創業投資多元化退出機制分析

摘要：本文主要對創業投資多元化退出機制進行分析，從創業投資的特點、創業投資多元化退出方式、創業投資退出存在的問題加以分析，并且提出創業投資退出機制的相關建議，僅供參考。

關鍵詞：創業投資;多元化;退出機制

中圖分類號：F279.2;F832.5文獻識別碼：A文章編號：

2096-3157（2020）17-0109-02

一、前言

在創業投資體系中創業投資退出機制具有重要核心地位，創業投資企業具有風險高、收益高的表現，然而企業若是想有效地實現投資者的高收益還需要健全的退出機制支撐，以此保證投資者可以將資金順利撤出。因此需要與創業投資所涉及的機構、企業等加強對其的重視以及研究力度。

二、創業投資的特點

1.具有特殊的交易結構

創業投資是針對非上市公司的投資，具有一定的權益性，并且可以在實施交易期間，充分考慮未來的退出機制，可以通過參與創業企業的控制和管理提升投資企業的價值，最終通過上市收購、并購等方式售出持有的股份，以此達到資本獲得利潤的運營方式。也就決定了這種交易相對于普通交易結構不同，其中包括交易建立期間的估價、事后調整結構以及在合同履行期間存在的各種情況，包括調整機制變更、退出機制等。

2.特殊的交易目的

這類投資交易的一個前提就是投資目的“以退為進”，投資者尋找具有潛力的目標企業，并且參與投資，其主要目的并不是以收取股利為長期目的，而是可以在以后用過IPO、收購、并購等方法來實現對股權的出售，進而獲取利益，因此這種交易必然需要退出渠道，如若不然將無法實現交易目的。

3.始終不斷調整交易利益格局

這種是一種對未來資產投資的交易，這種資產在當下達成交易時對資產價值主要采用估價，在交易中可以確定資產價值時，應當對當初估價的資產按照投資物似的實際價值進行調整，并且在企業實際發展的過程中，經常存在著多輪融資的情況，這樣的情況下很有可能對原有投資者的股份產生稀釋進而導致降值，這樣就需要對原有投資者進行補償，補償方式可以是現金或者股權，以此調整相關的利益。

4.可轉換主體身份

主體身份的轉換不僅僅是以股東向著債權人轉化，還有可能是控制權的轉換。比如，行使回購權條款時，將會導致股東身份轉變成債權人;存在的拖售權條款是為了使創業投資公司可以掌握創業企業的轉賣權，原本投資人只是小股東，通過行使拖售權對公司具備“控制權”，可以與控股股東一起對創業公司的股份進行售賣。

三、創業投資多元化的退出方式

1.IPO的首次發行

所謂的IPO指的是創業投資公司通過首次發行自己持有的創業公司股票，將其掌握的創業公司股票進行售賣，以此來實現退出企業和增值自身資本。通常情況下，公開上市將會是創業投資退出的一種途徑，這也是創業投資退出應用比較多的一種方式。對于創業企業來講IPO已然成為了一個最佳退出方法，通過IPO不僅僅可以獲得較高的收益，更是因為在為上市公司提供融資途徑的同時還保持了公司的經營獨立性，并且可以使公司形成了更好地的形象以及品牌。

2.回購、并購股份

股份回購指的是創業企業相關管理人員通過現金、票據等向創業投資公司購回屬于本企業的股份，這也是創業投資企業將資金退出創業企業的一種方式。購回股份使用于創業投資成功率不高時，實質上這種方法更是像在保護創業的投資者的資金向另外創業投資公司轉賣自已持有的企業股份，以此達到資本退出目的。股份的并購可以劃分為以下兩點：第一，公司與公司之間的并購;第二，是由創業投資公司向其他投資企業轉賣其持有創業公司的股份，以此達到退出投入資本的目的。

3.破產清算

創業投資公司可以在創業公司運營情況連續出現經營不善的問題，并且很難扭轉局面時，對該企業進行清算，進而收回一部分資金。

四、創業投資退出機制發展存在的問題

1.相關法律不健全

現階段針對創業投資而言依然沒有健全的法律體系，不能夠為創業投資退出機制提供有效的法律保障，缺乏與創業投資相關的高層級法律，只是存在像《創業投資企業暫行管理辦法》這一類層級較低的規章制度。

2.不平衡的資本市場

對于剛起步的中小型企業而言，實現較高的準入標準具有一定的難度，尤其科創型企業，這也是阻斷中小型企業融資渠道的一個因素，同時對創業資金的退回也具有一定的阻礙，并且不成熟的市場導致了資本市場不平衡發展，具有較大的差距[1]。

3.轉板通道不通暢

現階段，雖然一些上市公司在新三板掛牌實現了中小板、創業板上市，然而這并不是依靠完善的轉板通道就可以實現的，而是和其他公司一樣需要經過IPO的所有程序方可成功上市。同時還需要擁有上市企業的“殼資源”，然而這期間一些經營業績不高的企業并不能夠得到相應的降級、退市等處理。由此可知，在我國各板資本市場并沒有形成良好的互聯互通形式，這樣的情況為創業資金的退出的靈活性和通暢性產生一定的影響。

4.建設人才隊伍相對薄弱

我國創業投資企業發展相對比較晚，國內對創業投資方面的人才隊伍建設尚未形成完整的體系，缺乏這方面的專業人才的培養。許多國內的創投人士往往是從創業者到企業家再到創投人的一個過渡，其具有某一方面的專業知識，但對創業投資的整體性把握不強，缺乏創業投資經驗。總體來看，人才的缺乏制約著我國創業投資行業的發展，缺乏相關的創業投資人才對我國創業投資發展產生一定的約束。

五、分析多元化創業投資退出機制

在經濟發展中創業投資起到促進作用，若是沒有相應的創業投資退出渠道，將會導致創業投資運營鏈條產生中斷的情況，就不能夠實現創業投資活動的良性循環和資本增值。基于我國創業投資的發展特點而言，實現有效退出機制具有一定的難度，無論是IPO方式，還是收購、并購、破產清算都需要在國家發展資本市場的基礎上進行。下面將介紹幾點國家資本市場發展的建議和思考。

1.法律方面的建設

在法律方面建議創建“創業投資法”，并且“創業投資法”應該是我國針對創業投資相關的法律規范以及法律關系的一個總和，在創業投資整個法律體系中占據主要地位，起著主導作用，并且明確規定創業投資公司和高新技術企業的設立、分類、關聯人、職能和規模、資本結構、投資原則以及企業的財務及稅收、投資資本的退出以及退出方式等內容，促使企業投資活動可以建立在法律的基礎上，切實做到有法可依[2]。

2.對現有法律制度進行改進完善

（1）改進《公司法》，完善優先股制度。現有的《公司法》對于優先股制度并沒有明確的規定，在創業投資活動中，存在著較多的優先清算權、股份轉換權、針對性事件的否決權、股份贖回權、反稀釋權等，這些權力存在的法律風險比較大。創業投資基金需要經過籌資、投資、退出這一過程，通過創業公司轉型為資本市場這一過程來實現創業投資企業的資金增值。由于在現行《公司法》中，優先股以及其相關的衍生權力并沒有得到一定的認可，因此，很有可能導致創業投資人采取規避相關法律制度利用構架返程投資等方法，通過離岸司法管轄區來得到英國、美國的《公司法》保護。在我國公司法中，針對一些股份企業中的股東同質化理論建設以及帶來的許多弊端已然呈現出其本身基礎邏輯就具有先天缺陷。

（2）《合同法》中寬容保底條款，尊重股東對風險的分配。一般情況下在實際大量投資案例中，投資協議里都會約定創業投資基金退出時退出資金應當按照投入本金加上投資期間的收益利息進行計算，是由創業公司控股股東個人或者是創業公司進行回購股份。像這樣的約定通常被稱之為“保底條款”，就是說保底條款的實際指的是參與活動的當事人之間，共同達成了風險與利益分配約定，是商事活動中主體尋求權力、責任、利益一致公平法律必然需要的一種方式，從本質上與表面為聯營實質是借貸活動的保底條款具有一定區別[3]。

根據民法中自治原則，活動當事人與一方或者多個投資人的利益約定采取保底措施現象，在市場交易中是經常見到的現象，同時這種現象也具有相應的法律依據。存在的保底條款以及其具有的法律效力，理論上需要持認可的觀點，然而在實際法律的規定中，認可與否定都存在。聯營合同中，對于保底條款司法解釋中無效的規定，需要在特定的歷史背景下以及特殊經濟發展期間，現階段并沒有廢止，當然一般情況下也只是適用于在聯營合同中使用，不應該將其使用在創業投資領域中用來判定相關協議的法律效力。

另外，還需要為創業企業回購資金方式，提供更多資金回購渠道，在這方面可以借鑒日本等國家的做法，其采用的方式主要是為中小型企業回收股份活動提供融資擔保。日本科學技術部門下設立開發新技術事業團，針對新技術研發企業、發展商品化困難項目的企業、存在較大風險的企業給予五年期限免息貸款，并且規定創業成功的需要償還無息貸款，創業失敗者則不需要償還貸款。通過這樣的機制，一方面，有助于社會形成一種共同分擔創業風險的體系;另一方面，這對創投基金的籌資、投資、退出的循環起到促進作用，有利于實體經濟發展[4]。

（3）降低企業破產門檻及費用，給予投資企業申請創業企業破產權利。創業投資企業和創業公司之間是投資和被投資的關系，主要是通過投資契約形成一種具有期限和解除條件的關系，現在行使的《破產法》中，創業公司承擔的稅收比較高。企業在破產以后，企業所剩下的財產優先償還破產清算費用以及相應的公益債務，然后支付法定費用，最后清償普通債權。對于風險較高的創業投資而言，企業在破產且償還一系列債務后所剩的資金并不多，嚴重時可能無法達到各項法定費用。因此，針對于創業企業而言需要降低其申請破產清算費用，促使已經陷入運營困境的創業企業能夠及時進行破產清算，同時保證創業投資企業在承擔相應的投資損失時還能夠退出來，以此保障創業投資企業不會被已經無法發展的企業牢牢套住。

（4）建設市場方面：資本市場多層次體系中，發展產權交易市場。完整體系的資本市場具有相應的層次性，而產權交易市場主要是針對創新型、中小型企業資本市場，產權交易市場與證券市場（主要是針對成熟、大型企業）共同形成資本市場的多層次體系。根據市場的功能方面來講，在資本市場多層次體系中產權交易市場是非公眾、非標準化的一種非證券市場，是一項與實體經濟最為貼近的市場，可以提供給證券市場基礎性的服務，在資本市場多層次體系中處于基本位置，是組成地方金融體系的一個重要部分。產權交易市場具有以下幾點基礎服務：一是可以提供給各種所有制資本相結合平臺服務，也可以為產權交易制度改進提供平臺服務。二是可以為一些非上市企業提供投資、融資服務，進而起到優化企業資產結構以及股權結構的作用，對于上市公司而言，可以提供給公司法人處置財產市場監管服務，提供給一些并非是標準化的資產交易流轉服務;三是為證券資本市場提供上市資源輸送服務，其中包括場內和場外的證券市場。

六、結論

綜上所述，創業投資可以將資本、技術以及人力進行有效的結合，能夠將企業效益最大化，一定程度上促使高新企業穩定發展，因此國家應當在這一方面進一步加深支持力度。在立法方面、經濟方面以及管理方面的創新和改革也是具有多個層面的，以此建設對創業投資企業多元化退出的有利機制。

參考文獻：

[1]張化平.基于創業投資角度的股權回購退出機制研究[J].法制與社會，2019，（34）：30～31.

[2]完善企業退出機制提升市場活力[N].第一財經日報，2019-01-16（A02）.

[3]梁悅.創業投資引導基金運行過程中的政府行為機制研究[D].安徽工程大學，2018.

[4]周莉，劉佳迪.我國創業投資退出機制現狀分析及問題研究[J].經貿實踐，2017，（19）：65～65.

作者簡介：馬陽光，供職于蘇州敦行投資管理有限公司。