權益比例之爭背后的2020投資策略

摘要：疫情影響下，短期國內房地產市場大幅下滑，盡管下半年有可能會有補量，但預計全年商品房銷售面積有可能比去年下滑100A左右，對應著大部分房企的業績也會下滑10%。2020年市場規模的下滑導致一部分企業投資策略發生變化，尤其是權益比例開始策略性調整，以配合未來企業戰略的實現。

關鍵詞：投資策略;權益比例;規模擴張

中圖分類號：F293

文獻標識碼：B

文章編號：1001-9138-（ 2020） 07-0031-32

收稿日期：2020-06-10

作者簡介：張宏偉，同策集團首席分析師。

國家統計局公布數據顯示，今年1-2月份，商品房銷售面積8475萬平方米，同比下降39.9%。其中，住宅銷售面積下降39.2%，辦公樓銷售面積下降48.4%，商業營業用房銷售面積下降46.0%。疫情影響下，短期國內房地產市場大幅下滑，盡管下半年有可能會有補量，但預計全年商品房銷售面積有可能比去年下滑10%左右，對應著大部分房企的業績也會下滑10%。

2020年市場規模的下滑導致一部分企業投資策略發生變化，尤其是權益比例開始策略性調整，以配合未來企業戰略的實現。

1回顧：市場上行周期權力比例大幅降低，房企規模化加速

簡單回顧一下過去幾年樓市，2015年下半年樓市開始步入上行周期，2016-2017年一二線城市樓市全面上行，2018年之后三四線城市開始輪動上漲。同時，百強房企銷售金額權益比從2016年的85%、2018年的80%進一步下降至2019年的75%左右，連續3年出現持續下滑。

市場周期的上行與權益金額的下滑導致房企的“全口徑”銷售金額大幅上升，同時，房企也可以在這樣的市場周期里獲得不錯的規模紅利。這就是在市場上行周期里“權益比例”變化的魅力，所以，過去幾年我們看到那么多房企通過“合作開發”“小股操盤”“代建”等方式快速進行規模擴張。

2品牌房企：市場下行或平穩周期權益比例提升，利潤訴求更高

如果從2020年全年預期來看，樓市和房企的交易量同步下滑10%，那么，對于房企來講，唯一可以做的事情就是盡可能保住規模的同時，在2020-2022未來市場平穩上行周期增加收益，也就是增加利潤。比如，以萬科、新城為代表的房企開始更加注重效益，也就是利潤。以中梁為代表的相對比較激進的房企也開始修煉內功，增速也開始放緩了。

同時，以“合作王”著稱的旭輝也在逐漸提升土地的權益比例，旭輝財報數據顯示，2019年旭輝新增土儲權益比例是65%，預計旭輝今后的買地權益都會放在68%-70%。未來3年銷售權益也將逐步提高，2020年60%、2021年65%、2022年70%。旭輝權益比例從60%逐漸提升，說明旭輝一方面仍然有規?；V求，但是未來3年對于利潤或效益這方面要求越來越高。

房企在2020年投資拿地上，一些優質地塊必然在權益比例上提升，控制“合作開發”的空間，有錢留著自己賺，而不是替別人白忙活。從當前市場特點與企業策略整體表現來看，大部分品牌房企正在回歸市場基本面相對不錯的一二線城市，因此，一二線城市的優質地塊的投資權益必然會上升。

3中小房企：市場下行或平穩周期，規模訴求更高，權益比例仍將維持低位

即使是在當前市場下行或平穩周期，對于未來規?；V求的看法不同也會導致權益變化，比如，一部分還在持續規?；闹行》科蟮耐顿Y權益比例預計仍然維持在較低水平，未來3年這些企業在投資上“合作拿地”方式仍將普遍，整體投資的權益比例仍將維持4成甚至更低水平。

中小房企這么操作也是無奈。因為行業集中度在迅速增加，未來沒有市場份額就等于被淘汰，當前市場還有那么短短2-3年規?；摹按翱谄凇?當前有部分房企也有資本化的考量，比如赴港上市等因素，在這個階段必然表現為積極擴張與布局的姿態。

4投資權益比例變化和周期趨勢、規模訴求程度有關，最終還是要規模經濟

對于未來市場周期趨勢預期與企業規?；V求的看法不同也會導致權益變化。比如，在市場下行周期，權益比例就可以適度降低，一方面可以分散更多的市場風險，另外一方面，通過降低權益比例還可以繼續維持規?；瘮U張，市場地位仍然可以保持增長，從收益總量的角度來看，也會保持總量的增長。因此部分中小房企還在規模化擴張。反之，當市場周期趨勢預期向好，權益比例的降低就會導致“增收不增利”的狀況發生，這也是萬科、新城、旭輝等未來更加效益的主要原因。

當然，無論市場周期怎么樣變化，也有“權益比例”控制比較好的高手，比如龍湖一直將投資的權益比例控制在70%左右。據龍湖財報，2018年龍湖獲得91幅新土地，權益地價730億元;權益建面接近1400萬平方米，權益比例近7成。截至2019年底，龍湖的土地儲備合計6814萬平方米，權益面積為4742萬平方米，權益比例為69.59%，基本維持在70%左右的比例。龍湖之所以一直維持在70%，是因為龍湖規模上已經步入TOPIO房企，這個階段既要增收又要增利，要的是規模經濟，而不是規模不經濟。