央行溝通對人民幣匯率預期影響研究

封文華

(云南財經大學經濟研究院 云南 昆明 650221)

一、引言

中央銀行經常通過不同渠道，定期或不定期地表達他們對經濟的看法。在過去20年里，中央銀行對金融市場的溝通變得更加透明，金融市場對于央行溝通的反應也更加明顯，而且不論是書面溝通還是口頭溝通均對金融市場產生了重大影響。朱寧等(2016)研究發現央行溝通對匯率波動的影響顯著，且具有非對稱性。在當前復雜的國際環境下，如何有效管理人民幣匯率預期，使人民幣匯率保持基本穩定，是當前我國央行所面臨的一個重要問題。因此，本文試圖就央行溝通的匯率預期管理效果進行分析。

二、模型設定及數據選擇

采用EGARCH模型進行估計，通過信息準則、ARCH-M檢驗確定建立EGARCH(1，1)模型如下：

ΔEt=α0+α1ΔEt-1+α2COMt+α3Xt+α4DIt+ut

(1)

其中ΔEt為人民幣匯率預期的變動值，ΔEt-1為滯后一期的人民幣匯率預期變動，α0為常數項，Xt為宏觀經濟信息沖擊，DIt為中美利差，ut為誤差項，滿足ut～N(0,ht)。

EGARCH模型的條件異方差方程為：

(2)

其中ln(ht)表示t時刻的方差取對數值，ln(ht-1)表示t-1時刻的方差取對數值，COMt為啞變量，若當天有溝通則COMt=1，否則為0。

表1給出了本文涉及的變量說明，各變量經ADF檢驗均平穩。

表1

三、實證分析結果

模型的均值方程和方差方程的各變量回歸系數如表2所示，模型(1)(2)(3)分別代表央行溝通對匯率預期的影響、匯率改革和中美貿易摩擦對匯率溝通效應的影響。

(一)央行溝通對人民幣匯率預期的影響。均值方程中央行溝通對人民幣匯率預期變動的影響系數在1%的水平下顯著為負，對其影響達到了50.8個基點，說明意圖引導人民幣升值的央行溝通會使得直接標價法下的人民幣匯率預期下降，市場參與者會預期人民幣升值，這與理論預期相符。方差方程中，央行溝通對匯率預期波動的影響系數在1%的水平下顯著為負，說明央行溝通能夠降低匯率預期的波動，有效穩定匯率預期。除此也能看到，中美利差的系數在5%的水平下顯著為正，說明中美利差的擴大會加劇匯率預期的波動，這與事實相一致。

表2

(二)匯率改革對央行匯率溝通效應的影響。“811”匯率改革以來，我國匯率市場化程度不斷加深，為了探究匯率市場化程度對央行匯率溝通效應的影響，本文構建“匯率改革”虛擬變量Dum_hg(若樣本區間在匯改后則為1，否則為0)。均值方程和方差方程中的央行溝通回歸系數均顯著為負，符合理論預期。在均值方程中，Dum_hg回歸系數為正，但并不顯著，而在方差方程中，虛擬變量Dum_hg在1%的水平下顯著為負，說明匯改前后，央行溝通對匯率預期波動的影響具有差異性，即隨著匯率市場化的程度的不斷增強，通過央行溝通進行匯率預期管理顯得更加合意，也更能熨平匯率預期的波動。

(三)中美貿易摩擦對央行匯率溝通效應的影響。中美貿易爭端以來，人民幣匯率波動加劇，通過央行溝通實現匯率預期管理顯得尤為重要。為了探究中美貿易摩擦對央行匯率溝通效應的影響，本文添加中美貿易摩擦虛擬變量Dum_gs，該變量用美國是否對中國加征關稅來衡量，如果在樣本區間內美國對中國加征關稅則為1，否則為0。均值方程和方差方程中，央行溝通系數均在1%的水平下顯著為負，即央行意圖人民幣堅挺的溝通使得直接標價法下的匯率預期下降，市場參與者預期人民幣升值，這與事實相符。在均值方程中，Dum_gs在1%的水平下顯著為負，說明美國對中國加征關稅使得直接標價法下的匯率預期上升，人民幣趨于疲軟，符合理論預期，但這在一定程度上抑制了央行溝通對匯率預期的引導作用。在方差方程中，Dum_gs系數亦為正，說明美國對中國加征關稅會加劇匯率預期的波動，符合理論事實但是并不顯著。

四、結論

文章運用EGARCH模型實證分析了央行溝通對人民幣匯率預期的影響，研究發現：①央行溝通對匯率預期的影響效果強烈。②“811”匯率改革增強了央行溝通對匯率預期的引導效果。③中美貿易摩擦加劇了匯率預期的波動，同時也削弱了央行溝通對匯率預期的引導效果。

基于上述結論，本文認為：第一，央行在選擇發表言論時要慎重，溝通時要言辭明確；第二，要繼續推進人民幣匯率市場化改革，增強匯率制度的透明度，為央行進行匯率溝通、有效穩定市場預期提供良好的市場環境；第三，中美貿易摩擦期間，央行應該加大匯率溝通力度，及時表達明確立場。