、深圳證券信息有限公司、華證指數信息服務有限公司在內的機構，也構建了ESG指數體系。據Wind數據，目前國內共有44只ESG指數。其中，中證指數有限公司在2010年9月17日發布了最早的一只ESG指數“中證ECPI ESG可持續發展40指數”，這只指數今年以來的漲跌幅為-3.85%，市盈率為8.7倍。

這44只ESG指數，大多數發布于2020年，顯示出今年以來，ESG投資理念熱度的提升。

將ESG指數今年以來的收益表現與滬深300指數進行對比，可以發現，國證ESG300全收益指數收益率為12.98%，華證ESG領先指數的收益率為16.33%，表現高于滬深300指數的11.85%，其余大部分ESG指數的表現均不如滬深300指數。其原因或在于，大多數國內ESG指數樣本時間較短，ESG評價體系和標的選取機制還不成熟（表10）。

ESG投資上，海外市場更為成熟。由“債券天王”比爾·格羅斯（Bill Gross）創建的PIMCO（太平洋資產管理公司），在這方面有著出色的表現。

位于美國加州的PIMCO，是全球十大投資管理公司之一，管理資產規模超過1.91萬億美元。PIMCO將ESG整合在投資決策的各個流程中，以負面篩選、標準化篩選和股東參與為三大支柱，通過直接排除不符合可持續發展原則的標的，憑借自有的ESG評分系統，判斷公司在行業中的地位和ESG情況，并且以建設性的姿態參與發行人的ESG實踐，貫徹ESG組合策略。在2018年UN PRI的年度評估報告中，PIMCO獲得了A+的評分，表現突出。

中國空間巨大，推進尚有制約

盡管ESG投資在中國可望加速前行，不過，其發展仍受多種因素的制約，包括政策、投資者認知、公司的信息披露、投資機構的投研能力等。其中，上市公司的信息披露最為關鍵。

表10：部分ESG指數與滬深300指數的表現

表11：中國ESG相關政策

根據華泰證券的觀點，ESG投資是一個環狀的流程，這個流程分為四步：

一是上市公司參考ESG披露標準，披露ESG信息；

二是評級公司根據這些信息，對上市公司做出ESG評級；

三是ESG評級的結果成為指數編制機構編制ESG指數的參考依據；

四是投資機構根據ESG評級以及ESG指數，在責任投資組織的指引下，完成對上市公司的ESG投資決策。

ESG投資的第一步是信息披露。目前，全球已有超過30個經濟體對上市公司披露ESG信息作出要求，其中，美國、法國、澳大利亞等市場為強制信息披露，新加坡、中國香港等市場為“不披露就解釋”，中國內地為鼓勵但不強制披露。

縱觀全球，越來越多的國家和地區對ESG信息披露作出要求，并且逐步從“鼓勵自愿性披露”向“不遵守即解釋”的半強制，甚至完全強制披露過渡。在信息披露內容上，指引日趨完善，指標更加清晰，量化信息比例也在不斷提高。ESG在中國也經歷了一個逐步推進的過程（表11）。

在鼓勵但不強制的信息披露政策下，A股披露現狀如何呢？新財富統計發現，4000余家A股上市公司中，僅有約1/4發布了ESG相關報告，報告的質量也參差不齊。

僅1/4的公司發布社會責任報告

在中國，A股上市公司ESG信息披露的載體，主要為“社會責任報告（CSR）”，也有一部分公司發布“可持續發展報告”；同時，也有少數公司直接發布“環境、社會及治理報告（ESG）報告”，此外，還有不少公司會將社會責任相關信息披露在公司年報、半年報中。據Wind數據，自2007年至2020年9月21日，A股公司共發布了7428份社會責任報告（包括英文版報告），179份可持續發展報告和18份ESG報告。

圖4：A股上市公司可持續發展報告發布情況

圖5：A股上市公司社會責任報告（CSR）發布情況

圖6：國企社會責任報告的披露比例最高

相比社會責任報告和可持續發展報告，ESG報告不僅數量少，起步也較晚。自大眾公用（600635）、大連港（601880）、中國中鐵（601390）、石化油服（600871）、華電國際（600027）2017年發布ESG報告后，2018、2019年陸續有公司加入這一行列，不過這類報告總數只有18份。

由于港交所對ESG信息提出“不遵守就解釋”的原則，因此，一部分A+H公司也已經積累了ESG報告的發布經驗。

A股公司的可持續發展報告起步于2009年，太鋼不銹（000825）是第一家發布可持續發展報告的A股上市公司。自太鋼不銹、中國石化（600028）、青島啤酒（600600）、云鋁股份（000807）等公司發布后，陸續有上市公司跟進，到2020年，共有30家上市公司發布了可持續發展報告（圖4）。

自2006年深交所《上市公司社會責任指引》出臺后，A股公司的社會責任（CSR）報告便已起步。2007年，即有18家公司發布2006年社會責任報告；2009、2011年，報告數量呈幾何級數遞增；近幾年，其增速明顯放緩，2020年僅為5%（圖5）。

截至2020年9月21日，共有940家A股上市公司發布社會責任報告，占4015家上市公司的比例為23.4%，約為1/4。其中，五糧液、工業富聯（601138）、老板電器（002508）、永輝超市（601933）等12家公司同步發布了英文版報告。

940家公司中，有689家在主板上市，占73%，分別有167家和74家為中小板及創業板公司，科創板公司有10家。

從企業性質看，461家國企披露了社會責任報告，占A股所有主板上市國企的比例達到40%；民營企業有357家，占A股所有民企的比例為14.6%，還較低。另外，公眾企業和外資企業分別有82家和23家（圖6）。

從行業分布看，銀行和非銀金融公司的披露比例最高，分別達到88.9%和66.7%，遠高于其他行業。鋼鐵行業也有近一半的上市公司披露了社會責任報告，交通運輸、房地產業公司的披露比例也較高，分別為41.5%和41.9%；汽車、通信行業的公司披露比例最低，均約為13%（表12）。

鋼鐵、采掘、有色金屬等高污染行業的公司，環保合規信息對股市走勢的影響較大，因此，上交所發布的《環境信息披露指引》要求，這類公司應說明環保投資和環境技術開發方面的情況。這或許是這些行業社會責任報告披露比例較高的原因。

從地區來看，北京、廣東和上海均有超過100家上市公司發布報告，但與北京、上海披露公司占本地上市公司總數的比例約為1/3相比，廣東的披露公司比例僅為18.1%。這或許與廣東民營上市公司較多有關。

福建、云南的公司披露比例較高，均超過了40%，河南省的比例也達39.3%；江蘇、四川、湖南、黑龍江、甘肅、西藏等地區的公司披露比例均低于20%（表13）。

從市值看，截至2020年9月21日，940家公司的總市值為39.8萬億元，占A股所有上市公司總市值的78.3萬億元的50.8%。數量占比僅為1/4的披露公司，總市值超過了所有上市公司的一半，說明披露社會責任報告的上市公司市值更高。

綜合來看，市值更高、國有屬性、主板、金融業或者高耗能產業的企業，社會責任報告披露比例較高，履行社會責任的意愿也較強。

表12：各行業上市公司社會責任報告的披露比例

表13：中國31個地區的上市公司社會責任報告披露情況

940家公司發布的社會責任報告，質量差異較大。從頁數看，有的在5頁之內簡要披露了公司的社會責任觀、社會責任實踐等；有的則內容超過百頁，有較為詳細全面的情況披露以及績效指標數據。

從報告的披露范圍看，大部分公司涵蓋的是集團公司及其下屬控股、子公司的社會責任整體情況。在內容上，涵蓋了公司治理、市場、社會、環境、員工等ESG相關信息。同時，A股上市公司還特別注重公益事業，特別是扶貧方面的信息披露，以及公司所獲得的獎項榮譽。

有一部分公司引進了第三方機構，對報告的真實性、公允性進行驗證和評價。據Wind數據，包括招商證券（600999）、南京銀行（601009）在內的23家公司報告經過了第三方審核機構的審驗，占比2.4%。第三方機構主要為安永華明、德勤華永、普華永道中天等會計師事務所和漢德技術監督服務（亞太）有限公司。

上市公司披露報告若得到外部驗證，可以提高其可信度。2019年12月18日，港交所確認了對現行《環境、社會及管治報告指引》的修訂，包括“鼓勵發行人尋求獨立驗證以加強所披露ESG資料的可信性”。

基礎數據缺乏，帶來ESG評級困境

在940家公司中，有342家披露了報告編制的依據，占了36%。

新財富統計顯示，上市公司遵循最多的編制依據，為全球報告倡議組織（GRI）發布的《GRI可持續發展報告標準》和國際標準化組織的《ISO26000：社會責任指南（2010）》，分別有136家和66家。2014年1月16日，GRI在北京發布了《可持續發展報告指南》G4中文版，該指南是目前世界上使用最為廣泛的可持續發展信息披露規則和工具。

另外，也有65家公司遵循港交所的ESG報告指引；中國社會科學院《中國企業社會責任報告指南》、上海證券交易所《上市公司環境信息披露指引》、深圳證券交易所《上市公司社會責任指引》也是報告編制的主要依據。同時，也有公司參照深交所《上市公司規范運作指引》、《公司法》、《證券法》（圖7）。

由于目前A股的社會責任報告沒有強制性的披露規定，報告的編制依據也較為多樣，給投資者整合、比較數據帶來了較大的障礙。因此，希望監管機構規范ESG披露指標，制定統一的標準，增強數據的有效性和可信性，成為評級機構和投資者共同的呼聲。

目前A股的社會責任報告，也并非理想的ESG報告。其更多公益慈善和扶貧等信息，而對于環境和公司治理方面的信息披露較少，傳遞的有效信息有限。

而且，這些報告以定性描述為主，定量信息披露不夠。ESG信息若不能標準化，投資者進行定量評估的難度提升。

由于缺乏統一的披露標準，沒有績效指標要求，這些報告也存在較多“報喜不報憂”的現象：大部分公司有選擇地大量披露正面的和難以驗證的描述性信息，回避可能有負面影響的資源消耗以及污染物排放的數量。只有極少數公司公開披露關于廢水或廢氣排放不達標的負面信息。

報告質量參差不齊，信息披露不規范，導致基礎數據缺乏、質量低、不能標準化、缺乏穩定性和可比性，使得對A股上市公司的ESG評估存在較大的難度。

海外機構掌握ESG評級話語權，中國正在起步

相比海外，國內的ESG評級也處于起步階段。目前，全球有較大影響力的ESG評估體系，包括MSCI的ESG評估體系、英國富時指數FTSE的評估、道瓊斯可持續發展指數DJSI，以及湯森路透ESG評估體系等。

圖7：A股上市公司披露的社會責任報告編制的主要依據

MSCI ESG研究中心成立于2010年，如今已成為全球知名的ESG研究服務和數據提供方。MSCI通過人工智能進行高效的數據采集，并由超過200名研究人員組成的團隊進行分析。

表14：MSCI ESG評價體系中的關鍵因素

其對公司的ESG評估大致分為兩步：首先對10個主題下的37個關鍵因素進行評分，再通過對關鍵因素進行加權計算得分，并根據行業之間的差異進行調整，最終得到各行業公司的統一評級，分為代表ESG龍頭公司的AAA和AA級，代表平均水平的A、BBB、BB級，以及代表相對落后的B和CCC級，共7個等級（表14）。

MSCI已對全球超過2800只股票進行了ESG評級覆蓋，其中包括A股282家公司，這些公司與滬深300成份股的重合度達到75%。不過，MSCI對A股公司的平均ESG評級僅為BB級別。主流ESG評級機構對中國上市公司的ESG評級較低，反映A股公司信息披露質量不高。

湯森路透也擁有目前業界最全面的ESG數據庫之一，涵蓋全球超過6000家上市公司。湯森路透收集E（資源利用、減排、產品創新）、S（員工、人權、社區關系、產品責任）、G（管理、股東、社會責任戰略）三個大類下的10個主題，共450項指標，計算ESG評分，將公司分為A-D四個等級，每個等級內部按得分分為三級，如A+、A、A-。

MSCI和湯森路透都搭建了完善的ESG數據庫，基礎數據的搜集和處理能力較強，并有人工智能技術和龐大研究團隊的支撐，數據處理效率高，這進而支撐其廣泛的覆蓋范圍和較高的更新頻率，二者的ESG評級均為周度更新。

在國內，目前包括商道融綠、社會價值投資聯盟和華證指數等機構建立了A股上市公司ESG評級體系，其評級數據可在Wind中查詢獲得。同掌握ESG評級話語權的海外機構相比，國內機構還需進一步完善評價體系，擴大覆蓋范圍，提高更新頻率。

中國ESG投資提速前行

整體來看，ESG投資的難點，在于ESG評價所需的信息難以持續、準確獲取。不過，監管機構、上市公司、評級機構和投資機構正在摸索適合A股市場的ESG披露、評估和投資策略。

上交所和深交所近兩年均聘請了海外知名評級機構，進行ESG披露和評級相關的培訓工作。多位評級人士預測，兩大交易所的ESG信息披露政策也在研究中，相關披露指引有望提速。今年兩會期間，中投公司副總經理趙海英與中投公司原總經理屠光紹的提案便建議，由監管機構引導、行業協會推動，完善ESG信息披露指引，搭建符合中國國情的ESG評價體系。

2020年9月4日，深交所修訂信息披露考核辦法，新增了對披露社會責任報告等內容的考核，A股公司社會責任報告的披露數量和質量有望提升。

上市公司層面，以中國平安、萬科等為代表的公司也在加速布局ESG管理戰略，加強ESG知識貯備和業務能力。同時，MSCI、富時等指數進入中國市場，將通過評級倒逼中國企業加速提升ESG披露水平和質量。

投資者層面，價值投資在中國已成主流，其看重公司基本面、中長期表現，尋求穩健投資的思路也與ESG投資不謀而合?；饦I協會的調查顯示，大部分公募基金均已經或準備展開ESG相關的投資，并搭建ESG投研體系。此外，社保基金和養老基金計劃將ESG納入投資決策，也有助于國內ESG投資規模的擴大。

在投資者認可度、上市公司披露治理不斷提高的過程中，ESG投資的價值將逐步顯現。