康欣新材借殼青鳥華光上市績效研究

阮曉雅

摘 要：自2016年證監會出臺新規后，借殼上市標準日益嚴格，而IPO上市存在成本高、周期長等問題，越來越多的企業想通過借殼成功上市。在該背景下，康欣新材借殼青鳥華光成功上市。介紹了借殼上市的相關概念及理論基礎，采用財務績效分析法對康欣新材借殼青鳥華光事件進行績效分析，研究康欣新材借殼青鳥華光上市前后的績效變化，為想通過借殼實現上市的企業提供一定參考。

關鍵詞：借殼上市;三級績效指標體系;康欣新材;青鳥華光

文章編號：1004-7026（2020）12-0050-02? ? ? ? ?中國圖書分類號：F832.51? ? ? ? 文獻標志碼：A

1? 借殼上市概念及理論基礎

1.1? 借殼上市概念

借殼上市是指未上市公司通過資產置換、股權置換、現金收購3種方式將本公司資本注入已上市的價值較低的殼公司，從而取得該企業部分或者全部控制權，最終實現企業上市的目的[1]。

1.2? 借殼上市理論基礎

1.2.1? 效率理論

效率理論包括財務協同效應和經營協同效應。財務協同效應理論是指被收購企業（殼公司）通過收購企業（借殼公司），獲得了收購企業的現金資本和投資機會，從而提升了資金使用效率，提高了企業的財務能力。經營協同效應理論是指管理能力強的企業收購管理能力較弱的企業，使企業內部管理機制得到整合，企業經營管理效率得到提高[2]。

1.2.2? 信號傳遞理論

羅斯最先對信號傳遞理論在財務領域的應用進行研究。信號傳遞理論是指在信息不對稱的情況下企業借殼上市（借殼上市的資產置換行為屬于并購重組的一種），使投資者對公司發展預期估計更加樂觀，從而使投資者購買股票，帶動股價上漲[3]。

1.2.3? 市場勢力理論

市場勢力理論又稱市場力量理論、市場壟斷力理論，是指企業通過實施兼并活動來提升市場占有率，擴大市場份額，提升競爭力，實現高速發展，獲得支配地位。

1.2.4? 尋租理論

企業租金是相對于機會成本而言的額外收益，也就是成本與收益之間的差額。企業采用借殼方式上市進入相關證券市場后，繼續增發新股，從而獲得額外的融資與收益。

2? 案例分析

2.1? 雙方公司介紹

（1）青鳥華光屬于電池、金屬制品板塊，主營電子產品、房地產、辦公室自動化系統及電子工程施工等業務。青鳥華光于1993年9月1日成立，隨后憑借領先的科學技術和先進的設計理念不斷擴張，發展壯大。

（2）康欣新材是一家主營研發、制造、銷售生物質材料，貨物進出口及運輸，種植優質林木的企業。康欣新材于1993年成立，注冊資本為103 426萬元，獲得多項發明專利，其產品質量得到認證。

2.2? 康欣新材借殼青鳥華光上市過程

康欣新材借殼青鳥華光上市交易通過發行股份購買資產、資產置換、募集資金3種方式同時進行，總體分為3部分。第一部分，康欣新材與青鳥華光之間通過重大資產置換的方式，即青鳥華光擬以置出的17 979.19萬元資產置入康欣新材等值資產。第二部分，以非公開發行股票形式向特定目標發行，采用詢價方式制定股票價格，特定投資者以貨幣資金形式募集資金。第三部分，采用發行股份購買資產的方式，擬置入資產與擬置出資產交易作價的差額部分以發行股份的方式進行購買。康欣新材完成借殼青鳥華光全過程，成功實現上市目標。

2.3? 康欣新材借殼青鳥華光上市動因分析

2.3.1? 青鳥華光動因分析

（1）公司經營績效不佳。青鳥華光核心優勢明顯衰退，技術研發資金投入相較于行業其他公司明顯處于劣勢地位，同時由于近年來國家政策大力扶持，信息技術和數碼行業發展速度進一步加快。國家對于房地產行業的監管力度加大，房地產業發展面臨一定挑戰，且青鳥華光規模較小，經營業績不佳。

（2）退市風險。2013年證監會立案調查青鳥華光，而實際負責人未對真實情況進行完整披露，通過虛增收入、隱瞞重大關聯方交易等方式粉飾財務報表，被證監會處罰，退市風險進一步加大。

2.3.2? 康欣新材動因分析

（1）國家政策扶持，市場廣闊。國家采用農林業稅收優惠政策，給予一定政策支持，鼓勵產業發展。而康欣新材主要從事林木產品以及苗木業產品培育，屬于國家政策優惠范疇，國家的扶持力度較大，康欣新材未來市場前景廣闊，需要進一步提高市場份額占有率。

（2）技術行業領先。康欣新材致力于發明創造，其加工集裝箱底板的原材料采用了先進的技術，質量也得到了同行業的認可。康欣新材積極研發新技術，取得了多項專有技術成果以及國家專利技術，擁有良好的行業口碑。

2.4? 康欣新材借殼青鳥華光上市前后財務績效指標分析

2.4.1? 償債能力縱向分析

康欣新材償債指標擬選取2014年、2015年、2016年、2017年（下文以連續4年指代）資產負債率、流動比率、產權比率指標進行分析，資產負債率歷年指標為68.42%、30.63%、19.25%、29.75%，流動比率歷年指標為1.73%、3.03%、2.78%、1.94%，產權比率歷年指標為216%、44.16%、23.87%、42.91%。由上述指標可知，借殼上市后康欣新材短期償債能力得到提高。從2015年康欣新材借殼上市后，流動比率從1.73%提高到3.03%，說明企業的財務變現能力有所提升，有利于降低企業短期財務風險。而從康欣新材的長期償債能力來看，產權比率受借殼影響大幅度下跌。康欣新材借殼后進行資產重組，資產增加，資產負債率有所下降，長期償債能力有所提升。

2.4.2? 發展能力縱向分析

康欣新材發展能力指標擬采取營業收入增長率、凈利潤同比增長率連續4年指標數據進行分析。總資產增長率歷年指標數為40%、367%、-0.99%、34.68%，凈利潤同比增長率歷年指標數為-121%、43.18%、42.47%、21.13%。由上述指標可知，康欣新材總資產同比增長率自借殼后大幅度上升，主要是因為借殼前后企業擴大經營規模，進行資產重組。而康欣新材利潤增長率持續為正，尤其是借殼后有了大幅度提升，后期雖然有所下降，主要是因為公司擴張速度放緩，導致凈利潤增速減慢，但整體來看仍保持增長態勢，凈利潤值依然高于行業均值。

2.4.3? 盈利能力縱向分析

康欣新材盈利能力指標擬采用凈資產收益率、銷售凈利率、總資產報酬率連續4年指標數據進行分析。凈資產收益率歷年指標數為-4.37%、14.06%、14.05%、14.75%;凈利率歷年指標數為-64%、26.13%、29.35%、25.57%;總資產報酬率歷年指標數為-1.67%、8.15%、10.53%、12.79%。由上述指標可知，在2015年康欣新材借殼上市進行資產置換后，凈資產收益率當年有了較大提升，主要是由于當期實現的凈利潤和重大資產重組增加了企業自身資本公積，影響每股凈資產收益率。同時，凈利率也在一定程度上有所增加。由于康欣新材營業收入大幅度增加，盈利能力也得到了提高。

2.4.4? 營運能力分析

康欣新材營運能力指標擬采用存貨周轉率、應收賬款周轉率、總資產周轉率連續4年指標數據進行分析。存貨周轉率歷年指標數為0.03、0.73、0.72、0.75;應收賬款周轉率歷年指標數為1.75、6.00、6.01、6.02;總資產周轉率歷年指標數為0.03、0.31、0.36、0.43。上述指標可以反映出自2015年康欣新材開展借殼上市后，其固定資產周轉率、應收賬款周轉率、流動資產周轉率都有了一定程度的提高，說明康欣新材的應收賬款回收速度較快，在總資產方面也無需補充過多流動資金促進周轉，營運能力進一步提升。

通過以上分析可以得出，康欣新材在借殼上市前后，各項財務指標良好，償債能力、發展能力、營運能力都有了一定程度的提升，公司整體價值有所增加。

3? 案例啟示

3.1? 選擇適宜借殼上市方式

借殼上市能夠規避傳統IPO上市帶來的不便，縮短企業上市周期，實現企業利益最大化。但是由于借殼上市仍然存在弊端，如使市值較低的已上市企業（殼）價格上漲，可能會使投資者遭受損失，擾亂市場秩序。因此企業在選擇借殼上市前應理性結合自身實際，作出最佳選擇。

3.2? 抓住機遇

近年來，綠色環保種植受到越來越多人的關注，國家大力扶持發展林木種植。在這樣的大背景下，康欣新材抓住機遇借殼青鳥華光正式上市，在發展中占據有利地位。同行業其他企業也應該抓住政策優勢快速發展，實現轉型。

3.3? 慎重選擇殼資源

證監會出臺新規后，借殼上市標準日益嚴格。企業在選擇借殼上市前應綜合考慮自身資金實力、發展方向、治理能力等，對于擬選擇殼公司的經營狀況、信譽等方面進行實地考察，最好聘請專門機構權威人士進行測評。

3.4? 關注后續企業整合

企業在完成借殼上市債務重組后，應當及時關注各部門之間的后續整合情況。如果后期各部門未得到良好的整治和合并，就難以實現協同效應和規模效應，不利于企業借殼上市后長久發展。此外，還需要注意企業借殼上市可能短期內不會形成有效的內部企業文化。針對這一情況，企業可以多開展員工培訓以及組織相關活動，進一步增強企業凝聚力。

參考文獻：

[1]陳仕華，姜廣省，盧昌崇.董事聯結、目標公司選擇與并購績效——基于并購雙方之間信息不對稱的研究視角[J].管理世界，2013（12）：117-132.

[2]李善民，王彩萍，曾昭灶，等.中國上市公司資產重組長期績效研究[J].管理世界，2004（9）：131-136.

[3]呂維依，敖慧.物流企業借殼上市的動因剖析[J].財會通訊，2017（11）：89-92.

（編輯：周宏燕）