深市可轉(zhuǎn)債市場發(fā)展及運(yùn)行情況分析

曾蓓蓓

(深圳證券交易所中小板公司管理部，廣東 深圳 518038)

自深寶安1992年發(fā)行第一只可轉(zhuǎn)債以來，深市可轉(zhuǎn)債發(fā)行經(jīng)歷了從實(shí)驗(yàn)、試行到成熟階段。2017年，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布《發(fā)行監(jiān)管問答——關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求》及《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，從融資規(guī)模、融資節(jié)奏、發(fā)行價(jià)格、股份退出等方面對(duì)非公開發(fā)行進(jìn)行了約束。同年，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于修改〈證券發(fā)行與承銷管理辦法〉的決定》，將可轉(zhuǎn)債的申購方式由現(xiàn)行的資金申購改為信用申購。上述規(guī)定發(fā)布后，深市可轉(zhuǎn)債發(fā)行家數(shù)、融資額均迎來爆發(fā)式增長。與此同時(shí)，投資者認(rèn)可度和二級(jí)市場交易活躍度也大幅提升，但也出現(xiàn)了信用風(fēng)險(xiǎn)上升、二級(jí)市場炒作、控股股東在可轉(zhuǎn)債上市后即大比例減持等問題。

一、2017年以來深市可轉(zhuǎn)債市場的基本特點(diǎn)

2017年1月至2020年7月，深市可轉(zhuǎn)債市場共完成發(fā)行187只，融資2,271億元，可轉(zhuǎn)債已成為再融資工具中的重要組成部分。深市可轉(zhuǎn)債市場主要特點(diǎn)如下：

(一)發(fā)行主體集中在制造業(yè)、民企

按行業(yè)劃分，從發(fā)行數(shù)量來看，近七成發(fā)行主體所屬行業(yè)為傳統(tǒng)制造業(yè)，共完成發(fā)行141只可轉(zhuǎn)債，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)和金融業(yè)分別完成發(fā)行11只、6只可轉(zhuǎn)債，農(nóng)林牧漁業(yè)、租賃和商業(yè)服務(wù)業(yè)等行業(yè)僅完成發(fā)行1只可轉(zhuǎn)債，住宿和餐飲業(yè)等行業(yè)沒有可轉(zhuǎn)債發(fā)行；從募資規(guī)模來看，金融業(yè)公司單家平均融資額73億元，存在單個(gè)發(fā)行人募集巨額資金的情形。

按企業(yè)性質(zhì)劃分，八成發(fā)行主體是民企，深市共有150家民企完成發(fā)行可轉(zhuǎn)債，而國企、公眾企業(yè)(指無實(shí)際控制人企業(yè))、外資、集體企業(yè)、其他企業(yè)分別僅有19家、11家、5家、1家和1家。深市可轉(zhuǎn)債融資額前三的民企分別為東方財(cái)富、順豐控股和藍(lán)思科技，融資額分別為119.5億元、58億元和48億元。

(二)持有目的以轉(zhuǎn)股為主

一是可轉(zhuǎn)債票面利率較低。深市可轉(zhuǎn)債近三年發(fā)行首年票面利率平均僅為0.39%，第六年也僅在2%左右。二是特別向下修正條款強(qiáng)化了債券持有人的轉(zhuǎn)股預(yù)期。特別向下修正條款約定了當(dāng)標(biāo)的股票價(jià)格持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格達(dá)到一定比例時(shí)，發(fā)行人可以向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)格，且向下修正的空間較大，一般不得低于每股凈資產(chǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017年以來，已有鈞達(dá)轉(zhuǎn)債、洪濤轉(zhuǎn)債等31只可轉(zhuǎn)債下修了轉(zhuǎn)股價(jià)格。其中，藍(lán)思轉(zhuǎn)債因正股價(jià)格持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格，兩次下修轉(zhuǎn)股價(jià)格，2018年轉(zhuǎn)股價(jià)格由24.18元/股下修至16.08元/股，2019年再次下修至10.46元/股。

(三)投資者認(rèn)可度提高

從發(fā)行利率來看，深市可轉(zhuǎn)債發(fā)行首年票面利率由0.88%降至0.39%，發(fā)行利率持續(xù)走低，其中敖東轉(zhuǎn)債、大族轉(zhuǎn)債等五只可轉(zhuǎn)債發(fā)行首年票面利率僅為0.2%，企業(yè)融資成本顯著降低；從網(wǎng)上中簽率來看，深市可轉(zhuǎn)債網(wǎng)上中簽率由1.4723%降至0.1349%，金禾轉(zhuǎn)債、雨虹轉(zhuǎn)債和兄弟轉(zhuǎn)債網(wǎng)上中簽率僅為0.0013%。

(四)二級(jí)市場交易活躍度大幅提升

2017―2019年，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)1成分股成交額分別為1,679億元、3,437億元、1.23萬億元。進(jìn)入2020年以來，截至2020年7月31日，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)成分股成交額已達(dá)4.35萬億元，平均每月成交額6,214億元，平均每月成交額已超2019年全年成交額的一半。

(五)中證轉(zhuǎn)債指數(shù)走勢整體相對(duì)平穩(wěn)

中證轉(zhuǎn)債指數(shù)走勢整體平穩(wěn)，波動(dòng)小于中證500指數(shù)。2017年至2020年7月底，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)各年漲跌幅分別為-0.16%、-1.16%、25.15%、6.2%；同期中證500指數(shù)各年漲跌幅則分別為-0.2%、-33.32%、26.38%、25.74%。

(六)定向可轉(zhuǎn)債落地

2019年12月，勁剛定轉(zhuǎn)完成發(fā)行，標(biāo)志著定向可轉(zhuǎn)債作為并購重組支付工具正式落地實(shí)施。截至2020年7月底，深市已有包括華銘定轉(zhuǎn)、必創(chuàng)定轉(zhuǎn)在內(nèi)的13只定向可轉(zhuǎn)債完成發(fā)行，支付重組對(duì)價(jià)近10億元，配套募集資金近15億元。2020年6月，深交所發(fā)布《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行與承銷業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則》，明確創(chuàng)業(yè)板公司可發(fā)行定向可轉(zhuǎn)債融資，進(jìn)一步拓寬了定向可轉(zhuǎn)債適用范圍。但定向可轉(zhuǎn)債作為再融資品種，受只能協(xié)議轉(zhuǎn)讓、轉(zhuǎn)股價(jià)無打折且不能向下修正、所轉(zhuǎn)股票自可轉(zhuǎn)債發(fā)行結(jié)束之日起十八個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓等規(guī)定制約，截至2020年8月底，尚未有創(chuàng)業(yè)板公司披露發(fā)行預(yù)案。

二、深市可轉(zhuǎn)債市場存在的主要問題

雖然2017年以來深市可轉(zhuǎn)債快速擴(kuò)容，但與非公開發(fā)行相比，整體規(guī)模仍然較小。2017―2019年，深市公司完成可轉(zhuǎn)債發(fā)行123只，融資額1,500億元，完成非公開發(fā)行310家次，融資額3,655億元，可轉(zhuǎn)債整體融資家數(shù)和金額都小于非公開發(fā)行。特別是2020年2月14日以來，再融資新規(guī)正式落地，非公開發(fā)行吸引力明顯增強(qiáng)。截至2020年7月31日，深市已有393家公司披露非公開發(fā)行預(yù)案，預(yù)計(jì)融資額4,307億元，而披露可轉(zhuǎn)債方案的僅為85家，預(yù)計(jì)融資額1,415億元。非公開發(fā)行的火爆對(duì)可轉(zhuǎn)債市場形成明顯的分流效應(yīng)。同時(shí)，可轉(zhuǎn)債還存在諸如信用風(fēng)險(xiǎn)有所上升、二級(jí)市場炒作、控股股東大比例減持等問題，引發(fā)市場關(guān)注。

(一)信用風(fēng)險(xiǎn)有所上升

由于可轉(zhuǎn)債較高的發(fā)行門檻以及債券轉(zhuǎn)股后對(duì)股權(quán)的增厚，深市可轉(zhuǎn)債信用風(fēng)險(xiǎn)一直較低，截至目前，還未發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約事件。同時(shí)，發(fā)行人可以通過下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)的方式促進(jìn)投資者轉(zhuǎn)股，避免還本付息。從深市已退市可轉(zhuǎn)債來看，最終未轉(zhuǎn)股比例超過10%的可轉(zhuǎn)債占比不到5%，大部分實(shí)現(xiàn)了高比例轉(zhuǎn)股。但存量可轉(zhuǎn)債中，部分發(fā)行人經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)較高、部分可轉(zhuǎn)債信用等級(jí)被下調(diào)等問題，仍需要予以關(guān)注。

從發(fā)行人財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，凈利潤方面，輝豐轉(zhuǎn)債因發(fā)行人2018年、2019年連續(xù)兩年凈利潤為負(fù)值，已被暫停上市且觸及有條件回售。除輝豐轉(zhuǎn)債外，亞藥轉(zhuǎn)債、藍(lán)盾轉(zhuǎn)債、鐵漢轉(zhuǎn)債、盛路轉(zhuǎn)債、亞太轉(zhuǎn)債、岱勒轉(zhuǎn)債等6只可轉(zhuǎn)債發(fā)行人2019年凈利潤為負(fù)值，且亞藥轉(zhuǎn)債、藍(lán)盾轉(zhuǎn)債、鐵漢轉(zhuǎn)債、盛路轉(zhuǎn)債的發(fā)行人2019年虧損金額均超過7億元。資產(chǎn)負(fù)債率方面，除張家港行、江陰銀行等公司因行業(yè)特性資產(chǎn)負(fù)債率較高外，存量可轉(zhuǎn)債中，博世轉(zhuǎn)債、鐵漢轉(zhuǎn)債等11只可轉(zhuǎn)債發(fā)行人資產(chǎn)負(fù)債率超過70%，超過50%的可轉(zhuǎn)債有69只，占比50%。

從可轉(zhuǎn)債信用等級(jí)來看，深市存量可轉(zhuǎn)債信用等級(jí)整體較好，債券評(píng)級(jí)主要分布在A+級(jí)到AAA級(jí)之間，AA級(jí)及以上高評(píng)級(jí)可轉(zhuǎn)債共80只，占比57.14%。但級(jí)別調(diào)整方面，亞藥轉(zhuǎn)債從發(fā)行時(shí)的AA級(jí)下調(diào)到目前的A-級(jí)；久其轉(zhuǎn)債、輝豐轉(zhuǎn)債均從發(fā)行時(shí)的AA級(jí)下調(diào)到目前的A+級(jí)；三力轉(zhuǎn)債、橫塑轉(zhuǎn)債被列入評(píng)級(jí)觀察名單(可能調(diào)低)。

通過上述兩個(gè)維度，我們篩選出輝豐轉(zhuǎn)債、亞藥轉(zhuǎn)債、鐵漢轉(zhuǎn)債。這3只可轉(zhuǎn)債在凈利潤為負(fù)值、資產(chǎn)負(fù)債率超過70%、信用等級(jí)被下調(diào)三個(gè)指標(biāo)中，同時(shí)觸及兩個(gè)及以上指標(biāo)。其中，輝豐轉(zhuǎn)債已于2020年8月7日完成回售，回售金額達(dá)8.45億元，信用風(fēng)險(xiǎn)已化解。亞藥轉(zhuǎn)債和鐵漢轉(zhuǎn)債信用風(fēng)險(xiǎn)較高(見表1)：一是債券余額高、轉(zhuǎn)股比例小。亞藥轉(zhuǎn)債、鐵漢轉(zhuǎn)債截至8月26日期末余額分別高達(dá)9.64億元和8.33億元。二是股價(jià)持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)。特別是亞藥轉(zhuǎn)債，8月26日收盤價(jià)僅為6.08元，而轉(zhuǎn)股價(jià)和回售觸及價(jià)分別高達(dá)16.25元和11.38元，后續(xù)如公司基本面沒有大幅改善，且未大比例下修轉(zhuǎn)股價(jià)，則面臨較高的回售兌付風(fēng)險(xiǎn)。

(二)可轉(zhuǎn)債市場炒作風(fēng)險(xiǎn)

表1 深市信用風(fēng)險(xiǎn)較高的存量可轉(zhuǎn)債情況

圖1 2017年至2020年7月底深市可轉(zhuǎn)債純債和轉(zhuǎn)股溢價(jià)率情況

2020年以來，可轉(zhuǎn)債交易風(fēng)險(xiǎn)偏好大幅提升，深市可轉(zhuǎn)債純債溢價(jià)率2和轉(zhuǎn)股溢價(jià)率3平均分別為42.57%、13.95%，均較往年提升(見圖1)。

特別是2020年以來，深市出現(xiàn)以橫河轉(zhuǎn)債為代表的高溢價(jià)率、高波動(dòng)可轉(zhuǎn)債(見表2)，其價(jià)格嚴(yán)重脫離上市公司和債券本身基本面，炒作跡象明顯，引發(fā)市場高度關(guān)注。橫河轉(zhuǎn)債8月以來炒作跡象明顯，具體表現(xiàn)為：一是高溢價(jià)率。2020年8月1日至20日，橫河轉(zhuǎn)債平均轉(zhuǎn)股溢價(jià)率、純債溢價(jià)率分別高達(dá)307.32%、303.52%。二是短期內(nèi)漲幅和振幅較大。8月1日至20日，橫河轉(zhuǎn)債累計(jì)漲幅、振幅分別達(dá)129.49%、181.61%，遠(yuǎn)高于正股同期漲幅0.67%、振幅7.23%。三是短期內(nèi)成交量畸高。8月1日至20日，橫河轉(zhuǎn)債成交量達(dá)782.40萬手，成交金額達(dá)319.12億元，是同期正股成交金額的145.72倍。

(三)控股股東減持風(fēng)險(xiǎn)

近期，順豐轉(zhuǎn)債等部分可轉(zhuǎn)債上市后不久即遭控股股東大比例減持，引發(fā)市場度關(guān)注。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017年以來，深市已有95家公司披露控股股東減持可轉(zhuǎn)債比例超過10%的公告。特別是2020年以后上市的可轉(zhuǎn)債，由于受到市場熱捧，超過六成被控股股東上市后減持。如順豐轉(zhuǎn)債，控股股東認(rèn)購比例高達(dá)60.34%，上市三天內(nèi)即被控股股東全部減持。又如瑞達(dá)轉(zhuǎn)債，控股股東認(rèn)購比例高達(dá)75.57%，上市當(dāng)天即被控股股東全部減持。

從發(fā)行方式來看，可轉(zhuǎn)債發(fā)行一般優(yōu)先向原有股東配售，只有在原有股東放棄配售時(shí)才向其他投資者發(fā)售。深市已完成發(fā)行的可轉(zhuǎn)債中，近98%可轉(zhuǎn)債優(yōu)先向原有股東配售，近40%可轉(zhuǎn)債向原有股東配售比例超過50%。隨著可轉(zhuǎn)債二級(jí)市場交易日趨活躍，原有股東配售比例也隨著走高，2018年至2020年7月底，可轉(zhuǎn)債向原有股東配售比例平均分別為36%、42%和64%；從可轉(zhuǎn)債上市表現(xiàn)來看，2017年以來，深市可轉(zhuǎn)債上市首日收盤價(jià)平均漲幅10.14%，上市首周平均漲幅10.33%。市場質(zhì)疑可轉(zhuǎn)債已成為部分控股股東規(guī)避減持新規(guī)和短期內(nèi)獲利豐厚的方式。

表2 2020 年8 月1 日至20 日深市高波動(dòng)可轉(zhuǎn)債情況

三、原因探究

對(duì)于可轉(zhuǎn)債運(yùn)行中呈現(xiàn)的上述特點(diǎn)及問題，本文從發(fā)行制度、產(chǎn)品特點(diǎn)和交易機(jī)制等方面予以探討。

(一)發(fā)行制度、產(chǎn)品特點(diǎn)等導(dǎo)致可轉(zhuǎn)債整體規(guī)模依然偏小

從發(fā)行條件來看，可轉(zhuǎn)債發(fā)行門檻顯著高于非公開發(fā)行(見表3)。隨著2020年新《證券法》實(shí)施，公開發(fā)行證券正式推行注冊制，但公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債仍需要證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。根據(jù)最新修訂的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，主板(中小板)公司公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債在財(cái)務(wù)指標(biāo)上仍然要求公司最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息，并且最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均ROE(以下簡稱ROE指標(biāo))不低于6%，可轉(zhuǎn)債發(fā)行后累計(jì)公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的40%。僅以ROE指標(biāo)測算，截至2019年末，深市僅有五成主板(中小板)公司滿足發(fā)行條件。

從產(chǎn)品特點(diǎn)來看，可轉(zhuǎn)債、非公開發(fā)行各有千秋。相較于非公開發(fā)行，可轉(zhuǎn)債是上市公司主動(dòng)調(diào)控自身財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的有效工具，且其發(fā)行對(duì)正股及二級(jí)市場的沖擊較小。但對(duì)上市公司來說，可轉(zhuǎn)債整體吸引力仍不如非公開發(fā)行，體現(xiàn)在：一是非公開發(fā)行具有較為明顯的套利空間，發(fā)行價(jià)格為基準(zhǔn)價(jià)格的八折，且定價(jià)基準(zhǔn)日選擇也更多樣化；而可轉(zhuǎn)債發(fā)行只能隨行就市，存在發(fā)行失敗風(fēng)險(xiǎn)。二是可轉(zhuǎn)債屬于公司債的一類，雖然票面利率較低，但發(fā)行人仍面臨還本付息的壓力，且可轉(zhuǎn)債未實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股之前，體現(xiàn)在財(cái)報(bào)上的財(cái)務(wù)費(fèi)用仍按照市場利率計(jì)提，無法實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)成本的減少。三是發(fā)行人可以通過非公開發(fā)行引入戰(zhàn)略投資者，以實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，而目前主板(中小板)公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債只有公開發(fā)行這一路徑，難以實(shí)現(xiàn)引入戰(zhàn)略投資者的目的。4

表3 可轉(zhuǎn)債與非公開發(fā)行的主要發(fā)行條件、限售政策比較

(二)可轉(zhuǎn)債“攻守兼?zhèn)洹碧匦砸约办`活的交易機(jī)制受投資者青睞，但易引發(fā)市場炒作

一方面，可轉(zhuǎn)債“攻守兼?zhèn)洹钡奶匦允蛊涑蔀榱己玫耐顿Y標(biāo)的。體現(xiàn)在：一是可轉(zhuǎn)債具有“保本性”，可轉(zhuǎn)債發(fā)行的高門檻使可轉(zhuǎn)債信用等級(jí)較高，違約風(fēng)險(xiǎn)較小，投資者可以在股市低迷時(shí)持有可轉(zhuǎn)債到期領(lǐng)取本金和利息收入；二是可轉(zhuǎn)債具有“攻擊性”，投資者可以在牛市背景下以遠(yuǎn)低于二級(jí)市場增持的成本將可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換為股票；同時(shí)，可轉(zhuǎn)債具有的轉(zhuǎn)股價(jià)特別向下修正條款增強(qiáng)了可轉(zhuǎn)債在特殊情形下的攻擊性，不斷下修的轉(zhuǎn)股價(jià)格使投資者可以享有轉(zhuǎn)股價(jià)格的低位保障。此外，由于可轉(zhuǎn)債申購方式由資金申購改為信用申購，投資者參與可轉(zhuǎn)債申購無需提前墊付資金，大大減輕了投資者資金成本。

另一方面，可轉(zhuǎn)債交易機(jī)制靈活。可轉(zhuǎn)債兼具債券和期權(quán)的雙重特征，投資者交易可轉(zhuǎn)債主要是看中其含有的未來轉(zhuǎn)股權(quán)，并且可轉(zhuǎn)債本身的價(jià)格上漲也能夠獲取價(jià)差利潤，投資者交易可轉(zhuǎn)債的行為更趨近于股票交易的特點(diǎn)。而相比股票，可轉(zhuǎn)債作為債券對(duì)待，實(shí)行回轉(zhuǎn)交易制度(T+0)，操作比較靈活；深市可轉(zhuǎn)債無漲跌幅限制，首次漲跌幅達(dá)到±20%或±30%時(shí)臨時(shí)停牌30分鐘，此后沒有漲跌幅限制；可轉(zhuǎn)債交易不繳納印花稅和其他雜費(fèi)，只收取交易傭金，交易成本低，受投資者青睞。但靈活的交易機(jī)制、極低的摩擦成本極易導(dǎo)致高換手率現(xiàn)象，疊加可轉(zhuǎn)債規(guī)模普遍較小，如橫河轉(zhuǎn)債債券余額僅有3,800萬元、凱龍轉(zhuǎn)債債券余額僅有3,200萬元，相比股票，可轉(zhuǎn)債市場炒作風(fēng)險(xiǎn)更高。

此外，控股股東減持可轉(zhuǎn)債受限較少。一是不受減持新規(guī)的限制。與之相比較，控股股東減持股份則受到時(shí)間、比例、信息披露等嚴(yán)格約束。二是披露簡單。僅《股票上市規(guī)則》要求持有上市公司已發(fā)行可轉(zhuǎn)債20%以上的投資者，其持有比例每增減10%時(shí)，應(yīng)在兩個(gè)交易日內(nèi)履行公告義務(wù)。三是短線交易限制也更為寬松。雖然新《證券法》將可轉(zhuǎn)債納入短線交易范圍，但相較于股票，其限制更為寬松。目前，監(jiān)管實(shí)踐中，投資者在可轉(zhuǎn)債進(jìn)入轉(zhuǎn)股期前或轉(zhuǎn)股期結(jié)束后的買賣行為未納入短線交易監(jiān)管。

四、監(jiān)管建議

2017年以來，可轉(zhuǎn)債的快速擴(kuò)容，發(fā)行利率及網(wǎng)上中簽率的持續(xù)走低，體現(xiàn)了上市公司和投資者對(duì)可轉(zhuǎn)債的認(rèn)可，但也出現(xiàn)了市場炒作、控股股東大比例減持等問題。上述問題與其交易機(jī)制有關(guān)。但可轉(zhuǎn)債是公開發(fā)行品種，對(duì)可轉(zhuǎn)債交易、股東減持施加限制將增加發(fā)行失敗概率，不利于企業(yè)融資。為了更好地平衡可轉(zhuǎn)債市場發(fā)展與監(jiān)管要求，本文主要從完善信息披露制度和強(qiáng)化交易監(jiān)管等角度提出監(jiān)管建議。

(一)完善可轉(zhuǎn)債信息披露制度

1.完善可轉(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)提示披露制度

結(jié)合可轉(zhuǎn)債盤中臨時(shí)停牌制度，進(jìn)一步完善可轉(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)提示披露制度。建議要求公司在可轉(zhuǎn)債交易觸及臨時(shí)停牌情形的次一交易日披露可轉(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)提示公告，說明相關(guān)情況并重點(diǎn)提示風(fēng)險(xiǎn)。

2.強(qiáng)化可轉(zhuǎn)債提前贖回信息披露要求

建議一是公司應(yīng)在每次滿足贖回條件時(shí)均公告是否啟動(dòng)贖回，賦予市場各方靈活行使贖回權(quán)和回售權(quán)的權(quán)利，保障投資者能及時(shí)知悉達(dá)到贖回條件時(shí)公司的贖回意愿；二是考慮到公司具有單方的贖回決定權(quán)，與投資者之間存在信息不對(duì)稱，一旦公司決定行使贖回權(quán)，投資者可能面臨較大損失，為更好地保護(hù)投資者權(quán)益，建議增加觸發(fā)贖回條件前的風(fēng)險(xiǎn)提示，公司預(yù)計(jì)可能滿足贖回條件時(shí)應(yīng)當(dāng)及時(shí)披露提示性公告。

3.加強(qiáng)控股股東認(rèn)購及減持的信息披露要求

建議一是在可轉(zhuǎn)債審核環(huán)節(jié)，引導(dǎo)和鼓勵(lì)發(fā)行人自愿降低控股股東配售比例5，設(shè)定每年減持比例，或主動(dòng)承諾在一定期間內(nèi)不在二級(jí)市場減持，避免控股股東在可轉(zhuǎn)債上市后即清倉式減持；二是控股股東擬減持可轉(zhuǎn)債的，考慮新增信息披露要求，如控股股東提前5個(gè)交易日披露可轉(zhuǎn)債減持計(jì)劃，包括減持時(shí)間、方式、數(shù)量及比例等。

(二)強(qiáng)化可轉(zhuǎn)債交易監(jiān)管

1.優(yōu)化小額可轉(zhuǎn)債交易

為抑制市場對(duì)小額可轉(zhuǎn)債的炒作，建議在保障中小投資者利益的基礎(chǔ)上，考慮取消可轉(zhuǎn)債流通面值低于三千萬元即停止交易的規(guī)定，將債券余額低于一定金額的可轉(zhuǎn)債由公開交易平臺(tái)轉(zhuǎn)入綜合協(xié)議交易平臺(tái)。同時(shí)，公司應(yīng)在可轉(zhuǎn)債流通面值低于一定金額時(shí)連續(xù)披露提示性公告，充分揭示風(fēng)險(xiǎn)。

2.強(qiáng)化二級(jí)市場異常交易監(jiān)管

將存在炒作跡象的可轉(zhuǎn)債納入重點(diǎn)監(jiān)控證券名單，對(duì)發(fā)現(xiàn)的異常交易行為，及時(shí)采取監(jiān)管措施，充分警示炒作交易風(fēng)險(xiǎn)，防范市場炒作。同時(shí)，建議進(jìn)一步研究優(yōu)化可轉(zhuǎn)債其他交易制度，如完善可轉(zhuǎn)債盤中停牌機(jī)制、強(qiáng)化可轉(zhuǎn)債交易公開信息披露等。

(三)適當(dāng)強(qiáng)化可轉(zhuǎn)債融資功能

1.降低準(zhǔn)入門檻，鼓勵(lì)新興行業(yè)公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債

受制于可轉(zhuǎn)債發(fā)行條件，深市可轉(zhuǎn)債發(fā)行主體集中在主營業(yè)務(wù)突出、財(cái)務(wù)穩(wěn)健的傳統(tǒng)行業(yè)公司。大型傳統(tǒng)行業(yè)一般現(xiàn)金流穩(wěn)定，期權(quán)價(jià)值較小，無法發(fā)揮可轉(zhuǎn)債優(yōu)勢。建議修改《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，對(duì)于符合國家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型政策的企業(yè)降低可轉(zhuǎn)債發(fā)行門檻。據(jù)測算，ROE指標(biāo)由6%放寬至4%，則近七成主板(中小板)公司符合發(fā)行門檻。

2.推動(dòng)定向可轉(zhuǎn)債納入再融資工具范疇，并豐富發(fā)行方式

目前定向可轉(zhuǎn)債只能作為主板(中小板)公司并購重組的支付工具，使用范圍受限。建議修改《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，推動(dòng)定向可轉(zhuǎn)債納入主板(中小板)公司再融資工具范疇，進(jìn)一步豐富上市公司融資渠道。同時(shí)，考慮到公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債在股市整體下行時(shí)容易發(fā)行失敗，建議允許可轉(zhuǎn)債在發(fā)行額度內(nèi)多次發(fā)行，以增加發(fā)行成功率。

(四)加強(qiáng)宣傳教育，引導(dǎo)投資者理性投資

可轉(zhuǎn)債具有“債+看漲期權(quán)”雙重屬性，設(shè)計(jì)初衷是打造一個(gè)低風(fēng)險(xiǎn)的融資工具，因此投資者門檻較低。但當(dāng)前部分小額可轉(zhuǎn)債存在過度炒作風(fēng)險(xiǎn)，價(jià)格走勢嚴(yán)重背離正股。建議加強(qiáng)可轉(zhuǎn)債知識(shí)普及和風(fēng)險(xiǎn)宣傳教育，使投資者充分識(shí)別可轉(zhuǎn)債申購、交易、轉(zhuǎn)股、贖回、回售等業(yè)務(wù)存在的本息兌付風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、向下修正未實(shí)施及修正幅度不確定的風(fēng)險(xiǎn)、高價(jià)高溢價(jià)轉(zhuǎn)債的風(fēng)險(xiǎn)、可轉(zhuǎn)債價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)、信用評(píng)級(jí)下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)、強(qiáng)制贖回風(fēng)險(xiǎn)等，引導(dǎo)投資者理性參與可轉(zhuǎn)債交易。

注釋

1. 中證可轉(zhuǎn)換債券指數(shù)的樣本由在滬深證券交易所上市的可轉(zhuǎn)換債券組成，以反映國內(nèi)市場可轉(zhuǎn)換債券的總體表現(xiàn)。

2. 純債溢價(jià)率是指轉(zhuǎn)債市價(jià)相對(duì)于純債價(jià)值的溢價(jià)水平，其中純債價(jià)值一般用現(xiàn)金流貼現(xiàn)來計(jì)算。純債溢價(jià)率越大，表明可轉(zhuǎn)債的價(jià)格超過了其作為純債的價(jià)值，其蘊(yùn)含的轉(zhuǎn)股價(jià)值也越大。

3. 轉(zhuǎn)股溢價(jià)率是指可轉(zhuǎn)債市價(jià)相對(duì)于其轉(zhuǎn)換后價(jià)值的溢價(jià)水平。轉(zhuǎn)股溢價(jià)率越低，則可轉(zhuǎn)債的股性就越強(qiáng)。

4. 參見方重. 異軍突起的可轉(zhuǎn)債：融資效應(yīng)待考[J]. 金融市場研究, 2019, (6): 17-31.

5. 參見簡冠群. 終極控制權(quán)配置與再融資方式選擇：管理防御還是利益侵占[J]. 廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào), 2019, (6): 50-63.