資本結構對公司經營績效的影響研究
——基于我國房地產上市公司樣本數據

萬哲媛

(湖北經濟學院 湖北 武漢 430205)

一、引言

自改革開放以來，隨著國民經濟的不斷發展，城鎮化的格局逐漸形成，房地產行業已經成為我國國民經濟的重要組成部分。現階段，伴隨著房屋限購政策、限貸政策等調控措施的實行，房地產行業進行市場整合，導致一些管理不善的房地產企業在經營和融資方面舉步艱難，而一些優質的房地產企業將會脫穎而出。不同的融資渠道會形成不同的資本結構，這也表明房地產企業在明確未來發展的前提下還需進一步思考如何建立合理的企業資本結構。

研究資本結構對公司經營績效的影響，可以幫助企業建立高效的融資模式。同時，我國房地產上市公司的規模相對較大，各項數據也相對公開透明且可靠性較高，有利于實證分析的展開。在此情況下，本文選取我國房地產上市作為研究對象，研究房地產上市公司資本結構對經營績效的影響，并針對存在的問題提出相對應的解決措施，對促使房地產企業健康快速的發展具有十分重要的意義。

二、實證研究設計

(一)選取變量與提出假設

1.選取變量。本文的被解釋變量是經營績效，選取股權結構和債務結構中相應指標為解釋變量，探尋其與經營績效之間的相關性問題。在參考前人的研究經驗的基礎下，經過篩選本文使用資產收益率、利息保障倍數、前五大股東持股比例、前十大股東持股比例為解釋變量，公司規模、公司成長性為控制變量，如表2-1所示：

表2-1 研究變量定義表

2.提出假設

H1：我國房地產上市公司的長期償債能力與經營績效有顯著影響。

H2：我國房地產上市公司的股權集中度與經營績效有顯著影響。

(二)數據來源與描述性統計

1.數據來源。本文以上海證券交易所和深圳證券交易所為范圍，以2013年至2018年為時間跨度，選擇我國房地產上市公司為樣本，樣本選取原則如下：第一，選取單純A股上市的房地產公司，共45家；第二，剔除在原始數據中出現ST、*ST的房地產上市公司，第三，選取以上公司2013年至2018年的各項數據，數據主要來源于：RESSET數據庫。

2.描述性統計。本文對相關樣本變量的數據進行統計性描述，采用極小值、極大值、中位數、均值、標準差進行分析。結果如表2-2所示：

表2-2 描述性統計表

從表中的數據可以看出，行業資產收益率均值約0.0250，極大值也就達到0.070，收益率并不高，表明我國房地產上市公司的盈利能力還需要進一步提高；利息保障倍數的均值約為21.54，行業大部分企業的水平集中在7.653左右，并且極值之間差距較大，一般來說，利息保障倍數大于10即為優秀，這說明大部分企業償債能力較為良好，行業內總體利息償還能力較強；前五大股東持股比例與前十大股東持股比例均值分別為0.588和0.636，已經達到了對公司絕對控股的條件，這說明目前我國房地產上市公司的股權集中度較高，大股東對公司的影響力較大；公司總資產對數代表著公司的規模，均值約為24.59；營業收入增長率對應著公司的成長性，均值約為0.319，說明行業內整體的成長性較好。

(三)模型構建

回歸模型分析是確定兩種或兩種以上變量間相互依賴的定量關系，本文將建立資本結構與公司經營績效的回歸模型，計算公式如下(2-3)所示：

P=A+b1ROA+b2ICR+b3TOP5+b4TOP10+b5SIZE+b6GROW+C

(2-3)

其中P為公司經營績效，A為常數項，b為系數項，C為模型誤差項。

1.相關性分析。在構建回歸模型之前，必須探究清楚變量之間是否存在線性相關，所以要對變量之間的相關性進行分析。本文使用Stata軟件，選擇了相關系數對其進行相關性分析，結果如表2-4所示：

表2-4 Pearson相關性分析

一般來說，如果變量間的相關系數大于0.9，則會出現共線性問題；如果變量間的相關系數小于0.8，則可以進行回歸性分析。因此，我們從表2-4中顯示的各變量之間的相關系數可以看出，上市公司的解釋變量與被解釋變量分別呈現顯著負或正相關，初步證明了假設1、假設2。總而言之，存在于同一個模型的各變量之間的相關系數基本上都在0.6以下，這說明嚴重的多重共線性問題在各變量之間不存在，不易影響到各模型的回歸結果，統計結果顯示選擇的數據模的變量通過了相關性檢驗。

2.回歸分析。通過使用Stata軟件所構建的回歸模型，得出的回歸結果如下表2-5所示：

表2-5 資本結構與公司經營績效的回歸結果

通過回歸結果發現，利息保障倍數的回歸系數為0.00073且在5%顯著水平上顯著，表明企業的利息保障倍數每提高1%，經營績效就會增加0.00073%，說明結果與假設一相符；前五大股東持股比例的回歸系數為-0.020且在5%顯著水平上顯著，表明企業的前五大股東持股比例每提高1%，經營績效就會降低0.020%，前十大股東持股比例的回歸系數為-0.017且在10%的顯著水平上顯著，表明企業的前十大股東持股比例每提高1%，經營績效就會降低0.017%，兩個指標相結合起來說明結果與假設二相符。

三、實證結果分析

本文選取了我國45家房地產上市公司作為研究樣本，采用了2013年—2018年的相關數據，研究資本結構對公司經營績效的影響，并從實證的角度得出了具體的量化關系。通過觀察上述的實證分析，對于上文提出來的兩個研究假設，實證結果如下顯示：

我國房地產上市公司的長期償債能力與經營績效呈顯著的正相關關系，假設一成立。也就是說，企業的償債能力越強，企業的經營績效就越好。對于經營者來說，通過對長期償債能力的分析，可以及時揭露資本結構中存在的問題、降低財務風險、提高企業價值；對于投資者來說，通過對企業的長期償債能力的分析，判斷其投資是否具有可行性、安全性和盈利性，如果企業的長期償債能力較低，那么企業對外的融資難度將會加大，削弱了企業的競爭力，不利于企業的長久發展。綜上所述，我國房地產上市公司的長期償債能力的強弱對其經營績效具有一定的積極意義。

我國房地產上市公司的股權集中度與經營績效呈顯著的負相關關系，假設二成立。也就是說，企業的股權集中度越高并不意味著企業的經營績效就越好。股權集中度是衡量公司的股權分布狀態的主要指標，適度的股權集中有助于提升股東對公司治理的積極性，更加長遠的考慮了公司未來的發展，最終實現公司的目標，同時也對公司的管理層起到了有效的監督，但股權過度集中，則容易造成“一股獨大”的局面，公司的實際經營者的權力將會收到極大的限制，生產經營權被大股東牢牢控制，這會加劇股東與經營者之間的沖突，對企業的日常經營以及決策造成不利影響。因此，我國房地產上市公司的股權集中度對其經營績效具有一定的消極作用。

四、建議措施

(一)保持適當股權結構，提升公司業績

實證結果顯示我國房地產上市公司的股權集中程度對經營績效的影響是顯著的。股權集中度越高并不意味著公司經營績效就會越好，過高的股權集中度也不利于企業的日常經營，所以企業要適度控制股權集中的程度。為了避免出現過度股權集中的現象，企業應該注意優化股權結構，實現一定程度上的股權分散，降低控股比例，把絕對控股變為相對控股，抑制“一股獨大”所造成的治理問題，將股權合理的建立在多個股東掌握的基礎上，通過形成有效配比來實現股權集中度的治理和監督的作用，這樣不僅增強了股權的流動性，同時也避免了小股東和管理層的利益受到損害，達到了相互制約的效果，有助于公司經營績效的提升。

(二)增加長期債務融資，調整負債比例

實證結果顯示，我國房地產上市公司的長期償債能力對經營績效呈顯著的正相關。房地產企業作為一個資金密集型企業，容易受到國家宏觀調控、外部經濟等不確定因素的影響，并且由于自身的資產負債率較高，而負債比例過高會造成資金流的不穩定性，很可能使企業陷入財務困境。一般來說，適度的負債比例才能使企業健康的發展，因此，企業應主動的調整債務結構，可以通過降低債務融資比例、降低短期負債占比以及增加長期債務融資，將負債比例控制在一個合理的范圍內，通過這些舉措起到對公司績效的增進作用，來達到提高經營績效的效果。此外，企業還需要避免過度的利用財務杠桿，控制住財務風險，在追求企業最優資本結構的過程中進行動態調整。公司的發展過程需要不斷的調整資本結構，優秀的資本結構不僅可以提升公司的經營績效，還可以實現公司的經營目標。例如，像萬科這類大型房地產上市公司已經開啟了轉型模式，率先提出了“輕資產”概念，追求多元化發展。