玻纖：價格周期底部已在試探漲價

韋順

玻纖是典型的順周期產業，自2018年下半年以來，行業景氣度下行，新增產能不斷收縮，價格也連續跌了2年，處于周期底部。隨著疫情后下游建筑、管道等行業復工復產，玻纖供需關系呈緊平衡狀態，近期已經有企業試探性提價。玻纖新一輪上漲周期或將開始。

下游行業有回暖預期

玻纖即玻璃纖維，其中無堿玻纖占比約為95%。它既是替代材料，可用于對鋼材、鋁材和木材等傳統材料進行替換，也是一種增強材料，可應用在航空、交運、風電和建材等領域。玻纖下游的行業比較多，但集中在建筑、管道、電子、交通、風電等領域，根據玻纖協會的數據，建筑大約占35%-40%，交運18%、電子器件14%、管道11%。

從下游的行業可以看出，疫情后國家會進一步擴大內需，近期提出的加大國內內循環已表現出這樣的發展意圖，內需的擴大將使得玻纖需求穩步回升。

看看下游應用最大的建筑行業的情況。單單2018年-2019年發改委批復的重點建設項目的規模，分別達到1.41萬億和1.08萬億，已是近年來的高峰，同時，前五個月地方政府新增專項債高達2.15萬億，同比暴增150%。國內疫情二季度已經得到有效控制，經濟已顯著恢復，但這里面有個時間差，為托底經濟而上馬的建筑項目，要到下半年才會陸續開工投建。實際上，如果深入去觀察，二季度一些先行指標，如挖機、泵機、重卡等上游行業，銷售數據都非常好，好幾個都創歷史新高，這些預示著下半年工程建筑行業的高景氣度。

可能上述觀點比較宏觀，但是你去觀察最近的一些大宗商品價格，原油、銅、鈷、黃金、炭黑等，價格都在上漲，這是因為，水放太多，大宗商品的價值凸顯，另一方面，疫情之后，經濟存在復蘇預期，大宗品是經濟復蘇的直接指標。

新增產能有限 價格周期底部

從供給端看，玻纖產能受限，供需正逐漸走向緊平衡。2018Q3后行業供需錯配下景氣度迅速下降，企業融資困難、擴張趨于謹慎，并且部分原計劃于2020年投放的產能已經于2018-2019年提前釋放，未來新增產能有限。目前整個行業的產量約為500萬噸，華西證券測算，2020年國內玻纖新增產能只有33萬噸，若減掉已公告因企業搬遷和檢修關停的11萬噸產能，全年實際新增產能約22萬噸左右。看遠一些，根據卓創和玻纖復合網的數據，2021-2022年產能投放約40萬噸，相比于對目前產能，沖擊率低于10%，并且低于國內每年需求增速。

從價格看，2018年下半年至今，重點企業無堿tex2400直接纏繞紗平均出廠價累計下滑1200-1300元/噸，行業虧損面擴大，當前時點大多數單純走量、缺乏中高端產品的小企業已處于虧損狀態，即使補回折舊攤銷，現金利潤也十分微薄。可以說，玻纖價格受到成本支撐，繼續下跌的空間和概率很小，反而隨需求上行的概率更高。

此外，從歷史性波動看，2012年至今，玻纖價格共經歷了三輪下跌周期及2輪上漲周期，每輪周期時間為1.5-2年（看下圖）。上一輪下跌周期是從2018年下半年開始，目前價格再次來到上行周期起點。

2020年以來，即便是有疫情影響，玻纖價格也一直維持在4000元/噸-4100元/噸，到了6月末，西南部分企業針對部分產品提價100元/噸，開始試探性提價。實際上，行業早在2019 年11 月初已經在試探漲價，彼時規模較大的泰玻、山玻、重慶國際、重慶三磊、四川微玻等企業發出調價函，對無堿玻璃纖維粗紗——氈用紗和板材紗等品種上調150-200元不等，但最終由于年初遇到疫情，玻纖的需求反彈未能持續，因此沒有形成全品種、大面積的漲價潮。

從行業現狀看，大部分企業5-6月維持100%以上的產銷率，頭部企業庫存相比4月下降了10-15天，隨著供需逐漸走向平衡，玻纖行業的漲價已水到渠成。

長周期存在一點隱憂

雖然中期樂觀看玻纖底部反彈，但如果看4年以上超長周期的話，玻纖的邏輯可能會變。最直接的一點是價格，價格長期來看是一條下降趨勢線，為什么會這樣？主要是玻纖的替換性，玻纖的應用領域擴大及需求長期處于增長狀態，不僅在于其性能好，更重要的是玻纖一直在以價格換市場需求，比如說玻纖的價格如果慢慢向3000-4000元/噸的區間逼近，對護面紙和螺紋鋼的性價比就會出來，就會有部分替換市場出來，目前在歐洲和美國等玻纖應用較成熟的地區，石膏板中已經使用玻纖替換傳統材料護面紙了。

表：玻纖核心標的一覽

以價換量能擴大市場空間，對行業龍頭是好事，尤其是玻纖這種格局穩定的行業。一方面，中國巨石和泰山玻纖（中材科技旗下子公司）合計市占率超50%，對市場價格有變化有牽引作用;另一方面，這些巨頭產能較大，技術上引領行業，成本下降能有效平滑價格下行，比如說中國巨石，玻纖單噸成本從2012年的4029元降到2019年的3870元，泰山玻纖從5054元降到2019年的4221元。這些看起來是不是很像電動產業鏈中游的鋰電池，寧德和比亞迪占據70%以上的市場份額，電池價格過去幾年一路下跌，但市場需求在增加，兩大巨頭的電池成本不斷下行，最后是可以從市場上賺到巨額利潤的。反而中小企業，在價格的下跌中，一沒有充足訂單，規模無法上量，二沒有技術沉淀，成本降不下來，市場份額逐步被行業龍頭吃光。

A股玻纖行業標的不多，重點看三只票：中國巨石、長海股份和中材科技，三者各有亮點，其中，中國巨石是玻纖產能和市占率最大的企業，估值偏低且安全邊際十足;而長海股份周期底部的擴產彈性最大，受貿易摩擦影響最小;中材科技產能排名第二，它旗下還有隔膜和風電業務，都能做到行業前三名。