紫金礦業：“黑天鵝”飛來 全球化不易

劉吉洪

近期，黃金價格持續堅挺走強，黃金股也隨之普遍大漲，新高者亦不是少數。但其中有一個例外，那便是紫金礦業（601899），作為國內黃金一哥的它，被波格拉金礦停產事件的陰影籠罩，產金量高于山東黃金（600547），市值卻比低了150億人民幣。但從另一個角度看，紫金礦業的十大股東中卻云集了興全基金和高毅資產四個產品，顯然這些長線資金對其亮明了看好的態度。

波格拉飛起“黑天鵝”

2019年，紫金礦業位列《福布斯》2019全球上市企業2000強第889位，名列上榜的中國有色金屬企業第1位、全球有色金屬企業第10位。

根據年報，紫金礦業2019年實現了銷售收入1360.98億元，同比增長28.40%;歸母凈利潤42.84億元，同比增長4.65%。業績的增長主要來自于黃金價格上漲所致。

2019年紫金礦業礦產金產量為40.83噸，同比增長11.87%，超過了山東黃金的40.12噸（同比增長2.03%），今年一季度，紫金礦業生產黃金10.55噸，同比增長8.82%，山東黃金不足10噸，再次確定了紫金礦業國內黃金一哥的地位。2019年，波格拉金礦的礦產金產量對公司權益貢獻8.83噸，占公司礦產金總量21.60%，是公司十大金礦中排名第一的大型礦山。波格拉金礦2019年歸屬公司的權益營收為27.96億元，歸屬公司凈利潤5.27億元，凈利潤在公司六大核心金礦排名第一。

波格拉金礦位于巴布亞新幾內亞，總部位于加拿大多倫多的巴里克黃金與紫金礦業的合資項目公司巴里克新幾內亞（BNL）持有95%項目權益，巴里克黃金和紫金礦業在BNL的權益各50%。2015年，紫金礦業出資2.98億美元入股BNL，目前已經收回全部投資。

4月27日，BNL所持波格拉金礦采礦權延期申請，被礦產所在地巴布亞新幾內亞政府拒絕。在紫金礦業的六大核心金礦當中，波格拉金礦雖然剩余儲存量為153.009噸，僅次于帕丁頓金礦，但對比帕丁頓金礦1.01克/噸品味，波格拉金礦的品味高達4.81克/噸。有分析認為，受到波格拉金礦事件影響，紫金礦業2020年的礦產金產量或會降至37噸左右，較2019年產量下降9.30%。

在眾多投資者看來，波格拉金礦對于紫金礦業的業績貢獻表現突出，而波格拉金礦的業績表現高于紫金礦業的整體表現，一旦未能順利延期，對業績影響十分巨大，消息公布后的第二日，公司A股股價大跌9.22%，而美股上市的巴里克黃金僅下跌0.63%，而且隨后巴里克黃金很快收復失地并在歷史高位運行。年初至發稿，紫金礦業今年累計下跌10.89%，而山東黃金累計上漲16.46%，兩者市值差距150億人民幣。

一筆“有意思”的計算

產金一哥卻不是市值一哥，到底是紫金礦業低估了還是山東黃金高估了？這個問題不同的投資者有不同的看法，記者也無法回答，但記者發現一筆有意思的計算，供各位讀者參考。

根據巴里克黃金今年一季報披露，黃金產量125萬盎司，換算成同一單位便是約35.44噸，截止發稿，其市值剛好500億美元，粗略按7.10的匯率計算，其市值相當于人民幣3550億元。

截止發稿，山東黃金市值1195億元，紫金礦業市值1045億元，巴里克黃金的市值是山東黃金的2.97倍，是紫金礦業市值的3.36倍。而一季度產金量，巴里克黃金是紫金礦業的3.39倍，是山東黃金的3.54倍（山東黃金按10噸計算，實際比值應該大于3.54）。換句話說，巴里克黃金的市值和紫金礦業的市值之比與一季度產金量之比幾乎線性相關，以這個角度看，則顯得山東黃金稍稍高估。當然，上述計算顯然不科學嚴謹，因為各家公司除了金礦外還有其它礦產業務。

講到其它業務，我們不得不提到紫金礦業的銅和鋅。2019年，紫金礦業產銅36.99萬噸，同比增長48.97%;產鋅37.41萬噸，同比增長34.54%。2020年一季度，全球銅產品售價總體下跌，但紫金礦業礦產銅產量約11.50萬噸，同比增長36.5%，相比全年41萬噸的目標，單季度產量完成度達28%。礦產鋅量價齊跌成業績拖累，一季度鋅售價同比下跌46%，公司產量約8.60萬噸，同比下降8.24%。好消息是，當前銅價已從低位上漲約25%，二季度對紫金礦業的業績或許能對沖部分鋅的損失。另據研究機構觀點，紫金礦業是少數未來三年銅產量有望實現大幅增長的公司。

危與機并存

波格拉金礦目前面臨國有化風險，但目前談判仍在繼續，另一大股東巴里克黃金一開始便表達了不接受國有化的態度，不排除仍可能妥善解決。

猶如疫情一樣，大危機面前也有大機遇，波格拉事件顯然將激發公司金礦擴產的雄心，事實上公司近期立馬公布了兩大黃金擴產項目：一是隴南紫金擬于6月恢復采選系統作業，同時對10000噸/天采選項目進行立項，計劃總投資約10億元，2021年全面建成，達產后前期露采階段可年產精礦含金約5.50噸;二是對諾頓金田難處理和低品位金礦項目內部立項，首先計劃改造現有帕丁頓選廠，新增150萬噸/年處理規模，預計2021年7月建成投產，投產后帕丁頓黃金年產量可保持在5-6噸，其次是Binduli低品位1500萬噸/年堆浸項目分期建設，項目建設全部完成后，達產最高年份可產黃金約7噸。兩大擴產項目一是體現出公司具備豐富的黃金項目儲備，二是彰顯了公司力求增長的決心，三是凸顯出公司極強的經營調整能力和行動力。

如果波格拉金礦繼續獲得采礦權，而公司兩大擴產項目如期達產，對于紫金礦業的產金業務來說，反而是借此獲得進一步發展。

據2019年年報，紫金礦業在全球除北美洲、南極洲外的五大洲11個國家擁有各類礦產12座，境外項目基本位于“一帶一路”沿線國家。財報顯示，位于塔吉克斯坦的吉勞、塔羅兩座金礦將分別在2021年和2023年到期，另外還有多個金礦、銅礦項目的采礦權在2023和2024年到期。如不能及時獲得續約，類似波格拉金礦或將重演。在對礦企投資中，這類風險也需要考慮。