體育產業上市公司發行可轉換債券困境探析

單祥和

[提要] 近年來，可轉換債券作為上市公司優質融資渠道，受到各界廣泛關注。體育產業上市公司因自身行業特點，發行可轉債權難度較大，有局限性。本文從可轉換債券的發行條件分析，探討體育產業上市公司發行可轉換債券的困境，并提出建議。

關鍵詞：體育產業;可轉債券;體育經濟

基金項目：江蘇省社會科學基金項目：“我國體育產業投資基金的法律問題研究”（項目編號：18TYB006）

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A

收錄日期：2020年5月15日

一、可轉換債券特征及其價值

（一）優化融資結構。目前，體育產業上市公司，融資結構較為單一，大多以重組、股權激勵等方式擴充資本，這種融資方式融資費用較高，手續復雜，不利于公司資本的長遠發展，對公司的財務影響較大。合理的融資結構，是決定公司資本運作的重要因素，可轉換債券，是一種新型的融資模式，它的融資利率低于央行的普通利率標準，并且持有期限長，可以把公司的財務欠款轉為債權形式，投資者買入債券后，在一定時期內，同股票一樣，能夠享受債券市場帶來的利率波動，到期后，也可以轉換為公司股票，作為投資發債公司的長遠股東，既滿足了發行公司融資的資本擴充，同時債券市場投資安全系數較高，利率波動幅度穩定，也吸引了投資人的參與。

（二）提高商譽規模。可轉換債券的利率隨市場價格進行波動，一方面可轉換債券與股票投資模式相近，但比股票的安全邊際高，波動幅度遠低于股票市場，投資方也不需要具備證券投資經驗;另一方面債券利率的波動，吸引了大批投資人的參與，降低銀行貸款比例，商譽規模會出現大幅提高，公司的商譽規模代表了公司未來的發展前景，通過債券的融資方式，可以使公司產生良性循環，商譽規模的提高，增加了公司的行業影響力，對公司發展產生積極效應。

（三）拓展融資渠道。體育產業上市公司融資渠道單一，不能夠很好的運用資本市場。目前，可轉換債券對比其他融資渠道，是一種優質的融資模式，其作為融資渠道的選擇，相比傳統融資渠道更加優化。現階段體育產業上市公司應該加快推進可轉換債券發行能力，占領行業可轉換債券發行的市場。目前，三大基礎建設，占比可轉債市場較大，尤其是傳統行業，這些大塊頭的融資余額巨大，吞噬了一部分發行限額。體育產業作為國家導向的新興產業，近些年受到了大量政策扶持，并且可轉換債券的特征與體育產業特點融合度高，體育產業一般投資回報時間長、范圍廣、項目多，可轉換債券可以彌補公司的財務運營能力，創造投資方的長遠持債能力，對比時間短的普通借貸，更加優化公司融資模式，適用體育產業龍頭上市公司的合理融資需求。

二、體育上市公司融資困境

（一）資產結構不合理。根據東方財富網提供的數據表明，截至2020年在滬深兩市共有49家體育產業上市公司。結合體育相關業務關聯程度，本文以體育賽事和體育休閑（體育用品、體育場館）業為樣本，其中體育賽事類上市公司12家，體育用品業上市公司8家。從本文抽取的20個樣本來看，這些公司的流動負債大，占比負債總額接近85%，高出其他行業上市公司12個百分點，高出滬深上市公司的平均水平25個百分點。這說明了體育產業上市公司的流動性不足，公司大多依靠短期借債來維持正常經營。偏高的流動負債，大大增加了上市公司在金融環境下的風險，若短期利率繼續上調，銀貸收緊，將會增加體育產業上市公司的信用風險。

（二）財務指標不達標準。按照《管理辦法》，上市公司的財務指標直接影響發行可轉債的規模，上市公司三年內加權凈資產要達到12%，體育產業上市公司很難完成這項指標，并且在二年內沒有產生關聯性交易，而體育產業上市公司，因自身發展特點，大多有重組和兼并的模式，這構成了公司之間的關聯交易，會限制發行可轉換債券，并且可轉債的額度很低。在《管理辦法》同時規定，“本次發行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產額的40%”，即發行可轉換債權是有一定限額的，要考慮公司的凈資產規模。以文本的20家公司2018年年報看，凈資產規模排名前三的上市公司為亞泰集團、金螳螂、中信國安，凈資產規模分別為187億元、136億元、92億元。按照《管理辦法》發行可轉換債券，最多可以發行74.8億元、54.4億元、36.8億元，發行規模還算可以。

（三）質押比例過高。根據《管理辦法》第二十條規定，上市公司公開發行可轉換債券，最近一期期末審計凈資產要大于15億元，若低于15億元凈資產，需要提供擔保。我們從20家樣本的年度報告看，有12家期末凈資產低于15億元，必須提供全額擔保，一旦全額擔保就構成了關聯交易，會影響企業的直接或間接控制力。我們根據本文抽取的20個樣本的2019年年報，制作了一張有關體育產業上市公司向控股子公司銷售產品或提供勞務的關聯交易額度表。其中有12家上市公司都超過了同類交易額度，體育上市公司與其他行業相比，關聯比例額度太高，會使得投資者望而生畏，這一問題對體育產業上市公司的信用評級產生不利影響。

三、困境突破與建議

（一）降低發行標準。體育產業公司與股票市場的快速擴容不匹配，究其原因在于一般發行可轉換債券，主要為大型國有企業提供便利，集中于煤炭、鋼鐵、電力、礦業等大型國有企業，這些巨頭市值龐大，蓄水能力強。但研究發行國外發行可轉換債券，一般集中于可成長企業，對于成長速度快的民營中小企業，更應提供政策呵護，提高融資便利，這一類企業才是經濟轉型的重點。中國的體育產業上市公司，近年受到國家政策的大力支持，可轉債正好解決了體育產業上市公司當下的融資難、融資效率低的困境，建議國家進一步放寬可轉債權發行標準。體育產業上市公司應該加強可轉換債券對投資者的吸引，可轉換債券利率應不低于銀行利率波動，建議參照國債利率標準。

（二）降低杠桿風險。在本文抽取的20個樣本中，只有中體產業、四川雙馬、青島雙星、金陵體育、金螳螂、奧瑞金六家體育上市公司采取整體上市方式。其余大部分都是采用借殼上市或重組上市的方式，在母公司和子公司進行關聯交易時，往往會加大中小投資者的顧慮。同時，母公司和子公司分散多渠道融資，會加大資金的杠桿效應，容易造成系統性風險，建議應該促進企業整體上市，增加體育公司的信用評級，吸引投資者購買可轉換債券，必須逐步放開金融市場，加強體育產業公司整體上市。近些年來，國家在逐步推進金融市場的去杠桿化，這種加杠桿資本運作方式，對于上市公司來說，具有很大安全隱患，當前國內很多體育產業公司存在著杠桿過大問題。這種高杠桿運營模式，雖然能在經濟穩定時期，帶來更高利潤，但遇到金融危機，高“杠桿化”會帶來極大風險。

（三）加強政策導向。體育產業自身的特殊性，加大了對國家政策的依賴，政治力量對體育產業的影響不容小覷，體育產業在近些年受到政策扶持，得到了快速發展。為了加快實現體育強國戰略，體育產業上市公司要擔負起重任，努力完善體育生態圈建設，只有把公司做大做強，才能更好地投入到戰略建設中去。目前根據可轉債新規，在政策寬松條件下，體育產業上市公司完全有能力，發行可轉換債券。因此，體育產業上市公司，要學會洞察國家政策的導向，在政策和社會資本之間尋找平衡點，一方面借助社會資本不斷擴充公司資本，另一方面緊盯國家政策導向，享受政府提供的幫扶政策。

（四）提高資本運營。打鐵還需自身硬，當前體育產業上市公司實力薄弱，總市值未有一家超越500億元規模，商譽規模也普遍低于其他行業。資本運作上也不夠成熟，不能夠充分利用資本，在發行融資渠道上較單一，體育上市公司望而止步。隨著區塊鏈、大數據等新興互聯網時代的到來，體育產業上市公司，要加強體育金融型人才的培養，整合體育商業人才，拓展資本運作渠道。目前的體育資本運作模式，已經不是單一行業資本運作，要加強多行業的跨界融合發展。體育產業上市公司只有不斷壯大自身實力，實現實體經濟的跨越，積極利用資本市場的各方力量，才能更好地發揮可轉債權的融資優勢。

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