管理層背景對上市公司并購決策的影響

摘要：管理層在企業中發揮著至關重要的作用，其背景特征會對公司相關決策產生重要影響。本文以2015年～2018年滬深A股市場上市公司作為收購方發生的并購案例為樣本，運用概率選擇模型（Logit）就管理層背景對上市公司并購決策的影響進行分析。結果顯示，管理層性別比例、年齡分布、海外背景對并購決策具有顯著影響，管理層男性占比越高、越年輕化、越具有海外背景，公司做出并購決策的可能性越高。

關鍵詞：管理層背景;并購決策

中圖分類號：F831文獻識別碼：A文章編號：

2096-3157（2020）10-0105-03

一、引言

伴隨著市場經濟的快速發展，我國經濟進入深度調整期，企業迫切需要通過并購來擴大企業規模，優化資源配置，尋求企業價值。清科研究中心數據顯示，我國并購市場的交易數量龐大，2019年我國并購市場的并購案例1833起，并購總規模10129.30億元，數據表明，并購已成為企業提高企業核心競爭力的重要管理投資方式之一。

鑒于此，本文從上市公司管理層特征著手，研究董監高對于企業并購決策的影響。結果發現：管理層背景對上市公司并購決策具有顯著的影響。管理層性別比例、年齡分布、海外背景對并購決策具有顯著影響，管理層男性占比越高、越年輕化、越具有海外背景，公司做出并購決策的可能性越高。

二、文獻綜述

1.管理層性別、年齡、海外背景

研究顯示，董監高的性別差異會影響其對企業戰略的判斷。國有企業男性董事長較女性董事長更容易采取并購行為，且并購規模大、變革明顯（熊偉等，2019）。管理層年齡特征在一定程度上反映個人的心理狀態、認知水平。劉燁等（2018）在研究CEO年齡與海外并購時發現年紀越輕的CEO越傾向進行并購，年齡越大的CEO越不傾向選擇并購。劉琪（2019）在研究海外背景獨立董事與企業創新關系時發現具有海外背景的獨立董事能夠充分利用海外經驗和知識幫助本土企業對外交流，促進企業的創新發展。

2.董事會治理情況

董事會治理研究主要有董事會規模、兩職兼任情況以及獨立董事比例等。吳曼（2018）在研究董事會特征與跨國并購中發現，董事會獨立董事人數對于跨國并購績效具有正向影響。朱磊等（2015）研究發現CEO與董事長兩職分離對企業的并購決策具有抑制作用，而獨立董事比例并未對企業的并購決策產生影響。目前，公司治理對于企業并購的影響還沒有具體定論。

三、研究設計

1.數據來源與樣本選取

本文選用2015年～2018年滬深A股市場上市公司作為收購方發生的以現金支付和股票支付并購案例為原始樣本，研究中所使用的樣本數據主要來自于WIND數據庫和國泰安金融研究數據庫。

本文剔除ST、*ST、PT等長期處于虧損的上市公司樣本;剔除并購過程中沒有停復牌等運作不規范的公司樣本;剔除金融類公司;剔除股權結構數據和財務數據有缺失的或者由于手工輸入存在顯著差錯的樣本。最終得到1960家上市公司7840個有效樣本。

2.變量設計

第一，被解釋變量，本文將上市公司在2015年～2019年是否發生企業并購行為設置為本文的被解釋變量。若發生企業并購行為則取值為1，沒有發生企業并購行為則取值為0。第二，解釋變量，本文參考相關文獻，選取管理層年齡、性別、海外背景、董事會規模、兩職兼任情況、獨立董事比例作為本文的解釋變量。第三，控制變量，本文控制了企業的上市年限、第一大股東持股比例、盈利能力、企業成長性、交易對價、償債能力相關指標。相關變量的定義與計量見表1。

3.模型設計

本文采用概率選擇模型（Logit）進行分類選擇的估計，對并購行為選擇進行分析。根據理論分析，建立如下模型進行多因素分析。

公式（1）中，Pi表示事件發生的概率;Z表示對事件的支持程度。Pi是標準正態分布函數曲線下從-∞到Z之間的面積，Z值越大，事件發生的可能性Pi越大。S為零均值單位方差的正態分布隨機變量。

公式（2）中，α，β1，β2，…，β12分別為模型的回歸系數，正值代表相應變量與并購行為選擇的可能性正相關，負值代表相應變量與并購行為選擇的可能性負相關。

4.描述性統計

四、實證分析

1.全樣本檢驗

本文在回歸前對變量進行檢驗，各變量的方差膨脹因子均小于10，表明不存在嚴重的多重共線性。此外，上市公司的并購決策基本不會影響公司高管的人物特征，因此本文暫不考慮內生性問題。表4報告了樣本的回歸結果，第（2）、第（3）列分別考慮了時間固定效應和行業固定效應。

第（1）列結果表明：在控制企業財務特征的情況下，性別（Gender）比例變量的系數為0.0143，此變量與企業并購決策在0.1%的水平上顯著正相關。說明管理層男性比例越大，企業做出并購行為決策的可能性更高。管理層年齡（Age）的回歸系數為-0.0083，管理層的年齡分布情況與企業并購決策在5%的水平上顯著負相關。說明若管理層越趨向年輕化，企業更容易做出并購決策。

管理層海外背景（OB）變量系數為0.0141，管理層的海外背景情況對于公司并購決策有顯著正向作用，說明管理層中擁有海外背景的管理人員比例越高，公司越容易做出并購決策和行為。

董事會規模（BS）系數為正，說明董事會規模越大，越容易推動公司做出并購決策，但董事會規模對于企業并購決策的影響并不顯著，可能是由于除董事以外的高管在并購決策中發揮著更大的作用，即使沒有董事會的特殊保護也可以使企業做出并購決策。

表3的第（2）列添加時間固定效應，管理層海外背景變量的系數正負號無變化，但是變為不顯著。可能原因是在時間因素之下，不同的年份可能存在有海外背景的高管退出或者新進情況，影響變量比例，使得對企業并購決策的影響不顯著。第（3）列添加了行業固定效應，性別變量的系數仍然為正，但是對于企業并購決策的影響變得不顯著，可見在區別行業過后，高管性別的差異對于企業是否進行并購行為的影響并不大。

2.穩健性檢驗

根據上市公司的注冊地址對樣本進行劃分，表4匯報了廣東地區的分區域回歸結果。

表4結果顯示，管理層海外背景變量對于公司并購決策的影響正相關，且顯著性提高。可能原因是，廣東處沿海地區，經濟水平發達，對于具有海外背景的人才具有強大的吸引力。廣東地區的潮汕文化擁有民間性、開拓性、兼容性和精細性這四大鮮明的特點，其對于當地公司的企業文化會有一定影響。其中兼容性有利于推動企業吸收海外優秀文化，創新發展企業，所以在廣東地區的企業可能更容易出現具有海外背景的管理層人員，這樣的高管對于決策的影響更大。

管理層的性別比例、年齡分布、董事會規模，獨立董事比例變量呈現出的結果與全樣本只有部分顯著性區別，系數正負號并無差異。

總體來說，廣東地區子樣本的檢驗結果與全樣本的結果基本一致，可以說明回歸結果基本穩健。

五、結論

本文采用2015年～2018年滬深A股市場上市公司作為收購方發生的并購案例數據，實證研究管理層背景對上市公司并購決策的影響。主要結論為管理層背景對上市公司并購決策具有顯著的影響，具體而言，管理層性別比例、年齡分布、海外背景對并購決策具有顯著影響，管理層男性占比越高、越年輕化、越具有海外背景，公司做出并購決策的可能性越高。

基于本文的研究，對上市公司管理層建設提出如下建議：第一，可以保持或提高男性管理者在管理層中的比例，男性管理者能有效推動公司進行外部發展。第二，公司在完善管理層時應考慮吸收年輕血液，年輕管理者擁有的勇氣和創新型思維能有效推動企業做好戰略選擇與發展。第三，隨著全球化發展，企業需增強包容性和開放性，選擇管理人員時應該考慮其海外背景以及個人認知情況，為企業帶來新的文化融合。第四，在組建管理層時應充分考慮公司當地的地域文化以及地域文化對管理者的影響，做到相互融合與包容。

參考文獻：

[1]熊偉，李惠貞.國有企業董事長背景特征對企業并購行為影響的實證研究[J]商業會計，2019，（20）：41～45.

[2]劉燁，曲怡霏，方磊，等.CEO年齡、公司治理與海外并購——來自我國滬深股市的經驗數據（2009～2014）[J]運籌與管理，2018，27（10）：174～184.

[3]劉琪.海外背景獨立董事對企業創新的影響——基于珠三角上市公司數據的實證研究[J]經濟研究導刊，2019，（36）：62～66.

[4]吳曼.董事會特征對跨國并購績效的影響——基于滬深A股上市公司的實證研究[D]遼寧大學，2018.

[5]朱磊，于偉洋.董事會治理、CEO過度自信與我國企業并購決策[J]山東財經大學學報，2015，27（1）：107～115.

作者簡介：

張小藝，中國石油大學（華東）學生。