零售企業(yè)成長能力對并購績效的影響分析

董一心 博士

（吉林財經大學 吉林長春 130117）

研究基礎

企業(yè)成長能力是指在長期的發(fā)展經營過程中，通過擴大生產經營規(guī)模、累積科研創(chuàng)新成果獲得更好發(fā)展的能力（林晶，2019）。這可以從以下幾方面來具體觀察：企業(yè)所處行業(yè)具有良好的上升空間和發(fā)展前景；企業(yè)生產經營的產品或服務具有廣闊的市場空間；企業(yè)戰(zhàn)略布局深遠對于市場變化能夠充分應對；企業(yè)生產經營規(guī)模逐年擴大；企業(yè)員工數量逐年增長；企業(yè)生產經營利潤較為可觀（江三良等，2017）。在企業(yè)生產經營活動中，為了適應市場環(huán)境的瞬息萬變，企業(yè)需要不斷整合內外部資源，使得企業(yè)在數量和質量上不斷成長。數量的成長體現(xiàn)在生產經營規(guī)模的不斷擴大，企業(yè)產量、員工數量、銷售額等不斷增長；質量則體現(xiàn)在企業(yè)的科研創(chuàng)新投入產出不斷增加，進而提高企業(yè)核心競爭力（何平林等，2019）。因此，企業(yè)所具備的成長能力是其不斷擴大發(fā)展的生命源泉。

并購績效表示的是企業(yè)在并購過程結束后，并購方能夠有效控制現(xiàn)在企業(yè)的管理，經過合理的內外部整合之后，對于預期并購戰(zhàn)略真實情況的具體映射（趙鈺桓等，2019）。并購預期目標的達成情況、資源的配置情況、企業(yè)的發(fā)展情況都與并購績效息息相關。并購績效可以通過財務數據很好地體現(xiàn)出來，這是由于財務數據具有客觀性，能夠避免資本市場的不完善造成的不利影響，對于數據能夠更方便地獲取，具有較好可操作性。

分析師跟蹤指的是對于某一選定企業(yè)分析師將其作為調查對象，深入挖掘企業(yè)經營信息并發(fā)布相關的分析和盈利報告的活動。分析師在這一活動中主要涉及：將選擇公司發(fā)布的信息以及未發(fā)布的信息通過各種方式進行搜集，對于搜集的信息利用自身相關專業(yè)知識進行整理與分析，與需要客戶進行長期穩(wěn)定的聯(lián)系合作，通過提供解釋分析報告獲得投資者認可。

機構投資者指的是具有兩個以上投資者形成的團體，能夠將分散在證券市場的資金聚攏起來用于在證券市場進行投資行為。機構投資者具有對于資本市場敏銳的洞察力和較強的分析能力，將聚攏的資金通過證券專業(yè)機構進行投資運作，結合高效的運營進而獲得最大收益率。對于機構投資者來說，其具有更高的企業(yè)治理專業(yè)素養(yǎng)，能夠為公司的經營發(fā)展提供專業(yè)建議。

研究假設與研究設計

（一）研究假設

結合上述基礎理論研究探討，本文對于零售業(yè)成長能力與并購績效的關系，提出以下4點假設：

H1：零售企業(yè)并購績效受到成長能力的積極影響；

H2：零售企業(yè)的跟蹤分析師數量與企業(yè)成長能力成正向關系；

H3：零售企業(yè)成長能力和并購績效受到分析師跟蹤的中間效應影響，存在三者間的相關性；

H4：機構投資者持股比例促進零售企業(yè)并購績效受到成長能力的積極影響。

（二）研究設計

本文從國泰安數據庫中找到2019年存在并購活動的零售企業(yè)，并將相關零售企業(yè)的并購數據作為考察對象，通過并購方的財務數據研究其成長能力以及分析師跟蹤數量和并購績效。隨后以spss軟件進行多元線性回歸分析，總計選出358家零售企業(yè)作為研究樣本。為了更加系統(tǒng)全面地衡量評估零售業(yè)上市公司，本文選取成長能力（Grow）作為解釋變量，并購績效（BG）作為被解釋變量，分析師跟蹤（FX）作為中介變量，機構投資者持股（Ins）、股權集中度（HERF）、公司規(guī)模（Size）作為調節(jié)變量，凈資產收益率（ROE）、關聯(lián)并購（M&A）、高管持股比例（MSR）作為控制變量。根據以上所選指標和變量，為檢驗假設構建了多元線性回歸模型。

首先，為驗證成長能力對零售企業(yè)并購績效的作用，本文建立了如下的多元回歸模型：

其次，為了驗證假設2和3研究分析師在零售企業(yè)成長能力和并購績效的中間效應建立模型2和3，如下：

最后，為了檢驗假設4，研究機構投資者持股比例對成長能力和并購績效關系的影響建立模型4，如下：

表1 模型1回歸分析結果

表2 模型2回歸分析結果

在這四個回歸方程中，αm、βm、γm、μm（m=1，2，3，……，8）代表不同變量的系數，ε代表回歸方程模型中的隨機誤差項，P代表零售企業(yè)財務績效。

實證分析

表1為模型1的回歸結果，從表1可以觀察到調整R2為0.372，表明成長能力與并購績效之間的解釋程度為37.2%，達到接受要求。其F為51.536符合明顯的統(tǒng)計學定義。成長能力（Grow）為0.506，t為13.915，在0.1水平上顯著，得出并購績效受到成長能力的積極影響，假設1成立。股權集中度（HERF）為0.151，t為4.057，在0.1水平上顯著，得出并購績效受到第一大股東比例的積極影響。收益率（ROE）為0.159，t為4.712，在0.1水平上顯著，得出并購后績效受到并購前企業(yè)收益率影響。關聯(lián)交易（M&A）為0.085，t為1.057，在0.05水平上顯著，得出并購企業(yè)和被并購企業(yè)信息越透明，越能發(fā)揮協(xié)調作用。高管持股比例（MSR）成正值但較低，得出高管持股比例對于投機行為有一定的抑制作用。公司規(guī)模（Size）呈現(xiàn)出較低負值，得出并購績效受到公司規(guī)模較弱的消極影響。

表2為模型2的回歸分析結果，從表2中可以觀察到調整R2為0.084，表明成長能力與并購績效之間的解釋程度為8.4%，能夠符合接受要求。其F為9.426符合統(tǒng)計學定義。成長能力（Grow）為0.249，t為5.879，在0.1水平上顯著，得出并購績效受到分析師跟蹤數量的積極影響，假設2成立。其他變量受到分析師跟蹤數量影響不明顯，都具有正相關性。

表3為模型3的回歸結果，從表3中可以觀察到調整R2為0.386，表明成長能力與并購績效之間的解釋程度為38.6%，符合接受要求。其F值為50.425符合統(tǒng)計學定義。成長能力（Grow）為0.442，t為12.572，分析師跟蹤（FX）為0.193，t為5.321，均在0.01水平上顯著，得出并購績效受到成長能力與分析師跟蹤的積極影響。對比表1和表3中成長能力（Grow）0.506＞0.442，得出中介變量的加入降低了成長能力數值，中介作用存在。并且3個表中的成長能力與AF值都顯著，得出零售企業(yè)成長能力和并購績效受到分析師跟蹤的中間效應影響，假設3成立。

表4為模型4的回歸分析結果，從表4可以觀察到機構投資者持股（Ins）為0.106，t為2.915，在0.01水平上具有顯著影響，可以表明并購績效受到機構投資者持股比例的積極影響。成長能力（Grow）為0.352，t為6.589，在0.01水平上具有顯著影響，可以得出通過其專業(yè)的治理能力能夠更好治理企業(yè)，進而提升其占股比例使得并購績效受到成長能力的積極影響，因而具有促進作用，假設4成立。

表3 模型3回歸分析結果

表4 模型4回歸分析結果

結論與建議

本文得出以下結論：第一，零售企業(yè)成長能力對并購后的并購績效有積極影響。零售企業(yè)通過提升自身的成長能力，使得其自身綜合實力得到增強，獲得行業(yè)的更強競爭力，并購將會使得協(xié)同效應得到很好發(fā)揮，以至于增強企業(yè)的并購績效。第二，零售企業(yè)成長能力對分析師的跟蹤數量有積極影響。分析師作為一個信息傳遞和發(fā)掘者，將信息有效曝光給相關投資者，以此加強信息在證券市場的有效傳遞。成長能力可以衡量企業(yè)在未來的可能價值。由于企業(yè)具有很強的成長能力，投資者預想到好的投資回報率，因此其具有更強的投資意愿。從成本收益角度出發(fā)，成長能力強的企業(yè)將會吸引更多的分析師，這對于分析師意味著名利雙收。第三，零售企業(yè)成長能力與并購績效之間，分析師發(fā)揮中介作用。成長能力與并購績效之間存在分析師作為中介的影響。由于分析師提供的企業(yè)信息和分析報告能夠給投資者詳細的信息和發(fā)展的預測，而分析師的跟蹤與企業(yè)的成長能力成正比，以此使得企業(yè)信息曝光率和透明度加強，使得并購績效提高。第四，零售企業(yè)成長能力對并購績效的積極作用與機構持股比例具有正向關聯(lián)。隨著機構持股比例的增加，成長能力將會對并購績效產生更強的影響。

綜合上述結論，提出以下幾點建議：第一，零售企業(yè)應該對于自身能力有正確的評估，在得到并購公司信息后，判斷自身是否具備能力進行并購。并購方的能力在能否獲得預期并購績效方面起著關鍵作用，并購能力的不足將會被認為是導致失敗的主要原因。成長能力不足的零售業(yè)，由于資源積累有所欠缺，將很難獲得理想的整合效應。因此，盡職調查是零售企業(yè)并購前的必須工作，對于自身的成長能力進行準確評估，確定其能夠達到并購標準。為了能夠使得零售企業(yè)發(fā)展水平得到提高，這需要零售企業(yè)在行業(yè)中增強自身競爭力。第二，對于分析師的專業(yè)能力水平進一步加強，適應瞬息萬變的資本市場變化。實行分析師定期的專業(yè)知識技能考核，未通過考核人員進行再培訓以及適當處罰，通過者獲得一定的獎勵。將分析師的聲譽與個人工資水平掛鉤，建立科學規(guī)范的分析師個人誠信檔案，防止分析師以自身利益出發(fā)損害投資者利益，使得分析師作為信息媒介的作用得到良好發(fā)揮，進而使得資本市場可持續(xù)健康發(fā)展。第三，建立證券行業(yè)分析師的分類監(jiān)管機制。分類監(jiān)管機制的建立能夠增強監(jiān)督的有效性以及資本市場規(guī)范化。以分析師的個人聲譽作為評判分類標準進行分類監(jiān)管，將證券行業(yè)分析師以其自身聲譽的高低分為高聲譽和低聲譽分析師，以不同監(jiān)管標準進行高低聲譽分析師監(jiān)管。由于注重自身聲譽和長遠發(fā)展，高聲譽分析師將會嚴格遵守法律和職業(yè)道德規(guī)范，其給予并購方企業(yè)的信息較為可靠，因此對于高聲譽分析師，實行必要的行業(yè)規(guī)范和職業(yè)道德監(jiān)管即可；對于低聲譽分析師，其缺少高聲譽帶來的長期效益，往往會因為短期的利益而動搖，因此需要對于低聲譽分析師進行法律性監(jiān)管，對于違反法律法規(guī)的行為嚴懲不貸。第四，積極推動機構投資者進行長期型和價值型投資。機構投資者能夠利用自身的專業(yè)技能有效提高公司治理質量，因此對于長期性投資需要進行政策激勵。