公募REITs熱潮下的冷思考

陳喆

近日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)和國(guó)家發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》。REITs試點(diǎn)相關(guān)文件下發(fā)標(biāo)志著我國(guó)公募基建REITs將正式啟航。

近日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)和國(guó)家發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》（以下簡(jiǎn)稱《通知》），標(biāo)志著我國(guó)公募REITs試點(diǎn)正式破冰。

盡管與美國(guó)等相對(duì)成熟的REITs市場(chǎng)相比，我國(guó)REITs仍處于試點(diǎn)階段，但中國(guó)REITs發(fā)展空間廣闊，僅基礎(chǔ)設(shè)施存量市場(chǎng)規(guī)模已突破百萬(wàn)億元，預(yù)計(jì)近期可證券化的潛在規(guī)模超過1萬(wàn)億元。

特別是對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs投資的是掛鉤地區(qū)發(fā)展以及對(duì)抗通脹的優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)設(shè)施，在目前市場(chǎng)利率持續(xù)走低的環(huán)境下，是難得的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。同時(shí)，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs可在二級(jí)市場(chǎng)交易，為項(xiàng)目提供了有效的退出渠道，有效解決了以往基礎(chǔ)設(shè)施投資周期長(zhǎng)的難題。另外，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs投資門檻低，投資、交易便利，信息披露公開，為普通大眾投資者開辟了新的資產(chǎn)配置路徑。

因此，公募REITs將進(jìn)一步豐富資產(chǎn)配置選項(xiàng)。特別是當(dāng)下，REITs一定程度上解決資產(chǎn)荒的問題。在經(jīng)濟(jì)增速趨緩，利率下行的背景下，公募REITs將成為機(jī)構(gòu)及個(gè)人資產(chǎn)配置的重要方向。

為何要推出公募REITs

歷經(jīng)多年的探索、推動(dòng)，市場(chǎng)上對(duì)公募REITs的推出需求已呼之欲出，此次《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）》公開征求意見，具有里程碑式的意義。中國(guó) REITs 發(fā)展空間廣闊，僅基礎(chǔ)設(shè)施存量市場(chǎng)規(guī)模已突破百萬(wàn)億元，預(yù)計(jì)近期可證券化的潛在規(guī)模超過1萬(wàn)億元。

對(duì)于企業(yè)而言，基礎(chǔ)設(shè)施REITs有助于資產(chǎn)方盤活存量資產(chǎn)，降低杠桿率與財(cái)務(wù)壓力，減少對(duì)債務(wù)融資工具的依賴，實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng);同時(shí)可提升基礎(chǔ)設(shè)施證券化率，優(yōu)化基礎(chǔ)設(shè)施投融資體系，進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、助力產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

同時(shí)，公募 REITs 在幫助部分企業(yè)從重資產(chǎn)模式向輕資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)變，降低杠桿率與財(cái)務(wù)壓力的同時(shí)，還能在一定程度上改善盈利狀況，進(jìn)而提振股價(jià)。例如，根據(jù)《通知》中“聚焦重點(diǎn)行業(yè)，優(yōu)先支持基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板行業(yè)，包括倉(cāng)儲(chǔ)物流、收費(fèi)公路等交通設(shè)施，水電氣熱等市政工程，城鎮(zhèn)污水垃圾處理、固廢危廢處理等污染治理項(xiàng)目。鼓勵(lì)信息網(wǎng)絡(luò)等新型基礎(chǔ)設(shè)施，以及國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群、高科技產(chǎn)業(yè)園區(qū)、特色產(chǎn)業(yè)園區(qū)等開展試點(diǎn)”，屆時(shí)包括不動(dòng)產(chǎn)、交通運(yùn)輸、建筑、環(huán)保與公共事業(yè)、通信等行業(yè)在內(nèi)的公司資產(chǎn)將得到優(yōu)化。

同時(shí)，近幾年市場(chǎng)一直在豐富資本市場(chǎng)投資工具，解決資產(chǎn)荒的問題。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速趨緩，利率下行的背景下，公募REITs的出現(xiàn)不失為一種好的資產(chǎn)配置選擇。

與國(guó)外相比，我國(guó)公募REITs有哪些看點(diǎn)

自2014年中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，類REITs在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)得到了有意義的探索、實(shí)踐，然而類REITs大多是結(jié)構(gòu)化融資工具，在產(chǎn)品載體、交易結(jié)構(gòu)、投資者數(shù)量及構(gòu)成、投資門檻、募集方式、上市交易模式、信息披露等方面都跟REITs有明顯的區(qū)別，不屬于真正的權(quán)益型REITs。

海外尤其是美國(guó)的REITs市場(chǎng)相對(duì)成熟，總規(guī)模已突破1萬(wàn)億美元，其中96%是權(quán)益類REITs，投資范圍涵蓋基礎(chǔ)設(shè)施、辦公、酒店、醫(yī)療、工業(yè)、零售、數(shù)據(jù)中心、住宅等，其中按美國(guó)市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，基礎(chǔ)設(shè)施REITs規(guī)模最大，占到總量的20%，其次是住宅和工業(yè)。

亞洲REITs市場(chǎng)總規(guī)模約3000億美元，仍有較大發(fā)展空間。并主要集中在日本、新加坡和中國(guó)香港，主要類型包括酒店、寫字樓、公寓、零售、工業(yè)、物流等。

與之相比，我國(guó)REITs仍處于試點(diǎn)階段。目前國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域經(jīng)歷了多年的高速發(fā)展，一定程度上進(jìn)入了存量資產(chǎn)證券化時(shí)代，REITs已駛?cè)氚l(fā)展的快車道。我國(guó)REITs在借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)的同時(shí)，充分考慮了國(guó)內(nèi)的實(shí)際情況，因此與國(guó)外REITs相比，我國(guó)公募REITs既存在差異，又有相似之處。

在組織形式方面，國(guó)外REITs市場(chǎng)分為公司型或信托型，國(guó)內(nèi)REITs市場(chǎng)在現(xiàn)有法律框架下，結(jié)合已有的項(xiàng)目實(shí)踐，率先以“公募基金+ABS”的模式得以實(shí)現(xiàn)。

政策方面，在美國(guó)、澳大利亞、日本、新加坡等成熟市場(chǎng)，REITs擁有一套明確、完善的專項(xiàng)法規(guī)，且在稅收上給予了一定的優(yōu)惠，國(guó)內(nèi)REITs市場(chǎng)處于試點(diǎn)階段，法律法規(guī)仍待進(jìn)一步完善、細(xì)化，稅收等配套規(guī)則尚未出臺(tái)。

在資產(chǎn)集中度及分紅方面，《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）》中“80%以上基金資產(chǎn)持有單一基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券全部份額”“收益分配比例不低于基金年度可供分配利潤(rùn)的 90%”等基本與境外REITs慣例一致。

試點(diǎn)期間不確定性較多

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，公募REITs試點(diǎn)的推行，是我國(guó)資產(chǎn)證券化邁出的一大步，但是目前試點(diǎn)期間既有機(jī)遇也有挑戰(zhàn)，也有很多問題與不確定性需要投資者謹(jǐn)慎。

例如，基金管理人作為“資產(chǎn)管理運(yùn)營(yíng)者”，在一個(gè)全新的領(lǐng)域里，承擔(dān)了更多的職能和責(zé)任。它需要基金管理人能夠站在戰(zhàn)略高度長(zhǎng)遠(yuǎn)考慮基礎(chǔ)設(shè)施REITs人員和團(tuán)隊(duì)的建設(shè)。但是在一個(gè)新領(lǐng)域，每家公司能力如何，還有待驗(yàn)證。

另外，此次試點(diǎn)的底層資產(chǎn)主要是基礎(chǔ)設(shè)施不動(dòng)產(chǎn)所有權(quán)和特許經(jīng)營(yíng)權(quán)（交通設(shè)施等），這些在中國(guó)都是有期限的，與海外永續(xù) REITs 不同，一定程度上會(huì)影響資產(chǎn)的估值和定價(jià)。底層資產(chǎn)質(zhì)量把控也有待在實(shí)操中進(jìn)一步檢驗(yàn)，目前國(guó)內(nèi)包括基礎(chǔ)設(shè)施在內(nèi)的資產(chǎn)收益率參差不齊，整體水平較低，因此這就決定了公募REITs產(chǎn)品的回報(bào)率和規(guī)模化存在不確定性。

因此，在目前市場(chǎng)利率持續(xù)走低的環(huán)境下，公募REITs產(chǎn)品是難得的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但個(gè)人投資者還需謹(jǐn)慎參與。