房地產行業輕資產運營模式研究

劉愛珠

摘要：房地產行業已經歷了20多年的繁榮，傳統的運營模式在特定的經濟環境及改革紅利下為房地產企業帶來豐厚的利潤。在當下房地產行業調控持續升級的背景下，房地產企業融資渠道收窄，資金壓力普遍增大，面臨拓展融資渠道、降低融資成本和維持穩定現金流的急迫需求，在此背景下輕資產運營模式顯得日益重要。本文分析了房地產企業輕資產運營的動因和目前主流的輕資產運營模式，總結了輕資產運營模式的財務意義。

關鍵詞：房地產行業;輕資產;動因分析;模式研究

引言

過去20多年來，我國房地產行業在特定的經濟環境和政策環境下，取得了快速發展并收獲了巨大的利潤。在傳統的運營模式下，既往開發過程中形成了大量的自持性寫字樓、自持性商業物業等固定資產和投資性房地產，這部分資產體現在資產負債表的非流動資產中，沉淀了大量資金且變現能力較差，較大程度上影響了房地產企業整體資金周轉效率。

我國房地產企業自有資金普遍較薄弱，而隨著“房住不炒”的政策基調的落定，給房地產企業的現金流帶來了更大挑戰，融資壓力日益凸顯，瀕臨資金鏈斷裂等財務困境的房企也不在少數。輕資產運營模式對于盤活企業非流動資產、減少資金占用，具有很強的現實意義。

一、房地產行業輕資產運營模式介紹及動因分析

（一）輕資產運營模式介紹

“輕資產模式”與“重資產模式”相對，是企業利用財務杠桿效應，以較少的資金投入來獲取更高的利潤。輕資產運營模式下，房地產企業不再把土地、資產放在開發的核心位置，而是更加重視運營管理過程給企業帶來的價值增值。通過較少的資金投入，配以標準化、專業化的運營管理，給企業帶來較高的資本回報。

轉型輕資產運營模式的房企大多具有以下特點：①資產結構中土地儲備占比適中;②企業存貨周轉率高;③擁有充足的自由現金流;④融資手段豐富，且嚴格控制融資成本。

（二）房地產企業采用輕資產模式的動因分析

1.減少自有資金投入，維持穩定現金流

房地產企業由于所處行業特性，相較于其他行業來說，現金周轉效率較低，周轉時間較長。一個房地產項目從拿地到經營性現金流回正，普遍需要一年半甚至更長的時間。在傳統的重資產運營模式下，房屋銷售收入是企業的主要收入來源。但房屋銷售收入受到整個房地產市場熱度和宏觀調控政策的影響，存在一定的波動性和不可預見性。在房地產調控不斷升級的情況下，購買者持幣觀望，銷售收入的波動性尤為明顯。過分依賴房屋銷售收入的傳統運營模式限制了企業經營性現金流入的渠道，為了應對企業現金流波動及不可控的局面，輕資產運營模式不失為好的轉型選擇。

2.拓展融資渠道，降低融資成本

房地產企業需要巨額資金來購買土地、墊付前期建設成本，以保證企業的正常運轉。我國絕大多數房地產企業主要通過經營貸款、抵押貸款、信托及發債等方式進行融資，解決資金需求，銀行貸款又是使用最多的外部融資方式。但近年來，銀保監會等監管機構嚴控銀行資金流入房地產行業的規模，資管新規等行業調控政策則限制了信托等非銀資金進入房地產行業，而發債等直接融資市場要求融資人披露大量信息，多管齊下、全方位限制資金流入房地產企業的調控大趨勢，導致了房企融資渠道不斷收窄、融資成本急劇增高。

對于房企來說，房屋預售資金也是重要的無息融資渠道之一，而隨著各地限購、限貸以及限價等調控政策的不斷升級，房地產項目的有效客群范圍被迫縮小、產品價格嚴格受限，給房地產項目的銷售收入帶來了直接和深刻的影響，直接影響房企的經營性現金流入，資金壓力增大。

在經營性現金流入和籌資性現金流入均受較大影響的背景下，如何拓展融資渠道和降低融資成本成為房地產企業必須要解決的重大問題。

3.提升資金回報率，拓展市場規模

房地產行業是資金密集型行業，重資產模式下一個項目通常要占用房地產企業大量的資金，導致較為低下的資金使用效率，使企業失去進一步拓展市場的機會。尤其對于熱點城市而言，項目土地價格高、體量大，靠單一房地產企業獨自完成重大項目的前期盡調、土地購買、建筑安裝等全鏈條工作壓力巨大，對于企業來說，更合理的做法是尋求專業機構合作，各自專注于優勢板塊，發揮比較優勢，達到以較小規模的有形資產投入，實現高資本回報和市場占有的目標。

二、房地產行業輕資產運營模式分析

（一）盤活資產，提升流動性支持——“售后回租”模式

制造業企業經常使用生產線等固定資產與租賃公司開展售后回租業務，通過將資產負債表中的固定資產銷售給租賃公司，與租賃公司簽訂一份租賃契約，約定將該固定資產租回，分期還本付息。

售后回租業務具有突出的優勢：一是將資產負債表中的固定資產變現，提高資產流動性;二是出售的固定資產無須記錄在資產負債表中，無須提取相關折舊，有利于提高企業的營業利潤。

部分房地產企業可借鑒售后回租的方式開拓融資渠道，比如持有大量商業物業資產的房地產企業。與銀行提供的經營性物業貸相比，售后回租的優勢突出，房地產企業無須提供繁雜的申請材料，無須等待銀行長時間的審批作業，只需與金融租賃公司洽談妥當，在租賃協議的條款中予以落實，即可將商業物業資產“變現”，獲得大量的流動性支持。

（二）撬動社會資本，實現高溢價——資產證券化模式

REITs的全稱是房地產信托投資基金，最早來源于美國，其交易結構是：房地產企業將資產負債表中的固定資產，委托給信托成立信托產品，形成財產權信托;以信托份額作為基礎資產裝入資管計劃之中，對資管計劃進行分層，形成優先級、夾層、次級的分層證券，以公募或私募的形式對市場投資人銷售證券，即通過資產證券化的形式將資產負債表中的重資產進行轉讓，以少量的自有資本通過多重杠桿獲得充裕的現金流，不但實現自有資本的高回報，也能最終實現輕資產運營的目的。

2014年，銀監會發布開展REITs試點工作的通知，這意味著政府開始支持相關金融體系建設，住建部后來發布的指導意見，也表明政府積極推進租賃市場發展，鼓勵房地產信托基金的態度。2015年1月，證券公司聯合某著名電商平臺創設的一款REITs產品就是一個典型代表：該產品以企業的11家門店為基礎，通過私募基金持有這些物業后，將私募基金份額作為基礎資產來設立資產支持證券。產品最終募集規模達44億元，并且通過這樣的交易機制，企業將實現超13億元的稅后凈收益，降低了公司資產負債率，改善了各項財務指標，并實現現金流入，增加了自由現金流。

目前REITs交易結構已日趨成熟和完善，市場投資人對該種證券化的認可程度較高，我國一二線城市物業價值上升較快，已具備廣泛開展資產證券化業務的基礎。

（三）投資運營一體化——“小股操盤”模式

國內標桿房企中，“小股操盤”模式被認為是凱德模式的典型代表。2014年，某標桿房企首次正式對外提出將探索“小股操盤”的輕資產運營模式。即以較少的資金投入和品牌及管理的輸出，獲取管理費用和股權收益，實現以小股投資換取大額收益的目標，該模式主要有以下特點：一是標桿房企持股但不控股，持股比例很小，個別項目甚至持股比例不到10%;二是通過強大的品牌、產品系統和管理的輸出，對開發項目進行操盤，同時合作股東不得干預標桿房企對項目開發的決策控制;三是“同股不同權”，股權收益分配與持股比例不具有線性相關性，而是由標桿房企與投資人另行協商，有利于提高企業的凈資產收益率。

（四）與資金實力雄厚的大企業集團合作——“前端融資”和“投資施工一體化”模式

與上述“小股操盤”模式相似，知名房企采取與資金實力雄厚的大企業集團以混改模式合作成立項目公司，大企業集團占較大股權。“前端融資”即項目拿地前期，項目合作各方即達成協議成立項目公司，在競拍得土地前即進行前期融資獲得了大部分資金。前期融資部分資金由大企業集團以借款方式或通過平臺提供，小部分資金由股東雙方再按比例出資，后續項目拿地后再以開發貸形式獲取銀行貸款，項目取得銷售款后優先償還大企業集團借款。

項目施工方面與國內“中”字頭大企業或省屬大企業集團合作，實行“投資施工一體化”模式，前期施工所需資金由施工企業先行墊資，待項目取得開發貸或銷售款后再支付施工企業墊款，達到減少資金占用的目的。知名房企操盤，根據銷售額從項目公司提取一定比例的管理費用和銷售費用，既保障知名房企的運營費用，又達到以少量資金運作大型項目的目的。目前越來越多的知名房企都熱衷于此種投資運營模式。

（五）以品牌輸出和運營為核心——“代建+管理輸出”模式

以運營為核心的輕資產模式中，最為典型的是某國內知名企業集團在2015年開啟的獨創模式。在合作類各項廣場模式中，由投資者負責出資，此企業集團負責找地、建設、招商、運營，并輸出品牌，但不再介入投資領域，只從未來凈租金收益中分成，未來資產歸投資者所有。這種模式不但降低了企業的資金壓力，還能大幅度提升投資利潤率。

三、輕資產運營模式的現實意義

當下，房地產企業融資渠道普遍收窄，銀行信貸進入房地產行業的方式及規模均受限，房地產開發貸要求趨嚴，傳統的商品房按揭受到監管機構的額度控制，信托等非銀機構的資金規模也受到監管指導，大型項目建設依賴單個房地產企業難以完成。而輕資產運營模式對于發揮企業各自優勢，改善企業的財務狀況，最終完成大型項目的開發并提高投資回報水平，實現雙贏甚至多贏，有著現實意義。

（一）有助于房地產企業制定適合自身的財務戰略

房地產企業開展輕資產運營的方式多種多樣，每一種輕資產運營模式，都要求企業制定不同的財務戰略。以上述標桿房企為例，其之所以成功實施“小股操盤”這種輕資產運營模式，得益于其超高的品牌價值、成熟的產品線、多樣的銷售渠道和優質的專業團隊。企業必須從實際情況出發，明確自身的核心優勢和短板，選擇個性化的輕資產運營模式，從而制定各自適用的財務戰略，最終實現改善財務狀況，提升自有資金投資收益。

（二）有助于企業長期盈利和降低經營風險

輕資產運營模式要求企業發掘自己的核心競爭力，聚焦于發展高價值的核心業務，整合內外部優勢資源，摒棄增加企業負擔的業務鏈條，專注于自身最具核心競爭力的領域，逐步降低企業運營成本，減少資金占用，降低融資成本，達到維持穩定現金流的目的。通過售后回租、REITs等形式都可將企業資產負債表中“重資產”出表，獲得必要的現金流，在優化企業財務報表的同時，有助于企業提高長期盈利，降低經營風險。

（三）有助于降低企業生產成本和經營成本

房地產企業不需購置生產設備，將技術含量低、生產等重資產環節轉移給更有行業優勢的企業，只需投入較少的設計成本和輸出品牌管理，不僅節約了大量設備投資和基建投資，還節約了大量人員、物資管理成本。同時與大企業集團合作，可以利用大企業集團的豐富人力資源，有效地將房產信息進行內部推廣，無須投入較高成本的銷售費用，最大限度地降低企業生產成本和經營成本。

結語

文章主要講述了輕資產運營的特點，以及房地產行業輕資產運營動因分析、輕資產運營模式介紹和輕資產運營的現實意義。旨在減少房地產行業大額資金占用，提高資金周轉效率，利用品牌優勢進一步改善財務狀況，提升自有資金投資收益。

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