牛市公募高換手策略業績分化基民擇基宜關注頻繁擇時的風險

王驊

去年以來基金賺錢效應凸顯，公募主動換倉意愿增強，主動管理基金整體換手率連續上升。根據2020年半年報統計，2010只六成倉位以上的主動權益基金平均換手率高達211.36%，其中換手率超過500%的基金共124只。

整體高換手的背后也出現一些結構分化：高換手的基金普遍規模較小，業績表現一般;而一些明星基金經理管理規模增加，他們曾經熟悉的“高換手打法”逐漸失效。

“高換手”大多對應基金產品的“小規模”

換手率過高的基金習慣于對市場及個股中短期的走勢做出判斷，繼而改變投資組合，但是中短期的判斷難度較大，判斷次數增加后失誤次數也會隨之增加，造成業績波動。今年以來市場結構性分化明顯，從業績表現看，換手率高于500%的124只基金年內平均上漲30.64%，而換手率低于100%的493只基金年內平均漲幅33.43%。

這一特征在中小規模的基金中表現尤為明顯，規模較小的基金產品，為追求業績，會頻繁進行換股，因為他們買賣的沖擊成本較低，適合短線交易，這也是換手率更高的原因。前海開源滬港深智慧中報規模不到700萬，但是上半年基金買入和賣出股票金額均超過1.5億元，上半年基金換手率達到1384.70%;從持倉看，基金持股比較集中，但是每期重倉均較上個季度出現明顯變化，所以即使基金布局過天壇生物、恒順醋業、威高股份等年內漲幅不錯的個股，基金今年漲幅也僅為12.27%。

較好的業績及較高的換手率配合說明基金經理能夠依據不同行情進行操作，調整配置并獲得較好業績，如果能在震蕩行情下把握機會，說明基金經理波動操作和擇時能力勝人一籌。例如信誠至遠在高達748.72%換手率的情況下，迄今斬獲66.73%的收益，不過重點配置方向主要聚焦在云計算、半導體、消費電子、新能源等科技成長板塊，超額收益主要來自于細分行業選擇，而高換手率可能主要來自于部分個股的波段操作。

從實際效果看，調倉換股不宜過于頻繁，基民選擇時不宜選取規模過小的產品。

資金涌入導致部分基金經理“水土不服”

基金換手率反映的是管理人的投資風格，但另一方面投資風格也通常會受到基金規模影響。受股票流動性制約，規模較大的基金在更換股票時難以做到與小規模基金一樣的速度，整體換手率低于規模較小的基金。

從2019年以來基金賺錢效應來看，隨著規模增長，也有基金經理出現“水土不服”的現象。起初管理規模小，基金經理操作起來比較靈活，通過短期波段交易，抓住行業輪動機會，大幅提升基金凈值。通過互聯網快速傳播后，“看業績買基金”的交易策略使得更多基民蜂擁買入，規模擴大導致前期投資策略受到明顯影響。

中歐時代先鋒就是其中一例，雖然基金今年以來絕對收益達到21.16%，但是當基金規模超過100億后，基金業績發生明顯鈍化，今年以來業績也跑輸同類平均。早期基金的投資風格是按照行業景氣度做行業輪動，隨著規模增長，基金覆蓋行業越來越廣，從當前持倉看，除繼續聚焦于新能源、云計算、5G消費電子產業鏈等長期擅長的領域，傳統行業中的行業龍頭也逐漸進入基金投資范圍，目前的投資邏輯是均衡布局兼具短期行業景氣提升和中長期企業競爭力擴張的公司。

行業分散，投資立足長期，使得基金換手率也逐級下降，基金換手率從一度500%降至上半年的127.45%，這一數值已經落至同類均值以下。隨著規模變大，短期的輪動調倉變得更難，基金運作轉變為更長尺度上的輪動。不過從長期投資角度，擁有行業選擇能力以及個股優選能力的產品仍然具備一定比較優勢。

公募賺錢效應背后，頻繁擇時且業績階段性優秀的基金，說明其對特定板塊有深入布局，但是前瞻能力和業績持續性尚需時間檢驗;頻繁擇時且業績落后的基金，投資理念可能并不穩定;而一些因為規模增長換手率出現大幅下滑的基金，則建議從長期角度審視其投資價值。

附表 上半年換手率較高的主動權益類基金一覽