當下需要重視資產泡沫問題

胡語文

2008年以來，歐美國家面對經濟下行帶來的壓力，基本采取貨幣寬松和財政刺激政策，與此相對應的是，潛在GDP增速不斷下行，資產泡沫和通脹不斷擴大，社會貧富分化加劇。在對治疫情和防止經濟下滑的過程中，我們最擔心的其實是，刺激政策用力過猛！

所以，當市場普遍關注疫情和經濟蕭條風險時，其實對中國而言，更應該關注資產泡沫。2020年以來，隨著全球貨幣政策新一輪極度寬松，資產價格的上漲是不可避免的。這一點已經反映到中國一線城市房價的上漲中。預計這個漲價的過程可能會維持到2023年，即在經濟真正復蘇之后，房價才可能在貨幣緊縮之后回調。

換言之，如果僅僅把貨幣寬松和財政赤字當成擺脫經濟蕭條的無奈之舉，那房地產危機遲早要面對。本以為在推動要素市場化配置可以解決經濟下行壓力的問題，但實際在要素價格改革的過程中，或面臨人工、土地及城市稀缺資源價格的同步上漲，要解決潛在GDP增速下行的問題。只有依靠科技創新帶來全要素生產率的提升，這才是對治蕭條的根本且長效的解決之道。

盡管市場普遍認為全球經濟正遭遇1929年以來的大蕭條，但事實上，由疫情導致的需求和供給收縮并不是真正的危機，由此帶來的短期經濟下行或者階段性蕭條也并不是人類面對的真正風險。換言之，只要疫情結束，正常的消費會立馬恢復，出口貿易同樣也會恢復，投資也會增長，但下藥過猛的刺激政策帶來的危害卻不容忽視。也許政策關注點是讓一部分企業在蕭條過程中撐下去，而不是倒掉。但實際上，適當的淘汰是有利于經濟長期健康增長的。且不說物競天擇的樸素道理過于殘酷，但市場經濟運行的多年經驗也證明了，過多的家長式關懷對企業成長是不利的，市場規律的本質就是要實現優勝劣汰和資源配置最優化。

短期來看，救市的做法看似降低了企業倒閉對金融市場的系統性沖擊，但長期來看，也會降低市場的效率，導致優勝劣汰的游戲規則沒法正常走下去，甚至讓僵尸企業死而不僵。本應該淘汰的企業結果留下來了，不免會影響資本市場整體的業績和效率。盡管很多政策的出發點是為了穩定經濟，但結果未必能夠達到最優。在市場普遍擔心蕭條時，如果繼續采取隨大流的做法，進一步釋放流動性，最終的結果就是刺激房地產泡沫進一步放大。這個泡沫距離破滅或許越來越近，如果沒有充足的對策來應對，而是糾結于市場的短期目標，繼續按照老路走下去，那留給我們的最終結果或將更壞。

最近一年深圳房價的連續上漲表明享有優惠利率的信貸資金被釋放出來后，可能并不會回流到難以為繼的實業，而是被投機者逮到了低息買房的機會。3月一線房價同比上漲且深圳房價上漲9.7%的事實或許說明了寬松的貨幣政策并不是解決實體經濟下行的良藥。

總之，我們堅信，在全球經濟下行的背景下，加大供給側結構性改革和恢復多層次資本市場的正常投資融資功能有助于解決實體經濟杠桿率過高且融資難的問題;但更重要還是讓市場自己做主，不再靠強行輸血來救濟市場的淘汰者，這可能是避免資產泡沫進一步放大的慎重抉擇。進一步而言，只有堅持市場化的改革方向，加大減稅和供給側結構性改革的步伐，而不是依靠貨幣政策干預和刺激，才能最終提升市場運行效率，擺脫房地產泡沫破滅的宿命。